熊穎

不到一周時間，正榮地產股價一落千丈、淪為“仙股”。這和一則傳聞有關，即有消息質疑其無法如約償還到期債務。雖然正榮地產多次澄清傳聞并不屬實，但已經激起的市場恐慌情緒仍難以完全平復。

正榮地產表示將如約償還債務，不過，據《紅周刊》記者調查發(fā)現，正榮地產或確實存在資金鏈承壓的情況，天津、武漢、長沙等多地項目出現“工抵房”銷售，且據業(yè)主反映，正榮的天津項目還存在首付款未進監(jiān)管賬戶的現象。值得一提的是，此前住建部等八部委曾發(fā)文強調，將重點整治挪用交易監(jiān)管資金等行為。

新年剛過，正榮地產就遭遇了投資者“用腳投票”，2月11日公司股價暴跌66.39%，2月14日、2月15日又持續(xù)兩天日跌幅都在15%以上。

股價的急速下跌，讓正榮地產“坐不住”了。公司在2月14日、2月15日兩天時間接連發(fā)布公告，表示公司董事會注意到2月11日公司股份及離岸債務證券的成交價下跌及成交量增加，或許歸因于互聯網上刊發(fā)的關于公司、控股股東歐宗榮離岸債務證券的若干報道。董事會澄清該等報道屬不實且虛假。此外，正榮地產還表示，管理層正密切監(jiān)察情況、市場發(fā)展以及集團的整體流動資金。

雖然正榮地產并未點明傳聞的具體內容，但據財聯社等媒體報道，該傳聞指出，正榮地產資金緊張，將不再按此前計劃在今年3月贖回2億美元永續(xù)債，且公司境外債將重組。

盡管正榮地產第一時間辟謠，但其股價未能絕地反擊，而是停留在了“仙股”（1港幣以下）位置。

需要指出的是，正榮地產的真實現金流情況似乎不夠樂觀。據《紅周刊》記者調查發(fā)現，在年前，正榮地產的天津項目存在“工抵房”銷售行為。工抵房即工程抵賬房，是開發(fā)商用于給工程方抵扣工程款的一種結算方式，多發(fā)生于企業(yè)自身現金流緊張等特殊情況。

《紅周刊》記者發(fā)現，早在2021年11月，就有業(yè)主在領導留言板上對正榮地產位于天津的津門正榮府銷售“工抵房”且首付款遲遲不進入監(jiān)管賬戶一事進行投訴。然而，直到2022年1月，該事件仍未得到解決。1月9日，一位津門正榮府業(yè)主投訴表示，自己于2021年11月11日，在津門正榮府購買“工抵房”特價房，活動當天支付2萬元預付款，并在2021年11月16日支付20%購房款至正榮榮域（天津）置業(yè)發(fā)展有限公司對公賬戶，簽訂購房信息確認單，約定2021年12月底之前將預付款支付至資金監(jiān)管賬戶，辦理網簽相關事宜，但至今（對方）未履行承諾。

在此前的2021年7月，住建部等八部委聯合印發(fā)《關于持續(xù)整治規(guī)范房地產市場秩序的通知》指出，將重點整治挪用交易監(jiān)管資金等行為。而根據《天津市新建商品房預售資金監(jiān)管辦法》，新建商品房預售資金應當全部存入監(jiān)管賬戶，房地產開發(fā)企業(yè)不得直接收存房價款。購房人應當憑新建商品房預售資金繳款通知書，通過商業(yè)銀行網點柜臺、新建商品房預售資金監(jiān)管專用POS機、網銀轉賬等方式將房價款直接存入監(jiān)管賬戶。不難看出，津門正榮府首付款未入監(jiān)管賬戶的行為與天津相關規(guī)定相違背。

值得一提的是，正榮地產的“工抵房”銷售行為并非僅發(fā)生在天津一地。公司位于長沙、武漢等地的樓盤項目也疑似存在“工抵房”的銷售行為。

一位自稱是長沙梅溪湖正榮紫闕臺的業(yè)主表示，今年年初，紫闕臺項目部以“工抵房”的名義進行斷崖式降價售房，平均一平方米降價在7000元以上。對此，長沙市市場監(jiān)督管理局表示，上述業(yè)主所反映的情況，實際為梅溪紫闕臺對部分房源進行的合作單位團購，即“工抵房”，因項目與合作方商務合作過程中產生的相關費用暫未予以結算，故開發(fā)商將部分房源抵充合作方的應付結算款項。

而據武漢的房產中介介紹，2021年年底，光谷正榮府也推出了多套“工抵房”，清完截止。

正榮地產在多個城市多個項目出現“工抵房”現象表明，公司現階段的資金鏈較為緊張。

其實，正榮地產資金鏈出現較緊張情況并不讓人意外。當前房企資金流入的兩大主要來源，一是融資流入；二是銷售回款。而正榮地產的這兩大來源均出現困難。

從融資端來看，根據Wind數據，正榮地產在2016年～2020年間經營活動現金流量持續(xù)為負的情況下，籌資活動現金流量卻依次保持135.53億元、63.39億元、141.02億元、219.73億元、124.3億元的較大規(guī)模。這表明融資在正榮地產近年的現金流中扮演著較為重要的角色。不過，在當前國企、央企更占優(yōu)勢的融資大環(huán)境中，民營企業(yè)正榮地產不僅發(fā)債受阻，相反還面臨著不小的償債壓力。

近期，穆迪、惠譽兩大評級機構先后對正榮地產下調評級，并表示對其未來償債能力的擔憂。穆迪認為，正榮地產未來6～12個月償還到期債務的能力存在不確定性?；葑u則表示，正榮地產有約88億元人民幣的資本市場債務將于2022年到期或可回售，其中包括3月的5000萬美元、4月的2.175億美元、6月的16億元人民幣、8月的2.93億美元、9月的2.465億美元，以及9月可回售的10億元人民幣在岸債券、11月的10.5億元人民幣在岸債券。

值得注意的是，惠譽認為，正榮地產進入資本市場的渠道受限，且該公司非控股權益比重較高，僅2021年上半年非控股權益占正榮地產權益總額的比例自2020年的46%升至56%，可能主要依靠合同銷售產生的現金來償還2022年的資本市場到期債務。

而從銷售回款來說，雖然正榮地產正在多地積極推行“工抵房”，降價銷售，但銷售情況仍不太理想，2022年1月，正榮地產僅實現合約銷售金額約為78.97億元，較去年同期的111.97億元縮水29.47%。而當前正榮地產的股價暴跌以及負面?zhèn)髀勔部赡苓M一步影響購房者的購買意愿。

正榮地產是閩系房企發(fā)展模式的代表之一。以往，閩系房企憑借融資能力較強，并順周期通過“高杠桿、高周轉、高溢價”實現快速擴張，但這種模式在遇到政策逆風的時候容易陷入困境。

以2020年8月28日限制房企融資的“三道紅線”出臺為標準，房企進入去杠桿新時期?！叭兰t線”要求，房企剔除預收款后的資產負債率不得大于70%、房企的凈負債率不得大于100%、房企的“現金短債比”小于1。

在“三道紅線”出臺前，據Wind數據，正榮地產帶息債務規(guī)模增長迅速，2015年～2019年依次為254億元、370億元、421億元、465億元、587億元。

此外，從數值越高、房企加杠桿就越激進的凈負債率指標來看，2015年～2019年，正榮地產依次為362%、248%、225%、98%、98%，遠超或接近“三道紅線”中所要求的凈負債率不超100%“安全紅線”。

自“三道紅線”發(fā)布以來，正榮地產2020年和2021年上半年的剔除預收賬款的資產負債率分別為76.6%和72.4%,凈負債率分別為64.7%和57.2%，現金短債比分別為2.2倍和2.19，始終踩中一條，連續(xù)維持在“黃檔”。在早前，公司管理層曾預計2022年將全面降至綠檔（全部達標）。

與此同時，作為閩系房企的正榮地產還有著“地王收割機”的稱號，熱衷高溢價拿地。比如2016年正榮地產在武漢先后拿下了兩個“地王”項目，溢價率分別為173%及442.15%。

值得一提的是，經濟學家、如是金融研究院院長管清友指出，“2020年兩個三條紅線的出臺是整個房地產行業(yè)去金融化的開始。”而這也意味著，行業(yè)大環(huán)境變化，以往的閩系房企所熱衷的“三高”模式更加難以通行，“三高”模式也從房企加速利器變成高風險代名詞。

近期，萬科董事局主席郁亮表示，“對房地產業(yè)來說，縮表出清就是去金融化。國家不允許房地產占用過多金融資源，也不能允許居民因買房背負高額的債務負擔，因為這些金融資源沒有有效地支持實體經濟。去金融化是一個必然的趨勢?！睂乐匾蕾囉谌谫Y找錢的閩系房企來說，這無異于大大提高了企業(yè)的生存難度。在“黑鐵時代”房企去金融化的過程中，房企找錢日趨困難，這讓以往資金來源嚴重依賴外部融資的閩系房企“現出原形”，泰禾、福晟等接連出現債務違約。

而同樣保有“高杠桿、高周轉、高溢價”特征的閩系房企正榮地產，后續(xù)是步入上述房企的后塵、“現出原形”，還是平穩(wěn)度過，公司后續(xù)的自身“造血”能力至關重要。即將在3月到期的美元債，則將是其需要面對的第一個挑戰(zhàn)。