王赫一

摘 要：改革開放以來，我國經(jīng)濟持續(xù)健康、蓬勃發(fā)展，國民經(jīng)濟增速屢創(chuàng)新高，人民物質(zhì)生活得到了極大改善。特別是21世紀(jì)到來以后，隨著多部類經(jīng)濟主體的市場參與度逐漸加深，已經(jīng)較為完善地形成了以多種所有制協(xié)同，政府、企業(yè)、金融機構(gòu)、消費者共同發(fā)展的多維度立體式良性循環(huán)機制。然而，近幾年來，隨著經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的不斷優(yōu)化調(diào)整，部分歷史遺留問題逐漸浮出水面，其集中表現(xiàn)為城投平臺或國企、央企對于中小微企業(yè)的應(yīng)付賬款堆積，這在很大程度上影響了中小微企業(yè)的財務(wù)健康水平，更有甚者會導(dǎo)致中小微企業(yè)因現(xiàn)金流枯竭而面臨生存壓力?；谶@一背景，創(chuàng)新性地提出采用“信用置換”的新理念，探討基于金融科技條件下化解城投平臺歷史逾期資產(chǎn)的新方案和思路。

關(guān)鍵詞：城投平臺;信用置換;金融科技;區(qū)塊鏈

中圖分類號：F832? ? ? ? 文獻標(biāo)志碼：A? ? ? 文章編號：1673-291X（2021）09-0092-04

引言

美團創(chuàng)始人王興曾感慨，“2019年可能會是過去十年里最差的一年，但卻是未來十年里最好的一年?！边@是一個相當(dāng)悲觀的論調(diào)，我們雖然并不認(rèn)同這樣的判斷，卻也理解他悲觀情緒的源頭。站在今天的時點往回看，究其根本，主要是源于對國內(nèi)外金融和貿(mào)易環(huán)境發(fā)生的巨大變化，以及突發(fā)性重大事件所帶來的難以預(yù)估的負(fù)面影響的擔(dān)憂。

隨著我國市場經(jīng)濟的快速發(fā)展，政府、企業(yè)、金融機構(gòu)、消費者作為多部類經(jīng)濟主體的市場參與者，已經(jīng)自覺地形成了較為系統(tǒng)的協(xié)同和循環(huán)機制。而前文提及的這些變化，在全球產(chǎn)業(yè)鏈合作不斷交織和深化的大生態(tài)體系中，都將直接導(dǎo)致國內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)價格被重估，進而帶來企業(yè)所處市場周期的調(diào)整，從而影響企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)金流，最終帶來企業(yè)資信水平被重估，而這也是逾期資產(chǎn)產(chǎn)生的深層次原因。從經(jīng)濟參與主體所處角色的角度來看，投資周期越長、投資集中度越高、投資金額越大的主體，其所受的沖擊就越大。因此，作為地方重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)實施主體的地方政府融資平臺（以下簡稱“城投平臺”）必然首當(dāng)其中。所謂“船大難掉頭”，在新環(huán)境下，既要讓快速行駛的船轉(zhuǎn)向，又不能因為轉(zhuǎn)向不當(dāng)而造成翻船，那么解決歷史遺留的問題就變得格外重要，也就是本文所要研究和解決的城投平臺歷史逾期資產(chǎn)問題。

一、城投平臺逾期資產(chǎn)的成因

（一）城投平臺定義及分類

2010年六七月間，我國國務(wù)院和財政部先后出臺相關(guān)文件（國發(fā)〔2010〕19號、財預(yù)〔2010〕412號），首次以官方身份對城投平臺進行了明確定義，并劃分了城投平臺的主要類型。從定義來看，城投平臺是指一個擁有獨立法人資格的經(jīng)濟實體，其設(shè)立主體是地方政府及其部門和機構(gòu)，資產(chǎn)來源是財政撥款或注入的土地、股權(quán)，平臺職能是為政府投資項目進行融資。城投平臺的主要類型具體包括各類綜合性投資公司，如建設(shè)投資公司、建設(shè)開發(fā)公司、投資開發(fā)公司、投資控股公司、投資發(fā)展公司、投資集團公司、國有資產(chǎn)運營公司、國有資本經(jīng)營管理中心等，以及行業(yè)性投資公司，如交通投資公司等。

（二）城投平臺的發(fā)展歷程

1.初始發(fā)展階段。1992年7月，上海市為響應(yīng)國家號召，解決城市經(jīng)營建設(shè)過程中的資金短缺問題，率先設(shè)立了上海市城市建設(shè)投資開發(fā)總公司，成了第一個“吃螃蟹的人”，這也被公認(rèn)是我國首家城投平臺。同年，為配合大力發(fā)展地方經(jīng)濟，國家又相繼進行了分稅制改革和政府融資體制改革，促使各地紛紛成立城投公司作為地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投資主體。此后幾年，我國持續(xù)采取積極的財政政策加大投入，通過擴大政府公共投資、興建基礎(chǔ)設(shè)施等措施改善民生，城投平臺作為蓄水池和出水管，為助推地方經(jīng)濟發(fā)展，充分地發(fā)揮了投融資各項功能。但在發(fā)展過程中也逐漸地暴露出城投平臺在融資渠道狹窄等方面的短板。城投平臺往往依靠銀行貸款等間接融資方式，自主發(fā)債等直接融資方式效率較低，亟待改善。

2.蓬勃發(fā)展階段。為了拓寬城投平臺的融資渠道，并配合4萬億經(jīng)濟刺激計劃，2009年3月，人民銀行與原銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)文《關(guān)于進一步加快信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整促進 國民經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展的指導(dǎo)意見》（銀發(fā)〔2009〕92號），其中第一條即明確提出：支持有條件的地方政府組建融資平臺，發(fā)行企業(yè)債、中期票據(jù)等融資工具，拓寬中央政府投資項目的配套資金融資渠道。這對于當(dāng)時迫切需要恢復(fù)經(jīng)濟活力，擴大內(nèi)需的地方政府來說，這樣對癥下藥的政策支持如同久旱甘霖一般。此后大量國有開發(fā)公司、投資公司等地方投融資平臺開始爆發(fā)式增長。據(jù)不完全統(tǒng)計，截至2009年末，我國城投平臺總數(shù)量接近8 000家，是2008年的2.5倍之多。

3.規(guī)范發(fā)展階段。城投平臺的粗放式發(fā)展逐漸帶來了負(fù)債率高企、資產(chǎn)利潤率低、平臺操作不規(guī)范、經(jīng)營風(fēng)險積聚等突出問題。為了規(guī)范地方政府融資平臺健康有序發(fā)展，自2010年起，國家相繼密集出臺了以《國務(wù)院關(guān)于加強地方政府融資平臺公司管理有關(guān)問題的通知》（國發(fā)〔2010〕19號）、《關(guān)于加強地方政府性債務(wù)管理的意見》（國發(fā)〔2014〕43號）、《關(guān)于進一步規(guī)范地方政府舉債融資行為的通知》（財預(yù)〔2017〕50號）等為代表的監(jiān)管文件，釋放了強烈的監(jiān)管趨嚴(yán)信號。從“禁止地方政府違規(guī)擔(dān)保，要求銀行加強平臺信貸管理”，到“進一步對全國各省市自治區(qū)、下設(shè)市縣的違規(guī)融資和擔(dān)保行為摸底排查并責(zé)令清理整改，禁止以政府名義購買服務(wù)等違規(guī)舉債”，我國建立了一整套行之有效的監(jiān)管體系。監(jiān)管對象涵蓋地方政府、城投平臺以及金融機構(gòu)，從投資方、融資方和融資對象等角度全方位對參與主體進行科學(xué)管理。經(jīng)過強監(jiān)管梳理，眾多規(guī)劃不合理、操作不合規(guī)的政府類投資項目被叫停，城投平臺的健康度有了比較明顯的提升。

（三）城投平臺歷史逾期資產(chǎn)的成因

1.歷史原因?！氨鶅鋈叻且蝗罩??！背峭镀脚_大量的歷史逾期債務(wù)是與其長期的債務(wù)擴張密不可分的。從統(tǒng)計數(shù)據(jù)上來看，全國各級城投平臺的負(fù)債總額從2008年的1萬多億元，到2009年中接近5.3萬億元，提升了4倍有余，且平均資產(chǎn)負(fù)債率高達60%。經(jīng)過多年的治理，情況雖有好轉(zhuǎn)，但《城投藍皮書：中國城投行業(yè)發(fā)展報告（2017）》和《城投藍皮書：中國城投行業(yè)發(fā)展報告（2018）》顯示，2016年中國城投公司總負(fù)債規(guī)模達到了7.95萬億元，較上一年增長率超70%，整體負(fù)債規(guī)模急劇上升。且90%以上的城投平臺負(fù)債率都聚集在30%～70%之間，與前兩年相比，2016年更多的城投平臺向60%～69.9%的高負(fù)債率區(qū)間移動，負(fù)債率低于39.9%的城投公司逐漸減少。2017年在納入統(tǒng)計的299家城投平臺中，全國城投平臺總負(fù)債規(guī)模達到9.12萬億元，相比2016年再增加1.17萬億元，同比增長14.69%，平均資產(chǎn)負(fù)債率為55.94%，2017年整體負(fù)債率比去年增加了2%。由此可見，雖然城投平臺資產(chǎn)負(fù)債比有所收斂，但其由于歷史發(fā)展原因所積累的龐大的債務(wù)規(guī)模仍然有待化解。

2.政策原因。“去杠桿”這一話題想必是2018年至今，無論學(xué)術(shù)界或是業(yè)界出鏡頻率最高的詞了。2018年新年伊始，銀監(jiān)會就出臺了《中國銀監(jiān)會關(guān)于進一步深化整治銀行業(yè)市場亂象的通知》（銀監(jiān)發(fā)〔2018〕4號），金融去杠桿大幕徐徐拉起。至4月末，資管新規(guī)落地，影子銀行的清理被提到了新高度，但一年半的緩沖期，讓去杠桿僅僅是看起來溫和了很多。為什么要去杠桿呢？因為此時中國的整體杠桿率已經(jīng)達到240%，接近全球“印鈔機”美國，風(fēng)險水平不言而喻，更為嚴(yán)重的是高達160%的企業(yè)部門杠桿率。由于新《預(yù)算法》的出臺，占比接近60%的城投平臺及其隱性債務(wù)并未像之前一樣劃入政府部門，導(dǎo)致企業(yè)杠桿率成了世界最高。因此，從政府到企業(yè)再到個人，都要進行債務(wù)“瘦身”。避免由于過高的債務(wù)負(fù)擔(dān)而增加風(fēng)險彈性，從而規(guī)避違約事件的發(fā)生。但降杠桿就要去通道，就要調(diào)整預(yù)期和建設(shè)節(jié)奏，這對于之前高歌猛進的城投平臺而言，在還沒有迎來“開源”的時候，就被迫要開始“節(jié)流”了。2018年11月9日，李克強總理在國務(wù)院常務(wù)會議上要求，“要抓緊開展專項清欠行動，切實解決政府部門和國有大企業(yè)拖欠民營企業(yè)賬款問題?！薄安徽撌钦块T還是國企，都要堅決杜絕拖欠民營企業(yè)賬款。政府部門這樣做更是有違‘人民政府為人民的基本職責(zé)?！蓖瑫r要求就此開展專項清欠行動：一是凡有此類問題的都要建立臺賬，對欠款“限時清零”;二是嚴(yán)禁發(fā)生新的欠款。2020年7月頒布實施的《保障中小企業(yè)款項支付條例》，更是明確了城投平臺應(yīng)付賬款的期限、付款方式、付款條件等各項要求，進一步在“節(jié)流”的基礎(chǔ)上，要求“還賬”。

3.不確定性因素。本文提到的不確定因素主要有兩個：一是中美貿(mào)易摩擦。從2018年上半年開始持續(xù)至今，有愈演愈烈之勢。二是新冠肺炎。從2020年春節(jié)開始，目前國內(nèi)已經(jīng)得到控制，但海外特別是美國依然處于失控的狀態(tài)。這兩個因素與前文提到的兩個原因相比較，并不是令城投平臺產(chǎn)生潛在債務(wù)危機的根本原因，但是卻起到了“催化劑”和“助燃劑”的作用。

面對新形勢與新情況，李克強總理在2020年兩會政府工作報告中，開宗明義地指出要讓積極的財政政策更加積極有為，“財政赤字規(guī)模比去年增加1萬億元，同時發(fā)行1萬億元抗疫特別國債。”同時，他要求擴大有效投資，“今年擬安排地方政府專項債券3.75萬億元，比去年增加1.6萬億元，提高專項債券可用做項目資本金的比例，中央預(yù)算內(nèi)投資安排6 000億元。重點支持既促消費惠民生又調(diào)結(jié)構(gòu)增后勁的“兩新一重”建設(shè)?！毙屡e措的實施對于城投平臺紓解歷史債務(wù)問題是一個難得的契機。一方面，它提振了市場信心，重塑了市場預(yù)期，為下一階段市場發(fā)展指明了方向;另一方面，更為重要的是，它為市場提供了充足的“彈藥”，也為正處于結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中的中國經(jīng)濟服了一劑“補血藥”。

二、方案設(shè)計

（一）信用置換的含義

信用置換是債務(wù)置換的一種特殊形式，所謂債務(wù)置換即是在債務(wù)人存量債務(wù)的基礎(chǔ)上，將原來依托于理財產(chǎn)品、信托貸款、銀行貸款等形成的期限短、利率高的債務(wù)，通過貸款接續(xù)、發(fā)行債券等方式置換成期限長、利率低的債務(wù)。從這一角度出發(fā)，我們定義信用置換是指在債權(quán)人與債務(wù)人歷史確定債權(quán)—債務(wù)關(guān)系或信用基礎(chǔ)的條件下，通過引入第三方主體（一般信用水平優(yōu)于原債務(wù)人），以第三方主體的信用替代原債務(wù)人的信用，從而解放歷史債權(quán)—債務(wù)關(guān)系。

（二）交易結(jié)構(gòu)設(shè)計

信用置換方案的交易結(jié)構(gòu)根據(jù)信用主體的不同，分為第三方信用模式如圖1所示和城投平臺信用模式如圖2所示兩種。

第三方信用模式說明：一是由第三方公司（一般為國企或者央企）向城投平臺（圖中融資平臺）提供服務(wù)，雙方形成應(yīng)收—應(yīng)付關(guān)系;二是由商業(yè)銀行根據(jù)該應(yīng)收—應(yīng)付關(guān)系給予第三方公司銀行授信（一般為銀行供應(yīng)鏈金融該產(chǎn)品，如保理等）;三是由第三方公司向某科技公司（技術(shù)服務(wù)方）申請發(fā)行基于上述應(yīng)收—應(yīng)付關(guān)系的智能化合約token;四是由第三方公司通過某科技公司以新發(fā)行的token作為支付工具，向原始供應(yīng)商（原城投平臺的債權(quán)人）申請購買歷史債權(quán);五是原始供應(yīng)商將歷史債權(quán)轉(zhuǎn)讓給第三方公司;六是原始供應(yīng)商向銀行申請貼現(xiàn)（兌換）token。

城投平臺信用模式說明：一是由第三方公司向城投平臺提供服務(wù)，雙方形成應(yīng)收—應(yīng)付關(guān)系;二是由商業(yè)銀行根據(jù)該應(yīng)收—應(yīng)付關(guān)系給予城投平臺銀行授信;三是城投平臺向某科技公司申請發(fā)行基于上述應(yīng)收—應(yīng)付關(guān)系的智能化合約token;四是由城投平臺通過某科技公司以新發(fā)行的token作為支付工具，向第三方公司支付采購賬款;五是第三方公司以獲得的token作為支付工具，申請向原始供應(yīng)商申請購買歷史債權(quán);六是原始供應(yīng)商將歷史債權(quán)轉(zhuǎn)讓給第三方公司;七是原始供應(yīng)商向銀行申請貼現(xiàn)（兌換）token。

（三）方案立意

1.本方案我們引入了第三方公司，并以第三方公司與城投平臺的新信用基礎(chǔ)作為替代歷史信用的媒介，是信用置換方案的核心所在，其初衷有以下三點。第一，新信用基礎(chǔ)符合商業(yè)銀行業(yè)務(wù)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，是獲取商業(yè)銀行授信的基礎(chǔ)保證，依托于商業(yè)銀行可以使token持有人最大限度提升流動性變現(xiàn)效率。第二，第三方機構(gòu)采用國企或央企，是源于國企及央企的股東背景雄厚，信用基礎(chǔ)較好，資產(chǎn)及業(yè)務(wù)類型豐富，抗風(fēng)險能力強。在折價獲取城投平臺歷史逾期資產(chǎn)后，即可迅速獲取財務(wù)盈利，并有條件以時間換空間，逐步獲取資產(chǎn)處置后的回流現(xiàn)金。第三，最終的token持有人一般為中小微企業(yè)，其資信水平往往弱于城投平臺或第三方機構(gòu)，而以城投平臺或第三方機構(gòu)的信用基礎(chǔ)發(fā)行的token，在token持有人民銀行貼現(xiàn)（兌換）過程中將享受較低的貼現(xiàn)成本，相當(dāng)于在一定程度上解決了中小微企業(yè)融資貴的問題。

2.本方案我們引入了科技公司及以區(qū)塊鏈技術(shù)為核心的金融科技工具——token（智能化合約），并以該智能合約作為期間交易鑒證和支付結(jié)算工具，是本方案的最大創(chuàng)新點。區(qū)塊鏈技術(shù)從2015年被學(xué)術(shù)界及業(yè)界廣泛關(guān)注以來，經(jīng)過5年的深入研究，從技術(shù)層面到應(yīng)用場景層面，再到人才儲備和市場認(rèn)知度方面均有了長足的發(fā)展。本方案引入智能化合約的主要目的有以下兩點：第一，智能化合約具有先天的“防偽”功能。區(qū)塊鏈以其去中心化的特質(zhì)，在每一個區(qū)塊生成之初即擁有了防篡改、保密安全、生成簽名及時間唯一等在交易過程中具有極高風(fēng)險管理價值的功能。因此，本方案采用token，可以最大限度地保證交易的真實、有效。第二，智能化合約可以無限細分，這也是由區(qū)塊鏈的特質(zhì)所決定的。有了這一功能，token不僅可以作為持有人的融資工具，同樣可以作為其向上游供應(yīng)商支付貨款的支付工具，這可以極大地緩解中小微企業(yè)的流動性資金緊張局面。從某種意義上來說，也是解決中小微企業(yè)融資難的一個有效手段。

三、結(jié)論及政策建議

綜上所述，我們通過系統(tǒng)梳理城投平臺的發(fā)展歷程，分析論述了城投平臺歷史逾期產(chǎn)生的原因，并提出了具有針對性的創(chuàng)新解決方案——基于“信用置換”的構(gòu)想，我們認(rèn)為該方案可以在較大程度上解決城投平臺歷史逾期問題。

同時，我們更應(yīng)該清晰地認(rèn)識到兩點：第一，在中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)化轉(zhuǎn)型的今天，城投平臺歷史逾期問題的解決已經(jīng)到了刻不容緩的時候，而政策的支持和市場的潛在空間也為這一問題的解決提供了難得的歷史機遇，我們需要牢牢把握。第二，在中國金融業(yè)蓬勃發(fā)展的今天，金融科技從未擁有如此舉足輕重的地位，金融科技的發(fā)展，為我們解決很多曾經(jīng)十分棘手的問題開辟了嶄新的道路。因此，我們應(yīng)擁抱科技、相信科技，就如同本文所提出的方案一樣。

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