趙 晶,李秀玲,劉宇星

(1.運(yùn)城學(xué)院 經(jīng)濟(jì)管理系,山西 運(yùn)城 044000;2.馬來(lái)西亞博特拉大學(xué) 商業(yè)與經(jīng)濟(jì)學(xué)院,馬來(lái)西亞 雪蘭莪州沙登 43400;3.中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 會(huì)計(jì)學(xué)院,武漢 430073)

黨的二十大對(duì)國(guó)有企業(yè)改革發(fā)展提出了新的使命和任務(wù),進(jìn)一步深化國(guó)有企業(yè)混合所有制改革(以下簡(jiǎn)稱為國(guó)企混改),加快優(yōu)化國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局和結(jié)構(gòu)調(diào)整,推動(dòng)國(guó)有資本和國(guó)有企業(yè)做強(qiáng)做優(yōu)做大,提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力。2023年兩會(huì)政府工作報(bào)告中也再次強(qiáng)調(diào)了“深化國(guó)有企業(yè)改革,提高國(guó)企核心競(jìng)爭(zhēng)力”的重點(diǎn)任務(wù)。此外,兩會(huì)期間國(guó)務(wù)院相關(guān)部委負(fù)責(zé)人提到,目前國(guó)企改革三年行動(dòng)已經(jīng)完成,但改革仍未結(jié)束,因而要繼續(xù)推動(dòng)國(guó)企改革向更深層次挺進(jìn)。而企業(yè)創(chuàng)新在提升國(guó)有企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力方面則是一把大“利刃”。對(duì)于國(guó)有企業(yè)來(lái)說(shuō),混改可以鼓勵(lì)各類資本,特別是非公有資本參與到國(guó)企之中,彌補(bǔ)“所有者缺失”“一股獨(dú)大”和“內(nèi)部人控制”等公司治理缺陷,弱化國(guó)有控股股東的資本占用行為,優(yōu)化公司治理機(jī)制,為企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)開(kāi)展提供保障;同時(shí),也能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí),引入市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)和管理機(jī)制,提升企業(yè)的管理水平和創(chuàng)新效率,最終提高企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力。作為公司創(chuàng)新戰(zhàn)略的頂層規(guī)劃者和實(shí)施者,國(guó)企高管的行為對(duì)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)有著決定作用。因而,建立有效的激勵(lì)機(jī)制以激發(fā)高管長(zhǎng)期視野成為驅(qū)動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)鍵[1]。對(duì)于山西省而言,混改前山西國(guó)有資本及所有者權(quán)益總額約占全省企業(yè)所有者權(quán)益總額的70%左右,國(guó)有企業(yè)中國(guó)有獨(dú)資企業(yè)又占70%左右。國(guó)有股份占比偏高,使得山西國(guó)有經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新能力不足、抗風(fēng)險(xiǎn)能力明顯偏低。因此,國(guó)資國(guó)企改革發(fā)展一直是山西省轉(zhuǎn)型綜改大局的關(guān)鍵。如今,國(guó)企改革三年行動(dòng)已圓滿收官,省級(jí)層面細(xì)化分解的119項(xiàng)任務(wù)全部全面完成,總體完成進(jìn)度100%?；旄淖鳛榻?jīng)濟(jì)體制改革的重要舉措,其是否會(huì)提升山西省國(guó)有企業(yè)創(chuàng)新投入和拓寬產(chǎn)出以及作用渠道如何值得進(jìn)一步討論。鑒于此,本文試圖探討山西省國(guó)企混合所有制改革是否會(huì)提升企業(yè)創(chuàng)新?并進(jìn)一步從高管薪酬激勵(lì)機(jī)制的角度考察這一影響的作用機(jī)制,探討混改國(guó)企是否會(huì)通過(guò)完善高管薪酬激勵(lì)機(jī)制,進(jìn)而提升企業(yè)創(chuàng)新能力。

一、文獻(xiàn)綜述

2013年11月,黨的十八屆三中全會(huì)提出要積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)。2015年9月,作為國(guó)企改革頂層設(shè)計(jì)的配套文件,國(guó)務(wù)院《關(guān)于國(guó)有企業(yè)發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)的意見(jiàn)》對(duì)國(guó)企混改之路提出了具體要求。之后關(guān)于混改的研究越來(lái)越多:早先的研究主要探討混改的原因;隨后,混改經(jīng)濟(jì)效應(yīng)受到學(xué)者們的重點(diǎn)關(guān)注。

對(duì)于混改原因的探討,學(xué)者們從不同角度進(jìn)行了研究。從公司治理角度來(lái)看,國(guó)企的公司治理問(wèn)題一直飽受詬病。國(guó)有企業(yè)由于所有者缺位[2]、股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理即“一股獨(dú)大”、內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制的缺失[3]、政策性負(fù)擔(dān)等問(wèn)題,普遍存在創(chuàng)新效率和動(dòng)力明顯不足[4]、經(jīng)營(yíng)績(jī)效低下[5]以及嚴(yán)重的代理問(wèn)題[6]等缺陷。國(guó)企治理不完善的這些問(wèn)題嚴(yán)重制約著企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展,這是國(guó)企混改的主要原因。從政府財(cái)政角度,有研究發(fā)現(xiàn),對(duì)于虧損企業(yè)和歷史遺留債務(wù)企業(yè),政府放棄國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán),可以減少政府補(bǔ)貼,減輕政府財(cái)政壓力[7]。在此基礎(chǔ)上,有研究從企業(yè)納稅方面指出企業(yè)改制后納稅水平和創(chuàng)稅效率會(huì)有所提高,增加財(cái)政收入[8]。而易陽(yáng)等提出了不同的觀點(diǎn),認(rèn)為影響企業(yè)最終是否能夠進(jìn)行混改的關(guān)鍵因素是政府放權(quán),而提升企業(yè)效率是政府是否放權(quán)進(jìn)行國(guó)企混改的主因,緩解財(cái)政壓力不是[9]。

關(guān)于混改經(jīng)濟(jì)效應(yīng),相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)國(guó)企混改有助于提升國(guó)有企業(yè)全要素生產(chǎn)率[10,11],實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)保值增值的改革目標(biāo)[12],顯著提高了國(guó)有企業(yè)績(jī)效[13-15];但這種促進(jìn)作用會(huì)受到股權(quán)混合度的影響,股權(quán)混合度較低時(shí)對(duì)企業(yè)績(jī)效有促進(jìn)作用,當(dāng)股權(quán)混合度超過(guò)門(mén)檻值,則會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生明顯的負(fù)面影響[16]。此外,在緩解代理問(wèn)題方面,蔡貴龍等發(fā)現(xiàn)混合所有制改革在總體上提高了國(guó)有上市公司高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性[17]。隨后,曹越等、秦海林和段曙彩發(fā)現(xiàn)混改可以提升國(guó)有企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量和現(xiàn)金股利支付水平[18,19]?；旄墓蓹?quán)結(jié)構(gòu)的深入度、制衡度和控制權(quán)轉(zhuǎn)移,以及非國(guó)有股東委派高管參與公司治理均都有助于降低多元化經(jīng)營(yíng)程度[20],從而能夠在一定程度上強(qiáng)化對(duì)管理層的監(jiān)督約束。在研發(fā)創(chuàng)新方面,宋美等[21]指出混合所有制改革給國(guó)企R&D創(chuàng)新提供了一定的制度支持。學(xué)者們從政府補(bǔ)助[22]、董事會(huì)配置[23]、國(guó)企關(guān)鍵人薪酬激勵(lì)機(jī)制[24]、機(jī)構(gòu)投資者參與競(jìng)爭(zhēng)性國(guó)有企業(yè)混合所有制改革[25]等角度研究了國(guó)企混改對(duì)企業(yè)創(chuàng)新促進(jìn)效應(yīng)。而王婧和藍(lán)夢(mèng)提出了不同的觀點(diǎn),指出混改并沒(méi)有提升國(guó)企的創(chuàng)新效率,僅能提升自然壟斷企業(yè)的創(chuàng)新效率[26]。

關(guān)于山西省國(guó)企混改的研究,有研究以山西煤炭企業(yè)為對(duì)象,分析了山西煤炭企業(yè)混改的特征及成效[27]。李秀玲則通過(guò)分析山西省國(guó)有企業(yè)混合所有制改革中的典型案例,提出了促進(jìn)山西省國(guó)企混改的具體路徑[28]。符越等(2023)研究了地方國(guó)企混合所有制改革產(chǎn)生的財(cái)務(wù)效應(yīng)[29]。

綜上所述,現(xiàn)有混改相關(guān)主題的研究主要集中于混改提升國(guó)有企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效、治理效率、創(chuàng)新能力等實(shí)踐效果的政策評(píng)價(jià),而從高管薪酬激勵(lì)的角度探討國(guó)企混改與企業(yè)創(chuàng)新之間關(guān)系的文獻(xiàn)則較少?；诖?本文進(jìn)一步拓展混改對(duì)國(guó)企創(chuàng)新的影響研究,探討高管薪酬激勵(lì)機(jī)制在混改提升國(guó)企創(chuàng)新背后的作用機(jī)理。

二、理論分析和研究假設(shè)

國(guó)企的混合所有制改革主要是通過(guò)兩個(gè)渠道進(jìn)行的。一是引入非國(guó)有股東。它引起了國(guó)有企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)的變化,包括非國(guó)有股東持股形成非國(guó)有股東的類型和比例增加,可以對(duì)國(guó)有控股股東產(chǎn)生制約和監(jiān)督,國(guó)企“一股獨(dú)大”的問(wèn)題得以緩解,有利于加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部控制的質(zhì)量,進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。另一種是由非國(guó)有股東任命董事、監(jiān)事和高管以獲得某些控制權(quán)的混合股權(quán)結(jié)構(gòu)的控制,它影響了國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策,降低了政府任命的高管做出偏離企業(yè)利益的決策的可能性,保證了企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和投資決策的合理性與合法性。因此,混合所有制改革可能通過(guò)不同的路徑影響企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)。根據(jù)山西省國(guó)資委相關(guān)資料顯示山西國(guó)企混改的主要實(shí)現(xiàn)路徑有引進(jìn)國(guó)企戰(zhàn)略投資者、充分運(yùn)用整體上市、開(kāi)展員工持股和實(shí)施重組并購(gòu)等多種改革并舉的方式。非國(guó)有股東任命董監(jiān)高的這種混改方式在山西省國(guó)有上市公司中還未普遍采用,數(shù)據(jù)非常少。為了后續(xù)的驗(yàn)證,本文研究假設(shè)主要從混改引入非國(guó)有股東形成非國(guó)有股東類型和比例的變化這個(gè)渠道展開(kāi)。

(一)國(guó)企混改與企業(yè)創(chuàng)新

國(guó)有企業(yè)在發(fā)展過(guò)程中存在的股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理即“一股獨(dú)大”問(wèn)題嚴(yán)重阻礙了創(chuàng)新績(jī)效的提高。在企業(yè)外部治理機(jī)制不完善的情況下,國(guó)家或家族控制的公司一般有著股權(quán)高度集中的特點(diǎn),而最終控股股東的所有權(quán)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其現(xiàn)金流權(quán),這很可能會(huì)侵犯小股東的利益[30]。這種隧道行為嚴(yán)重影響了國(guó)有企業(yè)公司治理功能[31]。然而混改引入民間資本或引入市場(chǎng)化機(jī)制,使得非國(guó)有股東持股的不斷增加。國(guó)有企業(yè)中同時(shí)存在多個(gè)大股東,可以有效抑制國(guó)有控股股東的隧道行為,有利于減少國(guó)有大股東利用股權(quán)優(yōu)勢(shì)侵占其他股東的利益,有效化解大股東與其他股東之間的利益沖突,也有利于緩解國(guó)有企業(yè)“一股獨(dú)大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)所導(dǎo)致的內(nèi)部人控制等缺陷。同時(shí),民營(yíng)資本、外資等非國(guó)有資本參股可以優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu),分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)也可以減少其他股東的監(jiān)督成本,國(guó)有和非國(guó)有資本能夠形成有效制衡,在公司內(nèi)部發(fā)揮相互制約的作用。因此,混改后國(guó)企股權(quán)結(jié)構(gòu),可以在投資決策時(shí)平衡國(guó)有股東和非國(guó)有股東的利益,形成合理的創(chuàng)新投資計(jì)劃,在創(chuàng)新戰(zhàn)略中體現(xiàn)非國(guó)有股東的訴求?；谝陨戏治?本文提出假設(shè)1:

H1:混合股權(quán)的深度對(duì)國(guó)有企業(yè)創(chuàng)新有正向影響。

國(guó)有企業(yè)中不同性質(zhì)的股東有不同的利益目標(biāo),不同的效用函數(shù)。國(guó)有控股股東通常是代表國(guó)家利益的重要股東,一般更關(guān)注和國(guó)家相關(guān)的政策任務(wù);而對(duì)于混改引入的非國(guó)有股東來(lái)說(shuō),利潤(rùn)最大化是他們的目標(biāo)函數(shù),唯有通過(guò)創(chuàng)新才能獲得超過(guò)市場(chǎng)平均利潤(rùn)的超額收益[32]。政府完全控股的大多數(shù)國(guó)有企業(yè)在原有產(chǎn)品和市場(chǎng)的基礎(chǔ)上進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng),以維持現(xiàn)有的經(jīng)營(yíng)狀況?；旌纤兄聘母餅閲?guó)有企業(yè)帶來(lái)了異質(zhì)性的非國(guó)有資本。多種性質(zhì)的資本引入可以增加企業(yè)的資金來(lái)源,提高企業(yè)的資本實(shí)力,從而為企業(yè)的研發(fā)、技術(shù)引進(jìn)、市場(chǎng)拓展等創(chuàng)新活動(dòng)提供更多的資金支持[33]。此外,多種性質(zhì)的產(chǎn)權(quán)主體可以使政府的控制權(quán)有所減弱,允許異質(zhì)性股東合理配置資源,將資源向創(chuàng)新傾斜[34]。因此,混合股東的多樣性會(huì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投資產(chǎn)生積極影響。鑒于以上分析,本文提出假設(shè)2:

H2:混合股東的多樣性對(duì)國(guó)有企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新有正向影響。

(二)高管薪酬激勵(lì)機(jī)制的中介效應(yīng)

國(guó)有產(chǎn)權(quán)職能一般是由政府在國(guó)有企業(yè)中任命的管理人員來(lái)承擔(dān)的。由于管理者“經(jīng)濟(jì)人”特性和委托代理關(guān)系的存在,經(jīng)理人的利益目標(biāo)函數(shù)不總是和國(guó)有產(chǎn)權(quán)主體的利益目標(biāo)一致。同時(shí),國(guó)家股的“不完全”性使得國(guó)家股股東對(duì)其管理者的監(jiān)督一直處于弱勢(shì)地位。在缺乏健全的激勵(lì)和監(jiān)管機(jī)制的情況下,管理者在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中可能會(huì)出現(xiàn)機(jī)會(huì)主義行為。具體來(lái)說(shuō),管理者很可能利用自己的權(quán)力和信息優(yōu)勢(shì),通過(guò)隧道行為、關(guān)聯(lián)交易等方式將創(chuàng)新資源轉(zhuǎn)化為自己的牟利工具,從而損害其他股東的利益;此外,國(guó)企薪酬管制導(dǎo)致經(jīng)理人貨幣性收入偏低,管理者很有可能會(huì)利用在職消費(fèi)來(lái)進(jìn)行自我激勵(lì)。這些機(jī)會(huì)主義行為使得管理者更傾向于保守的投資策略,放棄風(fēng)險(xiǎn)較高的研發(fā)投資項(xiàng),嚴(yán)重阻礙了企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的開(kāi)展[35]。因此,在國(guó)企中建立合理的薪酬激勵(lì)機(jī)制,可以抑制經(jīng)理人的機(jī)會(huì)主義行為和獲得隱性福利的道德風(fēng)險(xiǎn),為企業(yè)創(chuàng)新能力的提升提供保證。

國(guó)企混改引入非國(guó)有股東后,隨著混合股東的多元化,國(guó)企中存在多個(gè)異質(zhì)性股東,非國(guó)有股東的逐利性促使其有動(dòng)力對(duì)國(guó)企高管進(jìn)行監(jiān)督與制衡,股東間的監(jiān)督效應(yīng)隨之增強(qiáng)。這解決了所有者缺位和道德風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題,有利于國(guó)企高管激勵(lì)和約束機(jī)制的改進(jìn)。此外,現(xiàn)有研究表明非國(guó)有股東參與公司治理、向國(guó)企委派高管可改善國(guó)企高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性[17],在一定程度上改善高管薪酬激勵(lì)機(jī)制[36]。具體來(lái)說(shuō),陳良銀等在研究混改對(duì)國(guó)有企業(yè)薪酬結(jié)構(gòu)的作用時(shí),發(fā)現(xiàn)國(guó)企混改優(yōu)化了企業(yè)薪酬結(jié)構(gòu),提高了高管薪酬[37];沈昊和楊梅英發(fā)現(xiàn),混改后的高管持股起到了薪酬激勵(lì)的正向作用[38]。而根據(jù)以往研究,高管股權(quán)激勵(lì)能有效解決由于所有權(quán)和代理權(quán)分離而產(chǎn)生的企業(yè)內(nèi)委托代理問(wèn)題,提升公司的治理效率,提升企業(yè)創(chuàng)新能力。因此,混改引入非國(guó)有股東有利于完善國(guó)企的高管薪酬激勵(lì)機(jī)制,打破國(guó)企僵化的薪酬體系,有效抑制國(guó)企高管的超額薪酬和超額在職消費(fèi),緩解高管的短視行為,從而促使高管選擇做出更有利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的戰(zhàn)略決策。綜上,本文從高管貨幣型薪酬激勵(lì)和股權(quán)薪酬激勵(lì)兩個(gè)激勵(lì)機(jī)制角度檢驗(yàn)國(guó)企混改提升企業(yè)創(chuàng)新的作用渠道,提出如下假設(shè):

H3-1:國(guó)企混改通過(guò)完善高管貨幣性薪酬激勵(lì)機(jī)制來(lái)提升企業(yè)創(chuàng)新。

H3-2:國(guó)企混改通過(guò)完善高管股權(quán)薪酬激勵(lì)機(jī)制來(lái)提升企業(yè)創(chuàng)新。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文從CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)中選取了2007—2021年滬深A(yù)股山西省上市公司為初始研究樣本。在選擇樣本期間時(shí),考慮了兩個(gè)方面的原因。首先是我國(guó)從2007年開(kāi)始實(shí)施新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則,采用2007年作為起始年份有助于樣本研究期間會(huì)計(jì)政策的一致性和會(huì)計(jì)信息的可比性,避免前后準(zhǔn)則差異帶來(lái)的影響。其次,我國(guó)上市公司國(guó)有企業(yè)股權(quán)分置改革在2007年基本完成,而在此之前非國(guó)有股東很難有機(jī)會(huì)進(jìn)入國(guó)有上市公司,因此本文選取股權(quán)分置改革2007年為研究起點(diǎn)[17]。同時(shí),本文對(duì)初始樣本做了如下的處理:(1)由于本文的研究視角是“國(guó)企混改”的經(jīng)濟(jì)后果,故只保留產(chǎn)權(quán)性質(zhì)為“國(guó)有”的樣本公司;(2)由于金融業(yè)數(shù)據(jù)的差異性,剔除金融業(yè)樣本;(2)剔除ST或*ST樣本;(3)剔除主要變量缺失的樣本;經(jīng)過(guò)篩選,最終得到山西省22家國(guó)有上市公司193個(gè)觀測(cè)值。為避免極端值的影響,本文對(duì)所有連續(xù)變量在上下各1%分位進(jìn)行縮尾處理。

本文的混合股權(quán)多樣性和混合股權(quán)深度數(shù)據(jù)通過(guò)上市公司年報(bào)披露的前十大股東性質(zhì)、持股比例手動(dòng)搜集,創(chuàng)新數(shù)據(jù)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安(CSMAR)數(shù)據(jù)庫(kù)。

(二)模型構(gòu)建與變量說(shuō)明

為了檢驗(yàn)前文假設(shè),本文構(gòu)建如下模型:為了考察山西省國(guó)企混改對(duì)企業(yè)創(chuàng)新水平的影響,構(gòu)建模型(1);為了檢驗(yàn)混改是否通過(guò)建立有效的高管薪酬激勵(lì)機(jī)制來(lái)提升國(guó)有企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新,本文將高管薪酬激勵(lì)作為中介變量,采用逐步回歸法對(duì)中介效應(yīng)進(jìn)行初步檢驗(yàn),構(gòu)建遞進(jìn)方程組的中介效應(yīng)模型(2)和模型(3),具體模型如下:

Innovationi,t=α0+α1Mixi,t+∑αiControlsi,t+∑Year+∑Industry+ε

(1)

Medi,t=β0+β1Mixi,t+∑βiControlsi,t+∑Year+∑Industry+ε

(2)

Innovationi,t=γ0+γ1Mixi,t+γ2Medi,t+∑γiControlsi,t+∑Year+∑Industry+ε

(3)

其中,Innovation是企業(yè)創(chuàng)新,本文借鑒李莉等的研究,以企業(yè)研發(fā)支出占營(yíng)業(yè)收入的比重來(lái)衡量企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的強(qiáng)度(R&D)[39]。Mix是解釋變量,代表國(guó)有企業(yè)的混改的程度。主要從所有權(quán)結(jié)構(gòu)的變化來(lái)衡量。本文借鑒Li等和Yuan等的做法構(gòu)建了兩個(gè)指標(biāo):混合股權(quán)的深度(Mixdep)和混合股東的多樣性(Mixdiv),并通過(guò)前十大股東中的非國(guó)有股東的持股比例以及非國(guó)有股東的類型(國(guó)有法人、境內(nèi)非國(guó)有法人、境內(nèi)自然人、境外法人、其他)的變化來(lái)衡量這兩個(gè)指標(biāo)。其中混合股權(quán)的深度(Mixdep)被定義為前十大股東中非國(guó)有股權(quán)比例之和[34,35]?；旌瞎蓶|的多樣性(Mixdiv)即前十大股東中的非國(guó)有股東的類型數(shù)量,當(dāng)前10名股東中只有一種類型的股東時(shí),Mixdiv取值為1,當(dāng)有兩種類型的股東時(shí),取值為2,以此類推,最多有5種股東。大致上,Mixdiv的值越大,說(shuō)明進(jìn)入國(guó)有企業(yè)的異質(zhì)性股東類型越多,混合所有制改革的程度越高。非國(guó)有股東的持股比例越高,異質(zhì)性所有權(quán)結(jié)構(gòu)就越能發(fā)揮作用,國(guó)有企業(yè)的混合所有制改革程度也就越高。Med為中介變量高管薪酬機(jī)制,基于前文假設(shè),本文借鑒李曉慶等的做法,用用高管貨幣性薪酬(Tmtpay)和股權(quán)薪酬(Mshare)來(lái)衡量。此外,在相關(guān)研究的基礎(chǔ)上,本文控制了一些可能潛在影響企業(yè)創(chuàng)新的因素。本文選擇了公司特征方面的公司規(guī)模(Size)、公司財(cái)務(wù)杠桿(Lev)、公司成長(zhǎng)性(Growth)和盈利能力(ROA)和公司成長(zhǎng)性,以及公司質(zhì)量方面的股權(quán)集中度(Top1)、董事會(huì)的規(guī)模(Borad)、獨(dú)立董事的比例(Indep)以及雙重性(Dual)作為控制變量,同時(shí),設(shè)定年份(Year)和行業(yè)(Industry)作為虛擬變量。這些變量的定義和描述見(jiàn)表1所示:

表1 變量定義

四、實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果

(一)主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

表2列示了主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。由上表可知研究樣本中,山西省國(guó)有上市公司的創(chuàng)新投入占營(yíng)業(yè)收入比例(R&D)均值和中位數(shù)分別為0.01、0.002,不同國(guó)企創(chuàng)新投入存在顯著差異,最小值為0,最大值創(chuàng)新投入占公司營(yíng)業(yè)收入的10.3%?；旌瞎蓶|的多樣性均值是3.088,最大值5,說(shuō)明山西省國(guó)有上市公司混改后至少平均存在3種類型的非國(guó)有股東,最多的可達(dá)到5個(gè)?；旌瞎蓹?quán)深度的均值為5.786%,說(shuō)明引入的非國(guó)有股東持股比例較低,“一股獨(dú)大”的問(wèn)題依然存在。國(guó)企高管貨幣性薪酬職務(wù)Tmtpay均值為14.77,股權(quán)薪酬普遍偏低,均值為0.001。同時(shí),表2中列示的控制變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果與已有研究文獻(xiàn)基本一致。其中,樣本中第一大股東持股平均值45.8%,還是說(shuō)明在整個(gè)樣本期間非國(guó)有股東持股比例是普遍是較低的,約4.7%的國(guó)有企業(yè)CEO兼任董事長(zhǎng)一職。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

(二)相關(guān)性分析

由表3主要變量的相關(guān)系數(shù)分析結(jié)果可知,混合股權(quán)的深度(Mixdep)和企業(yè)創(chuàng)新投入(R&D)是正相關(guān)的,但不顯著?；旌瞎蓶|的多樣性(Mixdiv)和國(guó)企創(chuàng)新投入(R&D)的關(guān)系在10%的水平上顯著為正。上述結(jié)果初步說(shuō)明,國(guó)企的混合所有制改革可能會(huì)影響企業(yè)創(chuàng)新。除此之外,各解釋變量和控制變量之間的相關(guān)系數(shù)的絕對(duì)值均未超過(guò)0.7,表明它們之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。

表3 主要變量的相關(guān)性分析

(三)回歸結(jié)果分析

表4列出了混改對(duì)國(guó)有企業(yè)創(chuàng)新影響的回歸結(jié)果以及高管激勵(lì)機(jī)制中介效應(yīng)模型檢驗(yàn)的回歸結(jié)果。表4第(1)列和第(2)列是模型1的回歸結(jié)果,結(jié)果顯示無(wú)論是否控制了行業(yè)和時(shí)間,混合股權(quán)的深度(Mixdep)在1%的水平上與企業(yè)創(chuàng)新顯著正相關(guān),混合型股東的類型(Mixdiv)與企業(yè)創(chuàng)新的回歸系數(shù)盡管也為正但并不顯著。這表明現(xiàn)階段山西省國(guó)企混改引入的非國(guó)有股東類型的多樣性無(wú)法有效提高國(guó)企創(chuàng)新水平,而非國(guó)有股東持股比例的增加則對(duì)國(guó)企創(chuàng)新投入水平有著更著更強(qiáng)的驅(qū)動(dòng)作用。

表4 回歸分析

第(3)列到第(6)列是模型2的回歸結(jié)果。(3)列和(4)列的結(jié)果顯示,混改兩個(gè)變量混合股權(quán)的深度(Mixdep)和混合型股東的類型(Mixdiv)的回歸系數(shù)均顯著為正,表明國(guó)企混改促進(jìn)了高管的貨幣性薪酬激勵(lì)(Tmtpay)的提高,與理論分析一致;(5)列和(6)列的結(jié)果顯示,在1%的水平上,混合股權(quán)的深度(Mixdep)的回歸系數(shù)顯著為正,但混合型股東的類型(Mixdiv)與股權(quán)薪酬機(jī)制的回歸系數(shù)為正但不顯著,表明山西省國(guó)企混改并沒(méi)有有效提升國(guó)企高管的股權(quán)薪酬,原因可能在于山西省國(guó)企高管人員的持股政策缺乏獨(dú)立的運(yùn)作目的和運(yùn)行機(jī)制,且持股比例偏低,更像是職工的一種福利,起不到應(yīng)有的長(zhǎng)期激勵(lì)作用。

第(7)到第(10)列為模型3回歸結(jié)果。(7)和(8)列回歸結(jié)果顯示,高管貨幣型薪酬激勵(lì)變量Tmtpay的回歸系數(shù)在1%水平上顯著為正,表明國(guó)企高管貨幣性薪酬激勵(lì)會(huì)提升國(guó)企創(chuàng)新。機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果顯示,貨幣型薪酬激勵(lì)(Tmtpay)的回歸系數(shù)在1%水平上顯著為正,混改兩個(gè)變量混合股權(quán)的深度(Mixdep)顯著為正,混合型股東的類型(Mixdiv)盡管也為正但不顯著;表明高管貨幣性薪酬具有重要的部分中介效應(yīng),國(guó)企混改會(huì)提升高管貨幣型薪酬激勵(lì)水平,進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新投入。而采用高管股權(quán)激勵(lì)(Mshare)也得到類似的結(jié)論。上述結(jié)果表明,高管激勵(lì)機(jī)制是混改提升國(guó)企創(chuàng)新水平的重要途徑,對(duì)于國(guó)有企業(yè)來(lái)說(shuō),混改有利于國(guó)企建立有效的高管薪酬激勵(lì)機(jī)制,緩解企業(yè)內(nèi)委托代理問(wèn)題,提升公司的治理效率,提升企業(yè)創(chuàng)新能力。這一結(jié)果證實(shí)了高管薪酬激勵(lì)是國(guó)企混改影響企業(yè)創(chuàng)新的作用機(jī)制。

(四)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為檢驗(yàn)前述研究結(jié)論的穩(wěn)健性,本文進(jìn)行如下穩(wěn)健性測(cè)試。

1. 替換被解釋變量衡量方式。為了考察國(guó)企混改對(duì)企業(yè)創(chuàng)新衡量指標(biāo)的敏感性,本文借鑒權(quán)小鋒和尹洪英(2017)[40]把企業(yè)創(chuàng)新度量指標(biāo)替換為公司年度研發(fā)支出占總資產(chǎn)的比例,以檢驗(yàn)結(jié)論的穩(wěn)健性。從檢驗(yàn)結(jié)果來(lái)看,當(dāng)因變量改變時(shí),混合股權(quán)深度的回歸系數(shù)為0.0003且在5%的水平上顯著為正,混合股東的多樣性回歸系數(shù)為正但不顯著,回歸結(jié)果如表5的(1)部分所示,說(shuō)明在改變了變量衡量方式之后,回歸結(jié)果仍與前文一致。

表5 國(guó)企混改與企業(yè)創(chuàng)新,改變變量衡量方式的回歸模型

2. 改變回歸模型。本文采用固定效應(yīng)模型進(jìn)行模型的穩(wěn)健性檢驗(yàn)。考慮到R&D創(chuàng)新投入中大量取值為零,所以采用Tobit回歸模型。結(jié)果如表5的(2)部分所示,在改變了回歸模型之后,回歸結(jié)果仍與前文一致。

中介效應(yīng)回歸部分,本文遵循方杰等(2017)的做法,利用Bootstrap法檢驗(yàn)系數(shù)乘積,保證中介效應(yīng)回歸結(jié)果的穩(wěn)健性[41]。表6顯示的是使用SPSS宏P(guān)ROCESS程序執(zhí)行的Bootstrap中介效應(yīng)檢驗(yàn)。結(jié)果顯示,國(guó)企混改通過(guò)影響高管貨幣性薪酬和股權(quán)薪酬進(jìn)而影響企業(yè)創(chuàng)新的中介效應(yīng)系數(shù)分別為0.001、0.0038、0.0008和0.0003,且置信區(qū)間都不包含0,說(shuō)明高管激勵(lì)確實(shí)在混改對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響中的發(fā)揮了中介效應(yīng)。此外,國(guó)企混改兩個(gè)變量提升企業(yè)創(chuàng)新的直接效應(yīng)為60%和4.65%(0.0027/0.0045,0.0002/0.0043),而通過(guò)中介變量的中介效應(yīng)為40%和95.35%(其中貨幣性薪酬激勵(lì)貢獻(xiàn)22.22%和88.37%,股權(quán)薪酬激勵(lì)貢獻(xiàn)17.78%和6.98%)。這表明高管貨幣性薪酬激勵(lì)和股權(quán)薪酬激勵(lì)是國(guó)企混改提升企業(yè)創(chuàng)新的兩類重要渠道,相對(duì)于股權(quán)薪酬激勵(lì),貨幣薪酬激勵(lì)的中介作用更為顯著。

表6 中介效應(yīng)檢驗(yàn)

五、結(jié)論與建議

本研究利用2007—2021年山西省國(guó)有上市公司的非平衡面板數(shù)據(jù),研究了山西省國(guó)有企業(yè)混合所有制改革是否提升了企業(yè)創(chuàng)新,并進(jìn)一步從高管薪酬激勵(lì)機(jī)制的角度考察這一影響的作用機(jī)制。主要研究結(jié)論如下:(1)混合所有制改革確實(shí)會(huì)提升企業(yè)創(chuàng)新,但這更多體現(xiàn)在混合股東的持股比例上,現(xiàn)階段股東類型的增加無(wú)法有效提高國(guó)企創(chuàng)新水平。即非國(guó)有股東持股比例對(duì)企業(yè)創(chuàng)新具有更強(qiáng)的驅(qū)動(dòng)作用,有利于實(shí)現(xiàn)山西省國(guó)企創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展。(2)國(guó)企混改通過(guò)完善國(guó)企的高管薪酬激勵(lì)機(jī)制,抑制高管機(jī)會(huì)主義行為,促使高管做出有效率的創(chuàng)新決策。同時(shí),中介效應(yīng)測(cè)試結(jié)果表明,相對(duì)于股權(quán)薪酬激勵(lì),高管貨幣薪酬激勵(lì)的中介作用更為顯著。

根據(jù)研究所得結(jié)論,本文提出如下政策建議。首先,國(guó)企混改應(yīng)以深度混改為目標(biāo),不能簡(jiǎn)單停留在資本多元化方面。就山西省屬國(guó)有企業(yè)來(lái)說(shuō),應(yīng)以引入非國(guó)有大股東為主旨推進(jìn)企業(yè)深度混改,確保國(guó)有企業(yè)中非國(guó)有股東的持股比例可以有效制衡國(guó)有股東的持股比例,充分發(fā)揮非國(guó)有資本獨(dú)有優(yōu)勢(shì)來(lái)保證國(guó)企混改質(zhì)量。其次,國(guó)企混改一定要落實(shí)到高管激勵(lì)機(jī)制上。構(gòu)建和完善經(jīng)理人薪酬激勵(lì)制度,充分發(fā)揮高管的專業(yè)能力和治理經(jīng)驗(yàn),以推動(dòng)他們做出更有利于提升企業(yè)效率、促進(jìn)企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的戰(zhàn)略決策,進(jìn)而提升企業(yè)自身的創(chuàng)新能力和水平。最后,國(guó)企在繼續(xù)推進(jìn)混改時(shí),不能僅僅停留在引入民間資本這個(gè)“表面”上,而應(yīng)在實(shí)質(zhì)上對(duì)非國(guó)有股東委派高管等權(quán)利的實(shí)現(xiàn)給予更多政策和制度保障,以便提高非國(guó)有股東在國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)治理過(guò)程中的影響力,真正實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本與非國(guó)有資本的混合。