范雪瓊

摘要：由于新冠疫情的出現(xiàn)，全球經(jīng)濟(jì)開始受到影響，就美國而言，為了保證金融市場的穩(wěn)定，在美聯(lián)儲貨幣上實(shí)施了寬松貨幣的政策，由于美國具有很高的國際影響力，其貨幣政策的相關(guān)模式會(huì)由多渠道來影響其他經(jīng)濟(jì)體，并產(chǎn)生溢出效應(yīng)，基于此，本文主要內(nèi)容是美聯(lián)儲貨幣政策對中國金融市場溢出效應(yīng)的影響研究。

關(guān)鍵詞：美聯(lián)儲貨幣政策;中國金融市場;溢出效應(yīng)

1.美聯(lián)儲貨幣政策溢出效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制

現(xiàn)階段，就貨幣政策的跨國溢出效應(yīng)得到國內(nèi)外學(xué)者們的廣泛關(guān)注，并且他們開始注重研究傳導(dǎo)路徑這方面的課題。在過程中，他們認(rèn)為主要的傳導(dǎo)機(jī)制有利率渠道、資產(chǎn)價(jià)格渠道和匯率渠道等，并以此進(jìn)行了理論說明。

1.1利率傳導(dǎo)渠道，就貨幣調(diào)整政策來說，美國的政策下發(fā)后，會(huì)導(dǎo)致其他國家在貨幣政策上產(chǎn)生調(diào)控壓力，并改變流動(dòng)性。美聯(lián)儲在利息增值上會(huì)使他國在貨幣政策上形成兩難處境，主要是因?yàn)榫兔绹泿耪哒{(diào)整來說，如果別國在貨幣調(diào)整上不施行收緊政策，就會(huì)形成資本外流壓力，并且，收緊貨幣會(huì)對國家的資金流動(dòng)產(chǎn)生影響，進(jìn)而導(dǎo)致資本市場受到牽連[1]。

1.2匯率傳導(dǎo)機(jī)制，這主要是參照非拋補(bǔ)的利率平價(jià)理論進(jìn)行分析，在國內(nèi)外的學(xué)者們對此進(jìn)行大量研究實(shí)證，也確定了其政策調(diào)整會(huì)影響到其他國家的匯率。

1.3資產(chǎn)配置機(jī)制，托賓認(rèn)為，貨幣政策調(diào)整會(huì)影響到資產(chǎn)價(jià)格，進(jìn)而讓實(shí)際投資出現(xiàn)變化，最終實(shí)際產(chǎn)出受此影響出現(xiàn)變動(dòng)。拿股票價(jià)格來說，它的浮動(dòng)會(huì)影響實(shí)際投資，它有評估當(dāng)前資產(chǎn)存量的作用，也是評價(jià)相關(guān)企業(yè)的市場價(jià)值基礎(chǔ)，而市場價(jià)值和資本重置成本的比會(huì)影響到投資行為。

1.4投資者預(yù)期機(jī)制，美聯(lián)儲的貨幣政策調(diào)整后，投資者也將會(huì)進(jìn)行預(yù)期調(diào)整，比如說如果美聯(lián)儲持續(xù)增加利息，則會(huì)導(dǎo)致美國境外的投資者改動(dòng)自己的投資策略，這一現(xiàn)象也會(huì)影響到資本市場。

1.5信貸傳導(dǎo)機(jī)制，通常來講，如果美聯(lián)儲在貨幣調(diào)整上采取的是寬松政策，其邊緣國家會(huì)將貨幣利率降低來防止國家貨幣貶值，進(jìn)而讓國內(nèi)與國際的信貸渠道一起疊加顯現(xiàn)出信貸繁榮現(xiàn)象。Bruno的研究表明，貨幣政策的調(diào)整會(huì)導(dǎo)致跨境銀行的流動(dòng)性受到影響，加息、縮表政策也會(huì)導(dǎo)致其他國家借貸成本的增加，進(jìn)而導(dǎo)致信用緊縮。

2.警惕美國收緊貨幣政策所產(chǎn)生的沖擊

美國在2008年發(fā)生次貸危機(jī)后，美聯(lián)儲貨幣政策就開始在常規(guī)模式與非常規(guī)模式下持續(xù)轉(zhuǎn)換，2008年推出了QE（量化寬松）、FG（前瞻指引）、OT（扭曲操作）三種非常規(guī)政策，在2014年QE退出應(yīng)用，2015年開始首次加息，2017年縮減投資負(fù)債表正式開啟進(jìn)程，從而貨幣政策開始轉(zhuǎn)化為常規(guī)模式，但在2020年，又開始轉(zhuǎn)變成非常規(guī)模式。近幾年，我國學(xué)者開始研究美聯(lián)儲貨幣政策，并注重其對中國的溢出效應(yīng)影響方面，并發(fā)現(xiàn)，中國出口、生產(chǎn)、物價(jià)水準(zhǔn)、貿(mào)易、利率都會(huì)受到其政策的影響，目前研究焦點(diǎn)主要集中于美聯(lián)儲非常規(guī)貨幣政策的實(shí)施對中國金融市場溢出效應(yīng)的影響以及其政策退出產(chǎn)生的溢出效應(yīng)。就前者來分析，其與常規(guī)貨幣政策相似，都會(huì)影響我國的物價(jià)、產(chǎn)出等指標(biāo)但非常規(guī)貨幣政策具有更強(qiáng)的影響力，并且所得到的最終結(jié)果也會(huì)更加復(fù)雜，需要注意其政策所實(shí)行的寬松力度、執(zhí)行力度和我國的應(yīng)對方式的變動(dòng)。

就美國經(jīng)濟(jì)來說，如果疫情不產(chǎn)生大變化，隨著其經(jīng)濟(jì)的好轉(zhuǎn)，中國市場需要做好應(yīng)對美聯(lián)儲收緊貨幣政策的措施準(zhǔn)備，美聯(lián)儲前主席耶倫在《大西洋月刊》的采訪中，就美國貨幣調(diào)整表示，可能會(huì)對此適當(dāng)加息，避免政府支出提高而導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)過熱現(xiàn)象，但貨幣政策寬松后，容易產(chǎn)生資產(chǎn)泡沫，風(fēng)險(xiǎn)性極高。

美聯(lián)儲在貨幣政策上主要將通脹和失業(yè)作為主要目標(biāo)，雖然它容許在一定時(shí)期間高于2%通脹率，但基于就業(yè)市場的好轉(zhuǎn)，如果持續(xù)上升通脹率，則會(huì)導(dǎo)致美聯(lián)儲施行收緊貨幣政策的可能性提高。IHS Markit所公布的信息顯示，在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中，美國商品與服務(wù)在4月份平均銷售價(jià)格增長幅度最大，美國CPI上漲4.2%、核心CPI上漲3%，并且核心CPI是1996年以來的最大增長幅度。6月10日美國勞工部所公布的信息數(shù)據(jù)表明，經(jīng)過季節(jié)性的調(diào)增，美國5月CPI同比增加5%，是2008年8月份以來最大同比增幅。

現(xiàn)階段，通過市場分析預(yù)期美聯(lián)儲不會(huì)在近期提高利率，而QE的規(guī)?？赡軙?huì)縮減，這也可以說是收緊貨幣政策。2013年出現(xiàn)的縮減恐慌對全國金融市場產(chǎn)生大幅動(dòng)蕩，新興市場經(jīng)濟(jì)體因此受到比較嚴(yán)重的打擊，紐聯(lián)儲前主席Dudley認(rèn)為，減縮恐慌在市場重現(xiàn)的可能性很難避免。在2020年年初，美國所屬10年、20年期國債的收益率攀升幅度很大，并且10年期收益率超過了1.7%，金融市場和少數(shù)新興經(jīng)濟(jì)體因此受到一定程度的沖擊。由于考慮通脹高企和資金外流的因素，俄羅斯、巴西、土耳其先后在三月份進(jìn)行加息，并且在4月份俄羅斯再次加息，5月份巴西在次加息。美國隨著通脹率的上升，也上漲了其美債收益率，現(xiàn)階段，其收益率以10年期國債為例，已經(jīng)接近1.7%，其他經(jīng)濟(jì)體需要為此提高警惕。

并且，在美聯(lián)儲貨幣政策中美元是重要的傳導(dǎo)渠道，作為國際化貨幣，其的影響力度很大，美元匯率的增減會(huì)使其他國家受到影響，今年年初新興市場已經(jīng)由于美國國債收益率的上升以及美元走強(qiáng)而產(chǎn)生了較強(qiáng)沖擊，如果美聯(lián)儲有貨幣收緊政策的趨勢，將會(huì)導(dǎo)致新興市場遭受新一輪的沖擊，進(jìn)而資金外流，嚴(yán)重可能導(dǎo)致貨幣、債務(wù)的危機(jī)[2]。

3.針對美聯(lián)儲貨幣政策對中國金融市場溢出效應(yīng)的預(yù)防策略

就美國貨幣政策所進(jìn)行的模式轉(zhuǎn)換方面來看，中國應(yīng)該及時(shí)在經(jīng)濟(jì)市場上進(jìn)行預(yù)期引導(dǎo)和溝通，減緩因外部沖擊而產(chǎn)生的溢出效應(yīng)，從而使金融市場維持穩(wěn)定。美國貨幣政策轉(zhuǎn)換模式特別在非常規(guī)貨幣政策出臺時(shí)，中國的金融市場所受到的短期沖擊主要來自投資者情緒以及市場預(yù)期的變動(dòng)，對我國中央銀行來說，需要與金融市場及時(shí)溝通，并針對外部沖擊所產(chǎn)生的溢出效應(yīng)做出前瞻性指引，積極應(yīng)對不確定因素，進(jìn)而達(dá)到金融穩(wěn)定的目的，從而讓金融市場降低波動(dòng)。

在對貨幣政策進(jìn)行操作時(shí)，應(yīng)該考慮美國貨幣政策在轉(zhuǎn)換模式后對中國引起的溢出效應(yīng)，并要針對溢出效應(yīng)來對貨幣政策在金融市場中的反應(yīng)函數(shù)進(jìn)行調(diào)整。我國調(diào)控的貨幣政策有“多目標(biāo)，多工具”的特點(diǎn)，而金融穩(wěn)定是多目標(biāo)中的重要一項(xiàng)，考慮到美國貨幣政策下對中國金融的溢出反應(yīng)，目前，在對美聯(lián)儲貨幣政策的溢出效應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)使用模型計(jì)算分析時(shí)，多使用向量自回歸以及誤差修正模型等，考慮到金融變量因素，美聯(lián)儲貨幣政策在我國金融市場所產(chǎn)生的溢出效應(yīng)可能會(huì)受到環(huán)境影響從而存在誤差，建立應(yīng)用分位回歸理論填補(bǔ)缺漏。分位數(shù)回歸相比均值回歸所考慮的事件更全面，離群值的敏感性和假設(shè)正態(tài)分布的必要性等都在其考慮范圍內(nèi)，進(jìn)而使分位數(shù)的隨機(jī)變量條件不再局限于只關(guān)注均值進(jìn)行，集中不同分位點(diǎn)上的分位數(shù)回歸就可以得到有關(guān)更完整的條件分布統(tǒng)計(jì)特征描述。在計(jì)算貨幣政策對穩(wěn)定金融的反應(yīng)函數(shù)步驟中，需要考慮美聯(lián)儲溢出效應(yīng)，并綜合內(nèi)外部沖擊，并通過充分控制貨幣政策來調(diào)控金融市場[3]。

在對外開放金融市場的環(huán)節(jié)中，應(yīng)該保持謹(jǐn)慎評估、穩(wěn)步推進(jìn)的態(tài)度，并注重控制開放資本賬戶的節(jié)奏與力度。美國貨幣政策在模式上的轉(zhuǎn)換對中國金融市場溢出效應(yīng)的強(qiáng)度主要關(guān)系市場的開放程度，程度大，則外部沖擊對其影響越大，所以我國在對外開放金融市場時(shí)，應(yīng)該注意美聯(lián)儲貨幣政策對中國金融市場溢出效應(yīng)的影響從而把控開放程度，并且在政策上要注重從金融穩(wěn)定的角度出發(fā)。與此同時(shí)，對資本賬戶要合理把握其開放節(jié)奏，避免美國貨幣政策轉(zhuǎn)變從而讓我國匯率貶值和大量流出資本。

4.結(jié)束語

總的來說，作為全球最大的經(jīng)濟(jì)體，美國的金融形勢能夠影響到其他經(jīng)濟(jì)體的溢出效應(yīng)，并且現(xiàn)今時(shí)代多種經(jīng)濟(jì)體的金融關(guān)系相互關(guān)聯(lián)，我國在全球處于第二大經(jīng)濟(jì)體的位置上，在經(jīng)貿(mào)投資上也和美國長期保持著聯(lián)系，所以美國金融政策模式的改變對我國的溢出效應(yīng)有很大的影響。隨著新冠疫情的出現(xiàn)，美國的經(jīng)濟(jì)受到了沖擊，并因此實(shí)施了貨幣寬松政策，并且在多種渠道上影響了我國的經(jīng)濟(jì)市場，總體來說，其負(fù)面影響要小于正面影響，但隨著疫情受到抑制，美國可能會(huì)有取消寬松政策的概率，而其實(shí)施緊縮政策會(huì)導(dǎo)致全球在匯率、金融條件等產(chǎn)生影響。

參考文獻(xiàn)：

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