啟明

對于很多投資者來說，A股市場又是大喜大悲的兩周。在利空消息不斷發(fā)酵的背景下，8月21-25日這一周，A股市場呈現(xiàn)單邊下跌走勢，上證指數(shù)全周跌幅達2.17%。但上周末，出臺了多重利好。8月27日，財政部、國稅總局發(fā)布了《關于減半征收證券交易印花稅的公告》，同一天，中國證監(jiān)會也宣布了包括規(guī)范股份減持、調降融資保證金比例以及優(yōu)化IPO、再融資監(jiān)管安排等在內的一系列舉措。在多重利好出臺的刺激下，A股市場還沒等到開盤，很多投資者已經(jīng)迫不及待、躍躍欲試，各種段子層出不窮。本周一市場也的確出現(xiàn)了大幅高開，但此后卻一路震蕩下跌，最終上證指數(shù)全天漲幅僅為1.13%，收出了一根高開低走的大陰線。就在投資者認為此次反彈將會是“一日游”行情時，市場卻又再次頑強向上，小幅震蕩反彈。

其實，短期市場走勢本來就會受到政策、情緒、資金等諸多因素的影響，充滿了不確定性。投資者不必過分糾結反彈的節(jié)奏。其實筆者之前一直強調，目前的市場就是底部區(qū)域，不應該過分看空。但同時需要指出的是，上證指數(shù)3053這個低點的性質，仍然屬于政策底，它不是市場底。它依舊是多重利好發(fā)布之后形成的一個底部。近期出臺的政策與此前的政策相比，力度更大，而且更具實質性。因此，3053點可以看作修正后的新的政策底。事實上，我們看到，這幾天還是有一些資金利用政策利好的紅利出逃。不管這些資金是什么目的，是想做個波段也好，想攤低成本也好，總之這依舊是市場缺乏信心的表現(xiàn)。

我們縱觀歷次A股市場的牛熊轉換的規(guī)律發(fā)現(xiàn)，頂部大多一蹴而就，在周線的維度上，至多以M頭的方式完成二次沖頂，甚至連二次沖頂?shù)臋C會都不出現(xiàn)。但底部的形成，往往會是一個較長的周期，持續(xù)幾個月甚至超過一年的時間才會形成一個重大的底部。這樣，在形態(tài)上，就會表現(xiàn)出“尖頂”、“平底”的特點。

對于疫情以后，經(jīng)濟復蘇不如預期的現(xiàn)象，有經(jīng)濟學家用“疤痕效應”來進行解釋。其實，股票市場也存在明顯的“疤痕效應”。

所謂的疤痕效應，人們的心靈受到傷害后的自我保護機制。簡單來說，受到的創(chuàng)傷太重，在恢復一段時間后，雖然傷口已經(jīng)慢慢愈合，但疤痕還在，它會時時刻刻提醒著受傷者過去所遭到的傷害，哪怕是在完全恢復后，仍然會在心理上留下陰影。

有經(jīng)濟學家認為，三年疫情帶來的“疤痕效應”對經(jīng)濟、社會、民生和民眾預期造成的長期影響，短期內較難消除，將持續(xù)影響著家庭和企業(yè)的風險承擔意愿和能力。例如，在疤痕效應下，居民消費需求受到抑制。疫情三年來，民眾面臨著太多的不確定性，對不確定性的厭惡導致風險偏好降低、預防性儲蓄傾向明顯上升，即居民希望將更多的資金用于償還債務和增加儲蓄，而不是立即增加投資和消費。此外，疫情帶來的“疤痕效應”也沖擊了企業(yè)的資產(chǎn)負債表和風險承擔意愿，導致企業(yè)投資意愿不足，特別是民營企業(yè)，資產(chǎn)負債率較疫情前明顯上升。企業(yè)投資意愿走弱，投資更趨謹慎。

股票市場的“疤痕效應”體現(xiàn)在對利好的麻木與信心不足。當市場長期走弱后，階段性的上漲被一次次的證實只是反彈。而反彈后，市場會重新步入熊市。這種效應就導致熊市底部的形成往往是一個漫長的過程。即使在政策給出明確的信號后，市場依舊會出現(xiàn)反復震蕩，最終形成市場底。

圖：上證指數(shù)完成二次探底后有望開啟新一輪牛市

筆者預計，本次反彈后，市場仍會出現(xiàn)二次探底的過程，持續(xù)時間可能會是1-2個月。上證指數(shù)可能會在今年10月形成市場底。

華福證券在一份研報中，從三大視角分析，市場底部有望形成。第一，從估值角度來看，目前市場處于估值相對較低位置，雖然沒有到絕對最低水平，但也距離估值底不遠。從賠率角度來看，A股已經(jīng)進入了一個非常便宜的區(qū)間。第二，從流動性角度看，市場底部之所以不斷抬升，除了盈利情況，還跟全社會流動性密切相關。社融增速近似代表了整個國家的資產(chǎn)負債表擴表速度。因此，全部A股上市公司也近似以社融增速擴表。近三年來，“市場底”十分靠近“社融底”附近，當下指數(shù)點位也再次來到“社融底”附近，也從流動性角度反映A股當下處在一個非常便宜的區(qū)間。第三，從經(jīng)濟基本面情況看，當下經(jīng)濟數(shù)據(jù)雖然在周期谷底位置，但進一步向下空間和可能性都很小。

短期策略方面，根據(jù)證監(jiān)會最新減持規(guī)范要求，A股近5成上市公司不可進行減持，50億以下的小市值公司中不可減持的占比最大。從行業(yè)來看，銀行、航空以及地產(chǎn)行業(yè)受此次減持新規(guī)影響最大。這些板塊可能存在交易性機會。此外，印花稅調降，可推動市場量能趨勢性上升。成交量能方面，歷史上印花稅調降，短期內將迅速拉動市場成交量及換手率明顯回升，中長期來看量能回升往往能夠保持。因此，印花稅調降將有利于持續(xù)推動券商經(jīng)紀業(yè)務占比回升。經(jīng)紀業(yè)務收入占手續(xù)費及傭金收入較高的券商，有望充分受益印花稅率下調。

當然，把格局和視野放大一點，比起你的努力，方向的選擇更為重要。用更加長期的視角審視中國經(jīng)濟和A股市場，筆者依然堅信，現(xiàn)在的市場孕育著巨大的投資機會，一定要堅定信心。