林榮雄

上周A股全面調(diào)整，上證指數(shù)下跌3.01%，上證指數(shù)再次跌破3200點，來到“山腰處歇腳”的區(qū)間下沿。交易量上，上周全A日均成交量有所下降，周度日均成交量為7775億，在“活躍資本市場”提出并“改手為股”政策意見出臺后，近一段時間縮量交易的問題并未得到有效緩解。期間，離岸人民幣兌美元震蕩上升，我們反復(fù)強調(diào)人民幣匯率向均衡匯率的回擺是A股走強的重要條件。

面對當前市場再次來到“山腰處歇腳”的區(qū)間下沿，我們認為當前市場具備安全邊際。對于市場的底部區(qū)域，我們一貫是以2008年上證綜指的底部作為重要依據(jù)，按照中位數(shù)4.5%進行底部區(qū)域來推算，當前上證指數(shù)的位置是具備較強支撐的（4.5%是從2008年到2022年的保本型理財年化收益率中位值）。同時，我們傾向于是市場在經(jīng)歷政策底之后，在對于政策效果和持續(xù)性的反復(fù)博弈中再度探底的過程。復(fù)盤歷史上四輪政策底，都可以發(fā)現(xiàn)在政策底部出現(xiàn)市場經(jīng)歷第一輪上漲后，會出現(xiàn)一輪連續(xù)下跌，并回吐前期大部分漲幅，從而確立市場底部，我們認為當前A股市場正在經(jīng)歷這個“最后一跌”的過程。

在結(jié)構(gòu)層面，我們堅持認為：從此前到一枝獨秀TMT到現(xiàn)在的多點開花，首要承認順周期出現(xiàn)環(huán)比預(yù)期的改善，對于這種上漲我們更傾向于波段，目前無法明確是風(fēng)格切換。除非看到后續(xù)政策效果能夠切實兌現(xiàn)落地或者經(jīng)濟連續(xù)2-3個季度向上的過程。同時，在人民幣匯率波動受到高層重視+經(jīng)濟階段性底預(yù)計將在三季度探明（PPI見底回升，去庫存周期接近尾聲）+一攬子政策預(yù)期的牽引下，8月呈現(xiàn)技術(shù)性反彈的概率是較大的，對應(yīng)三季度消費+TMT的配置抓手會再次清晰，消費順周期在前，TMT在后。相比于地產(chǎn)鏈、金融的博弈價值，我們依然是把政策支持的定價重心放在消費上。此外，我們始終認為TMT年內(nèi)第三波值得期待。8月23日，英偉達釋放中報業(yè)績以及在此過程中納斯達克指數(shù)和道瓊斯指數(shù)的走勢至關(guān)重要。

當前，面對“PPI見底回升”的問題，我們認為：PPI呈現(xiàn)底部供需弱平衡，持續(xù)大幅回升的可能性較低。在定價層面，由需求推動的PPI拐點—回升階段，消費板塊會整體占優(yōu)（類比于2009-2010年和2020年兩輪PPI拐點）。

一般而言：1、在PPI下行—拐點階段（拐點出現(xiàn)兩個月內(nèi)），順周期板塊大概率會有第一輪上漲，且漲幅與當時政策取向相關(guān)；2、PPI回升預(yù)期充分定價后，順周期板塊會經(jīng)歷1-2個月調(diào)整，內(nèi)部漲跌不一；3、在拐點—回升的階段內(nèi)，若是由于需求回暖推動回升，則消費板塊整體會有最為亮眼的超額表現(xiàn)。若是供給側(cè)影響推動回升，最亮眼超額會在上游周期板塊，核心關(guān)注供需缺口明顯的周期領(lǐng)域；4、在PPI連續(xù)見底回升兩個季度左右，順周期板塊大概率有第二輪上漲，并且是包括上游資源品和金融地產(chǎn)鏈在內(nèi)的普漲。我們反復(fù)強調(diào)依然是順周期的定價重心放在消費上，一個與消費板塊行情高度正相關(guān)的重要指標建信高金宏觀增長因子已經(jīng)觸底回升。

短期配置上可以關(guān)注：消費（家具、食飲、白電、建材、汽車）；以傳媒（人工智能）、計算機（信創(chuàng)）、通信（光模塊）、半導(dǎo)體為代表的AI數(shù)字經(jīng)濟TMT；新技術(shù)（智能駕駛、復(fù)合集流體、機器人）；電力（火電）。

主題投資上，關(guān)注國企央企四大主線：通信運營商、建筑、石化、銀行；以及“厄爾尼諾”現(xiàn)象（糖、白電、火電）。