荀玉根

階段性后周期的金融地產(chǎn)更優(yōu)，中期主線仍是轉(zhuǎn)型升級，科技更優(yōu)。

A股三季度財報和基金三季度季報均已披露完畢，結(jié)合這些最新披露數(shù)據(jù)來分析2020年以來業(yè)績和股價表現(xiàn)之間的關(guān)系，可以發(fā)現(xiàn)A股2020年基本面效應(yīng)非常明顯。

統(tǒng)計2020年以來主要指數(shù)漲跌幅/成分股前三季度歸母凈利潤累計同比增速（整體法），創(chuàng)業(yè)板指為48%/30.3%，中小板指為35%/13.8%，滬深300為15%/-8.0%，上證指數(shù)為6%/-11.0%，可見指數(shù)成分股前三季度業(yè)績越好，指數(shù)漲幅越高。回顧2019年，是牛市孕育期，當時指數(shù)漲幅和業(yè)績關(guān)系并不大，市場上漲主要靠資金驅(qū)動，創(chuàng)業(yè)板指2019年指數(shù)漲幅/2019年歸母凈利累計同比為44%/8%，中小板指為41%/-8%，滬深300為36%/10%，上證指數(shù)為22%/9%。相比而言，2020年A股開始步入牛市爆發(fā)期，資金充裕和基本面改善雙輪驅(qū)動市場上漲。所以，從指數(shù)層面看，2020年A股的基本面效應(yīng)非常顯著。

行業(yè)層面，2020年漲幅更高的行業(yè)業(yè)績更好?；鸪謧}股層面，重倉股漲幅更好源于業(yè)績更優(yōu)秀。

上半年創(chuàng)業(yè)板指指數(shù)領(lǐng)跑全市場，漲幅為36%，而上證指數(shù)為-2%，滬深300為2%。究其原因，疫情導致創(chuàng)業(yè)板基本面優(yōu)于主板，這是因為以上證綜指和滬深300為代表的主板主要是偏周期的傳統(tǒng)行業(yè)，受基本面拖累主板表現(xiàn)不佳。而創(chuàng)業(yè)板指2019年下半年就已經(jīng)進入牛市3浪上漲，疫情沒有影響其趨勢，因為指數(shù)中70%左右是TMT和醫(yī)藥，基本面反而受益于疫情。中報數(shù)據(jù)顯示，剔除對創(chuàng)業(yè)板整體盈利影響較大的溫氏股份和樂視網(wǎng)，創(chuàng)業(yè)板業(yè)績增速大幅改善。具體到行業(yè)層面，上半年表現(xiàn)較好的行業(yè)主要集中在消費和科技類，而周期行業(yè)表現(xiàn)較差，石油石化、煤炭和交通運輸行業(yè)漲跌幅墊底，分別為-17%、-16%和-8%。行業(yè)表現(xiàn)分化背后的原因是疫情影響下行業(yè)業(yè)績開始分化。疫情沖擊下，經(jīng)濟活動停擺，從而導致石油石化、煤炭和交通運輸?shù)刃袠I(yè)業(yè)績大幅下行，而必需消費和信息經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)業(yè)績受到?jīng)_擊較小，業(yè)績依舊保持穩(wěn)健增長。

統(tǒng)計7月以來A股各行業(yè)表現(xiàn)，上半年漲幅較大的行業(yè)漲勢開始放緩，科技股高點在7月，疫苗股高點在8月，食品飲料行業(yè)高點在9月初，相對而言早周期行業(yè)市場表現(xiàn)更佳。這得益于基本面數(shù)據(jù)開始改善，隨著疫情得到控制，經(jīng)濟進入了穩(wěn)步復(fù)蘇階段，工業(yè)企業(yè)利潤累計同比從7月的-8.1%回正至9月的2.4%，目前正在持續(xù)改善中。具體來看早周期行業(yè)，9月汽車銷量當月同比增長12.8%，工程機械中挖掘機銷量同比增長64.8%。三季報業(yè)績報告進一步驗證了后周期行業(yè)基本面回升的邏輯。未來隨著經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇和金改進一步落地，市場將向后周期板塊演繹，即擴散到金融地產(chǎn)行業(yè)。業(yè)績向上將支撐這些后周期板塊的后續(xù)表現(xiàn)。

目前A股正處在風格階段性再平衡階段，行情有望從早周期向后周期板塊蔓延，即大金融地產(chǎn)，其中首推券商。短期看，當前市場已進入本輪牛市3浪上漲階段，成交量放大將推高券商業(yè)績，下半年券商利潤有望實現(xiàn)高增長。中期看，金改將改變?nèi)虡I(yè)態(tài)，10月31日，國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會召開專題會議，強調(diào)全面實行股票發(fā)行注冊制，建立常態(tài)化退市機制，提高直接融資比例。金改最終將提高券商ROE。此外，重視銀行、保險、地產(chǎn)等低估的后周期板塊。一方面，宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)回升支持金融地產(chǎn)估值修復(fù)，銀行是典型的后周期行業(yè)，經(jīng)濟數(shù)據(jù)改善后銀行業(yè)績也將好轉(zhuǎn)，資產(chǎn)質(zhì)量擔憂下降，PB將修復(fù)，目前銀行業(yè)PB（LF）僅0.78倍，估值盈利性價比較好。另一方面，四季度基于排名等因素，會出現(xiàn)資金博弈的現(xiàn)象，以金融地產(chǎn)為代表的板塊低漲幅、低配置、低估值，歷史上看這些行業(yè)在四季度可能被資金追逐。中長期角度看，這次是轉(zhuǎn)型升級牛市，主線是科技，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級是核心。