啟明

受政治局會(huì)議傳遞出來的政策利好影響，7 月25 日，上證指數(shù)跳空高開，強(qiáng)勢(shì)上揚(yáng)，一舉扭轉(zhuǎn)了此前的下跌趨勢(shì)，日線上形成了一個(gè)30 多點(diǎn)的缺口。短短幾個(gè)交易日，市場(chǎng)經(jīng)過了近200 點(diǎn)的上漲后，出現(xiàn)了小幅調(diào)整。市場(chǎng)剛剛恢復(fù)的信心又受到了一定的影響。究竟是短線的反彈，還是新一輪牛市的起點(diǎn)，眾說紛紜。筆者一直延續(xù)此前的觀點(diǎn)，當(dāng)前市場(chǎng)處于新一輪行情的起點(diǎn)。對(duì)于本次反彈的起點(diǎn)，可以定義為“政策底”，多數(shù)市場(chǎng)分析人士依據(jù)過往經(jīng)驗(yàn)認(rèn)為，政策底之后還會(huì)有一個(gè)市場(chǎng)底。筆者也認(rèn)可這樣的判斷，短期內(nèi)還會(huì)有一個(gè)“市場(chǎng)底”的出現(xiàn)。至于這個(gè)“市場(chǎng)底”是高于政策底，還是低于政策底，其實(shí)并不是很重要。底部其實(shí)是一個(gè)區(qū)間的概念，在這個(gè)區(qū)間內(nèi)，都將是布局的好時(shí)機(jī)。

7 月24 日的政治局會(huì)議，釋放出穩(wěn)地產(chǎn)、穩(wěn)匯率與穩(wěn)市場(chǎng)的積極信號(hào)。對(duì)于市場(chǎng)關(guān)注的經(jīng)濟(jì)、政策、風(fēng)險(xiǎn)、股市、債市、房市、匯市等金融市場(chǎng)關(guān)切的問題均有回應(yīng)，且在一定程度上超出市場(chǎng)預(yù)期，特別是優(yōu)化房地產(chǎn)政策、活躍資本市場(chǎng)、提振投資者信心等表態(tài)。短期來看，市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好觸底回升，帶動(dòng)了指數(shù)的反彈。隨著政策陸續(xù)出臺(tái)以及效果的顯現(xiàn)，下半年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的力度有望進(jìn)一步加強(qiáng)，市場(chǎng)悲觀情緒也將得到一定程度的修復(fù)，股市的吸引力將進(jìn)一步得到提升。

考慮到政策底出現(xiàn)之前，A 股市場(chǎng)處于震蕩尋底的過程，也就是說，在市場(chǎng)本身的底部尚未出現(xiàn)之前，強(qiáng)有力的政策扭轉(zhuǎn)了市場(chǎng)的下跌趨勢(shì)，出現(xiàn)了短期的反彈，按照正常的邏輯，在市場(chǎng)樂觀情緒釋放之后，還會(huì)有一個(gè)二次探底的過程，最終形成的底部，就是所謂的“市場(chǎng)底”。

圖一：上證指數(shù)將在長期支撐線上方完成調(diào)整

從經(jīng)驗(yàn)來看，市場(chǎng)底往往在政策底后的1-2 個(gè)月內(nèi)形成。此前，筆者認(rèn)為，上證指數(shù)的市場(chǎng)底應(yīng)當(dāng)在3000 點(diǎn)附近形成，即上證指數(shù)998 點(diǎn)、1849 點(diǎn)、2441 點(diǎn)形成的長期上漲支撐線對(duì)應(yīng)的位置。而此次政策底出現(xiàn)后，預(yù)計(jì)市場(chǎng)底將會(huì)比此前的預(yù)期上移100-150 點(diǎn)，即上證指數(shù)在3100 點(diǎn)上方完成二次探底的概率比較高。（見圖一）

之前的文章，筆者從業(yè)績、估值、風(fēng)險(xiǎn)偏好等因素談及當(dāng)前A 股市場(chǎng)已經(jīng)處于底部區(qū)域。本文將從另外三個(gè)角度進(jìn)行分析。

一是從上市公司整體分紅比例來看。中國上市公司協(xié)會(huì)發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，A 股上市公司2022 年度分紅總額達(dá)2.13 萬億元，首次突破2 萬億元。這個(gè)數(shù)字超過了2022 年A 股融資總額1.51 億元，表明A 股市場(chǎng)的總回報(bào)大于總?cè)谫Y。而滬深兩市目前的總市值大約是83 萬億元，這意味著，用分紅額除以總市值，得到的A 股市場(chǎng)整體分紅回報(bào)率達(dá)到了2.57%。這個(gè)回報(bào)率已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了銀行的存款利率，包括大多數(shù)貨幣基金的收益率。這意味著A 股市場(chǎng)已經(jīng)具備了絕對(duì)投資價(jià)值以及足夠的安全邊際?？梢灶A(yù)見，未來相當(dāng)長的一段時(shí)間，中國都處于低利率時(shí)代。隨著上市公司分紅總額繼續(xù)的穩(wěn)步提升，A 股市場(chǎng)的長期投資價(jià)值就會(huì)進(jìn)一步凸顯出來，A 股市場(chǎng)走出慢牛、長牛是完全值得期待的。

圖二：今年以來股票型ETF 份額與資產(chǎn)凈值變化

二是從股票型ETF 的規(guī)模來看。近日，公募基金二季報(bào)已經(jīng)基本披露完畢。數(shù)據(jù)顯示，盡管二季度A 股市場(chǎng)出現(xiàn)了一定幅度的調(diào)整，但公募基金整體資產(chǎn)凈值和規(guī)模基本保持穩(wěn)定。這其中，固收類產(chǎn)品和ETF 產(chǎn)品是其中最主要的貢獻(xiàn)。按照東方財(cái)富Choice 統(tǒng)計(jì)，截至今年二季度末，股票型ETF 份額合計(jì)1.10 萬億份，資產(chǎn)凈值合計(jì)為1.24 萬億元，分別較一季度末的0.93 萬億份和1.13 萬億元，環(huán)比增長18.3% 和9.7%。ETF 份額的大幅增長表明A 股市場(chǎng)的吸引力在上升，整個(gè)二季度至少有2000 億場(chǎng)外資金通過ETF 對(duì)A 股進(jìn)行左側(cè)布局。事實(shí)上，對(duì)于普通的個(gè)人投資者而言，在當(dāng)前市場(chǎng)情緒逐漸轉(zhuǎn)暖、牛市預(yù)期不斷升溫的背景下，仍然可以考慮通過布局ETF 產(chǎn)品獲得超額收益。（見圖二）

三是從中國的證券化率來分析。證券化率這個(gè)指標(biāo)，它是一個(gè)國家的股票總市值與國內(nèi)生產(chǎn)總值的比例。美國股市經(jīng)過這些年的大幅上漲，2022 年末的證券化率大約是138%。今年以來應(yīng)該更高一些。我國目前A 股總的市值大約為83 萬億左右，去年的GDP 是121萬億，目前的證券化率不到70%。對(duì)于中國目前的現(xiàn)狀來說，比較偏低的。未來兩年，如果中國GDP 保持年化5% 的增長，2025 年GDP 大約會(huì)到133 萬億，而證券化率指標(biāo)，假設(shè)回升到90%，A 股總市值會(huì)到120 萬億，較目前的上漲空間大約為43%。這里面即使扣除新股上市擴(kuò)容的貢獻(xiàn)因素，保守估計(jì)未來兩年A 股市場(chǎng)仍然會(huì)有大約30-40% 的上漲空間。