胡語文

距離2022年越近，上證綜指有沒有可能出現(xiàn)一波指數(shù)級(jí)上漲行情，或者說年底吃飯行情有沒有？綜合市場周期，疊加波動(dòng)率、估值、業(yè)績和政策等多方因素，筆者判斷上證綜指很快會(huì)進(jìn)入新一輪的上漲周期，當(dāng)前指數(shù)的位置類似于2014年7月的“最佳擊球區(qū)”。

從周期來看，以7年為一個(gè)周期來計(jì)算，滬指兩個(gè)高點(diǎn)之間的時(shí)間距離一般在7年。比如，2015年6月5178點(diǎn)至2007年10月6124點(diǎn)相距7年左右;2007年10月至2001年6月的2245點(diǎn)也在7年左右。2015年至2022年大約也是7年，因此，預(yù)計(jì)2022年出現(xiàn)滬指高點(diǎn)的概率大。

筆者判斷，接近年底“A股進(jìn)入最佳擊球區(qū)”的概率越來越大。中航證券名為《如何理解滬指振幅降至30年以來最低水平？》的研究報(bào)告某種程度上支持了筆者的觀點(diǎn)。研究表明，近期滬指的波動(dòng)率進(jìn)入30年以來的最低水平，波動(dòng)率越低，越說明了市場變盤的可能性越大。反者道之動(dòng)，筆者認(rèn)為，波動(dòng)率極低或是市場起跳前的先兆。

從政策角度分析，過去一年貨幣政策保持了適度的緊縮，所以，2021年整個(gè)市場處于疫情高峰期過后的相對(duì)冷靜期。隨著經(jīng)濟(jì)增速逐步放緩，貨幣政策將會(huì)定向?qū)捤?。而房地產(chǎn)政策已經(jīng)開始邊際上放松，對(duì)房地產(chǎn)投機(jī)行為的監(jiān)管仍然嚴(yán)厲，尤其是房產(chǎn)稅的推出會(huì)影響多套房投資者的積極性，但政策并不希望房地產(chǎn)市場一蹶不振，亦不會(huì)因?yàn)槟承┓康禺a(chǎn)公司的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)而演化成系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。所以，年底的貨幣環(huán)境相比年初已經(jīng)開始大有好轉(zhuǎn)。包括一些定向的政策亦開始釋放政策利好。比如11月8日，央行推出碳減排支持工具，通過碳減排支持工具向金融機(jī)構(gòu)提供低成本資金。

圖一：滬指波動(dòng)率顯著下降

從估值角度來看，目前滬指的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為4.62%，處于10年以來的60%的分位，而歷史風(fēng)險(xiǎn)值一般在3%以下，所以，目前階段，滬指仍有較高的安全邊際。結(jié)合其他估值指標(biāo)（PE、PB、PS）的歷史對(duì)比來看，當(dāng)前估值仍處于中位數(shù)水平，相對(duì)歷史高點(diǎn)仍有較大的估值提升空間。

從行業(yè)輪動(dòng)角度來看，2020年布局周期股在2021年獲得了一定的超額收益。投資時(shí)鐘的理論認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)進(jìn)入滯脹階段，往往大宗商品和價(jià)值股的機(jī)會(huì)表現(xiàn)更加優(yōu)異。比如最近農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的上漲已經(jīng)體現(xiàn)了大宗商品的延展性。即價(jià)格的上漲從PPI向CPI開始擴(kuò)張。隨著通脹的擴(kuò)張開始，利率水平也會(huì)形成一定的上行，但貨幣當(dāng)局考慮到經(jīng)濟(jì)下行的壓力，所以，仍會(huì)考慮采取貨幣相對(duì)寬松的政策，在某種意義上而言，股市的泡沫化在貨幣的寬容之下會(huì)顯著擴(kuò)大泡沫化的進(jìn)程。作為低估值的價(jià)值股將會(huì)明顯迎來一波業(yè)績和估值雙升的“戴維斯雙擊”的機(jī)會(huì)。

圖二：歷史上貨幣超發(fā)跌價(jià)盈利底部確認(rèn)均促成牛市

圖三：銀行指數(shù)走勢分析

從板塊角度來看，金融地產(chǎn)帶領(lǐng)滬指上漲的概率越來越大，尤其是隨著房地產(chǎn)政策的邊際放松，之前多數(shù)投資者對(duì)房地產(chǎn)股的悲觀情緒正在逐步消除。從“守正出奇”的配置策略出發(fā)，首先會(huì)選那些處于歷史底部的國企龍頭，是為“正”;同時(shí)也會(huì)選擇前期充分釋放流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的一些民企，彈性可能更好，賠率更高，是為“奇”。同時(shí)，多數(shù)金融股目前處于的估值水平也在歷史底部，無論是銀行、保險(xiǎn)還是券商板塊，目前來看，估值都在深度安全邊際的水平，而三季度上市銀行業(yè)業(yè)績同比兩位數(shù)的增長，表明銀行業(yè)績拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)?？紤]到中國出現(xiàn)金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的概率大大降低，未來金融股更加受益于中國金融資產(chǎn)配置大周期的長期發(fā)展趨勢。因此，值得中長線重點(diǎn)布局。