馮麗 王雯

本文對(duì)金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別機(jī)制展開(kāi)研究，以證券公司為例，探索構(gòu)建“穿透式”風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別（Risk Factor Identification）機(jī)制，并針對(duì)國(guó)內(nèi)壓力測(cè)試的局限性，提出明確風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)渠道與路徑、關(guān)注尾部風(fēng)險(xiǎn)、有效利用壓力測(cè)試結(jié)果等建議。

一、引言

壓力測(cè)試作為風(fēng)險(xiǎn)管理的一個(gè)重要工具，2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，普遍被各國(guó)金融機(jī)構(gòu)以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)采納并實(shí)施，成為防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。本文以證券公司為例，對(duì)金融機(jī)構(gòu)壓力測(cè)試體系中的風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別環(huán)節(jié)展開(kāi)研究，基于國(guó)外大型金融機(jī)構(gòu)壓力測(cè)試的前沿理論與方法，探索構(gòu)建科學(xué)合理、操作性強(qiáng)的適合國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別（Risk Factor Identification）機(jī)制，并相應(yīng)提出壓力測(cè)試應(yīng)用建議與監(jiān)管建議。

二、壓力測(cè)試流程概述

完整的壓力測(cè)試流程包括以下步驟：定義測(cè)試目標(biāo)，確定風(fēng)險(xiǎn)因子，生成壓力情景，收集測(cè)試數(shù)據(jù)，設(shè)定假設(shè)條件，確定測(cè)試方法，進(jìn)行壓力測(cè)試，分析測(cè)試結(jié)果，確定潛在風(fēng)險(xiǎn)和脆弱環(huán)節(jié)，匯報(bào)測(cè)試結(jié)果，采取改進(jìn)措施等。其中，風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別與壓力情景生成是壓力測(cè)試體系中最基礎(chǔ)也是最重要的環(huán)節(jié)。由于所有的決策均是基于所生成的情景加以?xún)?yōu)化得到的，風(fēng)險(xiǎn)因子與情景刻畫(huà)得越準(zhǔn)確，越貼近市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)，對(duì)研究越有利，因此，其質(zhì)量的高低對(duì)于問(wèn)題的解決起著決定性作用。

圖1 壓力測(cè)試流程

三、“穿透式”風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別機(jī)制

風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別是風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量與分析的基礎(chǔ)，能夠?yàn)樽C券公司管理層定義風(fēng)險(xiǎn)策略與風(fēng)險(xiǎn)偏好提供參考。

（一）風(fēng)險(xiǎn)因子分類(lèi)

不同的風(fēng)險(xiǎn)因子通常反映了不同的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)源頭與傳導(dǎo)。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源，可將風(fēng)險(xiǎn)因子分為境外因子與境內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)因子兩類(lèi);根據(jù)視角不同，風(fēng)險(xiǎn)因子可分為宏觀經(jīng)濟(jì)因子（GDP、CPI、失業(yè)率等）、金融市場(chǎng)因子（股票指數(shù)、國(guó)債收益率等）以及公司層面風(fēng)險(xiǎn)因子。按照風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)型，證券公司常見(jiàn)的風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)型有市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)等。

（二）風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別流程與框架

風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別流程與框架如圖2所示。

圖2風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別流程

1、新業(yè)務(wù)流程 （New business process）

證券公司開(kāi)展新業(yè)務(wù)時(shí)需對(duì)新業(yè)務(wù)進(jìn)行全面的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)，根據(jù)新業(yè)務(wù)的性質(zhì)和風(fēng)險(xiǎn)特征對(duì)其市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等方面進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別，有效的識(shí)別新業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其影響，并指定相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)措施。

2、交易前檢驗(yàn)（Pre-trade valuation）

新業(yè)務(wù)交易執(zhí)行前相關(guān)部門(mén)應(yīng)全面評(píng)估業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，建立業(yè)務(wù)管理制度并能夠向風(fēng)險(xiǎn)管理部門(mén)提供風(fēng)險(xiǎn)分析所需相關(guān)數(shù)據(jù)，風(fēng)險(xiǎn)管理部門(mén)將其納入風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)因子及風(fēng)險(xiǎn)限額指標(biāo)的監(jiān)控。

3、定價(jià)模型驗(yàn)證 （Pricing model validation）

在風(fēng)險(xiǎn)因子選擇中，可通過(guò)比較模型參數(shù)與現(xiàn)有的風(fēng)險(xiǎn)因子集合，結(jié)合我國(guó)資本市場(chǎng)實(shí)際狀況，及時(shí)發(fā)現(xiàn)新產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)或者遺漏的風(fēng)險(xiǎn)，并轉(zhuǎn)換為可計(jì)量的風(fēng)險(xiǎn)因子。

4、風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別控制 （Risk factor identification control）

風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別控制是一種監(jiān)測(cè)控制機(jī)制，其主要包括以下幾點(diǎn)：確保所有正在交易或現(xiàn)有持倉(cāng)中的風(fēng)險(xiǎn)因子能夠被識(shí)別、捕捉和計(jì)量;驗(yàn)證產(chǎn)品與風(fēng)險(xiǎn)因子之間的映射是否完整;驗(yàn)證是否所有風(fēng)險(xiǎn)因子都已被正確映射到VaR模型，并根據(jù)控制結(jié)果，決定是否需要計(jì)算RNIV覆蓋未映射風(fēng)險(xiǎn)因子。

5、回測(cè) （Backtesting）

通過(guò)比較預(yù)期損失與實(shí)際損失對(duì)風(fēng)險(xiǎn)模型的有效性進(jìn)行核查回測(cè)可以確保內(nèi)部模型法計(jì)量的VaR風(fēng)險(xiǎn)與實(shí)際P&L結(jié)果一致。在巴塞爾委員會(huì)推薦的內(nèi)部模型法中，VaR回測(cè)至關(guān)重要，當(dāng)模型驗(yàn)證后，落在VaR圖形之外的觀測(cè)數(shù)應(yīng)與置信水平一致，若圖形外觀則數(shù)較多，則表示模型低估了風(fēng)險(xiǎn)，反之，則表示單位風(fēng)險(xiǎn)資本閑置或無(wú)效。

6、情景分析 （Scenario analysis）

情景分析（Scenario Analysis）是應(yīng)對(duì)未來(lái)不確定性的一項(xiàng)重要工具，其通過(guò)假設(shè)、預(yù)測(cè)、模擬等手段生成多種未來(lái)情景，并據(jù)此分析情景對(duì)目標(biāo)產(chǎn)生影響。1999年，世界銀行和IMF發(fā)起金融部門(mén)評(píng)估規(guī)劃（FSAP），其通過(guò)使用數(shù)據(jù)和模型進(jìn)行測(cè)試，分析金融體系在特定情境下對(duì)假定沖擊的反應(yīng)，而構(gòu)建情景則是壓力測(cè)試中最基礎(chǔ)的部分。

（三）穿透式風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別機(jī)制

郭子源、溫濟(jì)聰（2017）提出穿透式監(jiān)管是透過(guò)金融產(chǎn)品的表面形態(tài)，看清金融業(yè)務(wù)和行為的實(shí)質(zhì)，將資金來(lái)源、中間環(huán)節(jié)與最終投向全過(guò)程穿透連接起來(lái)，對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)品、業(yè)務(wù)和行為實(shí)施全流程監(jiān)管。與穿透式監(jiān)管類(lèi)似，金融機(jī)構(gòu)可通過(guò)深入研究金融創(chuàng)新的業(yè)務(wù)模式、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和流程，分析其業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)、法律關(guān)系和風(fēng)險(xiǎn)特征，按風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)型（例如股票價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、交易對(duì)手信用風(fēng)險(xiǎn)等）穿透式識(shí)別金融產(chǎn)品與業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)因子，如圖3所示。

圖3 穿透式風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別機(jī)制

其中，宏觀經(jīng)濟(jì)基本面是影響資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的基礎(chǔ)，資產(chǎn)價(jià)格是宏觀基本面信息的綜合反映，因此，宏觀經(jīng)濟(jì)的周期性波動(dòng)很大程度上決定了資本市場(chǎng)的周期性波動(dòng)。然而宏觀經(jīng)濟(jì)因子無(wú)法直接用于風(fēng)險(xiǎn)靈敏度分析與壓力測(cè)試，需要建立對(duì)所有產(chǎn)品、業(yè)務(wù)的基于證券公司內(nèi)部模型的穿透式風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別機(jī)制，按照上述流程有效識(shí)別各產(chǎn)品、業(yè)務(wù)的隱含風(fēng)險(xiǎn)。另外，定期或按需更新與擴(kuò)展風(fēng)險(xiǎn)模型、風(fēng)險(xiǎn)因子和風(fēng)險(xiǎn)情景。對(duì)于具體穿透式風(fēng)險(xiǎn)因子識(shí)別機(jī)制的建立，證券公司可以根據(jù)自身情況通過(guò)內(nèi)部模型法和專(zhuān)家系統(tǒng)，定量定性的穿透式識(shí)別各產(chǎn)品、業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)因子。

對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)說(shuō)，其變化可能導(dǎo)致?lián)p失的風(fēng)險(xiǎn)因子主要包括匯率、股價(jià)、商品價(jià)格、利率、基差、信用利差、波動(dòng)率與相關(guān)性。例如，對(duì)于場(chǎng)外個(gè)股期權(quán)業(yè)務(wù)，識(shí)別出其風(fēng)險(xiǎn)因子為標(biāo)的個(gè)股價(jià)格變化、標(biāo)的個(gè)股波動(dòng)率變化、利率變化、交易對(duì)手信用水平變化，而不僅僅是標(biāo)的個(gè)股價(jià)格變化;對(duì)于債券業(yè)務(wù)，識(shí)別出其風(fēng)險(xiǎn)因子為標(biāo)的利率變化、信用利差變化，而不簡(jiǎn)單是債券價(jià)格的變化;對(duì)于股票質(zhì)押業(yè)務(wù)，識(shí)別出風(fēng)險(xiǎn)因子為質(zhì)押個(gè)股價(jià)格變化、交易對(duì)手信用水平變化，而不簡(jiǎn)單的是履約擔(dān)保比例的變化;對(duì)于一個(gè)包含黃金期貨、美國(guó)股票和美國(guó)公司債的QDII產(chǎn)品，識(shí)別出風(fēng)險(xiǎn)因子為黃金期貨價(jià)格、美元匯率、美股價(jià)格、美國(guó)利率、公司信用利差，而不是簡(jiǎn)單的將QDII的市值變化作為風(fēng)險(xiǎn)因子?；谝陨戏治?，總結(jié)證券公司穿透后的風(fēng)險(xiǎn)因子如表1所示。

表1證券公司風(fēng)險(xiǎn)因子總結(jié)

對(duì)于識(shí)別出的風(fēng)險(xiǎn)因子，需要根據(jù)證券公司該因子風(fēng)險(xiǎn)敞口的大小進(jìn)行重要性分類(lèi)，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)因子靈敏度變化大小進(jìn)行顯著性分類(lèi)。分類(lèi)的結(jié)果將被進(jìn)一步用于壓力情景生成與壓力測(cè)試。

五、對(duì)策與建議

壓力測(cè)試是一種前瞻性的風(fēng)險(xiǎn)分析工具，應(yīng)在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、監(jiān)測(cè)和宏觀審慎監(jiān)管中發(fā)揮更大的作用。通過(guò)分析資本市場(chǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生與傳導(dǎo)機(jī)制，把握資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)傳染特性，在此基礎(chǔ)上設(shè)計(jì)壓力測(cè)試方案，并通過(guò)與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)工具相結(jié)合，建立微觀與宏觀結(jié)合的金融系統(tǒng)壓力測(cè)試機(jī)制，方能更好地對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)進(jìn)行判斷，據(jù)此靈活采取業(yè)務(wù)發(fā)展與風(fēng)險(xiǎn)防范策略。

（來(lái)源：中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理股份有限公司浙江省分公司綜合管理處、中泰證券股份有限公司風(fēng)險(xiǎn)管理部）