張銳

摘 要： 過(guò)去一年中美元并沒(méi)有在美聯(lián)儲(chǔ)寬松貨幣政策的打壓下出現(xiàn)貶值，相反在后期縮債政策的支持下進(jìn)一步鞏固了上行趨勢(shì)，相應(yīng)地非美貨幣出現(xiàn)了整體下跌，尤其是新興市場(chǎng)國(guó)家中土耳其、委內(nèi)瑞拉等國(guó)主權(quán)貨幣下降幅度更大，由于進(jìn)行外匯干預(yù)，這些國(guó)家的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)大幅減少。不過(guò)，與匯率市場(chǎng)冷人完全不同，全球不同國(guó)家與地區(qū)的股票市場(chǎng)都上演力度不同的牛市，IPO也創(chuàng)出了歷史最高紀(jì)錄;此外，伴隨著美債收益率突破低迷格局而出現(xiàn)上行，債券市場(chǎng)產(chǎn)品價(jià)格開(kāi)始回落，但非美國(guó)家因?yàn)閭找媛矢咂蠖诙?jí)市場(chǎng)走出了完全相反的趨勢(shì)。

關(guān)鍵詞： 匯率市場(chǎng);股票市場(chǎng);債券市場(chǎng);美元價(jià)格;債券收益率;全球牛市

一方面是美元在高位運(yùn)行，另一方面是非美貨幣集體下挫，尤其是新興市場(chǎng)部分國(guó)家主權(quán)貨幣發(fā)生大幅塌陷，貨幣價(jià)值嚴(yán)重分化的背后是不同經(jīng)濟(jì)體在后疫情時(shí)代經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度與強(qiáng)度的對(duì)比;所幸的是，作為與民眾投資緊密關(guān)聯(lián)的全球股票市場(chǎng)過(guò)去一年中走出了一輪相當(dāng)不錯(cuò)的牛市行情，并給投資者帶去了較為理想的回報(bào);但債券市場(chǎng)如同匯率市場(chǎng)那樣冷暖不均，美債收益率在出現(xiàn)恢復(fù)性上行的同時(shí)，歐債、日債以及新興市場(chǎng)債券卻依舊在低位甚至負(fù)收益率境地徘徊，由此造就出了各自債券市場(chǎng)價(jià)格表現(xiàn)的不同生態(tài)。

七、匯率市場(chǎng)的光點(diǎn)與斑點(diǎn)

影響國(guó)際匯率市場(chǎng)變動(dòng)的因素比較多元而復(fù)雜。一方面，2021年是“布雷頓森林體系”解體整整70年，雖然解體的結(jié)果是美元與黃金脫鉤，但美元在國(guó)際貿(mào)易與投資領(lǐng)域的支配地位并沒(méi)有發(fā)生實(shí)質(zhì)性改變，而且美元在IMF“特別提款權(quán)”（SDR）一攬子貨幣中的占比優(yōu)勢(shì)也格外明顯。數(shù)據(jù)顯示，目前美元在國(guó)際貿(mào)易投資支付的份額占比超過(guò)40%，同時(shí)90%的國(guó)際外匯交易都采用美元，全球40%的債務(wù)以美元計(jì)價(jià)，各國(guó)央行外匯儲(chǔ)備中美元占比高達(dá)60%，另外美元在SDR的份額也長(zhǎng)期穩(wěn)居第一。也正是如此，全球絕大多數(shù)國(guó)家的主權(quán)貨幣實(shí)際是盯住著美元，隨美元的變化而變化，并總體呈現(xiàn)出一種反向關(guān)系。另一方面，一國(guó)貨幣匯率的高與低、升與降與本國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面存在重要關(guān)聯(lián)，同時(shí)也直接受到本國(guó)央行貨幣政策的影響，基本態(tài)勢(shì)是強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)支持一國(guó)貨幣升值，提高基準(zhǔn)利率往往會(huì)導(dǎo)致本國(guó)貨幣的正向聯(lián)動(dòng)。但是，由于許多國(guó)家的貨幣政策以美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策作為重要參考，實(shí)際上本國(guó)貨幣匯率的變化與調(diào)整也必然受到美聯(lián)儲(chǔ)態(tài)度的間接性影響。

理論上判斷，美聯(lián)儲(chǔ)在進(jìn)入2021年后在貨幣政策上一直表現(xiàn)出“鴿”派的姿態(tài)，即便是通脹出現(xiàn)了逐月加速趨勢(shì)，10月之前美聯(lián)儲(chǔ)依然沒(méi)有釋放出準(zhǔn)備收縮貨幣政策的任何信號(hào)。在這種情況下，美元應(yīng)當(dāng)出現(xiàn)下行趨勢(shì)，但是在2021年第一個(gè)季度美元卻大漲3.62%，接下來(lái)三個(gè)季度除了第二季度略微下蹲之外，另外兩個(gè)季度都收獲了2%以上的漲幅，全年美元上漲6.43%，完全打破了花旗、高盛等國(guó)際投行在2021年年初對(duì)美元普遍唱空的預(yù)測(cè)。美元之所以出人意料地大幅上漲，一方面是美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇與增速速度要明顯好于許多非美國(guó)家尤其是非美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，另一方面就是市場(chǎng)關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向的聲音不絕于耳甚至還在不斷強(qiáng)化，美元在這種作用力之下具備了上漲的預(yù)期，至少不可能出現(xiàn)下跌。

值得注意的是，雖然美元過(guò)去一年漲幅不小，但美元作為外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)在不少國(guó)家外儲(chǔ)中占比不增反降，甚至有些國(guó)家開(kāi)始拋售美元而置換成其他非美貨幣，比如歐元、人民幣等，其中2021年俄羅斯主權(quán)財(cái)富基金將美元的占比從此前的35%降至零，意味著俄羅斯主權(quán)財(cái)富基金已完全剔除美元，同時(shí)整個(gè)歐元區(qū)成員國(guó)在過(guò)去一年中的美元外匯儲(chǔ)備配比也出現(xiàn)了3%左右的下降。更值得關(guān)注的是，據(jù)IMF發(fā)布的，至2021年美元“特別提款權(quán)”中的份額已經(jīng)意外下降至59.5%，為25年來(lái)最低水平。

但不得不承認(rèn)的是，美元不俗的年度表現(xiàn)還是在非美貨幣身上產(chǎn)生了震動(dòng)不小的“蹺蹺板效應(yīng)”。就非美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣而言，整個(gè)2021年除了加元兌美元微漲0.72%外，其余所有主權(quán)貨幣在美元的強(qiáng)大碾壓之下不是丟盔棄甲，就是潰不成軍，其中歐元兌美元下跌6.90%，英鎊對(duì)美元下挫0.97%，瑞郎對(duì)美元下跌3.09%，瑞典克朗對(duì)美元下跌9.92%，挪威克朗對(duì)美元下跌2.73%，丹麥克朗兌美元下跌7.33%，澳元兌美元下跌5.51%，新加坡元對(duì)美元下挫2.07%，新西蘭元兌美元下跌4.72%。而在所有非美發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣中，日元是過(guò)去一年表現(xiàn)最差的貨幣，全年跌幅超過(guò)11.42%，離最近四年的低點(diǎn)也只有一步之遙。

按照道理，本國(guó)貨幣出現(xiàn)幅度不小的下跌，相關(guān)國(guó)家外匯管理機(jī)構(gòu)會(huì)在市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)，比如買進(jìn)本幣拋售美元等，但整個(gè)2021幾乎所有的非美發(fā)達(dá)國(guó)家卻沒(méi)有任何行動(dòng)，呈現(xiàn)在外界的印象是各國(guó)都愿意樂(lè)見(jiàn)其成。之所以如此，本幣的下跌可以為本國(guó)產(chǎn)品增加競(jìng)爭(zhēng)力，尤其是在國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈的情況下，許多國(guó)家都希望借助本幣貶值獲得對(duì)外出口優(yōu)勢(shì)。另一方面，在對(duì)待本幣與美元的關(guān)系上，非美貨幣國(guó)家普遍存在著“囚徒博弈”，即任何一個(gè)國(guó)家都都認(rèn)為他國(guó)都不會(huì)選擇第一個(gè)出面挑頭對(duì)抗美元，那樣做首先可能讓自己成為強(qiáng)勢(shì)美元下的“炮灰”，最終將獨(dú)自處于被動(dòng)，于是幾乎所有國(guó)家在美元面前表現(xiàn)出了觀望與等待的態(tài)度，進(jìn)而給了美元進(jìn)一步逞強(qiáng)耍威的機(jī)會(huì)。

在新興市場(chǎng)國(guó)家的貨幣陣營(yíng)中，土耳其里拉可以說(shuō)是去年中兌美元匯率表現(xiàn)出最慘的貨幣。不僅單月出現(xiàn)狂貶20%以上的慘相，而且里拉連續(xù)數(shù)月大幅收陰也是司空見(jiàn)慣，沒(méi)有最低只有更低，并不斷創(chuàng)出最低歷史記錄成為了里拉在2021年走過(guò)的主要軌跡。為了防止本幣貶值太快太大給民眾財(cái)產(chǎn)造成的損失以及施于通貨膨脹的壓力，土耳其央行不得不在外匯市場(chǎng)上五次大舉拋售美元，同時(shí)土耳其總統(tǒng)埃爾多安希望通過(guò)緊急換將來(lái)求得外匯市場(chǎng)的逆轉(zhuǎn)，除了三名土耳其央行行長(zhǎng)被解雇外，土耳其財(cái)政部長(zhǎng)也被撤職下課，不僅如此，埃爾多安還頒布新政，承諾如果里拉兌硬通貨的貶值幅度超過(guò)銀行承諾的利率，政府將彌補(bǔ)里拉存款持有人的損失。

市場(chǎng)雖然對(duì)土耳其官方“斬立決”的行動(dòng)表現(xiàn)出了階段性甚至爆發(fā)性的積極性回應(yīng)，比如里拉兌美元一度創(chuàng)下史上最大盤(pán)中漲幅，但因?yàn)榇笈e拋售美元，本已捉襟見(jiàn)肘的土耳其的外匯儲(chǔ)備陷入了岌岌可危的地步。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，至2021年底，土耳其外匯總儲(chǔ)備為1290億美元，其中610億美元是土耳其央行的外匯掉期。剔除掉期和其他負(fù)債（如法定準(zhǔn)備金），土耳其的外匯凈儲(chǔ)備為-350億美元。墻倒眾人推，標(biāo)普將土耳其主權(quán)信用評(píng)級(jí)前景展望調(diào)降至“負(fù)面”， 而此前惠譽(yù)國(guó)際也指出土耳其貨幣政策方向存在風(fēng)險(xiǎn)并將土耳其的前景從“穩(wěn)定”下調(diào)至“負(fù)面”。

實(shí)際上，2021年中墨西哥比索、南非蘭特、巴西雷亞爾兌美元匯率跌幅都在5%至10%之間，而且像土耳其那樣外匯儲(chǔ)備家底十分羸弱的新興市場(chǎng)國(guó)家并不在少數(shù)。針對(duì)緬幣不斷創(chuàng)出歷史新低的趨勢(shì)，緬甸在過(guò)去一年也先后累計(jì)29次出手拋售美元，最終不僅緬幣依然年度下挫超過(guò)35%，而且緬甸的外匯儲(chǔ)備減少至只有74億美元，另外，巴西、印度、南非等國(guó)家的外匯儲(chǔ)備都在2021年中發(fā)生了數(shù)億美元的遞減。值得注意的是，作為一種希望，西非15國(guó)推出了名為“Eco”的單一貨幣計(jì)劃，旨在仿效歐洲的單一貨幣制增強(qiáng)區(qū)域性貨幣的競(jìng)爭(zhēng)力。還令人欣慰地是，受益于過(guò)去一年中大宗商品價(jià)格上漲，作為全球第一大煤炭出口國(guó)的印度尼西亞通過(guò)增加煤炭出口使其本國(guó)外匯儲(chǔ)備達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄水平，而同樣在在油氣價(jià)格不斷上漲推動(dòng)下，俄羅斯的外匯儲(chǔ)備增加至6000億美元。

就人民幣而言，2021年的表現(xiàn)則出人意外。按照道理，因?yàn)槊涝^為強(qiáng)勢(shì)，同時(shí)還有國(guó)內(nèi)兩次降準(zhǔn)的作用，并且通脹情勢(shì)也不樂(lè)觀，在這種情況下人民幣應(yīng)當(dāng)出現(xiàn)下跌，但事實(shí)是，人民幣兌美元不僅能沒(méi)有出現(xiàn)下行，而且還在過(guò)去一年的4-5月和8-11月出現(xiàn)兩次較快的上拉與小高峰，并先后創(chuàng)下三年多以來(lái)的新高。對(duì)此，中國(guó)人民銀行先后兩次適時(shí)上調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率，且前后提高幅度都是兩個(gè)百分點(diǎn)，顯著超過(guò)歷史上前三次皆為100個(gè)點(diǎn)升幅的水平，人民幣也由此進(jìn)入雙向波動(dòng)的正常軌道。

八、股票市場(chǎng)的樂(lè)點(diǎn)與淚點(diǎn)

一方面是全球經(jīng)濟(jì)的頑強(qiáng)復(fù)蘇以及上市公司財(cái)務(wù)狀況的好轉(zhuǎn)，另一方面是各國(guó)寬松貨幣政策沒(méi)有出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性地減弱，理論上全球股票市場(chǎng)具備了整體上揚(yáng)的邏輯;但是，畢竟各國(guó)經(jīng)濟(jì)在疫情中后期的提振幅度不一樣，因此對(duì)股市上漲預(yù)期高低的牽引也不同，同時(shí)股票市場(chǎng)本來(lái)就存在“羊群效應(yīng)”，即越是處于上升通道國(guó)家的股市越容易被分析師看多，相反越容易被看空，從而影響著投資人的情緒，而反映在投資者的行為偏好上，“羊群效應(yīng)”同樣表現(xiàn)為股市越上漲，越容易引起投資人跟風(fēng)買進(jìn)，相反會(huì)非理性賣出?；诖?，各個(gè)國(guó)家股票市場(chǎng)的漲跌抑揚(yáng)自然就有著各自的歸因并且實(shí)際情況千差萬(wàn)別。

從年初開(kāi)始，投射到美股之上的唱空聲音不絕于耳，甚至不少權(quán)威分析機(jī)構(gòu)還給出了至少下跌20%以上的“準(zhǔn)確”判斷，然而，上漲了10年的美國(guó)股票市場(chǎng)再一次以自己昂揚(yáng)奮進(jìn)之勢(shì)打破了許多人的猜想。不同于2020年美股先后發(fā)生多次“熔斷”，2021年無(wú)論是道瓊斯還是納斯達(dá)克市場(chǎng)走得都較為平穩(wěn)，同時(shí)標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)在歷史上首次突破4000點(diǎn)，并先后10多次摸到最高位置;同樣，道瓊斯指數(shù)過(guò)去一年12個(gè)月中有多達(dá)八個(gè)月的時(shí)間出現(xiàn)上漲，最終全年大幅上揚(yáng)18.73%并抵達(dá)歷史最高位置，同時(shí)納斯達(dá)克更是不甘落后，全年大幅收漲21.39%，并創(chuàng)出歷史新高。

美股的持續(xù)勁升除了與美聯(lián)儲(chǔ)的寬松貨幣政策以及較為強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)基本面相關(guān)外，還有一支非常重要的力量發(fā)揮了推動(dòng)作用，即上市公司的集體增持。與2020年疫情不斷加重之下美股發(fā)生劇烈震蕩導(dǎo)致企業(yè)回購(gòu)資金基本處于缺席狀態(tài)完全不同，2021年美股上市公司的回購(gòu)意愿非常強(qiáng)烈，從當(dāng)年1月開(kāi)始，幾乎每個(gè)月都有上市公司增持信息的公布，最終全年上市公司宣布計(jì)劃回購(gòu)的股票超過(guò)2.6萬(wàn)億美元，同比增長(zhǎng)247%。在美聯(lián)儲(chǔ)撤回寬松刺激政策和疫情不確定性背景下，回購(gòu)股票無(wú)疑成為了最顯而易見(jiàn)的利好，并起到了“乘數(shù)效應(yīng)”的作用。其實(shí)，上市公司增持股票不僅釋放了對(duì)自己企業(yè)未來(lái)的信心，并在推動(dòng)公司股票上漲的同時(shí)也必然會(huì)增強(qiáng)自身再融資能力，同時(shí)也帶給股東更大的回報(bào)。數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)家庭持有的最主要資產(chǎn)就是股票和房地產(chǎn)，而這兩個(gè)產(chǎn)品都在過(guò)去一年中大幅上漲，進(jìn)而帶動(dòng)美國(guó)居民家庭財(cái)產(chǎn)總額增至148萬(wàn)億美元，比2020年凈增18萬(wàn)億美元，同比增幅超過(guò)12%。

在美股的帶動(dòng)下，歐洲國(guó)家的股市絕大多數(shù)都表現(xiàn)出走勢(shì)不錯(cuò)的凌厲行情，其中德國(guó)DAX30完全扭轉(zhuǎn)了前一年萎靡不振的格局，全年大幅上漲15.79%并摸到了歷史最高位置的點(diǎn);法國(guó)CAC40同樣徹底擺脫了往一年的陰霾，奮蹄騰飛創(chuàng)出了歷史最高，全年狂飆28.85%;同樣，富時(shí)意大利MIB也是高歌猛進(jìn)，全年勁漲23.00%，最終收在了11來(lái)的最高位置;另外，比利時(shí)BFS也躥升至過(guò)去14年的最高點(diǎn)，全年漲幅達(dá)到19.02%，而瑞典OMXSPI更是收獲了超過(guò)29.07%的驚人漲幅，并登至歷史最高點(diǎn)位;此外創(chuàng)出歷史新高的還有瑞士、波蘭、挪威、芬蘭、荷蘭等國(guó)股市，除了葡萄牙、希臘等極少國(guó)家股市出現(xiàn)小幅下跌或微漲外，歐洲國(guó)家股市上漲幅度一般都超過(guò)了10%，且反映整個(gè)歐洲國(guó)家股市漲跌指標(biāo)的歐洲斯托克50在2021年漲幅也達(dá)到了20.99%。

其他發(fā)達(dá)國(guó)家方面，日經(jīng)225雖然全年漲幅只有4.91%，但卻收在了過(guò)去3年來(lái)的最高位置;韓國(guó)KOSPI的年度漲幅同樣雖只有3.63%，但卻創(chuàng)出了歷史新高，且全年摸到了3318.06的歷史最高位置;而加拿大S&P更是全年狂飆21.74%，并登高至21796.18的歷史最高點(diǎn)位;同樣，澳大利亞普通股過(guò)去一年上漲幅度達(dá)到了13.56%，且摸到了7902.20的最高歷史點(diǎn)位;另外，墨西哥BOLSI全年大漲20.89%，創(chuàng)出歷史新高的同時(shí)也曾登至過(guò)53400.27的最高點(diǎn)位。當(dāng)然，新加坡海峽時(shí)報(bào)指數(shù)雖然未能突破前一年的最高點(diǎn)，但全年上漲幅度依然達(dá)到9.84%。

與整個(gè)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體股票市場(chǎng)集體表現(xiàn)出色有所不同，新興市場(chǎng)國(guó)家股票市場(chǎng)呈現(xiàn)出的波動(dòng)浮動(dòng)特別巨大，其中最有代表性的就是越南股市和土耳其股市。數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去一年中，越南有130萬(wàn)多個(gè)股民跑步進(jìn)入股市，投資者交易熱情空前高漲，但由于交易流水太大，越南最大的證券交易所——胡志明市證券交易所交易系統(tǒng)不堪重負(fù)，不得不多次宣布停牌，而且由于成交額超過(guò)了日交易流水警戒線，越南胡志明指數(shù)竟?jié)q至整個(gè)交易系統(tǒng)癱瘓;而同樣的景象是，在站上1200點(diǎn)大關(guān)后，越南股市出現(xiàn)暴跌，因賣出指令短時(shí)間內(nèi)急劇暴增，胡志明證券交易所的交易系統(tǒng)也被擠到癱瘓，而且這次股災(zāi)也是越南股市二十年來(lái)以本幣計(jì)價(jià)的市值損失最大的一天。所幸的是，越南股市最終在2021年狂飆35.73%，受到影響，越南股票市場(chǎng)市值超過(guò)10億美元的公司數(shù)量從2015年的10家增加至近50家，股市總市值也從占該國(guó)GDP的30%飆升至103%。當(dāng)然，土耳其股市上發(fā)生的故事自然沒(méi)有越南股市的敘事那樣精彩，因?yàn)檫^(guò)去一年中土耳其伊斯坦布爾100指數(shù)先后六次觸發(fā)熔斷機(jī)制，成為2021年全球唯一一個(gè)股市發(fā)生熔斷的國(guó)家。

整體掃描新興國(guó)家股票市場(chǎng)，分化應(yīng)當(dāng)是一個(gè)非常鮮明的年度特征。其中斯里蘭卡科倫坡全年狂飆80.48%，可以說(shuō)牛冠全球，自然該國(guó)股市也創(chuàng)出了自誕生12年以來(lái)最大漲幅和登到歷史最高位置;不僅如此，印度孟買SENSEX承接了過(guò)去10年昂揚(yáng)向上的氣勢(shì)，全年大漲22.02%并摸到了62245.42的歷史最高點(diǎn)位，成為亞洲市場(chǎng)上與斯里蘭卡和越南股市比肩的市場(chǎng)，而緊隨其后的是印尼雅加達(dá)綜合，全年上漲10.36%，并同樣摸到了歷史最高點(diǎn)位的6754.46，同期巴西BOVESP也不甘落后，股票點(diǎn)位也登至歷史最高位置，只是遺憾從高位出現(xiàn)回落，全年下跌11.93%;另外，俄羅斯RTS上漲15.01%，泰國(guó)SET揚(yáng)升14.37%。相對(duì)于全球股市，A股歷來(lái)特立獨(dú)行，雖中國(guó)經(jīng)濟(jì)在全球表現(xiàn)最好，但2021年滬綜指全年僅上漲4.80%，深成指上漲2.67%，創(chuàng)業(yè)板上漲12.02%，而港股更是全年重挫14.08%，成為全球所有國(guó)家和地區(qū)中最為糟糕的股票市場(chǎng)。

值得關(guān)注的是，受到全球絕大多數(shù)國(guó)家股市出現(xiàn)大幅上漲的吸引，根據(jù)美銀全球研究部發(fā)布的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2021年全球投資者注入股市的資金超過(guò)了過(guò)去19年的總和，同時(shí)安永發(fā)布的市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告指出，2021年全球IPO（首次公開(kāi)募股）活動(dòng)是近20年來(lái)最活躍的一年，共有2880多家企業(yè)在全球上市，籌資超過(guò)6000億美元，分別同比上升76%和81%。最引人關(guān)注的是，SPAC作為IPO的一種全新方式，在美國(guó)等國(guó)家扮演了IPO的直接推動(dòng)力量。所謂SPAC就是特殊目的收購(gòu)公司或稱“空白支票公司”， 即發(fā)起人先成立空殼公司并讓依其在市場(chǎng)上展開(kāi)募資，募資完成后實(shí)現(xiàn)IPO，接著尋找目標(biāo)收購(gòu)企業(yè)，讓原有的空殼公司變成實(shí)體上市企業(yè)。SPAC最新發(fā)端于美國(guó)，2021年中美國(guó)股市已有970單采取SPAC機(jī)制實(shí)現(xiàn)了IPO，在IPO市場(chǎng)中占比高達(dá)64%，同比提升14個(gè)百分點(diǎn)，而過(guò)去一年中還有英國(guó)、韓國(guó)、馬來(lái)西亞、新加坡等國(guó)引入SPAC機(jī)制，中國(guó)香港也在2021年底公布引入SPAC。

九、債券市場(chǎng)的要點(diǎn)與特點(diǎn)

一國(guó)公債利率也就是收益率往往與一國(guó)貨幣基準(zhǔn)利率存在正相關(guān)關(guān)系，即貨幣利率走高，國(guó)債收益率同步上升，反之亦然，而且由于美元在全球的獨(dú)特地位，美元法定利率水平成為了判斷全球債券收益率的重要風(fēng)向標(biāo)，基本關(guān)聯(lián)是，美元利率提高，其他國(guó)家央行也會(huì)跟著升息，從而推升本國(guó)債券收益率。另外，國(guó)債收益率還與市場(chǎng)供求存在著緊密關(guān)聯(lián)，往往債券市場(chǎng)由發(fā)行方（資產(chǎn)端）與購(gòu)買方（投資端）構(gòu)成，如果國(guó)債供給過(guò)大，需求承接不足，就必然壓低收益率，反之若供小于求，國(guó)債收益率就出現(xiàn)上漲。

在由3個(gè)月、2年、3年、5年、10年、20年以及30年組成的美國(guó)國(guó)債主要陣容中，10年期品種的國(guó)債收益率往往是衡量美債變動(dòng)的最重要指標(biāo)，同時(shí)也是經(jīng)濟(jì)前景好壞的重要預(yù)測(cè)參考標(biāo)尺。由于過(guò)去一年中美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)維持0%-0.25%的利率水平，10年期美債收益率一直疲弱不振，即被壓制在1%以下運(yùn)行，但是，隨著美國(guó)國(guó)內(nèi)通脹的抬頭，10年期美債進(jìn)入2021年聞風(fēng)而動(dòng)，年初快速擺脫0.487%這一歷史最低點(diǎn)后第一次站到1%以上的位置。特別是伴隨著3月份通脹首次突破2%，有關(guān)美聯(lián)儲(chǔ)即收緊貨幣政策的聲音此起彼伏，國(guó)債收益更是找到了空中加油的動(dòng)能，及至美聯(lián)儲(chǔ)縮債決定的正式落地，10年美國(guó)國(guó)債上漲的步伐愈發(fā)堅(jiān)定，在過(guò)去一年中先后拿下了1.776%以下的所有重要的整數(shù)關(guān)口。

不過(guò)，1.776%這一年度最高位置的收益率還是不能較大幅度拉高美債收益率水平，2021年全年平均下來(lái)10年期美國(guó)國(guó)債收益率約為1.42%，依然比2019年前十年2.39%的平均收益率低了許多。之所以造成10年期美債沒(méi)有出現(xiàn)較大幅度的揚(yáng)升，主要原因一方面是雖然美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)邁動(dòng)了收緊貨幣政策的步子，但貨幣基準(zhǔn)利率卻沒(méi)有改變，而只要利率還是在最低位運(yùn)行，國(guó)債收益率就失去了最根本的托舉之力;另一方面，基于上任總統(tǒng)第一年拜登要擺出政績(jī)而啟動(dòng)的各種投資計(jì)劃安排需要大量資金，但財(cái)政收入的貢獻(xiàn)又十分有限，于是便將希望放在了大規(guī)模發(fā)行國(guó)債的層面。但不得不指出的是，根據(jù)美國(guó)法律規(guī)定，政府突破上一輪國(guó)債發(fā)行上限必須經(jīng)過(guò)參眾兩院的集體同意才能實(shí)施，因此，過(guò)去一年中美國(guó)財(cái)政部部長(zhǎng)耶倫先后五次上書(shū)國(guó)會(huì)，而在耶倫的努力下，拜登政府也獲得了國(guó)會(huì)的勉強(qiáng)放行，前后兩次提高國(guó)債發(fā)行上限，致使美國(guó)國(guó)債在2021年底擴(kuò)身至30萬(wàn)億美元的歷史最大規(guī)模。雖然批量印發(fā)出的國(guó)債都能找到買家，尤其是美聯(lián)儲(chǔ)的“國(guó)債貨幣化”政策起到了關(guān)鍵的兜底作用，但給市場(chǎng)傳遞出的信號(hào)就是國(guó)債供給過(guò)剩，從而對(duì)收益率構(gòu)成不小的壓力。

從理論上說(shuō)，國(guó)債收益率如同銀行存款利息一樣，期限越短回報(bào)就越低，相反期限越長(zhǎng)利率就越高，因此特別值得注意的是，不同于2020年美國(guó)的10年期國(guó)債收益率跑輸了1年期甚至3個(gè)月期的收益率，2021年中30年期美國(guó)國(guó)債收益率也與20年期的國(guó)債收益率也出現(xiàn)過(guò)“倒掛”，而且這是美國(guó)政府在2020年再度推出20年期國(guó)債以來(lái)首次出現(xiàn)的現(xiàn)象。收益率曲線倒掛往往會(huì)令市場(chǎng)繃緊神經(jīng)，因?yàn)閺倪^(guò)往經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，這或許是經(jīng)濟(jì)衰退的前兆。不過(guò)，由于30年期與20期美債收益率的倒掛相差幅度不足1個(gè)基點(diǎn)，而且20年與30年國(guó)債不是市場(chǎng)上最緊盯的國(guó)債收益率組合，因此并不一定意味著經(jīng)濟(jì)有可能走壞的趨勢(shì)，但也凸顯出美國(guó)國(guó)債收益率曲線整體趨于平坦的格局。

相比于美國(guó)國(guó)債，歐洲國(guó)家的國(guó)債收益率更加難看，其中德國(guó)10年期國(guó)債收益率雖然過(guò)去一年中一度首次升至到零附近，但終究還是沒(méi)有改變負(fù)收益的命運(yùn)，至2021年年底依舊徘徊在-0.46%的附近，與此同時(shí)，法國(guó)5年期國(guó)債收益率也被壓在了-0.57%的左右位置，整個(gè)歐元區(qū)主權(quán)債券平均收益率因此被拉下至-0.37%。而且在前一年加入到國(guó)債負(fù)收益率的隊(duì)伍后，英國(guó)在國(guó)債負(fù)收益率的道路越走越遠(yuǎn)，最有代表性的是，2年期英國(guó)國(guó)債收益率過(guò)去一年持續(xù)在負(fù)值區(qū)間來(lái)回震蕩。受到影響，歐洲負(fù)收益率債券規(guī)模增至7.5萬(wàn)億歐元，抵達(dá)歷史最高點(diǎn)。

日本的國(guó)債收益率與美歐的表現(xiàn)一樣慘淡。連同德國(guó)一起，日本是選擇國(guó)債收益率長(zhǎng)期為負(fù)并在全球最為著名的兩個(gè)國(guó)家之一，論時(shí)間長(zhǎng)短，日本已在國(guó)債負(fù)收益率之路上行駛了六年之多，衡量日本國(guó)債收益率變化的兩個(gè)主要品種5年期與10年期國(guó)債在2021年中也沒(méi)有任何精彩的表現(xiàn)，其中5年期國(guó)債收益率在2020年抵至-0.135%的歷史新低后雖至2021年出現(xiàn)了一定幅度的反彈，但依舊還沒(méi)有接近-1%的點(diǎn)位，同時(shí)10年期國(guó)債收益率也始終保持在0%的附近位置不變。

實(shí)際上，伴隨著美聯(lián)儲(chǔ)基于抗御新冠肺炎疫情選擇寬松貨幣政策，新興市場(chǎng)國(guó)家也都跟隨做出相應(yīng)的政策調(diào)整，低利率作用之下新興市場(chǎng)國(guó)家的國(guó)債收益率普遍都在較低的水平上運(yùn)行，尤其是土耳其在2021年數(shù)度降息，更讓本國(guó)國(guó)債收益率承壓，并多次上演“股匯債三殺”的悲慘境況。雖然過(guò)去一年中不少新興市場(chǎng)國(guó)家進(jìn)行了加息，對(duì)本國(guó)國(guó)債收益率構(gòu)成了一定的支持，但一方面基于控制本幣升值過(guò)快對(duì)本國(guó)出口負(fù)面影響的程度，往往加息的幅度不會(huì)很大，另一方面新興市場(chǎng)發(fā)行的國(guó)債都是美元債，同樣受到美元利率的壓制，收益率于是就很難展現(xiàn)出逆勢(shì)上漲的行情。

還值得注意的是，大量發(fā)行債券融資幾乎成為了所有國(guó)家在2021年的一致性財(cái)政政策。根據(jù)IMF發(fā)布的最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2021年全球債務(wù)規(guī)模達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的226萬(wàn)億美元，這一債務(wù)當(dāng)量至2021年占全球國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的97.8%，比一年前低了 0.8 個(gè)百分點(diǎn)，但卻仍然處于歷史最高水平。尤其是不少單一國(guó)家由于發(fā)行債務(wù)猛增，對(duì)本國(guó)公債收益率的打擊更是大大出于預(yù)期之外，其中最有代表性的是2021年歐委會(huì)對(duì)外公告稱將發(fā)行約800億歐元的長(zhǎng)期債券，而且為了幫助滿足市場(chǎng)對(duì)政府債券的需求，歐洲央行將投資方接受的現(xiàn)金抵押額度上限提高至1500億歐元，擴(kuò)大銀行以抵押現(xiàn)金的形式購(gòu)入國(guó)債，結(jié)果導(dǎo)致當(dāng)時(shí)所有歐洲國(guó)家10年期國(guó)債收益率血流成河。

國(guó)債收益率維持在低位甚至為負(fù)，最大贏家當(dāng)然是作為資產(chǎn)端的各國(guó)政府，因?yàn)槭找媛试降?，政府還債成本就越少，一定意義上也代表著政府違約的可能性較小，也正是如此，國(guó)債收益低位運(yùn)行周期疊加著的往往是政府債務(wù)規(guī)模的迅猛擴(kuò)張。不過(guò)，如果一國(guó)國(guó)債所提供的收益率長(zhǎng)期低迷，勢(shì)必?fù)p害國(guó)債公信力，更會(huì)挫傷投資人的信心，也正是如此，在2021年底，作為國(guó)債的最主要借入人，許多國(guó)家央行以及商業(yè)銀行不約而同地展開(kāi)了一次規(guī)模不小的拋售國(guó)債行動(dòng)。

但一級(jí)市場(chǎng)的國(guó)債收益率與二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)債價(jià)格呈現(xiàn)出的是反向關(guān)系，因此，在全球國(guó)債收益率低迷不振的2021年，各國(guó)二級(jí)市場(chǎng)的國(guó)債價(jià)格也不間斷地上演了不同級(jí)別牛市行情，數(shù)據(jù)顯示，2021年全球市場(chǎng)上表現(xiàn)最好的主權(quán)債券是南非債券，回報(bào)率達(dá)8.6%，其次是中國(guó)主權(quán)債券上漲5.6%，位居第二，緊隨其后的是印尼與印度債券，分別上漲5.2%和2.7%，而即便是遭遇“股匯債三殺”的土耳其，其10年期國(guó)債價(jià)格也創(chuàng)出了歷史新高，并且發(fā)達(dá)國(guó)家的國(guó)債價(jià)格表現(xiàn)同樣可觀。這種情況也說(shuō)明，在一級(jí)市場(chǎng)買入國(guó)債的投資人雖然過(guò)去一年中必須忍受收益回報(bào)率低甚至為負(fù)的煎熬，但其完全可以通過(guò)在二級(jí)市場(chǎng)的高位拋售而變現(xiàn)，總體獲益也自然不淺，由此便可以解釋為什么許多國(guó)家國(guó)債收益率為負(fù)但并不缺乏投資人認(rèn)購(gòu)的現(xiàn)象。