張俊鳴

俄烏沖突成為近期全球資本市場(chǎng)的焦點(diǎn)，“戰(zhàn)爭(zhēng)與和平”的預(yù)判在很大程度上成為市場(chǎng)波動(dòng)的主要因素，遠(yuǎn)在萬(wàn)里之外的A股也泛起陣陣漣漪。相比之下，“股神”巴菲特最新一期的致股東信關(guān)注度卻低了很多。盡管巴菲特的投資經(jīng)驗(yàn)無(wú)法完全復(fù)制到A股，但隨著A股市場(chǎng)機(jī)制的不斷完善、龍頭企業(yè)的茁壯成長(zhǎng)，巴菲特股東信的A股價(jià)值正在不斷增強(qiáng)，值得廣大投資者反復(fù)品讀。

作為全球公認(rèn)的價(jià)值投資大師，巴菲特自有統(tǒng)計(jì)的1965年以來(lái)收益驚人，累計(jì)收益率達(dá)到了不可思議的3.6萬(wàn)倍，而同期標(biāo)普500指數(shù)只上漲了302倍，長(zhǎng)期跑贏大盤(pán)的幅度可謂驚人。不過(guò)，2008年以后巴菲特的表現(xiàn)趨于平淡，2009年到2021年的13年間也僅有8年跑贏大盤(pán)，剛剛過(guò)去的2021年也僅僅是以不到1個(gè)百分點(diǎn)的微弱差距險(xiǎn)勝。這也讓一些投資者認(rèn)為“股神老矣”，甚至覺(jué)得價(jià)值投資理論已經(jīng)過(guò)時(shí)。但如果考慮到巴菲特龐大的資產(chǎn)，在“船大難掉頭”，甚至每一個(gè)投資動(dòng)作都被市場(chǎng)高度關(guān)注的情況下，能夠維持這樣的收益率，已經(jīng)是相當(dāng)不容易了。

事實(shí)上，早期巴菲特在資金較小的情況下，也曾經(jīng)有年度收益率超過(guò)100%的表現(xiàn)，這個(gè)“打江山”的良好表現(xiàn)為巴菲特長(zhǎng)期累計(jì)的驚人收益奠定了基礎(chǔ)，但進(jìn)入本世紀(jì)以來(lái)的“守江山”則更為不易，讓其整體收益率穩(wěn)步向上。就筆者的理解來(lái)說(shuō)，巴菲特的“守江山”在于控制回撤，特別是在大盤(pán)回調(diào)中最大限度地控制自身的持倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)，并且保留一定的現(xiàn)金頭寸為日后抄底做好準(zhǔn)備。從今年的致股東信來(lái)看，巴菲特的現(xiàn)金儲(chǔ)備已經(jīng)達(dá)到了1440億美元，似乎是在為美股回調(diào)“留一手”，從中折射出的信息值得高度重視。

中外有許多知名的投資者，在“打江山”的階段表現(xiàn)突出，超越巴菲特早期表現(xiàn)的不在少數(shù)，但在后期的“守江山”時(shí)期卻慘遭滑鐵盧，甚至在大起大落中消失無(wú)形。其中的差別，除了可能有不同市場(chǎng)波動(dòng)的差異之外，更多和投資者自身的投資理念相關(guān)。要成為巴菲特式的“長(zhǎng)跑健將”，就必須在杠桿風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下堅(jiān)持價(jià)值投資，做到“打江山”和“守江山”同樣出色。

除了年度收益率之外，巴菲特的致股東信當(dāng)中最引人矚目的莫過(guò)于其重倉(cāng)股的構(gòu)成。在2021年的十大重倉(cāng)股中，巴菲特保持了相當(dāng)程度的持倉(cāng)穩(wěn)定性，其中第四大重倉(cāng)股可口可樂(lè)已經(jīng)持有長(zhǎng)達(dá)40年，堪稱長(zhǎng)線投資的典范;而第一重倉(cāng)股蘋(píng)果公司，從2016年首度重倉(cāng)之后，也一直持有未動(dòng)。這種以年計(jì)算的投資周期，反映出巴菲特長(zhǎng)期投資的定力，同時(shí)還有看準(zhǔn)價(jià)值的眼力。事實(shí)上，對(duì)于廣大美股投資者來(lái)說(shuō)，看得到巴菲特的重倉(cāng)股，也有機(jī)會(huì)在和他成本接近的區(qū)間買(mǎi)入，但長(zhǎng)期持股的定力卻是“知易行難”。因此要實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期投資的“穩(wěn)中有進(jìn)”，定力在某種程度上比選股的眼力還重要。

去年和今年初伯克希爾公司的穩(wěn)健表現(xiàn)，說(shuō)明了巴菲特價(jià)值投資理念的有效性。而這種價(jià)值投資理念，并不意味著重倉(cāng)股一成不變的。過(guò)去半個(gè)世紀(jì)，巴菲特旗下重倉(cāng)股就經(jīng)歷了多次“換血”，重倉(cāng)持有的行業(yè)也不斷變化。在1979年的前13大重倉(cāng)股中，傳媒占了6席，幾乎是半壁江山;1989年前五大重倉(cāng)股當(dāng)中，金融股占了三席;1999年前五大重倉(cāng)股則出現(xiàn)了兩個(gè)消費(fèi)品行業(yè)公司;2009年的前13大重倉(cāng)股覆蓋行業(yè)更多元，金融、醫(yī)療、消費(fèi)等都雀屏中選，而早期重倉(cāng)的傳媒行業(yè)則徹底淡出。2019年的時(shí)候，在多家金融股入選重倉(cāng)股的同時(shí)，蘋(píng)果公司作為科技股的代表地位越來(lái)越重要，三家航空股也名列其中。而兩年之后，除了航空股因?yàn)橐咔橐蛩赝顺鲋螅袠I(yè)構(gòu)成則相對(duì)穩(wěn)定。從過(guò)去四十多年的重倉(cāng)股變遷來(lái)看，巴菲特的價(jià)值投資實(shí)際上也是“穩(wěn)中有變”，力求尋找性價(jià)比更高的行業(yè)龍頭進(jìn)行配置。巴菲特在保持一定的持股穩(wěn)定度的同時(shí)，也不被過(guò)去成功的光環(huán)所限，這種不斷突破自我的精神，值得所有投資者細(xì)細(xì)揣摩。

雖然巴菲特的投資生涯獲得了巨大成功，但不少國(guó)內(nèi)投資者仍然認(rèn)為，“股神”的光環(huán)來(lái)到中國(guó)市場(chǎng)將會(huì)水土不服。但巴菲特兩個(gè)投資中國(guó)公司的案例，迄今為止都取得了巨大的成功，無(wú)論是2007年已經(jīng)獲利了結(jié)的中石油還是已經(jīng)持有超過(guò)13年的比亞迪，都帶來(lái)了豐厚的收益。其中，比亞迪目前已經(jīng)是巴菲特的十大重倉(cāng)股之一，在去年大漲之后仍然持股不動(dòng)，顯示巴菲特仍然看好這家公司的投資價(jià)值，尤其是相比A股有折價(jià)的H股。這實(shí)際上也給了中國(guó)投資者巨大的信心，在A股和港股中尋找符合價(jià)值投資原則的品種，仍然有復(fù)制比亞迪投資奇跡的可能。

過(guò)去美股指數(shù)的長(zhǎng)牛，為巴菲特投資神話提供了誕生的土壤。而近年來(lái)A股也大有復(fù)制美股慢牛之勢(shì)，上證指數(shù)最近兩年的波動(dòng)率顯著收窄，重心逐漸上行，真正具有長(zhǎng)線投資潛力的行業(yè)龍頭不斷浮現(xiàn)。筆者相信，未來(lái)A股一定會(huì)出現(xiàn)“新巴菲特”，穩(wěn)中有進(jìn)的長(zhǎng)期主義將在A股不斷展現(xiàn)出價(jià)值。（本文提及個(gè)股僅做舉例分析，不做投資建議。）