周丹婷

［摘 要］創(chuàng)業(yè)投資在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、支持中小企業(yè)、孵化科技創(chuàng)新等方面發(fā)揮著重要的作用，然而純市場化的創(chuàng)業(yè)投資不能完全解決早期創(chuàng)業(yè)公司的融資問題，造成“市場失靈”。在此背景下，為解決“市場失靈”問題的政府引導(dǎo)基金應(yīng)運(yùn)而生。本文介紹政府引導(dǎo)基金的發(fā)展現(xiàn)狀，并從政府引導(dǎo)基金對企業(yè)創(chuàng)新的影響、對區(qū)域創(chuàng)新績效的影響、對私人資本的引導(dǎo)效果及政府引導(dǎo)基金投資績效評價(jià)體系的構(gòu)建四個方面對目前關(guān)于政府引導(dǎo)基金運(yùn)作效果的研究進(jìn)行歸納總結(jié)。

［關(guān)鍵詞］創(chuàng)業(yè)投資；政府引導(dǎo)基金；投資績效

［中圖分類號］F20文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A

隨著大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新時(shí)代的到來，創(chuàng)業(yè)資本流通速度加快，創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)加速成長，我國創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入了VC2.0時(shí)代。創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)迎來時(shí)代發(fā)展機(jī)遇，也遇到了新挑戰(zhàn)。雖然創(chuàng)業(yè)投資的繁榮發(fā)展為初創(chuàng)企業(yè)早期融資問題提供了解決方案，然而，創(chuàng)業(yè)投資市場上的資金是有限的，并不能完全填補(bǔ)早期創(chuàng)業(yè)公司的“融資缺口”，以市場為導(dǎo)向的創(chuàng)業(yè)投資并不能完全解決早期創(chuàng)業(yè)公司的融資問題。也就是說，創(chuàng)業(yè)融資導(dǎo)致“市場失靈”，因此政府有必要引導(dǎo)創(chuàng)業(yè)投資，解決創(chuàng)業(yè)早期融資的問題。

政府引導(dǎo)基金，是指由政府設(shè)立并按市場化方式運(yùn)作的政策性基金，本質(zhì)上是“基金的基金”或“母基金”。其意圖在于借政府資本引導(dǎo)社會資金進(jìn)入創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域，以此提升區(qū)域整體創(chuàng)新水平，從而推動區(qū)域產(chǎn)業(yè)升級和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。目前我國政府引導(dǎo)基金主要分為PPP類引導(dǎo)基金、創(chuàng)投類引導(dǎo)基金和產(chǎn)業(yè)類引導(dǎo)基金。其中PPP類引導(dǎo)基金主要是針對基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，對區(qū)域創(chuàng)新能力的直接影響較小，創(chuàng)投類引導(dǎo)基金和產(chǎn)業(yè)類引導(dǎo)基金能夠彌補(bǔ)市場在科技創(chuàng)新資金支持方面的失靈，對科技創(chuàng)新起到一個重要的支持作用。

1 政府引導(dǎo)基金發(fā)展現(xiàn)狀

1.1 政府引導(dǎo)基金分布不平衡

據(jù)清科數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計(jì)，截至2022年，我國政府引導(dǎo)基金數(shù)量達(dá)1779支，目標(biāo)規(guī)模達(dá)98862億元。然而縱觀全國31個省（自治區(qū)、直轄市），地區(qū)政府引導(dǎo)基金分布不平衡現(xiàn)象顯而易見?，F(xiàn)有政府引導(dǎo)基金分布格局與地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)程度密切相關(guān)，政府引導(dǎo)基金目標(biāo)規(guī)模位居前列的北京、廣東、江蘇、浙江、山東、上海經(jīng)濟(jì)也更為發(fā)達(dá)，貴州近十年經(jīng)濟(jì)增速名列前茅；相應(yīng)的，經(jīng)濟(jì)較落后的地區(qū)政府引導(dǎo)基金規(guī)模相對較小。

1.2 政府引導(dǎo)基金“一地一策”特點(diǎn)突出

目前中國政府引導(dǎo)基金按照基金級別分為國家級、省級、地市級和區(qū)縣級四類，其中國家級數(shù)量最少，僅在北京、上海、江蘇、浙江、福建、廣東六地設(shè)立共38支；地市級數(shù)量最多，全國共779支，占政府引導(dǎo)基金近一半數(shù)量?？梢?，地方性引導(dǎo)基金是我國政府引導(dǎo)基金的主力軍。地方性引導(dǎo)基金往往會在設(shè)立初期通過出臺政策文件完成全套運(yùn)作模式設(shè)計(jì)，該模式設(shè)計(jì)會根據(jù)屬地經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際情況和內(nèi)在需求產(chǎn)生差異，模式設(shè)計(jì)的內(nèi)容既包括對政府引導(dǎo)基金和創(chuàng)投基金出資結(jié)構(gòu)和資金地位的設(shè)定，也包括投資地域、投資企業(yè)、投資領(lǐng)域的限制，還包括引導(dǎo)基金對創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的保障機(jī)制、讓利方式等進(jìn)行設(shè)定。因此，中國政府引導(dǎo)基金具有“一地一策”的鮮明特點(diǎn)。

正是由于政府引導(dǎo)基金的區(qū)域分布和一地一策特征，現(xiàn)有政府引導(dǎo)基金相關(guān)的研究各具特點(diǎn)，對政府引導(dǎo)基金運(yùn)作效果的研究結(jié)果也多有不一，對現(xiàn)有相關(guān)研究進(jìn)行梳理具有重要指導(dǎo)意義。根據(jù)評價(jià)維度，本文將現(xiàn)有研究分為政府引導(dǎo)基金對企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響、對區(qū)域創(chuàng)新績效的影響、對私人資本的撬動效果以及如何建立政府引導(dǎo)基金評價(jià)體系四個方面。

2 政府引導(dǎo)基金對企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響

學(xué)界普遍認(rèn)為政府引導(dǎo)基金支持的創(chuàng)投與私人創(chuàng)投對企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出的影響具有異質(zhì)性，包括對不同成長階段的企業(yè)有差異，或?qū)Σ煌赜虻钠髽I(yè)有明顯的差異等。程聰慧等提出因激勵效應(yīng)假說、累積效應(yīng)假說和遲滯效應(yīng)假說，受到政府引導(dǎo)基金支持的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出優(yōu)于沒有受到政府引導(dǎo)基金支持的，且受政府引導(dǎo)基金支持次數(shù)越多，創(chuàng)新產(chǎn)出越多［1］。王晗等通過零膨脹負(fù)二項(xiàng)分布模型進(jìn)行實(shí)證，發(fā)現(xiàn)政府引導(dǎo)基金參股的創(chuàng)投基金對企業(yè)創(chuàng)新的影響與私人基金無明顯差異；若區(qū)分企業(yè)發(fā)展階段，則對于成熟期企業(yè)，政府引導(dǎo)基金參股的創(chuàng)投基金對企業(yè)創(chuàng)新具有更優(yōu)的效果［2］。董建衛(wèi)等對政府引導(dǎo)基金影響企業(yè)創(chuàng)新的機(jī)制進(jìn)行深入分析，發(fā)現(xiàn)是因?yàn)檫x擇效應(yīng)而非處理效應(yīng)，政府引導(dǎo)基金本地投資更有利于企業(yè)創(chuàng)新［3］。

3 政府引導(dǎo)基金對區(qū)域創(chuàng)新績效的影響

目前有關(guān)政府引導(dǎo)基金對區(qū)域創(chuàng)新績效的影響整體分為三類，第一類是認(rèn)為政府引導(dǎo)基金對區(qū)域創(chuàng)新績效具有積極影響［4］。首先，政府引導(dǎo)基金能夠向市場釋放積極信號；其次，政府引導(dǎo)基金帶有強(qiáng)烈的政府背景，企業(yè)可以在投資過程中獲得諸多便利和節(jié)約投資成本，提高了企業(yè)的投資效率；最后，政府引導(dǎo)基金的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償模式和適度讓利模式可以降低私人資本的風(fēng)險(xiǎn)。綜合這三個方面，政府引導(dǎo)基金能夠撬動大量社會資本進(jìn)入具有政策導(dǎo)向的科技型企業(yè)的早期投資階段，有助于提高區(qū)域創(chuàng)新能力。第二類是認(rèn)為政府引導(dǎo)基金對區(qū)域創(chuàng)新績效具有消極影響［5］。政府引導(dǎo)基金的獨(dú)特政策屬性帶來的優(yōu)勢可能會擠出社會資本，同時(shí)政府引導(dǎo)基金具有市場化運(yùn)營程度較低的特點(diǎn)，可能會導(dǎo)致逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)。因此，政府引導(dǎo)基金不能實(shí)現(xiàn)撬動大量社會資本從而提高區(qū)域創(chuàng)新績效的目的。第三類是認(rèn)為政府引導(dǎo)基金對區(qū)域創(chuàng)新績效沒有明顯影響［6］。不同的研究結(jié)論可能與樣本所屬地域、時(shí)間等因素相關(guān)。

此外，政府引導(dǎo)基金具有多種運(yùn)作模式，如我國的深圳模式、上海模式、江蘇模式、美國的SBIC計(jì)劃、以色列的YOZMA基金以及澳大利亞的政府—社會合作等，在募、投、管、退四個方面均存在差異，目前鮮少有基于不同運(yùn)作模式進(jìn)行的政府引導(dǎo)基金對區(qū)域創(chuàng)新績效的影響研究［7］。

4 政府引導(dǎo)基金對私人資本的引導(dǎo)作用

研究者們在政府引導(dǎo)基金對區(qū)域創(chuàng)新績效的基礎(chǔ)上進(jìn)行了更加細(xì)微的研究，深入至政府引導(dǎo)基金對私人資本的引導(dǎo)作用。董建衛(wèi)等發(fā)現(xiàn)政府引導(dǎo)基金聯(lián)合私人資本共同投資可以起到引導(dǎo)作用，單獨(dú)投資對私人資本無明顯影響。從引導(dǎo)資金進(jìn)入早期投資階段來看，政府引導(dǎo)基金對民營創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)的引導(dǎo)作用較為顯著；從引導(dǎo)資金進(jìn)入高科技企業(yè)來看，政府引導(dǎo)基金對國有創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和民營創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)的引導(dǎo)作用均不顯著［8］。楊敏利等發(fā)現(xiàn)政府引導(dǎo)基金的引導(dǎo)效應(yīng)具有明顯的地區(qū)差異，在創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展成熟的省份，政府引導(dǎo)基金會擠出私人資本，在創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展落后的省份，政府引導(dǎo)基金具有積極的引導(dǎo)作用［9］。徐明考察了政府引導(dǎo)基金對社會資本的引導(dǎo)作用及其制約條件，認(rèn)為引導(dǎo)基金對風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避屬性使其鮮少介入企業(yè)發(fā)展的早期階段，出現(xiàn)“投資期限錯配”現(xiàn)象，嚴(yán)重限制了政府引導(dǎo)基金對社會資本的引導(dǎo)作用［10］。

5 政府引導(dǎo)基金投資績效評價(jià)

為科學(xué)評價(jià)政府引導(dǎo)基金運(yùn)作效果，并為后續(xù)政府引導(dǎo)基金改進(jìn)與設(shè)立提供參考，眾多學(xué)者對政府引導(dǎo)基金的投資績效評價(jià)體系進(jìn)行研究。學(xué)者對政府引導(dǎo)基金的投資績效評價(jià)多為自上而下，于政府引導(dǎo)基金的政策法規(guī)之下明確投資績效評價(jià)維度，多數(shù)研究是從政策目標(biāo)、經(jīng)濟(jì)目標(biāo)和管理目標(biāo)三大方向選取績效評價(jià)指標(biāo)。

李洪江指出可采用政策產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向指標(biāo)、政策支持方向指標(biāo)、杠桿效應(yīng)指標(biāo)、基金價(jià)值指標(biāo)及風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)構(gòu)建評價(jià)體系［11］。劉春曉等基于政府引導(dǎo)基金投后管理需求通過平衡計(jì)分卡原理設(shè)計(jì)了政府引導(dǎo)基金參股基金的績效評價(jià)體系［12］。向贇等以政府引導(dǎo)基金涉及的相關(guān)行為主體為依據(jù)，從引導(dǎo)基金的決策情況、管理情況、產(chǎn)出情況、社會效益、經(jīng)濟(jì)效益、可持續(xù)性影響和服務(wù)滿意度七大方面構(gòu)建20個二級指標(biāo)、39個三級指標(biāo)對政府引導(dǎo)基金的投資績效進(jìn)行評價(jià)，并在此基礎(chǔ)上采用直覺模糊層次分析法進(jìn)行改進(jìn)［13］。

6 結(jié)語

目前我國政府引導(dǎo)基金存在區(qū)域發(fā)展不均衡及一地一策的特點(diǎn)，這使得各地區(qū)政府引導(dǎo)基金的運(yùn)作效果評價(jià)成為政府引導(dǎo)基金發(fā)展過程中的重要研究主題。

就研究結(jié)論而言，在一致性方面，政府引導(dǎo)基金對企業(yè)創(chuàng)新的影響結(jié)果大多表現(xiàn)為積極作用，而政府引導(dǎo)基金對區(qū)域創(chuàng)新績效、私人資本的影響是積極作用還是消極作用至今仍未有較為統(tǒng)一的學(xué)術(shù)結(jié)論，眾多研究結(jié)果具有差異性的原因主要在于不同研究時(shí)期政府引導(dǎo)基金的發(fā)展階段不同、未區(qū)分政府引導(dǎo)基金的細(xì)節(jié)運(yùn)作方式等。在深入性方面，關(guān)于政府引導(dǎo)基金運(yùn)作效果究竟受到何種因素影響的研究鮮少，如不同政府引導(dǎo)基金的運(yùn)作模式類型，政府引導(dǎo)基金的地域分布等如何影響政府引導(dǎo)基金運(yùn)作效果；且鮮少有學(xué)者研究政府引導(dǎo)基金對區(qū)域創(chuàng)新績效、私人資本的影響機(jī)制。最后，我國政府引導(dǎo)基金雖發(fā)展二十余年，但如何科學(xué)有效地評價(jià)政府引導(dǎo)基金的運(yùn)作效果仍然沒有共識，政府引導(dǎo)基金的投資績效評價(jià)體系的構(gòu)建對于復(fù)盤我國政府引導(dǎo)基金發(fā)展以及展望未來政府引導(dǎo)基金改進(jìn)方向至關(guān)重要，亟待關(guān)注。

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