姜科任 楊居優(yōu)

（1.中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院，北京 100872）

（2.中央財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，北京 100081）

黨的十九大公報中提道：“我國經(jīng)濟已由高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段”。社會主義現(xiàn)代化國家發(fā)展的道路是以國民經(jīng)濟優(yōu)質(zhì)發(fā)展為基礎(chǔ)，金融作為實體經(jīng)濟的重要支撐，要實現(xiàn)更好地為實體經(jīng)濟服務(wù)的目標，金融行業(yè)就需要不斷地自我提升。在金融機構(gòu)的日常運營和發(fā)展過程中，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)占據(jù)金融機構(gòu)各類型業(yè)務(wù)比例很大。本文在梳理銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展歷程的基礎(chǔ)上，結(jié)合資管新規(guī)對商業(yè)銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的分析，給出銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展的策略以及對投資者購買銀行理財產(chǎn)品的相關(guān)建議。

一、銀行資管市場發(fā)展歷程

銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的發(fā)展大致可以分為四個階段，從探索摸索、興起到大資管階段，再到目前逐步規(guī)范。

（一）探索摸索階段

2002年-2007年為銀行資產(chǎn)管理行業(yè)的探索階段，此階段銀行理財產(chǎn)品主要以保本保收益產(chǎn)品為主。第一款真正意義上的理財產(chǎn)品由中國光大銀行于2002年9月公開發(fā)行，隨后各大銀行開始紛紛效仿。與此同時，中國銀監(jiān)會于2005年相繼出臺了針對銀行個人理財業(yè)務(wù)、風(fēng)險管理的相關(guān)規(guī)范性文件，這一系列舉措的出臺，使得銀行理財業(yè)務(wù)得到了積極的發(fā)展。

（二）興起階段

2008年-2012年為銀行資產(chǎn)管理行業(yè)興起階段。受2008年全球金融危機影響，為穩(wěn)定社會經(jīng)濟發(fā)展，監(jiān)管部門重點對房地產(chǎn)、融資平臺等企業(yè)實行嚴格信貸約束。繼而市場表外融資需求激增，銀行資產(chǎn)管理行業(yè)由此開始興起。在該階段，商業(yè)銀行資管產(chǎn)品逐漸向“通道”方向拓展，銀信合作關(guān)系日益完善，間接為各行業(yè)提供融資服務(wù)。在產(chǎn)品方面則存在期限錯配、對投資者進行剛性兌付等情況，銀行理財市場朝著影子銀行的方向發(fā)展。

（三）大資管階段

2013年資管新規(guī)前為大資管階段。該階段市場監(jiān)管相對寬松，通道業(yè)務(wù)日益多元化，交易結(jié)構(gòu)也日趨復(fù)雜。大多數(shù)商業(yè)銀行對資產(chǎn)管理產(chǎn)品都采取剛性兌付的模式，逐漸變成了類存款產(chǎn)品。而且資管產(chǎn)品投資非標準化債權(quán)資產(chǎn)，交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜，目的在于變相貸款給風(fēng)險較高、較密集的房地產(chǎn)、地方融資平臺等企業(yè)，導(dǎo)致風(fēng)險不斷積聚。

（四）逐步規(guī)范階段

二零一八年四月二十七日，人民銀行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會聯(lián)合外匯管理局等國家監(jiān)管機關(guān)同時發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（簡稱《資管新規(guī)》），有關(guān)國內(nèi)金融監(jiān)管組織相繼發(fā)布了銀行業(yè)、信托業(yè)、證券業(yè)資管業(yè)務(wù)細則，促進資產(chǎn)管理行業(yè)逐步回歸本原。

二、銀行資管業(yè)務(wù)高速發(fā)展的原因和幾個存在的主要問題

特定的經(jīng)濟社會歷史背景造就了中國資本管理業(yè)務(wù)的高速發(fā)展。具體可以從三個維度來分析。

以資金供給者維度來看，經(jīng)濟的高速增長以及居民可支配收入的不斷提高，絕大多數(shù)的居民必然會將手中的財富用于保值增值，相較于儲蓄，此時收益率更高、期限更靈活的銀行理財成為廣大居民的選擇。這種旺盛的需求，必然會刺激到銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，推動了其快速發(fā)展。

從銀行維度來看，由于國家監(jiān)管機關(guān)在傳統(tǒng)的信貸業(yè)務(wù)上已經(jīng)對商業(yè)銀行做出了很多規(guī)定，而且還有具體的監(jiān)管指標，使得商業(yè)銀行往往沒有相應(yīng)的存款或者資本作為基礎(chǔ)發(fā)放貸款，更是不允許直接向政策受限企業(yè)發(fā)放貸款。而商業(yè)銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)則有利幫助商業(yè)銀行以個人理財產(chǎn)品的形式“吸儲”，之后再利用所籌集的資金認購其他金融產(chǎn)品，這些金融產(chǎn)品繞開監(jiān)管，直接投向投資受限對象，幫助銀行實現(xiàn)監(jiān)管套利。

對于資金需求者來說，由于各種因素的影響，如銀行內(nèi)部的信貸配給、企業(yè)自身經(jīng)營風(fēng)險等情況，使很多企業(yè)無法通過正常信貸渠道獲得資金。而銀行理財?shù)陌l(fā)展很大程度上緩解了部分企業(yè)融資難的問題，銀行通過其資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，將募集到的資金通過銀信、銀證、銀基等方式繞開監(jiān)管，變相放貸到這部分融資難的企業(yè)上，解決了受限企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營上的窘境。

由此可見銀行資管業(yè)務(wù)對資金供給者、資金需求方、銀行都是有利的事情，然而這必然導(dǎo)致理財市場的狂飆猛進，同時其背后的風(fēng)險堆積也逐漸顯現(xiàn)出來。

三、銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的主要運作模式

銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的運作模式根據(jù)不同歷史發(fā)展階段和政策背景，主要經(jīng)歷了不同運作模式，以下簡單的介紹三種模式。

（一）一對一模式

一對一模式在銀行理財產(chǎn)品發(fā)展的初期階段非常常見，可簡單地理解為獨一的理財產(chǎn)品對應(yīng)著獨一的資金投入，主要投資于固定收益類工具。其好處是資本運營、融資標的管理比較簡便，同時理財期限和標的資產(chǎn)期限周期吻合程度相對較高，而且消息發(fā)布過程也比較簡單透明。但是其弊端則不言而喻，產(chǎn)品設(shè)計上不夠靈活，投資收益相對較低。

（二）資金池模式

銀行利用動態(tài)管理的方法保證了資金來源的充裕和運營的穩(wěn)定性，即資本池管理模式。換句話說，可以簡單地理解為企業(yè)通過滾動發(fā)售各種不同到期日的理財商品，以達到不斷籌措資本，并統(tǒng)一投資的目的。該模式特征顯著：剛性兌付、期限錯配等。然而在長期的操作過程中，逐漸形成了期限嚴重錯配、信息嚴重不透明、銀行風(fēng)險積聚等一系列突出問題。

（三）通道類模式

該模式即銀行通過其資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)將募集到的資金與信托、基金、銀行同業(yè)等進行合作，通過購買信托、基金等公司設(shè)計的信托計劃，或資管產(chǎn)品，間接向資金需求方提供資金，該模式規(guī)避了監(jiān)管的約束，實現(xiàn)了資產(chǎn)轉(zhuǎn)移出表的目的。

四、銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)存在的問題

銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)主要存在剛性兌付、期限錯配、資管模式簡單等問題，以下簡單介紹。

（一）剛性兌付問題

剛性兌付可以理解為保本理財，銀行在銷售資產(chǎn)管理產(chǎn)品時就承諾到期收益率，即使在資產(chǎn)管理過程中出現(xiàn)損失，銀行也會在到期日來為投資者兜底，保本理財是商業(yè)銀行獲客成本最低的方式，在商業(yè)銀行探索資產(chǎn)管理產(chǎn)品初期，理財資金主要投資于國債、同業(yè)拆借等風(fēng)險極低的種類，因此剛性兌付問題并不尖銳。隨著銀行資產(chǎn)管理市場的不斷擴張，產(chǎn)品種類、投資模式不斷豐富，剛性兌付使商業(yè)銀行無法將資產(chǎn)端的風(fēng)險轉(zhuǎn)移到資金端的問題逐漸暴露，一旦資產(chǎn)端出現(xiàn)問題，極易將風(fēng)險積聚在銀行體系內(nèi)，帶來了潛在的系統(tǒng)性風(fēng)險。

（二）期限錯配問題

期限錯配也叫循環(huán)發(fā)售，就是把一個長期項目拆分成若干個短期項目，實現(xiàn)資金不斷的循環(huán)，其通常與資金池模式搭配使用。作為投資人，不期望選用鎖定年限過長的理財類投資產(chǎn)品，但作為長期融資需求者，卻期望使用的融資年限越長越好，所以資產(chǎn)管理機構(gòu)一般選用資金池模式，滾動推出短期理財投資產(chǎn)品，從而實現(xiàn)資金供給者與資金需求者之間需求的動態(tài)平衡。期限錯配具有極大的潛在風(fēng)險，宏觀經(jīng)濟環(huán)境惡化，實體經(jīng)濟出現(xiàn)困難，無法從資金需求者手中收回本息時，商業(yè)銀行又需要面對剛性兌付，進而造成銀行風(fēng)險自身積聚，甚至引發(fā)流動性危機，最終形成系統(tǒng)性風(fēng)險的隱患。

五、資管新規(guī)核心要點概述

二零一八年四月二十七日，人民銀行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會聯(lián)合外匯交易管理部發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（下文又稱“資管新規(guī)”），隨后相關(guān)細則也陸續(xù)出臺。希望利用該標準和細則約束金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。在規(guī)范之下，同類資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的監(jiān)管標準得到統(tǒng)一，這類規(guī)范有效防止和遏制了金融風(fēng)險。資管新規(guī)的五大要點為：第一，對資管業(yè)務(wù)定義進行明確。委托代理關(guān)系是資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的實質(zhì)，金融機構(gòu)僅作為金融服務(wù)商，在幫助投資者的財產(chǎn)進行投資和管理的過程中賺取服務(wù)管理費用，投資者在享受損益的同時也需要承擔其中的風(fēng)險。第二，打破了剛性兌付。資管新規(guī)點明四類剛性兌付的情況。第三，資金池操作及期限錯配被明令禁止，再無期限小于90天的封閉式產(chǎn)品發(fā)售，全面提升金融機構(gòu)風(fēng)險防控水平。第四，消除多層嵌套，清理通道業(yè)務(wù)，壓縮套利空間。第五，加強“非標”資產(chǎn)管理，抑制影子銀行。

整體來講，資管新規(guī)使用統(tǒng)一的監(jiān)管原則防范系統(tǒng)性風(fēng)險，促進金融業(yè)輔助實體經(jīng)濟更好更健康的發(fā)展。

六、資管新規(guī)對商業(yè)銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的影響

資管新規(guī)及相關(guān)細則是新時代資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的綱領(lǐng)性文件，隨著過渡期的結(jié)束，資管新規(guī)對銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)產(chǎn)生了深遠的影響。

（一）銀行理財資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模下降

以往，銀行在銷售理財產(chǎn)品時往往特意或不經(jīng)意向客戶承諾該理財產(chǎn)品保本保收益，但是由于資管新規(guī)的推出，保本理財已經(jīng)逐步淡出了資管理財市場，凈值型理財占據(jù)非保本理財?shù)慕^大多數(shù)。從普通投資人視角出發(fā)，非保本理財缺乏吸引力，首先因為真實的收益率無法被保證和提前知曉，自負盈虧的理念投資者短時間無法接受。其次投資周期拉長，封閉式產(chǎn)品最低投資期限為90天，中國大多數(shù)理財產(chǎn)品投資者都偏保守，希望產(chǎn)品短周期性，高流動性。在打破非保本理財剛對的過程中，部分投資者會將目光轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性存款上，預(yù)計日后會在銀行理財占比中有所提升。

（二）銀行理財對非標資產(chǎn)、通道投資停止，盈利能力下降

非標類資產(chǎn)投資主要包括權(quán)益類資產(chǎn)、明股實債類資產(chǎn)、和股權(quán)類資產(chǎn)等，這類“類信貸”業(yè)務(wù)，一般期限較長，短則3-5年，長則10年。而由于資管新規(guī)規(guī)定“資管產(chǎn)品直接或者間接投資于標準化債權(quán)類資產(chǎn)的，非標準化在前類資產(chǎn)的終止日不得晚于封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的到期日或開放式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的最近一次開放日”，目前銀行理財產(chǎn)品中資金管理期限在一年之內(nèi)的占據(jù)絕大多數(shù)，而在新規(guī)之下銀行的理財產(chǎn)品部門還需要把底層風(fēng)險信息傳遞給投資人，以便投資人對底層風(fēng)險信息分析與參考。也因此可以做出結(jié)論，非標準化資產(chǎn)業(yè)務(wù)的發(fā)行規(guī)模將會減少，短期銷售也會遇到困難。并且資管機構(gòu)不得從事通道業(yè)務(wù)，從而影響銀行盈利能力。

七、對銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展的策略

在資管新規(guī)和理財新規(guī)出臺后，銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)需要完成以下幾大任務(wù)。

一是根據(jù)資管新規(guī)需要成立銀行理財分公司，來進行資產(chǎn)管理經(jīng)營。鑒于資產(chǎn)管理行業(yè)屬持牌照運營的金融特許行業(yè)，金融機構(gòu)牌照將成為行業(yè)準入基礎(chǔ)，其也將成為稀缺資源。而鑒于中小商業(yè)銀行的實力尚微，可以考慮綜合手段如合資設(shè)立子公司、取得代理銷售或委托資質(zhì)。若能早日摸索出上述有效模式，將獲得市場競爭的先發(fā)優(yōu)勢。

二是響應(yīng)資管新規(guī)規(guī)范，明晰新形勢下的銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展方向。資管新規(guī)要求銀行徹底放棄傳統(tǒng)的資金池模式，同時探索標準資產(chǎn)投資及非標準模式。對于過渡期內(nèi)及之后，尤其需要探討，怎樣把非標準資產(chǎn)投資轉(zhuǎn)換為標準資產(chǎn)投資。

三是構(gòu)建以客戶為中心的產(chǎn)品體系，加大投資者教育工作，做好投資者風(fēng)險偏好的分層工作。商業(yè)銀行可從如下兩個方面來克服：第一，提高一線理財客戶經(jīng)理的知識水平和服務(wù)能力，進而加強投資者教育工作。與此同時，通過科學(xué)的測評手段，深入了解投資者的風(fēng)險承受能力，以期為未來將合適的理財產(chǎn)品匹配給合適的投資者打下堅實基礎(chǔ)。第二，打造以客戶為中心的產(chǎn)品體系，對投資者按照不同的風(fēng)險能力承受層級進行匹配，致力于推薦給投資者更加合適的理財產(chǎn)品。

四是全面提升銀行系資產(chǎn)管理能力，培養(yǎng)綜合素質(zhì)更強知識更扎實的投資經(jīng)理人，進行自上而下的行業(yè)研究，優(yōu)化投資邏輯、行業(yè)分析等方面實現(xiàn)驅(qū)動投資，發(fā)掘潛在投資價值。在資產(chǎn)類別上，要加大標準資產(chǎn)投資、提升投研能力。另外通過綜合投資多種類別資產(chǎn)，為客戶構(gòu)建各種風(fēng)險等級的理財產(chǎn)品，切實滿足不同風(fēng)險承受能力客戶的理財需求，并通過組合投資來分散風(fēng)險。

八、對投資者購買理財產(chǎn)品的建議

建議投資者在配置理財產(chǎn)品時，根據(jù)自己的風(fēng)險偏好、預(yù)期收益和流動性安排，并對現(xiàn)行階段宏觀趨勢、政策導(dǎo)向、行業(yè)機遇等方面進行總體研判，進行長周期投資和短周期投資配置。

（一）長周期投資：避免擇時陷阱，降低投資風(fēng)險，實現(xiàn)資產(chǎn)的復(fù)利效應(yīng)

長期投資主要是以價值作為買賣的依據(jù)，由選擇時機改為選擇價值。許多投資人的初衷是為了價值投資，但是在實際操作中，卻會誤入波段操作的陷阱，把不必要的精力放到分析買賣時機上。堅持配置的長期有效性并適當忽略波動的無序性可以避開擇時陷阱，專注于企業(yè)的價值，約束追漲殺跌的行為。關(guān)于對中短期市場的研判，投資人必須充分考慮多種影響因素都存在邊際變化，投資人因此很難判斷買入的時機是否是最低點。但是通過長期持有的方式，可以用時間熨平買入時位于較高點的風(fēng)險，獲利的概率大于短期持有。

（二）短周期投資：順應(yīng)市場周期而行，增厚收益

長周期投資較為依賴對市場長期趨勢和產(chǎn)業(yè)政策、貨幣政策等因素的判斷，通過時間的推移獲得超過市場基準的超額收益。長周期投資通常忽略中短期階段性的投資機會，在短期內(nèi)表現(xiàn)平平，容易導(dǎo)致投資體驗不佳。因此，在長周期投資的基礎(chǔ)上，在中短期市場內(nèi)利用方向性較強的私募基金產(chǎn)品捕捉市場階段性投資機會，可以降低投資組合帶來的損失，增厚投資收益。