楊典
公司的成長來自市場容量的增長和市場份額的增長這兩個(gè)因子。為簡化公司成長前景研究邏輯,筆者設(shè)計(jì)引入雙因子增長模型(參見《雙因子增長模型 挖掘十倍股的利器》)。雙因子增長模型可以使成長性分析在一個(gè)清晰簡潔的邏輯框架下進(jìn)行,可以幫助投資者在研究具體公司時(shí),不容易迷失在繁雜數(shù)據(jù)和無數(shù)細(xì)節(jié)的泥沼里,不容易一葉障目不見森林,而是咬定青山不放松,始終圍繞公司可能增長多少倍這個(gè)終極問題。
但是,雙因子增長模型只能回答,目標(biāo)公司理論上長期可能增長多少倍,而不能回答目標(biāo)公司能不能實(shí)現(xiàn)這個(gè)潛在倍數(shù)問題。
那么,如何進(jìn)一步確定目標(biāo)公司是否有很高概率實(shí)現(xiàn)預(yù)期成長呢?趨勢跟隨是行之有效的方法。
趨勢,是事物發(fā)展的勢頭,是時(shí)間序列數(shù)據(jù)的變動方向。趨勢跟隨方法,就是通過觀察目標(biāo)公司長期(三、五年以上)、中期(一至三年)、短期(一年以內(nèi))的關(guān)鍵經(jīng)營指標(biāo)變動趨勢,比較短期指標(biāo)增長態(tài)勢與預(yù)期的差距,并分析其內(nèi)在原因和邏輯,從而不斷驗(yàn)證、修正對公司的長期增長速度和空間的預(yù)期。
任何從小公司到大公司的發(fā)展過程都不是一蹴而就,都必然要經(jīng)歷一個(gè)或曲折或順利的過程。這個(gè)過程一般來講至少是幾年乃至幾十年以上,中間過程往往充滿了偶然性和隨機(jī)性。長期過程是由很多中短期過程累積而實(shí)現(xiàn),長期趨勢也就由諸多中短期趨勢累積形成。如果中短期趨勢持續(xù)背離長期趨勢,則長期趨勢原本的方向就可能發(fā)生改變。
基本面趨勢跟隨是對公司長期成長性的跟隨,它追蹤公司中短期經(jīng)營情況,在充分考慮偶然因素及其影響的可持續(xù)性基礎(chǔ)之上,利用中短期經(jīng)營數(shù)據(jù)的趨勢來修正長期遠(yuǎn)景判斷,這本來就是傳統(tǒng)基本面研究的最重要內(nèi)容之一。
如果把買入持有成長型牛股的過程比作騎馬撿拾金幣,跑得遠(yuǎn)跑得快跑得穩(wěn)的馬就是好馬,投資者騎上一匹馬,是因?yàn)橥顿Y者相信它或者說預(yù)期它會跑得遠(yuǎn)穩(wěn)快,但實(shí)際情況,多種原因,例如投資者事前沒有做好功課,選中的這匹馬有可能是老馬或是病馬,或本來確實(shí)也是一匹健壯的好馬,但是旅途中意外原因如生了病或受了傷或貪念路邊水草……等等,這時(shí)候馬匹可能就會減速甚至走回頭路,投資者可以通過馬匹行進(jìn)速度和穩(wěn)健性等來判斷所騎的馬是不是好馬,從而考慮是一直騎下去還是換馬。
諾基亞股價(jià)自2007年12月自2012年7月下跌超過90%,這期間整整4年多的時(shí)間,中間任何賣出都正確,投資者只需看一看最新的手機(jī)銷量變動情況(長期跟蹤了解其基本面的必定還會審視一下通信設(shè)備市場格局變動情況)、簡單瞄一眼財(cái)報(bào)營業(yè)收入增長,思考下滑原因及該原因的持續(xù)性,該4年多時(shí)間以內(nèi)任何樂觀的長期預(yù)期都應(yīng)當(dāng)適時(shí)下調(diào)。相反同樣時(shí)間段內(nèi),蘋果公司自2007年底發(fā)布第一代IPHONE以后,大多數(shù)時(shí)間其手機(jī)銷量和財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)都處于比翼雙飛的態(tài)勢,借助雙因子增長模型的思想,對蘋果公司的長期成長前瞻很容易上調(diào)??梢娀久孚厔莞S分析可以有效輔助長期視角的成長前景分析預(yù)測。
現(xiàn)實(shí)市場環(huán)境里,有很多種可能性促使普通投資者買入一只臆想中的成長股。例如,投資者覺得很了解和很信任這家公司的老板;可能覺得這家公司的產(chǎn)品做得優(yōu)秀、或者產(chǎn)品性價(jià)比很好;這家公司研發(fā)投入大、研發(fā)力量強(qiáng);這家公司營銷做得很好;這家公司團(tuán)隊(duì)很優(yōu)秀;這家公司戰(zhàn)略得當(dāng);這家公司“賽道”好……等等,理由很多。這些理由的全部或部分的確是很多成長性公司的共同特點(diǎn),很多特點(diǎn)也是尋找超級成長股的線索,但嚴(yán)格說來上述任一特點(diǎn)對公司是否能實(shí)現(xiàn)高成長而言都是即不充分亦不必要的特點(diǎn)(后文稱為“非充要特質(zhì)”)。真實(shí)的商業(yè)世界充滿了偶然性和隨機(jī)性。僅以上面羅列的全部或部分非充要特質(zhì)來作為大牛成長股的確定標(biāo)準(zhǔn),這種做法是比較危險(xiǎn)的,很大可能把看起來漂亮但實(shí)際垂垂老矣的公司當(dāng)成成長公司,也很大可能會錯(cuò)失看起來資質(zhì)平平但實(shí)際上真正爆發(fā)力和可持續(xù)能力都很驚人的成長公司。
例如,貴州茅臺剛上市的頭幾年,當(dāng)時(shí)白酒行業(yè)龍頭其實(shí)是五糧液,記得當(dāng)時(shí)市場有一種流傳甚廣的不看好茅臺的理由是醬香型白酒受眾小,多年以后,當(dāng)貴州茅臺上漲數(shù)十倍以后,情況反了過來,醬香型反而成了市場上一種看好它的理由!實(shí)際上,就算當(dāng)年擔(dān)心香型問題,由于茅臺后來的經(jīng)營數(shù)據(jù)持續(xù)趨勢向上、茅臺酒的提價(jià)和供不應(yīng)求狀態(tài)長期持續(xù),如果使用趨勢跟隨方法是很容易、也有很多的機(jī)會來將貴州茅臺納入潛在成長股備選庫。
因此,聰明的辦法是不需要先入為主想象理想中的“標(biāo)準(zhǔn)牛股”的樣子,然后以這個(gè)“標(biāo)準(zhǔn)牛股”的框架去尋找其他牛股;應(yīng)當(dāng)是反過來,先觀察目標(biāo)公司的經(jīng)營數(shù)據(jù),在經(jīng)營數(shù)據(jù)持續(xù)向好的公司中尋找超級成長公司;對于以其他任何線索關(guān)注到的心儀的目標(biāo)公司,也應(yīng)該用其過去一段時(shí)期經(jīng)營指標(biāo)趨勢來驗(yàn)證其成長性。就像買馬,看一匹馬是不是好馬,通常會先把馬牽出來遛遛,看看其跑得怎么樣,了解其過往賽事表現(xiàn)如何,近期表現(xiàn)是不是持續(xù)向上。
投資者可以觀察營業(yè)收入、凈利潤等關(guān)鍵指標(biāo)變化趨勢,以及結(jié)合行業(yè)景氣度、行業(yè)競爭格局等行業(yè)背景情況來觀察公司的成長趨勢。進(jìn)一步的分析,應(yīng)當(dāng)將公司的增長拆分成行業(yè)容量增長還是市場份額增長。行業(yè)容量增長部分,滲透率的增長態(tài)勢分析是重中之重。市場份額的變動情況尤為值得深入剖析,它是公司核心競爭力的最終體現(xiàn)。前文列舉的非充要特質(zhì),大部分相當(dāng)于是表征公司核心競爭力的函數(shù)變量,最后輸出為市場份額的變化。當(dāng)然,公司核心競爭力的變化還將極大影響利潤率、資產(chǎn)回報(bào)率的變化從而進(jìn)一步影響公司的長期成長倍數(shù)區(qū)間。
這種方法的缺點(diǎn)也很明顯,那就是,基本上放棄企業(yè)成長初期的投資機(jī)會。但放棄成長初期的機(jī)會,也就避免了成長初期不確定的大風(fēng)險(xiǎn);對于超級成長股來講,通常目標(biāo)漲幅幾十倍上百倍,即使放棄掉成長初期一倍至幾倍的漲幅,仍然能享受到后續(xù)更為確定的充足的持續(xù)成長帶來的價(jià)值增長。投資者不需要吃全魚,只吃大部分魚肚即可有足夠收獲。
當(dāng)然對于深度了解標(biāo)的公司、了解公司就象了解自家情況一樣的投資者來講,可以更多地從產(chǎn)業(yè)和公司各方面經(jīng)營跡象來判斷公司是否進(jìn)入成長期、成長是否可持續(xù)較長時(shí)間,這種情況下,領(lǐng)先全市場勇當(dāng)先頭部隊(duì),發(fā)掘黑馬并騎成白馬,理論上當(dāng)然是可行的。但是絕大多數(shù)投資者并不具備成為黑馬伯樂的條件,實(shí)際上大多數(shù)情況下也不需要成為黑馬伯樂,白馬騎手已經(jīng)可以獲得足夠豐厚的回報(bào),為什么一定要冒太大的風(fēng)險(xiǎn)去下注黑馬呢?個(gè)人經(jīng)驗(yàn)來看,雖然我本人從業(yè)經(jīng)歷中無論在二級市場還是一級市場,都不乏發(fā)掘黑馬的多起成功案例,但同時(shí)也免不了有發(fā)掘黑馬結(jié)果遇上是坑的案例。與發(fā)掘黑馬相比,騎上一匹年輕健壯確定可以遠(yuǎn)行的白馬更為愉悅。
基本面趨勢跟隨,持續(xù)觀察目標(biāo)公司最新基本面數(shù)據(jù)的變化趨勢,來證實(shí)或證偽其成長性,以及動態(tài)調(diào)整未來成長預(yù)期。通常,上市公司的定期財(cái)務(wù)報(bào)告、業(yè)績預(yù)告、以及其他相關(guān)產(chǎn)業(yè)和公司的公開信息,都是用于基本面趨勢跟隨分析的第一手?jǐn)?shù)據(jù)資料。當(dāng)然,有條件的投資者還可以自行收集、調(diào)研更多的產(chǎn)業(yè)相關(guān)信息數(shù)據(jù)來做深度和及時(shí)的輔助分析。例如目標(biāo)公司上下游的需求情況、競爭對手的情況等等、各類調(diào)研合理推知的公司經(jīng)營情況等。投資者使用這些數(shù)據(jù)來對目標(biāo)公司進(jìn)行成長性判斷。
這些判斷,必須是建立在投資者深刻理解目標(biāo)公司商業(yè)模式、核心競爭力和行業(yè)背景知識基礎(chǔ)之上。趨勢跟隨研究,決不只是看數(shù)據(jù)的短期變動趨勢,而是要深刻探究數(shù)據(jù)變動背后的原因和邏輯。不充分結(jié)合行業(yè)背景、不深刻理解公司商業(yè)模式和核心競爭力的簡單指標(biāo)趨勢分析,很可能導(dǎo)致巨大失誤。
但是大多數(shù)投資者時(shí)間、精力、知識背景等都有限,不可能成為專家。幸運(yùn)的是,資本市場機(jī)會如此眾多,并且長線超級大牛股往往出現(xiàn)在簡單業(yè)務(wù)模式的公司。所以,普通投資者大可不必為了證券投資而去學(xué)習(xí)從未接觸的大學(xué)專業(yè)課程,而可以只關(guān)注產(chǎn)品簡單、商業(yè)模式簡單的公司、只關(guān)注短時(shí)間就能看懂和理解的公司。當(dāng)然,努力學(xué)習(xí),拓寬眼界,就意味著關(guān)注范圍可能更廣、可能捕捉更多的潛在投資機(jī)會。