王柄根

北京中亦安圖科技股份有限公司（以下簡稱“中亦安圖”）創(chuàng)業(yè)板IPO申請?jiān)僖淮斡辛嗣寄浚疽延?0月20日再次上會。這已經(jīng)是中亦安圖第三次沖擊IPO了，早在2015年8月，中亦安圖便向中國證監(jiān)會遞交了上市申請材料并獲得受理，但遺憾的是，其在2017年3月，撤回了上市申請。此后，在2021年8月18日召開的深交所創(chuàng)業(yè)板上市委2021年第49次上市委會議上，作為當(dāng)日第一家上會受審的中亦安圖并未打響當(dāng)日上市審核的開門紅，在經(jīng)過上市委員們對其短暫的問詢之后，給出了對其暫緩審議的決議。

中亦科技是一家專業(yè)的IT架構(gòu)“服務(wù)+產(chǎn)品”綜合提供商，業(yè)務(wù)范圍涵蓋IT運(yùn)行維護(hù)服務(wù)、原廠軟硬件產(chǎn)品、自主智能運(yùn)維產(chǎn)品和運(yùn)營數(shù)據(jù)分析服務(wù)。此次IPO公司擬募集6.09億元，其中3.53億元用于全國IT基礎(chǔ)架構(gòu)運(yùn)維市場拓展和服務(wù)體系建設(shè)項(xiàng)目;1.07億元用于研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目;剩余資金用于智能化平臺升級和補(bǔ)充流動(dòng)資金。

《股市動(dòng)態(tài)分析》記者通過深入研讀招股書發(fā)現(xiàn)，中亦安圖報(bào)告期內(nèi)營收增長乏力;應(yīng)收賬款持續(xù)攀升;存貨問題被交易所反復(fù)問詢;研發(fā)費(fèi)用遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平;募投項(xiàng)目不合理等問題值得注意。

營收增長乏力

根據(jù)中亦安圖招股書數(shù)據(jù)，2018年至2020年報(bào)告期，公司的營業(yè)收入分別為7.07億元、8.12億元和8.2億元。同比增長率分別為8.32%、14.84%和0.94%。整體增速較為緩慢，且2020年增長基本停止。

根據(jù)中亦安圖介紹，公司是一家專業(yè)的IT架構(gòu)“服務(wù)+產(chǎn)品”綜合提供商，業(yè)務(wù)范圍涵蓋IT運(yùn)行維護(hù)服務(wù)、原廠軟硬件產(chǎn)品、自主智能運(yùn)維產(chǎn)品和運(yùn)營數(shù)據(jù)分析服務(wù)。其中，IT運(yùn)行維護(hù)服務(wù)業(yè)務(wù)收入占比長期超過60%。（見表一）

表一：2018年以來中亦安圖營收構(gòu)成情況

中亦安圖IT運(yùn)行維護(hù)服務(wù)主要包括第三方運(yùn)行維護(hù)服務(wù)和原廠運(yùn)行維護(hù)服務(wù)。其中，第三方運(yùn)行維護(hù)服務(wù)包括硬件及操作系統(tǒng)、商業(yè)軟件、開源軟件年度或?qū)ｍ?xiàng)運(yùn)行維護(hù)服務(wù)，主要以公司工程師為主導(dǎo)向客戶提供服務(wù);原廠運(yùn)行維護(hù)服務(wù)主要以O(shè)racle、HDS、VMware、IBM、浪潮、華為等原廠商的工程師為主導(dǎo)向客戶提供服務(wù)。

這意味著，公司只是主要客戶的IT維護(hù)的外包商，而且維護(hù)的系統(tǒng)（產(chǎn)品）還并非公司所開發(fā)。

這種外包維護(hù)的業(yè)務(wù)的粘性有多強(qiáng)？難說！但可以肯定的是，這類外包服務(wù)的壁壘一定算不上高，若原廠企業(yè)加強(qiáng)維護(hù)業(yè)務(wù)的控制力度，則中亦安圖的業(yè)務(wù)極有可能被取代。此外，中亦安圖近年來營業(yè)收入表現(xiàn)不佳，可能已經(jīng)表明行業(yè)天花板已經(jīng)到來。

研發(fā)不給力存貨問題頻頻遭問詢

在國家產(chǎn)業(yè)政策的引導(dǎo)，以及信息化和工業(yè)化深度融合下，我國IT服務(wù)市場規(guī)模預(yù)計(jì)2023年將到達(dá)1200億元。然而，如前文所言，中亦安圖主要從事IT維護(hù)服務(wù)類的業(yè)務(wù)，這些業(yè)務(wù)相對而言的技術(shù)含量不高，行業(yè)壁壘不高，注定了中亦安圖無法完全享受行業(yè)的增長紅利。數(shù)據(jù)顯示，中亦安圖研發(fā)投入比例低于主要競爭對手，2018年以來研發(fā)費(fèi)用占營收比例分別為4.66%、4.03%、4.06%和3.47%，呈現(xiàn)持續(xù)下滑的態(tài)勢。而同期，中亦安圖列舉的可比公司平均值分別為5.06%、5.62%、6.23%和7.74%，不僅長期高于中亦安圖，且占營收比呈現(xiàn)持續(xù)攀升的態(tài)勢，讓中亦安圖與行業(yè)平均值的差距越拉越大。（見表二）

表二：中亦安圖研發(fā)費(fèi)用占營收比與行業(yè)對比

而公司客戶以金融、電信、交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)的大型國有企業(yè)及政府部門為主，其IT系統(tǒng)龐大、技術(shù)架構(gòu)復(fù)雜，隨著應(yīng)用合作深入，或者市場與用戶需求的轉(zhuǎn)變，公司或面臨技術(shù)升級迭代壓力。

中亦安圖2017年-2020年存貨賬面價(jià)值分別為0.89億元、1.31億元、1.67億元、2.17億元，占總資產(chǎn)比重分別為16.78%、20.15%、22.45%和24.34%，呈現(xiàn)持續(xù)攀升的態(tài)勢。中亦安圖表示，存貨主要包括庫存商品、發(fā)出商品、勞務(wù)成本、外購服務(wù)、低值易耗品等。深交所就存貨問題在四次問詢中連續(xù)發(fā)問，主要要求中亦安圖對發(fā)出商品構(gòu)成、發(fā)出時(shí)間、收貨時(shí)間、期后結(jié)轉(zhuǎn)以及最重要的發(fā)出商品大幅增長的問題進(jìn)行解釋，可見中亦安圖持續(xù)大漲的存貨面臨較大壓力。

募投項(xiàng)目合理性存疑

根據(jù)募投項(xiàng)目信息，中亦安圖擬募集資金6.09億元，用于4個(gè)項(xiàng)目的建設(shè)，包括：全國IT基礎(chǔ)架構(gòu)運(yùn)維市場拓展和服務(wù)體系建設(shè)項(xiàng)目3.53億元;研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目1.07億元;智能化運(yùn)維平臺升級項(xiàng)目6，878.18萬元;補(bǔ)充流動(dòng)資金8000萬元。

然而，如上文所言，公司的經(jīng)營規(guī)模近年來增長有限，如此大手筆的項(xiàng)目投資似乎不合時(shí)宜。此外，2017年至2020年，公司賬上貨幣現(xiàn)金分別為2.41億元、2.03億元、2.99億元和3.59億元，增長較為迅速。而作為輕資產(chǎn)運(yùn)營的典范模式，公司并不需要大量的資本開支，觀察中亦安圖現(xiàn)金流量表，2017年以來都完全沒有大規(guī)模的對外投資，而經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)為正。

此外，中亦安圖短期借款金額持續(xù)下降，2020年全部消失，且報(bào)告期內(nèi)沒有任何的長期借款。（見表三）

表三：公司2017年以來部分財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)一覽

在營收增長基本停滯的，但內(nèi)部造血能力充足的情況下，是否有必要用募集的大量資金進(jìn)行擴(kuò)張值得商榷。此外，公司的賬上現(xiàn)金完全可以完成這樣的擴(kuò)張，但多年來基本沒有動(dòng)靜，是否表明中亦安圖并不看好這樣的擴(kuò)張？最后，如此靚麗的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，也完全沒有必要補(bǔ)充流動(dòng)資金，8000萬元募投資金擬用于補(bǔ)充流動(dòng)資金的安排讓人疑惑。