玄鐵

中國(guó)經(jīng)濟(jì)第二季增速低于市場(chǎng)預(yù)期，A 股、港股同步下行，唱空聲音甚囂塵上。筆者認(rèn)為，短期大盤縮量調(diào)整，前期熱門股下跌風(fēng)險(xiǎn)加大。

經(jīng)濟(jì)超預(yù)期才有超配置收益

對(duì)于本周出爐的經(jīng)濟(jì)增速數(shù)據(jù)，中國(guó)官方觀點(diǎn)是“極具含金量”，北向資金則認(rèn)為遠(yuǎn)低于預(yù)期。截至周四，滬綜指和香港中企指數(shù)一周跌幅分別為2.11%和2.97%，皆在年線下方徘徊。標(biāo)普500截至周三上漲1.34%，頻創(chuàng)年內(nèi)新高。中國(guó)股市遠(yuǎn)遜于美股，并非中國(guó)經(jīng)濟(jì)比較優(yōu)勢(shì)下降，而是預(yù)期轉(zhuǎn)差。

通常來說，宏觀經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利增速超預(yù)期，才有機(jī)構(gòu)超配置帶來的流動(dòng)性溢價(jià)。自從2020 年新冠疫情暴發(fā)以來，中國(guó)GDP 增速以2020 年和2021 年首季的均值最高，為11.8%，這是強(qiáng)刺激政策之果。2022 年和2023 年第二季GDP 同比增速分別為0.4% 和6.3%，兩季均值為3.35%，創(chuàng)1990 年以來最低。鑒于過去三年經(jīng)濟(jì)托市政策頻現(xiàn)，市場(chǎng)開始擔(dān)憂刺激效應(yīng)邊際遞減。

押注中國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)復(fù)蘇的短線客開始撤離，北向資金上周凈流入為342.46億，周二、周三和周四分別凈流入-63.04 億、-25.46 億元和24.31 億元，資金大進(jìn)大出，凸顯市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)冷。

相比之下，市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)第二季增速的預(yù)期極其樂觀，亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測(cè)為2.4%，若加上去年同期的1.8%，兩年單季均值為2.1%。美股長(zhǎng)期多頭西格爾日前高呼，“美國(guó)現(xiàn)在是金發(fā)女郎經(jīng)濟(jì)?！?h3>美股科技藍(lán)籌權(quán)重形同爆表

上半年，華爾街擔(dān)憂美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退，賣股買債是主流配置。如今，空頭回補(bǔ)倉(cāng)位，美股逼空式加速上揚(yáng)。據(jù)高盛統(tǒng)計(jì)，以名義價(jià)值計(jì)算，上周美國(guó)宏觀產(chǎn)品（指數(shù)+ETF）的空頭回補(bǔ)為2020年11月以來最大。美銀數(shù)據(jù)顯示，6月份流入全球股市的資金達(dá)450億美元，創(chuàng)去年3月以來新高。

跟紅頂白，是趨勢(shì)投資的不二法門，在過去13年里，這是美股最牛策略。當(dāng)下，美股進(jìn)入13年藍(lán)籌泡沫牛市的加速期，多方紅得發(fā)紫，贏家加碼押注的賭場(chǎng)效應(yīng)一再發(fā)酵。A股仍在2007年10月以來的殺估值熊市的末期，空頭綠意如墨，輸家減籌觀望的虧錢效應(yīng)彌漫。

截至周三，MSCI AC世界指數(shù)年內(nèi)漲幅和過去十年年化回報(bào)率分別為15.92% 和6.5%，扣除美股則分別為12.19%和2.37%。MSCI美國(guó)指數(shù)、MSCI中國(guó)指數(shù)和中國(guó)A 股指數(shù)年內(nèi)分別上漲19.44%、-4.98% 和-6.81%，過去十年的年化回報(bào)率分別為10.42%、0.93%和4.07%。美股顯露贏家通吃之勢(shì)，簡(jiǎn)直是1980年代日股鶴立雞群的再版。

科技藍(lán)籌牛氣沖天，納指100將于7月24日進(jìn)行特殊調(diào)權(quán)，權(quán)重股七巨頭微軟、蘋果、谷歌、英偉達(dá)、亞馬遜、特斯拉和Meta Platforms 將由7 月7 日的權(quán)重占比55%，下降至44%。此舉意在給指數(shù)牛市踩剎車：一方面，引導(dǎo)指數(shù)基金等多頭減持七巨頭，抑制權(quán)重估值泡沫過度膨脹。一方面，提前防范權(quán)重藍(lán)籌暴跌時(shí)的沖擊波。畢竟，七巨頭靜態(tài)市盈率的算術(shù)平均值和中位數(shù)分別為112.5倍和38.5倍。

美股牛市峰巔滬指苦盡甘來

緣何美股屢創(chuàng)奇跡，滬指難以逾越2007年峰值6124點(diǎn)？過去16年來，即使在“中國(guó)GDP 總量超越美國(guó)”觀點(diǎn)響徹全球之時(shí)，A股亦未享受全球流動(dòng)性溢價(jià)的紅利。今年以來，美國(guó)將美聯(lián)儲(chǔ)貨幣超發(fā)和科技藍(lán)籌估值超高演繹到極致，甚至實(shí)現(xiàn)了流動(dòng)性溢價(jià)和美企壟斷市場(chǎng)的紅利互換和互證優(yōu)勢(shì)。

美股增量資金蜂擁而至，A股則是門前冷落。滬市周四成交2812億元，為年內(nèi)次地量水平，僅高于1 月18 日的2661 億元。在存量博弈格局里，股市定價(jià)權(quán)的關(guān)鍵主導(dǎo)者是流動(dòng)性。滬市單日成交的上限在5000億元之上，大盤臨近箱頂；下限在3000億元之下，大盤構(gòu)筑箱底。如今，A股進(jìn)入地量級(jí)別的流動(dòng)性折價(jià)區(qū)域，要提防前期熱門股的均值回歸風(fēng)險(xiǎn)。

在A股230個(gè)概念板塊中，AI龍頭CPO 概念以68.51% 的年內(nèi)漲幅領(lǐng)跑，周四卻以3.68%的跌幅領(lǐng)跌，收盤價(jià)較上月峰值縮水15.7%。目前，CPO 概念靜態(tài)市盈率為42.63 倍，流通市值為11905 億元，為全部A 股流通市值的1.68%；本月成交6127 億元，為全部A股成交的5.19%，享受了最擁擠賽道帶來的流動(dòng)性溢價(jià)。不妨借鑒前期熱門股九安醫(yī)療和中遠(yuǎn)?？氐谋憩F(xiàn)，二者最新市凈率分別為0.84 倍和0.78倍，股價(jià)在上一輪炒作期的最大漲幅分別為8.2 倍和16 倍，如今較峰值分別縮水44.1% 和61.7%，追高者多數(shù)被套牢。

（文中個(gè)股僅做舉例，不做買入推薦。）