文 | 瞿新榮

作者供職于上海石油天然氣交易中心

從價(jià)格結(jié)構(gòu)亦或情緒上，當(dāng)前油價(jià)與2016年2月都非常相像，同樣面臨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期、油價(jià)的超跌，不同的是，當(dāng)前面臨著新冠疫情在全球蔓延的考驗(yàn)。

2020年3月6日，石油輸出國(guó)組織及盟友（OPEC+）在維也納召開(kāi)擴(kuò)大減產(chǎn)談判，結(jié)果不歡而散，WTI連續(xù)合約一度下跌超10%,創(chuàng)下2008年危機(jī)來(lái)最大單日跌幅，4月交貨價(jià)格一度跌到41.05美元/桶，創(chuàng)下2016年8月來(lái)新低。

可以說(shuō)市場(chǎng)對(duì)OPEC+聯(lián)合減產(chǎn)寄予厚望，寄希望于聯(lián)合減產(chǎn)以對(duì)抗疫情，提振萎靡油價(jià)，但事與愿違，導(dǎo)致油價(jià)暴跌。當(dāng)前從全球出口、PMI及美國(guó)的銷售、PMI等數(shù)據(jù)來(lái)看，經(jīng)濟(jì)處于弱復(fù)蘇，受到疫情影響，復(fù)蘇的趨勢(shì)被打斷，當(dāng)前油價(jià)核心矛盾又回到了供給側(cè)，誠(chéng)如“供應(yīng)決定原油價(jià)格底部”所言，在油價(jià)下跌趨勢(shì)中，市場(chǎng)寄托于供應(yīng)側(cè)的聯(lián)合減產(chǎn)。

而現(xiàn)在看來(lái)，三月份聯(lián)合減產(chǎn)行動(dòng)，讓市場(chǎng)失望了。

聯(lián)合減產(chǎn)為何失敗，沙特俄羅斯合作到頭了嗎？

早在2月份，因?yàn)橐咔橛绊懀蛢r(jià)持續(xù)下跌，以沙特為首的OPEC就在尋求俄羅斯聯(lián)合減產(chǎn)，俄羅斯方面放出態(tài)度就是暫時(shí)不考慮減產(chǎn)，Brent連續(xù)合約期貨結(jié)算價(jià)從1月初66.25美元/桶一路跌至2月10日53.27美元/桶，跌了19.6%。

隨后經(jīng)歷了幾天的反彈，疫情開(kāi)始在全球擴(kuò)散蔓延，油價(jià)又開(kāi)始受影響恐慌性下跌，市場(chǎng)再次把希望寄托于OPEC+聯(lián)合深化減產(chǎn)，但3月份的OPEC+聯(lián)合減產(chǎn)會(huì)議再次沒(méi)有達(dá)成協(xié)議，油價(jià)當(dāng)天就下跌接近10%，俄羅斯表示其2020年保持財(cái)政平衡預(yù)算油價(jià)在42.4美元/桶，已經(jīng)對(duì)油價(jià)下跌做好了充分準(zhǔn)備。

俄羅斯何以這么能扛，沙特積極尋求與俄羅斯為首的非OPEC合作，還能持續(xù)下去嗎？

俄羅斯與沙特都有較高的能源出口依賴，但俄羅斯一直在積極轉(zhuǎn)型，擺脫“資源國(guó)魔咒”。俄羅斯出口總額中，能源出口占出口總額比例在50%-60%，低于沙特的80%-90%，但遠(yuǎn)高于美國(guó)的11%。正因?yàn)榇?，俄羅斯在積極改變對(duì)能源依賴，包括普京所謂的做好原油價(jià)格下跌的準(zhǔn)備，也是在暗示西方不要將油價(jià)下跌作為威脅俄羅斯手段。同時(shí)，俄羅斯也在進(jìn)行石油稅收改革，俄羅斯國(guó)家杜馬2018年7月24日通過(guò)了石油業(yè)稅改法案。該法案顯示，2019年至2024年底6年間，原油出口稅將從目前30%降至0；同時(shí)2019年至2021年底的3年間，石油開(kāi)采稅將有所上調(diào)。

在減產(chǎn)方面，俄羅斯有自己的訴求和主張，但從普京層面，并非要完全撇開(kāi)與沙特合作。

對(duì)俄羅斯來(lái)講，與沙特合作，主要還是達(dá)成俄羅斯在中東的利益訴求。美國(guó)對(duì)俄羅斯的步步緊逼——包括“北溪二號(hào)”制裁俄羅斯、北約擴(kuò)張以及烏克蘭事件，讓俄羅斯時(shí)刻警惕美國(guó)威脅，剔除美國(guó)在中東影響力，削弱對(duì)俄羅斯威脅，是俄羅斯與沙特政治合作基礎(chǔ)。

沙特與美國(guó)之間穿著同一條褲子，不僅是因?yàn)樯程嘏c美國(guó)之間的“石油美元”協(xié)議，1979年伊朗“德黑蘭事件”也讓美國(guó)想要在中東尋求新的結(jié)盟。而沙特想依賴美國(guó)軍事支持，以支撐沙特在中東地位——畢竟沙特被伊朗什葉派之弧包圍，危機(jī)重重。

但是沙特與美國(guó)結(jié)盟的基礎(chǔ)在逐漸被弱化。隨著美國(guó)能源革命成功，美國(guó)開(kāi)始并不想依賴于沙特能源，不僅想自給自足還想出口，在這一背景下“石油美元”的基礎(chǔ)就被削弱了——因?yàn)槊绹?guó)成了原油出口國(guó)，而不是輸出美元去購(gòu)買沙特原油，我們從美元與原油相關(guān)性變?nèi)醯内厔?shì)也能看出這一變化。這一點(diǎn)造成沙特和美國(guó)的割裂——如果沒(méi)有互利，合作很難進(jìn)行。這一背景下沙特自然選擇俄羅斯，推動(dòng)與俄羅斯合作，這是法利赫2016年上臺(tái)來(lái)主要任務(wù)，2017年10月，薩勒曼國(guó)王訪問(wèn)了俄羅斯，成為有史以來(lái)首位訪問(wèn)俄羅斯的沙特元首。對(duì)俄羅斯來(lái)講，與沙特結(jié)盟的政治利益在于對(duì)中東的滲透，把美國(guó)逐漸趕出中東勢(shì)力，這是普京想要得到的。

對(duì)沙特來(lái)講，如果美國(guó)給不了太多幫助，必然要想辦法尋求俄羅斯支持，同時(shí)加快沙特國(guó)內(nèi)改革，擺脫對(duì)原油過(guò)度依賴，這是沙特2030愿景重點(diǎn)。

在美國(guó)中東影響力趨弱背景下，沙特自然知道不能過(guò)度依賴美國(guó)，曾經(jīng)的“巴列維王朝”就是前車之鑒，與俄羅斯形成一致行動(dòng)，不僅能夠維持在能源市場(chǎng)岌岌可危的話語(yǔ)權(quán)，同時(shí)在軍事上說(shuō)不定能得到支持。這是沙特想與俄羅斯合作背景，相互利用，穩(wěn)定雙方政治與軍事互利，商業(yè)上的油價(jià)是次要考慮，所以普京是愿意與沙特合作的。

從以上政治層面，我們認(rèn)為俄羅斯與沙特合作的基礎(chǔ)還在，只是當(dāng)前在商業(yè)層面，俄羅斯認(rèn)為還能扛一扛價(jià)格。

當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)處于弱復(fù)蘇，疫情的影響只是短暫的，并不存在嚴(yán)重供過(guò)于求，同時(shí)利比亞政治僵局問(wèn)題也將帶來(lái)產(chǎn)量約100萬(wàn)桶/天的下滑，現(xiàn)在尚不需要討論減產(chǎn)，這點(diǎn)判斷跟我們一直以來(lái)數(shù)據(jù)跟蹤也較為一致。

商業(yè)層面，俄羅斯并不想被迫減產(chǎn)讓出市場(chǎng)份額給美國(guó)，俄油總裁謝欣可能認(rèn)為，減產(chǎn)中了美國(guó)圈套；如果迫于市場(chǎng)壓力而減產(chǎn)，OPEC+影響力將被消耗，如果油價(jià)因?yàn)橐咔樵斐傻那榫w面影響繼續(xù)往下跌，這時(shí)候OPEC+將陷入被動(dòng)。

這一次聯(lián)合減產(chǎn)失敗，引發(fā)的市場(chǎng)暴跌，讓人想起2014年11月OPEC成員國(guó)沒(méi)有達(dá)成減產(chǎn)協(xié)議，會(huì)議當(dāng)天，美油WTI暴挫近7美元/桶，跌幅逾6%，而這次跌得更猛。

這一次聯(lián)合減產(chǎn)失敗讓人想起2014年11月的減產(chǎn)

2014年，由于觸碰了油價(jià)下跌第二原則：頁(yè)巖油橫空出世引發(fā)產(chǎn)業(yè)變化（第一原則為金融危機(jī)，參照2008年），布倫特從2014年6月115美元/桶一路下跌。彼時(shí)，傳統(tǒng)產(chǎn)油國(guó)還沉浸在日本福島核事故與北非顏色革命帶來(lái)的供不應(yīng)求的市場(chǎng)環(huán)境中，沒(méi)有注意到美國(guó)頁(yè)巖油革命帶來(lái)的供給沖擊——美國(guó)原油產(chǎn)量從2011年565萬(wàn)桶/日一下增加到2014年底876萬(wàn)桶/日，2012-2014年同比增速分別為15%、15%和17%，這對(duì)原油供應(yīng)市場(chǎng)和資本市場(chǎng)來(lái)講，都是一個(gè)非常大的變化，直接沖擊的是以沙特與俄羅斯為首的產(chǎn)油國(guó)。

或許是還未來(lái)及應(yīng)對(duì)頁(yè)巖油橫空出世帶來(lái)的變化，OPEC2014年11月并未著急減產(chǎn)。執(zhí)掌世界能源局勢(shì)20年的沙特重臣阿里·納伊米，面對(duì)頁(yè)巖油的崛起和華爾街風(fēng)險(xiǎn)投資不計(jì)成本的投入，其策略是：開(kāi)閘放水！試圖以低油價(jià)讓頁(yè)巖油廠商退步，實(shí)現(xiàn)不戰(zhàn)而屈人之兵。2014年11月OPEC第166屆部長(zhǎng)級(jí)會(huì)議上，OPEC繼續(xù)宣布凍產(chǎn)，維持3000萬(wàn)桶/日的產(chǎn)量目標(biāo)不變，油價(jià)應(yīng)聲而下，從77美元/桶一路跌破50美元/桶。

2015年，兩次OPEC會(huì)議都沒(méi)有減產(chǎn)。2015年12月OPEC非但沒(méi)有減產(chǎn)，反而上調(diào)了原油產(chǎn)出上限，其中很大的原因，俄羅斯和美國(guó)都在增產(chǎn)，在沒(méi)有聯(lián)合減產(chǎn)的情況下，OPEC減產(chǎn)就是退出市場(chǎng)份額，作為OPEC老大的沙特當(dāng)然不同意，顯然沙特認(rèn)為成本最低最高效生產(chǎn)國(guó)，應(yīng)該占有最大市場(chǎng)份額，如果俄羅斯美國(guó)不減產(chǎn)，那就用低油價(jià)逼迫他們減產(chǎn)。

2015年OPEC不減產(chǎn)疊加經(jīng)濟(jì)下行，油價(jià)一路下滑，布倫特油價(jià)從67美元/桶跌破30美元/桶。

沙特不是不愿意減產(chǎn)，只是不愿一人承擔(dān)，這個(gè)道理很簡(jiǎn)單，如果美國(guó)俄羅斯不減產(chǎn)，沙特減產(chǎn)掉的份額就是拱手相讓美俄。但是沙特要聯(lián)合美俄減產(chǎn)很難，美國(guó)要實(shí)現(xiàn)能源自給自足，不可能配合沙特，只能去拉攏俄羅斯，這是法利赫2016年上臺(tái)后的主要貢獻(xiàn)：聯(lián)合俄羅斯組建OPEC+，同俄羅斯為首的非歐佩克國(guó)家達(dá)成15年來(lái)首個(gè)聯(lián)合減產(chǎn)協(xié)議。

2016年11月，OPEC第171次會(huì)議結(jié)束維持8年的凍產(chǎn)協(xié)議，同意減產(chǎn)120萬(wàn)桶/日，減產(chǎn)基準(zhǔn)線是2016年10月實(shí)際產(chǎn)量，減產(chǎn)期限2017年1-6月，產(chǎn)量減至3250萬(wàn)桶/日，同時(shí)，俄羅斯為首的非OPEC國(guó)家同意減產(chǎn)55.8萬(wàn)桶/日。

當(dāng)下油價(jià)和聯(lián)合減產(chǎn)的需求似乎又回到了2016年初

回到2020年3月份OPEC+聯(lián)合減產(chǎn)會(huì)議，這次減產(chǎn)協(xié)議沒(méi)有達(dá)成并不意味著沙特與俄羅斯合作基礎(chǔ)破裂，在政治上，普京和薩勒曼還有相互利用的空間，只不過(guò)這次在商業(yè)上，俄羅斯國(guó)家石油公司總裁謝欣謝欣并不愿在商業(yè)上做出讓步，并且其一直認(rèn)為俄羅斯加入減產(chǎn)被美國(guó)所利用，市場(chǎng)份額丟給了美國(guó)。

2020年1月，油價(jià)開(kāi)啟下跌，2月11日布倫特油價(jià)近月下跌后遠(yuǎn)月已經(jīng)不再跟跌，顯示近月有超跌跡象。同時(shí)，布油連一和連五的價(jià)差也在2月10日回到了比較理想的負(fù)值，包括CFTC公布的管理基金持倉(cāng)來(lái)看，都顯示有超跌，這與2016年初非常相像。

2 0 1 6 年2 月，原油價(jià)格深 度Contango后，基差走強(qiáng)，遠(yuǎn)端不再跟跌，為后期反彈而蓄力，從價(jià)格結(jié)構(gòu)亦或情緒上，當(dāng)前與2016年2月都非常相像，同樣面臨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期、油價(jià)的超跌，不同的是，當(dāng)前面臨著新冠疫情在全球蔓延的考驗(yàn)。

我們還是這樣的觀點(diǎn)，現(xiàn)在跟2015年底2016年初具備一定的相似，市場(chǎng)尋找OPEC聯(lián)合減產(chǎn)以提振疲弱的油價(jià)——但這樣的減產(chǎn)一定是建立在沙特為首OPEC與俄羅斯為首非OPEC聯(lián)合基礎(chǔ)上，而非OPEC獨(dú)自承擔(dān)；而同時(shí)，全球經(jīng)濟(jì)也處在黎明前的黑暗，當(dāng)前的企業(yè)利息支出并不支持經(jīng)濟(jì)危機(jī)的發(fā)生，而疫情發(fā)生前2019年11月-12月的全球出口與銷售復(fù)蘇，似乎預(yù)期這企業(yè)開(kāi)啟新一輪庫(kù)存周期。