張帆

一、引言

黨的二十大報(bào)告提出，必須堅(jiān)持創(chuàng)新是第一動(dòng)力，深入實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略，這再次強(qiáng)調(diào)了創(chuàng)新的重要性。企業(yè)作為我國構(gòu)建科技創(chuàng)新體系的重要主體，在實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的過程中既要重視環(huán)境保護(hù)，也要積極履行社會(huì)責(zé)任。然而，企業(yè)可持續(xù)發(fā)展意識缺乏、信息不對稱、資金缺乏等問題的存在，阻礙了企業(yè)創(chuàng)新能力的進(jìn)一步提高。ESG取自環(huán)境（Environmental）、社會(huì)（Social）和治理（Governance）這三個(gè)英文的首字母，把重點(diǎn)聚焦于企業(yè)在環(huán)境、社會(huì)以及治理這三方面的綜合表現(xiàn)，是評估企業(yè)可持續(xù)發(fā)展水平的一種非財(cái)務(wù)性評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。ESG將企業(yè)目標(biāo)從短期的自身利益轉(zhuǎn)向長遠(yuǎn)的社會(huì)價(jià)值實(shí)現(xiàn)，順應(yīng)國家經(jīng)濟(jì)朝著高質(zhì)量方向快速發(fā)展這一潮流?；谏鲜銮闆r，探究ESG表現(xiàn)以及企業(yè)創(chuàng)新兩者之間的關(guān)系，對于企業(yè)可持續(xù)發(fā)展和高質(zhì)量發(fā)展具有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。因此，本文將從ESG角度出發(fā)，研究其對企業(yè)創(chuàng)新型發(fā)展的影響。

現(xiàn)有研究指出企業(yè)積極履行ESG責(zé)任能夠幫助企業(yè)樹立綠色發(fā)展理念，激勵(lì)企業(yè)為創(chuàng)新活動(dòng)投入更多資源，提高信息可獲取程度，同時(shí)緩解委托代理問題，改善企業(yè)內(nèi)部治理，從而為企業(yè)提升創(chuàng)新績效提供支撐。但少有研究對企業(yè)創(chuàng)新進(jìn)行深入研究，因此，本文試圖區(qū)分企業(yè)創(chuàng)新類型，從顛覆式創(chuàng)新和漸進(jìn)式創(chuàng)新兩個(gè)角度實(shí)證研究了ESG表現(xiàn)對企業(yè)創(chuàng)新的影響，并進(jìn)一步檢驗(yàn)了ESG表現(xiàn)提高企業(yè)創(chuàng)新績效的傳導(dǎo)機(jī)制以及這種影響的異質(zhì)性。相較于以往文獻(xiàn)，本文的主要貢獻(xiàn)如下：（1）本文采用ESG綜合指標(biāo)進(jìn)行分析其對企業(yè)創(chuàng)新績效的影響，并對企業(yè)創(chuàng)新進(jìn)行了類型區(qū)分，進(jìn)一步完善了企業(yè)創(chuàng)新的相關(guān)研究；（2）本文通過抑制融資約束和提高信息透明度來探究ESG表現(xiàn)對企業(yè)創(chuàng)新的作用機(jī)制，以往文獻(xiàn)較少考慮這兩個(gè)機(jī)制，因此本文具有一定程度的創(chuàng)新意義；（3）根據(jù)上市公司的異質(zhì)性，針對性地考察產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、行業(yè)性質(zhì)和地區(qū)性質(zhì)對ESG表現(xiàn)與企業(yè)創(chuàng)新關(guān)系的影響，豐富了有關(guān)ESG的影響研究，對進(jìn)一步驗(yàn)證ESG的治理價(jià)值提供一定的證據(jù)；（4）研究結(jié)論為企業(yè)和政府提供實(shí)證依據(jù)，有助于企業(yè)提升創(chuàng)新水平、政策制定者健全ESG相關(guān)制度，推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新型發(fā)展。

二、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

（一）文獻(xiàn)綜述

1.企業(yè)ESG表現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)后果

近些年，學(xué)者們對企業(yè)ESG表現(xiàn)的重視程度不斷加深。王積田等（2022）研究發(fā)現(xiàn)ESG評級會(huì)抑制管理者權(quán)力，提高信息可獲得性，從而抑制股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)。投資者情緒對這種抑制作用有增強(qiáng)效果，而高管過度自信則對這種抑制作用具有削弱效果。王彥東和王雅琦（2023）認(rèn)為ESG表現(xiàn)能夠提升企業(yè)綠色創(chuàng)新水平，并且風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)在其中發(fā)揮了中介作用。郭令秀和呂茜（2023）認(rèn)為ESG表現(xiàn)通過抑制盈余管理行為來減少企業(yè)財(cái)務(wù)重述，并且股權(quán)集中度發(fā)揮了正向調(diào)節(jié)作用。王善平等（2023）指出ESG表現(xiàn)良好的企業(yè)會(huì)將更多資源投入創(chuàng)新領(lǐng)域，與利益相關(guān)者建立牢固關(guān)系，吸引分析師關(guān)注，最終抑制企業(yè)金融化，并且管理者自利行為和良好的制度緩解都能夠削弱這一抑制作用。柳學(xué)信等（2023）的研究結(jié)果表明企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)能夠帶來股票收益的上漲，并且能夠在企業(yè)層面通過較低的股價(jià)同步性傳達(dá)更多企業(yè)特質(zhì)信息，在投資者層面通過較高的投資者關(guān)注來增強(qiáng)ESG表現(xiàn)對企業(yè)股票收益的正面作用。

2.企業(yè)創(chuàng)新的影響因素

企業(yè)創(chuàng)新一直以來都是學(xué)術(shù)界的研究熱點(diǎn)。在宏觀層面，余明桂等（2016）的研究表明產(chǎn)業(yè)政策對其所支持的行業(yè)中企業(yè)的發(fā)明專利數(shù)量有明顯的提高作用，并且在民營企業(yè)中，這種提高作用更為顯著。產(chǎn)業(yè)政策能夠通過信貸、政府補(bǔ)貼等機(jī)制提升政策重點(diǎn)鼓勵(lì)行業(yè)中企業(yè)的創(chuàng)新水平。顧夏銘等（2018）指出經(jīng)濟(jì)政策不確定性能夠?qū)ζ髽I(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)產(chǎn)生激勵(lì)效果，經(jīng)濟(jì)政策不確定性的增加會(huì)使得理性企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)更理想的長期收益而增加研發(fā)投入，從而加快企業(yè)創(chuàng)新進(jìn)程。張平等（2016）的研究結(jié)果顯示，盡管費(fèi)用型環(huán)境規(guī)制對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新并沒有顯著作用，但投資型環(huán)境規(guī)制減輕了企業(yè)開展創(chuàng)新活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，提高了企業(yè)對創(chuàng)新結(jié)果的預(yù)期水平，增強(qiáng)了企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新的信心。

在微觀方面，朱德勝和周曉珮（2016）認(rèn)為股權(quán)制衡度顯著影響了企業(yè)創(chuàng)新效率，企業(yè)創(chuàng)新效率會(huì)隨著股權(quán)制衡度的提高而得到提升，并且股權(quán)制衡與高管持股會(huì)由于第一大股東持股比例發(fā)生變化而在企業(yè)創(chuàng)新效率的影響上發(fā)揮替代效應(yīng)。姚立杰和周穎（2018）認(rèn)為企業(yè)管理層能力與創(chuàng)新水平呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，并且在不同產(chǎn)權(quán)和行業(yè)中沒有顯著差異。周冬華等（2019）研究發(fā)現(xiàn)員工持股計(jì)劃顯著提升了企業(yè)創(chuàng)新績效，隨著持有人數(shù)的增長和資金規(guī)模的擴(kuò)大，員工持股計(jì)劃對企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用越明顯。

綜上所述，過往文獻(xiàn)研究具有重要價(jià)值，為本文提供了基本的理論依據(jù)與實(shí)證借鑒。但與此同時(shí)也存在一些不足：一是鮮少有文獻(xiàn)從不同創(chuàng)新類型的角度探究ESG表現(xiàn)對企業(yè)創(chuàng)新的影響；二是在作用機(jī)制方面，目前文獻(xiàn)考慮了多種作用機(jī)制，但鮮有文獻(xiàn)從信息透明度和融資約束兩個(gè)方面進(jìn)行研究。

（二）研究假設(shè)

1.ESG表現(xiàn)與企業(yè)創(chuàng)新

隨著對企業(yè)創(chuàng)新研究的深入發(fā)展，企業(yè)創(chuàng)新被分為漸進(jìn)式創(chuàng)新和顛覆式創(chuàng)新兩大類 （Henderson and Clark, 1990）。漸進(jìn)式創(chuàng)新是指依托現(xiàn)有平臺(tái)對現(xiàn)有產(chǎn)品和技術(shù)進(jìn)行持續(xù)改進(jìn)，具有成本較低、收益較快等特點(diǎn)。而顛覆式創(chuàng)新則是從根本上突破現(xiàn)有的技術(shù)，依托全新平臺(tái)研發(fā)全新產(chǎn)品，成本較高、風(fēng)險(xiǎn)較大，但是更具探索性和前瞻性。不同類型的創(chuàng)新對企業(yè)的發(fā)展影響不同，ESG表現(xiàn)主要以三個(gè)方面影響這兩類創(chuàng)新。

環(huán)境方面（Environmental）。ESG在環(huán)境方面主要評估企業(yè)是否采取相應(yīng)的手段進(jìn)行環(huán)境保護(hù)與防污管理以及效果如何，ESG在這方面評分越高說明企業(yè)在環(huán)境方面投入越多。政府通常會(huì)給予環(huán)境責(zé)任履行效果較佳的企業(yè)一定程度的獎(jiǎng)勵(lì)，這會(huì)激勵(lì)企業(yè)開展創(chuàng)新活動(dòng)，加大對創(chuàng)新的資源投入（Babiak等,2011）。企業(yè)承擔(dān)環(huán)境責(zé)任可以促使企業(yè)改進(jìn)生產(chǎn)過程，加大科研投入，從而提升促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新，以滿足利益相關(guān)者的綠色化要求，并且企業(yè)環(huán)境責(zé)任的履行更能促進(jìn)開發(fā)式技術(shù)創(chuàng)新（羅元大和熊國保,2022）。

社會(huì)責(zé)任方面（Social）。ESG在社會(huì)責(zé)任方面主要評估企業(yè)是否關(guān)注并協(xié)調(diào)利益相關(guān)者的利益，并成功與其達(dá)成平衡，ESG評分在這方面越高說明企業(yè)越積極履行社會(huì)責(zé)任，獲得了更多利益相關(guān)者的認(rèn)同與支持。企業(yè)社會(huì)責(zé)任通過提高員工安全感，減輕管理層短視，緩解融資約束，從而促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新（吳迪等,2020）。強(qiáng)制要求企業(yè)進(jìn)行社會(huì)責(zé)任披露能夠提升企業(yè)創(chuàng)新績效，特別是發(fā)明專利數(shù)量（楊金坤,2021）。

治理表現(xiàn)（Governance）。ESG在治理方面主要評估企業(yè)的內(nèi)部治理結(jié)果和管理水平，ESG評分在這方面越高說明企業(yè)內(nèi)部管理制度越越完善，治理水平越高。適度的股權(quán)結(jié)構(gòu)會(huì)使大股東更加關(guān)注企業(yè)長期利益，將資源更多投入創(chuàng)新活動(dòng)（楊建君等,2015）。CEO受教育水平、CEO任期以及CEO自主權(quán)利都對企業(yè)研發(fā)投入產(chǎn)生了正向影響（李國勇等,2012）。因此，本文作出以下假設(shè)：

H1：良好的ESG表現(xiàn)能夠促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。

2.ESG表現(xiàn)、融資約束與企業(yè)創(chuàng)新

企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)能夠樹立正面的社會(huì)形象，容易獲得投資者信賴，同時(shí)也傳遞出現(xiàn)金流充裕、發(fā)展趨勢向上的積極信號，投資者在未來能夠獲得心理預(yù)期收益（王琳璘等,2022）。此外，良好的ESG表現(xiàn)也體現(xiàn)出企業(yè)內(nèi)部治理機(jī)制的完善，投資者能夠獲得保護(hù)，從而獲得投資者的投資偏好。企業(yè)積極承擔(dān)社會(huì)責(zé)任能夠獲得政府青睞，在融資方面得到政府的扶持，目前隨著綠色金融理念的深入推進(jìn)，在環(huán)保方面發(fā)揮出色的企業(yè)更容易得到銀行等金融機(jī)構(gòu)的資金支持，從而使得創(chuàng)新活動(dòng)更易開展（邱牧遠(yuǎn)和殷紅,2019）。因此，本文作出以下假設(shè)：

H2：良好的ESG表現(xiàn)通過抑制融資約束提升企業(yè)創(chuàng)新。

3.ESG表現(xiàn)、信息透明度與企業(yè)創(chuàng)新績效

ESG表現(xiàn)具有信息效應(yīng)，企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)可以降低信息不對稱程度（周方召等,2020）。此外，ESG信息的披露為利益相關(guān)者提供更多有關(guān)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的信息，降低了投資者獲取信息的風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)了投資者投資意愿，進(jìn)而增加企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出。信息透明度的增高可以降低外部資金流入企業(yè)的成本，使得企業(yè)研發(fā)投入資金不足的壓力大大減輕，有助于企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的開展和創(chuàng)新績效的提高（Bushman等,2001）。因此，本文作出以下假設(shè)：

H3：良好的ESG表現(xiàn)通過提高信息透明度提升企業(yè)創(chuàng)新。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

基于研究要求，本文以2015-2021年在中國滬深A(yù)股上市的公司為研究樣本，并且對原始數(shù)據(jù)按照以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行處理：（1）剔除被證券交易所分類為ST類或者*ST類上市公司；（2）剔除金融類上市公司；（3）剔除缺失值或數(shù)據(jù)不完整的樣本；（4）剔除極端異常值。為了防止其對實(shí)證結(jié)果產(chǎn)生影響，對所有變量進(jìn)行雙側(cè)1%的縮尾。經(jīng)過上述數(shù)據(jù)處理后，最終確定了23089個(gè)樣本數(shù)據(jù)觀測值。樣本中企業(yè)ESG表現(xiàn)數(shù)據(jù)來源于萬得數(shù)據(jù)庫（WIND），其他數(shù)據(jù)均來自CSMAR國泰安數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)處理軟件為Excel和Stata17.0。

（二）變量定義

1.被解釋變量：顛覆式創(chuàng)新（SubInno）、漸進(jìn)式創(chuàng)新（IncreInno）

本文參考鐘昌標(biāo)等（2014）的研究，選用企業(yè)發(fā)明專利授權(quán)量加一后的對數(shù)表示顛覆式創(chuàng)新（SubInno），選用實(shí)用新型專利和外觀設(shè)計(jì)專利這兩種類型專利授權(quán)量之和加一后的對數(shù)表示漸進(jìn)式創(chuàng)新（IncreInno）。

2.解釋變量：企業(yè)ESG表現(xiàn)（ESG）

綠色理念的進(jìn)一步推廣使得國內(nèi)外出現(xiàn)眾多ESG評級體系，他們在評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)、參考指標(biāo)以及覆蓋范圍等方面各不相同。本文參考謝紅軍和李雪（2022）的做法，選擇華證ESG評級來衡量企業(yè)的ESG表現(xiàn)。華證ESG評級擁有相較于商道融綠評級更高的更新頻率，相較于社會(huì)價(jià)值投資聯(lián)盟評級更廣闊的的覆蓋范圍，在眾多評級體系中優(yōu)勢明顯，已經(jīng)成為目前研究主流工具（席龍勝等,2022）。WIND數(shù)據(jù)庫中華證對企業(yè)ESG表現(xiàn)的評級分為九個(gè)等級，本文參考高杰英等（2021）的研究，將結(jié)果C至AAA分別賦值為1至9，數(shù)值越大表明企業(yè)ESG表現(xiàn)越好。

3.機(jī)制變量：融資約束（SA）、信息透明度（IC）

目前學(xué)者們采用了很多方式衡量融資約束，本文借鑒張璇等（2019）對融資約束的衡量方法，采用SA指數(shù)進(jìn)行度量。

在中國資本市場，分析師作為信息中介，占據(jù)著重要地位。分析師通過對企業(yè)進(jìn)行跟蹤，發(fā)布分析報(bào)告來向外界傳遞信息，促進(jìn)企業(yè)信息透明度的提高。本文參考薛龍等（2023）的研究，采用分析師跟蹤人數(shù)的對數(shù)來衡量企業(yè)信息透明度。

4.控制變量

本文參考劉會(huì)洪和張哲源（2023）的作法，選取企業(yè)年齡（Age）、企業(yè)規(guī)模（Si ze）、資產(chǎn)收益率（ROA）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（ATO）、現(xiàn)金流比率（Cash f low）和成長能力（Growth）作為控制變量，本文同時(shí)還加入了行業(yè)和年度控制變量。變量具體情況見表1。

表1 變量定義表

（三）模型構(gòu)建

本文構(gòu)建以下基準(zhǔn)回歸模型來檢驗(yàn)假設(shè)H1：

其中，下標(biāo)i表示樣本中第i個(gè)企業(yè)，t表示樣本中第t年，ε表示隨機(jī)誤差項(xiàng)。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

描述性統(tǒng)計(jì)的結(jié)果如表2所示。根據(jù)表格內(nèi)容可知，顛覆式創(chuàng)新（SubInno）最小值為0，最大值為6.531，標(biāo)準(zhǔn)差為1.533；漸進(jìn)式創(chuàng)新（IncreInno）最小值為0，最大值為6.332，標(biāo)準(zhǔn)差為1.657，表明企業(yè)之間的創(chuàng)新水平具有較大差異性，有些企業(yè)的創(chuàng)新能力仍待提高。企業(yè)ESG表現(xiàn)（ESG）的均值為6.451，標(biāo)準(zhǔn)差為1.158，說明樣本中各企業(yè)的ESG表現(xiàn)雖然不盡相同，但大多企業(yè)ESG表現(xiàn)良好。其他變量標(biāo)準(zhǔn)差較小，說明這些變量在樣本企業(yè)中相差較小，但是最小值與最大值存在較大的差異，這可能受到各個(gè)企業(yè)的性質(zhì)以及發(fā)展階段等多種因素影響。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

（二）回歸分析

為了驗(yàn)證假設(shè)H1，本文利用上文構(gòu)建的模型（1）和模型（2）進(jìn)行回歸分析，并使用固定效應(yīng)模型控制行業(yè)效應(yīng)和年份效應(yīng)，探究ESG表現(xiàn)和企業(yè)創(chuàng)新之間的關(guān)系?；貧w結(jié)果如表3所示。表3中列（1）結(jié)果顯示，企業(yè)ESG表現(xiàn)（ESG）與顛覆式創(chuàng)新（SubInno）呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，回歸系數(shù)為0.1170，在1%的水平上顯著。列（2）結(jié)果顯示，企業(yè)ESG表現(xiàn)（ESG）與漸進(jìn)式創(chuàng)新（IncreInno）也呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，回歸系數(shù)為0.0856，同樣在1%的水平上通過了顯著性測試，這說明ESG表現(xiàn)正向影響了企業(yè)創(chuàng)新，企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)有利于提高創(chuàng)新水平。

表3 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（一）更換被解釋變量

本文選擇更換企業(yè)創(chuàng)新的衡量方式，將發(fā)明專利的申請數(shù)量加1的對數(shù)（Patent1）作為顛覆式創(chuàng)新的替代指標(biāo)，將實(shí)用新型專利和外觀設(shè)計(jì)專利申請數(shù)量之和加1的對數(shù)（Patent2）作為漸進(jìn)式創(chuàng)新的替代指標(biāo)。表4列（1）和列（2）顯示了將Patent1和Patent2分別替代SubInno和IncreInno后的回歸結(jié)果。根據(jù)結(jié)果可以看出，在更換了企業(yè)創(chuàng)新的衡量方式后，ESG表現(xiàn)仍然與企業(yè)創(chuàng)新在1%水平上顯著正相關(guān)，證實(shí)了ESG表現(xiàn)對企業(yè)創(chuàng)新的積極影響，假設(shè)H1成立。

表4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)部分結(jié)果

（二）改變樣本區(qū)間

為了防止時(shí)間跨度過長對實(shí)證結(jié)果造成影響，本文重新選擇了2018-2021年作為新的樣本區(qū)間進(jìn)行檢驗(yàn)?；貧w結(jié)果見表4的列（3）和列（4）。根據(jù)回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，在縮短樣本區(qū)間后，ESG表現(xiàn)與顛覆式創(chuàng)新和漸進(jìn)式創(chuàng)新均呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，并在1%的水平上通過顯著性測試。這再次體現(xiàn)了ESG表現(xiàn)對企業(yè)創(chuàng)新的積極作用，與上文的結(jié)論一致，假設(shè)H1依然得到驗(yàn)證。

（三）增加控制變量

本文參考方先明和胡?。?023）的研究，將兩職合一（Dual）、股權(quán)集中度（Top1）、董事會(huì)規(guī)模（Board）、獨(dú)立董事占比（Indep）同時(shí)納入模型重新進(jìn)行回歸。結(jié)果顯示于表4的列（5）和列（6），根據(jù)結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)在增加一定的控制變量后，解釋變量ESG與被解釋變量SubInno和IncreInno的回歸系數(shù)，在符號方向和顯著性水平方面，均與前文得出的結(jié)論無顯著差異。

（四）內(nèi)生性處理

盡管本文控制了一系列變量，但仍然可能會(huì)存在一些不可觀測的遺漏變量，影響ESG表現(xiàn)與企業(yè)創(chuàng)新。為了消除這一內(nèi)生性問題，本文選擇利用工具變量法進(jìn)行處理。

參考張會(huì)麗和張妮（2022）的研究，本文選擇使用同城市同行業(yè)的企業(yè)ESG表現(xiàn)均值（M ean_ESG）作為工具變量進(jìn)行檢驗(yàn)，在進(jìn)行內(nèi)生性檢驗(yàn)時(shí)使用兩階段最小二乘法（2SLS）。從理論邏輯來看，位于同一地區(qū)同一行業(yè)的企業(yè)會(huì)受到相同的地區(qū)政策的約束，ESG表現(xiàn)會(huì)呈現(xiàn)趨同性，工具變量與解釋變量相關(guān)。而同城市同行業(yè)中其他企業(yè)的ESG表現(xiàn)對該企業(yè)的創(chuàng)新不會(huì)產(chǎn)生較大的影響，工具變量滿足外生性。2SLS檢驗(yàn)結(jié)果如表5列（1）、列（2）和列（3）所示。列（1）為第一階段回歸結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)Mean_ESG在1%的水平上顯著為正，說明本文選擇的工具變量與解釋變量（ESG）高度相關(guān)。為了考察工具變量是否有效，本文進(jìn)行了弱工具變量檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果顯示F統(tǒng)計(jì)量為431.40（超過10），表明工具變量符合要求。列（2）和列（3）為第二階段回歸結(jié)果，可以看出在使用工具變量后，ESG系數(shù)仍然為正而且均在1%的水平通過顯著性測試，結(jié)論具有穩(wěn)健性。

表5 內(nèi)生性檢驗(yàn)結(jié)果

六、進(jìn)一步分析

（一）機(jī)制分析

上文研究結(jié)果表明，良好的ESG表現(xiàn)能夠提升企業(yè)創(chuàng)新。為了進(jìn)一步考察ESG表現(xiàn)與企業(yè)創(chuàng)新之間的作用機(jī)制并驗(yàn)證H2和H3，本文設(shè)定以下路徑模型進(jìn)行機(jī)制檢驗(yàn):

其中，路徑1和路徑4與模型（1）和模型（2）一致，路徑2和路徑6檢驗(yàn)的是ESG表現(xiàn)（ESG）與機(jī)制變量之間的關(guān)系，路徑3、路徑5、路徑7和路徑8則是檢驗(yàn)機(jī)制變量和解釋變量對兩個(gè)被解釋變量的影響。

融資約束渠道的檢驗(yàn)結(jié)果見表6。列（1）和列（4）的結(jié)果與基準(zhǔn)回歸一致，列（2）和列（5）的結(jié)果顯示，企業(yè)ESG表現(xiàn)（ESG）的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，表明企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)能夠抑制融資約束。在列（3）和列（6）中，企業(yè)ESG表現(xiàn)（ESG）的系數(shù)分別為0.1139和0.0835，均在1%的水平上顯著，而融資約束（SA）的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，表明存在部分中介效應(yīng)，良好的ESG表現(xiàn)可以通過抑制融資約束的路徑提升企業(yè)創(chuàng)新，假設(shè)H2成立。

表6 融資約束渠道檢驗(yàn)結(jié)果

信息透明度渠道的檢驗(yàn)結(jié)果見表7。列（1）和列（4）的結(jié)果與基準(zhǔn)回歸一致，列（2）和列（5）的結(jié)果顯示，企業(yè)ESG表現(xiàn)（ESG）的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為正，表明企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)能夠提高信息透明度。在列（3）和列（6）中，企業(yè)ESG表現(xiàn)（ESG）的系數(shù)分別為0.1071和0.0786，均在1%的水平上通過顯著性測試，且信息透明度（IC）的系數(shù)也在1%的水平上顯著為正，表明存在部分中介效應(yīng)，良好的ESG表現(xiàn)可以通過信息透明度的路徑提升企業(yè)創(chuàng)新，假設(shè)H3成立。

表7 信息透明度渠道檢驗(yàn)結(jié)果

（二）異質(zhì)性分析

1.產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性

我國不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)受制度影響具有不同特點(diǎn)。吳延兵（2012）認(rèn)為國有企業(yè)存在生產(chǎn)效率和創(chuàng)新效率的雙重?fù)p失，并且國有企業(yè)創(chuàng)新效率的損失更為嚴(yán)重。國有企業(yè)相較于非國有企業(yè)需要發(fā)揮社會(huì)責(zé)任和保護(hù)環(huán)境的帶頭作用，因此國有企業(yè)的良好ESG表現(xiàn)往往被視作政策或制度要求的結(jié)果。而非國有企業(yè)關(guān)注的重點(diǎn)通常是提高經(jīng)濟(jì)效益，當(dāng)其積極履行ESG責(zé)任時(shí)，會(huì)向外界樹立綠色、創(chuàng)新和負(fù)責(zé)的良好形象，吸引政府、投資者和公眾的關(guān)注，獲得更多信任與支持。因此，ESG表現(xiàn)在國有企業(yè)中所能發(fā)揮的作用較非國有企業(yè)更為有限，本文預(yù)期ESG表現(xiàn)對企業(yè)創(chuàng)新的積極作用在非國有企業(yè)中更強(qiáng)。

本文定義虛擬變量SOE，若企業(yè)為國有企業(yè)，為其賦值1，若為非國有性企業(yè)，為其賦值0。之后建立SOE與ESG的交互項(xiàng)，將其與SOE一同加入模型（1）和模型（2）中進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果見表8的列（1）和列（2）。根據(jù)回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，SOE與ESG的交互項(xiàng)（ESG*SOE）的系數(shù)分別在5%和1%的水平上顯著為負(fù)，說明ESG表現(xiàn)與企業(yè)創(chuàng)新之間的正向關(guān)系在非國有企業(yè)中更強(qiáng)，與本文預(yù)期結(jié)果一致。

表8 異質(zhì)性檢驗(yàn)結(jié)果

2.行業(yè)異質(zhì)性

污染企業(yè)由于行業(yè)特殊性會(huì)受到嚴(yán)格的監(jiān)管，將會(huì)在環(huán)境治理、承擔(dān)社會(huì)責(zé)任和企業(yè)轉(zhuǎn)型升級投入更多資源，而ESG作為長期回報(bào)，無法短時(shí)間內(nèi)為企業(yè)帶來效益。此外，企業(yè)污染屬性也會(huì)使得大眾將保護(hù)和改善環(huán)境作為其固有責(zé)任及應(yīng)盡義務(wù)，對其履行ESG責(zé)任反響較小，從而使得污染企業(yè)ESG表現(xiàn)對企業(yè)創(chuàng)新的邊際貢獻(xiàn)不明顯。與此相反，非污染企業(yè)受外界壓力較小，將更加關(guān)注其產(chǎn)品、技術(shù)和服務(wù)的創(chuàng)新效益，為企業(yè)創(chuàng)新耗費(fèi)更多成本從而追求經(jīng)濟(jì)效益最大化。因此，本文預(yù)期ESG表現(xiàn)對企業(yè)創(chuàng)新績效的積極作用在非污染企業(yè)中更強(qiáng)。

本文參考盛明泉等（2017）的做法，將行業(yè)代碼屬于B07、B08、B09、C25、C26、C28、C29、C30、C31、C32和D44這11個(gè)的企業(yè)界定為污染企業(yè)，其余不屬于這11個(gè)行業(yè)的企業(yè)界定為非污染企業(yè)。同時(shí)定義虛擬變量Pollution，若企業(yè)屬于污染企業(yè)，賦值為1，若為非污染企業(yè)，為其賦值0。之后建立Pollution與ESG的交互項(xiàng)，將其與ESG一同加入模型（1）和模型（2）中進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果見表8的列（3）和列（4）。根據(jù)回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，Pollution與ESG的交互項(xiàng)（ESG*Pollution）的系數(shù)均在1%的水平上顯著為負(fù)，說明ESG表現(xiàn)與企業(yè)創(chuàng)新之間的正向關(guān)系在非污染企業(yè)中更強(qiáng)，與本文預(yù)期結(jié)果一致。

3.地區(qū)異質(zhì)性

東部地區(qū)受地理位置和國家政策影響，相較于其他地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高，技術(shù)發(fā)展成熟，開放程度高，地區(qū)中企業(yè)擁有更為良好的發(fā)展條件和基礎(chǔ)設(shè)施。并且東部地區(qū)更愿意接受、學(xué)習(xí)并實(shí)施先進(jìn)理念和措施，ESG理念普及率較高，企業(yè)踐行ESG理念從而提升創(chuàng)新的能力更強(qiáng)。此外，東部企業(yè)在完善的市場機(jī)制環(huán)境下，會(huì)對ESG的實(shí)施結(jié)果和企業(yè)創(chuàng)新給予更大的關(guān)注，企業(yè)信息傳遞效率及質(zhì)量較高，更容易獲得融資并作用于企業(yè)創(chuàng)新。因此，本文預(yù)期ESG表現(xiàn)對企業(yè)創(chuàng)新的積極作用在東部企業(yè)中更強(qiáng)。

本文參考張長江等（2023）的做法，將所在地位于北京省、河北省、天津省、上海省、浙江省、福建省、廣東省、海南省、江蘇省、遼寧省和山東省的企業(yè)界定為東部企業(yè)，其余省份企業(yè)界定為非東部企業(yè)。同時(shí)定義虛擬變量East，若企業(yè)屬于東部企業(yè)，賦值為1，若為非東部企業(yè)，為其賦值0。之后建立East與ESG的交互項(xiàng)，將其與ESG一同加入模型（1）和模型（2）中進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果見表8的列（5）和列（6）。根據(jù)回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，East與ESG的交互項(xiàng)（ESG*East）的系數(shù)均在1%的水平上顯著為正，說明ESG表現(xiàn)與企業(yè)創(chuàng)新之間的正向關(guān)系在東部企業(yè)中更強(qiáng)，與本文預(yù)期結(jié)果一致。

七、結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論

本文基于顛覆式創(chuàng)新和漸進(jìn)式創(chuàng)新兩個(gè)視角研究了ESG表現(xiàn)對企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生的影響，以2015-2021年共計(jì)23089個(gè)A股上市公司為樣本進(jìn)行實(shí)證分析，得出如下結(jié)論：良好的ESG表現(xiàn)對提升企業(yè)創(chuàng)新有積極作用。在經(jīng)過一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)后，本文的結(jié)論依然成立。在進(jìn)一步分析中，本文發(fā)現(xiàn)融資約束和信息透明度在其中起著部分中介作用，良好的ESG表現(xiàn)有助于抑制融資約束并提高企業(yè)信息透明度，進(jìn)而提高企業(yè)創(chuàng)新。通過異質(zhì)性發(fā)現(xiàn)，在企業(yè)層面，相較于國有企業(yè)和污染企業(yè)，ESG表現(xiàn)對企業(yè)創(chuàng)新績效的正向作用在非國有企業(yè)和非污染企業(yè)中更明顯。在地區(qū)層面，相較于非東部地區(qū)企業(yè)，東部地區(qū)企業(yè)ESG表現(xiàn)對創(chuàng)新績效的正向作用更強(qiáng)。

（二）對策建議

首先，企業(yè)在經(jīng)營和治理過程中應(yīng)給予ESG理念足夠的重視，在企業(yè)內(nèi)部樹立起ESG意識，實(shí)施并完善相關(guān)ESG舉措，在生態(tài)環(huán)境保護(hù)方面傾注資源并積極承擔(dān)社會(huì)責(zé)任。同時(shí)，企業(yè)需要加大創(chuàng)新力度、投入更多研發(fā)成本以提高研發(fā)能力，追求綠色高質(zhì)量創(chuàng)新。此外，企業(yè)應(yīng)采取措施提高融資能力，進(jìn)一步提升信息透明度，盡可能降低外部利益相關(guān)者獲得信息的成本，維護(hù)與其良好合作關(guān)系，以便為企業(yè)創(chuàng)新能力的提升獲得有利的資金及資源支持，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。

其次，投資者也需樹立ESG投資理念，在選擇投資對象時(shí)不能僅僅把關(guān)注點(diǎn)放在企業(yè)財(cái)務(wù)表現(xiàn)上，還需要關(guān)注其在ESG方面的表現(xiàn)，要求企業(yè)對環(huán)境負(fù)責(zé)任，積極履行社會(huì)責(zé)任，保持良好的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，引導(dǎo)企業(yè)提升ESG表現(xiàn)。同時(shí)，投資者也應(yīng)在不妨礙獲得可持續(xù)性回報(bào)的同時(shí)，為企業(yè)創(chuàng)新提供所需的相應(yīng)資金支持。更重要的是，投資機(jī)構(gòu)者自身需要摒棄短視思想，抑制投機(jī)性行為，保護(hù)公司及其他利益相關(guān)者的利益，積極參與公司治理中去，為公司創(chuàng)新型發(fā)展出謀劃策。

最后，政府應(yīng)該為企業(yè)的ESG建設(shè)提供制度監(jiān)督，健全有關(guān)企業(yè)ESG信息的披露制度，擴(kuò)大企業(yè)ESG信息披露范圍并督促其提高信息披露質(zhì)量。同時(shí)，可以給予ESG表現(xiàn)良好的企業(yè)稅收優(yōu)惠等政策支持，對披露不實(shí)ESG信息或ESG表現(xiàn)不佳的企業(yè)進(jìn)行一定程度的處罰，從而引導(dǎo)企業(yè)積極履行ESG方面的責(zé)任，加大對創(chuàng)新研發(fā)的投入，提升綠色創(chuàng)新水平。此外，政府應(yīng)為國有企業(yè)、污染企業(yè)及處于非東部地區(qū)的企業(yè)的創(chuàng)新提供相應(yīng)的支持與保護(hù)，進(jìn)而增強(qiáng)ESG表現(xiàn)在這些企業(yè)中對創(chuàng)新的促進(jìn)作用，提升企業(yè)總體創(chuàng)新水平。