【摘要】中國特色金融發(fā)展之路既要適合中國國情， 又要借鑒國際經(jīng)驗(yàn)。本文以財(cái)富管理為切入點(diǎn)， 將全球財(cái)富管理的歷史經(jīng)驗(yàn)與我國的現(xiàn)實(shí)問題相結(jié)合， 為未來發(fā)展提供啟示性建議。首先， 梳理了全球財(cái)富管理的歷史， 總結(jié)出四條國際經(jīng)驗(yàn)， 分別是： 經(jīng)濟(jì)發(fā)展是業(yè)態(tài)形成的基礎(chǔ)； 以客戶為中心是行業(yè)進(jìn)步的動力； 穩(wěn)定的金融市場是行業(yè)增長的前提； 保護(hù)投資者是長期繁榮的基石。然后， 對我國財(cái)富管理存在的問題進(jìn)行探討， 發(fā)現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營理念落后、 居民資產(chǎn)配置的分散化程度較低、 投資者教育不足、 資本市場缺乏中長期資金和金融風(fēng)險持續(xù)積累是我國財(cái)富管理的主要問題。最后， 結(jié)合國際經(jīng)驗(yàn)提煉出對我國財(cái)富管理的五點(diǎn)啟示： 第一， 從產(chǎn)品導(dǎo)向型向客戶導(dǎo)向型轉(zhuǎn)型； 第二， 引導(dǎo)投資者更多地配置風(fēng)險金融資產(chǎn)； 第三， 提升金融機(jī)構(gòu)和金融產(chǎn)品的多樣化； 第四， 引導(dǎo)中長期資金參與資本市場； 第五， 完善投資者保護(hù)和投資者教育。

【關(guān)鍵詞】財(cái)富管理；資產(chǎn)配置；資本市場；金融資產(chǎn)

【中圖分類號】F833" " " 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】A" " " 【文章編號】1004-0994（2024）08-0105-7

一、 引言

建設(shè)金融強(qiáng)國已成為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要任務(wù)。2024年1月， 省部級主要領(lǐng)導(dǎo)干部推動金融高質(zhì)量發(fā)展專題研討班開班， 習(xí)近平總書記提出“中國特色金融發(fā)展之路既遵循現(xiàn)代金融發(fā)展的客觀規(guī)律， 更具有適合我國國情的鮮明特色， 與西方金融模式有本質(zhì)區(qū)別”。當(dāng)前階段， 建設(shè)金融強(qiáng)國的任務(wù)之一是把握西方金融的歷史規(guī)律， 并將其創(chuàng)造性地轉(zhuǎn)化到我國的具體實(shí)踐問題之中。

金融強(qiáng)國不僅是量的約束， 更是質(zhì)的規(guī)定。財(cái)富管理正是金融體系優(yōu)化資源配置、 服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、 發(fā)揮投融資功能的重要體現(xiàn)?；诮鹑诠δ艿囊暯?， 財(cái)富管理是一項(xiàng)早期的專門活動， 用以對私人、 組織乃至國家的財(cái)富進(jìn)行管理。在現(xiàn)代金融體系中， 財(cái)富管理一般包括銀行理財(cái)、 信托、 券商資管、 保險資管、 公募基金、 私募基金、 期貨資管以及第三方財(cái)富管理機(jī)構(gòu)等業(yè)態(tài)。

我國財(cái)富管理起步較晚， 而西方的金融實(shí)踐中則積累了大量的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。一些學(xué)者對西方財(cái)富管理的歷史經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行了梳理， 這些研究從財(cái)富管理的生態(tài)系統(tǒng)、 運(yùn)作模式、 監(jiān)管法律和投資顧問（簡稱“投顧”）業(yè)務(wù)等方面進(jìn)行了探討（姜學(xué)軍和胡晨旭，2017；周健男，2022；鞏冰和楊斯堯，2022）。本文結(jié)合我國財(cái)富管理當(dāng)前出現(xiàn)的若干現(xiàn)實(shí)問題， 從全球財(cái)富管理的歷史中吸取經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)， 從而獲得有益的啟示。期望本文的研究對我國實(shí)施高質(zhì)量的財(cái)富管理、 建設(shè)全球財(cái)富管理中心和金融強(qiáng)國具有一定理論指導(dǎo)意義。

二、 全球財(cái)富管理的歷史經(jīng)驗(yàn)

1. 歷史梳理。全球財(cái)富管理歷史源遠(yuǎn)流長。根據(jù)財(cái)富管理在不同歷史階段的發(fā)展特點(diǎn)， 可將財(cái)富管理的歷史階段分為萌芽期、 初步發(fā)展期、 快速發(fā)展期和繁榮與轉(zhuǎn)型期（易行健，2021）。

（1） 萌芽期。伴隨人類將財(cái)富概念化， 財(cái)富管理隨之誕生。在專門的財(cái)富管理誕生之前， 中西方都有一段漫長的演化出早期財(cái)富管理的歷史（白光昭，2015）。針對國家， 唐代之前設(shè)有地官、 大司徒、 計(jì)相、 大司農(nóng)等官職管理國家財(cái)政與財(cái)富， 戰(zhàn)國與秦漢時期的少府與清朝宮廷的內(nèi)務(wù)府等管理皇室財(cái)富和皇室其他生活事務(wù)的機(jī)構(gòu)則類似于家族辦公室。針對私人， 早期的財(cái)富管理可以追溯到6世紀(jì)歐洲皇室家族的“大營、 管家”， 在中國的貴族與地主家庭也有管理家產(chǎn)和日常事務(wù)的管家。在很長的歷史時期內(nèi)， 雖然管理他人財(cái)產(chǎn)的職業(yè)及財(cái)產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)是存在的， 但是單獨(dú)的財(cái)富管理行業(yè)尚未產(chǎn)生。

（2） 初步發(fā)展期。16 ～ 19世紀(jì)是財(cái)富管理的初步發(fā)展期， 不同國家和區(qū)域的金融發(fā)展共同推動財(cái)富管理專業(yè)化與全球化的進(jìn)程。16世紀(jì)， 財(cái)富管理行業(yè)誕生， 其標(biāo)志是瑞士的私人銀行服務(wù)開始發(fā)展。最初， 法國瓦盧貴族來到日內(nèi)瓦成為瑞士第一代私人銀行家， 專門為貴族和富人階層提供私密性極強(qiáng)的金融服務(wù)。17世紀(jì)末， 英國在工業(yè)革命之后開始逐漸成為全球經(jīng)濟(jì)、 貿(mào)易與金融中心。倫敦的私人銀行業(yè)發(fā)源于皇室貴族的金融服務(wù)需求以及金匠業(yè)務(wù)的擴(kuò)展。隨著英國經(jīng)濟(jì)與金融的快速發(fā)展以及高凈值家庭的聚集， 倫敦開始成為當(dāng)時世界上最大的國際金融中心與頂尖的財(cái)富管理中心。19世紀(jì)60年代， 美國在內(nèi)戰(zhàn)后完成工業(yè)革命， 美國財(cái)富管理行業(yè)誕生。19世紀(jì)末， 美國的經(jīng)濟(jì)總量躍居世界第一。兩次世界大戰(zhàn)的戰(zhàn)火都未殃及美國本土， 這使得美國的金融發(fā)展逐步超越歐洲。紐約逐漸成為全球排名第一的國際金融中心。

（3） 快速發(fā)展期。20世紀(jì)， 財(cái)富管理在歐美得到了快速發(fā)展。在快速發(fā)展期， 歐洲已經(jīng)擁有比較成熟的私人銀行體系。瑞士以其歐洲中立國的身份而免受同時期內(nèi)歐洲爆發(fā)的戰(zhàn)爭影響， 私人銀行業(yè)獲得較大發(fā)展。此外， 《聯(lián)邦銀行和儲蓄銀行法案》（又稱《銀行保密法》）的出臺， 也為其財(cái)富管理的發(fā)展帶來極大優(yōu)勢。長達(dá)5個世紀(jì)的發(fā)展讓瑞士成為世界上最早的離岸財(cái)富管理中心和國際金融中心。歐洲私人銀行的財(cái)富管理與投資風(fēng)格相對保守， 以財(cái)產(chǎn)托管、 財(cái)富繼承和稅收規(guī)劃等為主。這一時期的私人銀行業(yè)務(wù)主要依靠金融機(jī)構(gòu)所建立的客戶關(guān)系、 遺產(chǎn)繼承以及私人關(guān)系網(wǎng)絡(luò)， 逐步出現(xiàn)聯(lián)合金融、 法律、 會計(jì)等專家為特定家族打理財(cái)產(chǎn)的“家庭辦公室”顧問咨詢經(jīng)營模式。

歐洲在經(jīng)歷一戰(zhàn)之后， 大量資金涌入美國。同時， 在大蕭條之后， 美國對金融行業(yè)重新審視， 財(cái)富管理的監(jiān)管規(guī)則得以確立， 行業(yè)發(fā)展開始走上正軌。20世紀(jì)60年代之后， 美國經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增長為國民帶來巨額財(cái)富， 財(cái)富管理需求呈現(xiàn)爆發(fā)式增長， 大量金融創(chuàng)新噴涌而出。20世紀(jì)70 ～ 90年代， 美國財(cái)富管理迎來了蓬勃發(fā)展時期。財(cái)富管理行業(yè)快速發(fā)展。

二戰(zhàn)之后， 東亞的崛起也促進(jìn)了新加坡、 中國香港和東京成為新的國際金融中心與財(cái)富管理中心。以新加坡為例， 其利用“亞洲十字路口”的區(qū)位優(yōu)勢大力發(fā)展航運(yùn)、 轉(zhuǎn)口貿(mào)易、 造船及煉油等行業(yè)， 成為“亞洲四小龍”之一。經(jīng)濟(jì)的騰飛使得這些國家和地區(qū)的金融開始發(fā)展， 為財(cái)富管理的發(fā)展提供沃土。

（4） 繁榮與轉(zhuǎn)型期。當(dāng)前， 全球正處于財(cái)富管理的繁榮與轉(zhuǎn)型期。20世紀(jì)80年代， 美國金融進(jìn)入放松管制的特殊時期。直至目前， 財(cái)富管理處于繁榮與轉(zhuǎn)型的歷史階段。在歷史積累的基礎(chǔ)之上， 全球財(cái)富管理在放松管制條件下發(fā)生新變化。其一， 客戶對財(cái)富管理服務(wù)的需求快速增加。由于金融產(chǎn)品供給的大量增加和金融全球化浪潮的席卷， 以及財(cái)富的快速積累與集中， 加上金融制度日益復(fù)雜和客戶自身的財(cái)富管理能力不足， 財(cái)富管理逐漸成為客戶的普遍需求。其二， 財(cái)富管理行業(yè)集中化。這源于分業(yè)經(jīng)營和分業(yè)監(jiān)管的放松， 加上信息技術(shù)使得金融機(jī)構(gòu)能夠享受更多的范圍經(jīng)濟(jì)和規(guī)模經(jīng)濟(jì)， 金融機(jī)構(gòu)逐步實(shí)現(xiàn)混業(yè)經(jīng)營和規(guī)模化經(jīng)營。其三， 第三方財(cái)富管理機(jī)構(gòu)崛起， 成為財(cái)富管理的重要業(yè)態(tài)。彼時美國的金融市場雖然高度繁榮， 股票價格快速上漲， 但是市場波動劇烈， 非理性的拋售易于引發(fā)市場震蕩。獨(dú)立于傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的第三方理財(cái)機(jī)構(gòu)更容易進(jìn)行客戶導(dǎo)向的產(chǎn)品推銷和金融咨詢， 提升金融服務(wù)的專業(yè)化。其四， 高度發(fā)達(dá)的買方投顧逐漸形成。在《投資顧問法》頒布之后， 美國投顧行業(yè)規(guī)范化發(fā)展加速， 取消固定傭金、 混業(yè)經(jīng)營、 鼓勵養(yǎng)老金入市等多種因素推動投顧行業(yè)發(fā)展， 獨(dú)立注冊投顧所管理的資產(chǎn)市場份額不斷提升。其五， 數(shù)字化財(cái)富管理逐步產(chǎn)生并發(fā)展。金融科技誕生之后， 尤其是全球金融危機(jī)之后， 機(jī)構(gòu)逐步從財(cái)富管理向數(shù)字化財(cái)富管理、 智能財(cái)富管理轉(zhuǎn)型（Phoon和Koh，2017；曹雷，2019）。

金融全球化是全球財(cái)富管理繁榮的重要驅(qū)動力。進(jìn)入21世紀(jì)之后， 跨境資本流動對財(cái)富管理的跨境發(fā)展產(chǎn)生了強(qiáng)有力的推動作用。根據(jù)耿亞瑩和譚小芬（2022）的研究， 2002 ～ 2007年， 跨境資本流入和流出規(guī)模快速擴(kuò)大， 達(dá)到12萬億美元的高點(diǎn)， 約占全球GDP的22%。此外， 新興市場在全球資本流動中的重要性凸顯。2009 ～ 2019年流入亞洲新興經(jīng)濟(jì)體的資本是2000 ～ 2007年的兩倍， 占全球GDP的比重從0.4%上升至0.8%。全球財(cái)富管理格局進(jìn)一步演化。在歐洲， 瑞士以其與時俱進(jìn)制定的銀行保密和金融隱私法規(guī)， 在私人銀行業(yè)具有極強(qiáng)綜合競爭力； 在北美， 美國有著成熟發(fā)達(dá)的金融市場， 為財(cái)富管理提供豐富投資標(biāo)的（Evensky等，2011）； 在亞洲， 新加坡和中國香港逐漸成長為新的世界財(cái)富管理中心。

2. 經(jīng)驗(yàn)總結(jié)。

（1） 經(jīng)濟(jì)發(fā)展是業(yè)態(tài)形成的基礎(chǔ)。無論是財(cái)富管理行業(yè)， 還是財(cái)富管理的國際中心， 均以經(jīng)濟(jì)發(fā)展為基礎(chǔ)形成。經(jīng)濟(jì)增長與金融發(fā)展之間存在著緊密的互動關(guān)系（江春和許立成，2009）。在初步發(fā)展期， 瑞士、 英國和美國等西方國家專業(yè)化的財(cái)富管理均形成于資本主義經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展時期。伴隨著資產(chǎn)階級革命和資本主義生產(chǎn)方式的確立， 早期資本家的財(cái)富快速積累， 私人財(cái)富管理活動大量產(chǎn)生。伴隨著美國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展， 美國財(cái)富管理行業(yè)逐漸發(fā)展并走向成熟， 最終成為全球財(cái)富管理中心之一。同樣， 日本在二戰(zhàn)之后， 財(cái)富管理行業(yè)呈現(xiàn)伴隨經(jīng)濟(jì)騰飛而快速發(fā)展的態(tài)勢（王增武等，2019）。

通過梳理世界財(cái)富管理中心的形成歷史也可以發(fā)現(xiàn)， 幾乎所有世界財(cái)富管理中心的崛起都建立在其經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的基礎(chǔ)之上。17世紀(jì)， 伴隨著經(jīng)濟(jì)的崛起， 英國的私人銀行業(yè)開始發(fā)展。自20世紀(jì)下半葉開始， “四小龍”的經(jīng)濟(jì)騰飛使得新加坡等逐漸成為世界財(cái)富管理的重要一環(huán)。我國自改革開放后經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展， 成為世界經(jīng)濟(jì)體量前二的國家之一。這也表明， 我國如今迎來大財(cái)富管理時代。

新加坡是財(cái)富管理帶動金融經(jīng)濟(jì)發(fā)展的典型案例。與英美等本身經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)雄厚的發(fā)達(dá)地區(qū)不同， 新加坡國土面積狹小、 自然資源匱乏、 財(cái)富積累少， 難以完全復(fù)制英美等通過工業(yè)革命逐步推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展的路線。面對如此發(fā)展困境， 新加坡選擇利用“亞洲十字路口”的區(qū)位優(yōu)勢發(fā)揮國際金融中心的作用。尤其是在亞洲金融危機(jī)之后， 新加坡擴(kuò)大金融開放， 促使經(jīng)濟(jì)走出亞洲金融危機(jī)的陰霾。

（2） 以客戶為中心是行業(yè)進(jìn)步的動力。以客戶為中心是專業(yè)化財(cái)富管理的本質(zhì)要求。在萌芽期， 無論是針對國家財(cái)富進(jìn)行管理的官員， 抑或是針對私人財(cái)富進(jìn)行管理的管家， 樸素的財(cái)富管理均基于服務(wù)對象的需要而產(chǎn)生。在初步發(fā)展期， 私人銀行專門為富裕群體提供私密的金融服務(wù)。進(jìn)入快速發(fā)展期， “家族辦公室”模式提供的是對客戶的全方位服務(wù)。進(jìn)入繁榮與轉(zhuǎn)型期， 雖然業(yè)務(wù)后端的資產(chǎn)管理成為日益重要的部分， 客戶導(dǎo)向的第三方財(cái)富管理機(jī)構(gòu)發(fā)展同樣迅速。目前， 對客戶需求的細(xì)分導(dǎo)致多元化的財(cái)富管理機(jī)構(gòu)和財(cái)富管理產(chǎn)品形成。在美國財(cái)富管理機(jī)構(gòu)之間， 其多樣化和差異化非常明顯， 例如， 嘉信理財(cái)主要發(fā)展零售業(yè)務(wù)， 貝萊德主要經(jīng)營養(yǎng)老金管理業(yè)務(wù)。

在以客戶為中心的財(cái)富管理模式中， 與客戶關(guān)系最為密切的是投顧行業(yè)。在財(cái)富管理的歷史進(jìn)程中， 投顧是新鮮事物。美國的投顧市場始于1940年《投資顧問法》的頒布。經(jīng)歷八十余年的發(fā)展， 其投顧市場已經(jīng)十分成熟， 并以買方投顧為主（Golec，1992；徐逸楠和張璇，2022）。根據(jù)畢馬威的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)， 美國獨(dú)立注冊投顧管理的資產(chǎn)市場份額在2006年為15%， 在2018年已達(dá)27%。投顧逐漸脫離資管機(jī)構(gòu)， 更加貼近買方思維。

（3） 穩(wěn)定的金融市場是行業(yè)增長的前提。在現(xiàn)代金融體系中， 金融市場是金融投資的主要場所， 也是財(cái)富管理實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)保值增值的主要途徑（Burton，2018）。從金融市場獲取的穩(wěn)定收益， 構(gòu)成財(cái)富管理機(jī)構(gòu)回饋給客戶的投資價值。從市場中的資金結(jié)構(gòu)來看， 大量研究證明長期資金有助于顯著提升金融效率， 改善市場環(huán)境， 加速金融創(chuàng)新， 維護(hù)金融穩(wěn)定， 促進(jìn)企業(yè)投資和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的長期增長（白云霞等，2016）。

中長期資金被視為資本市場的“壓艙石”。雖然日本居民在“失去的三十年”中投資風(fēng)格保守， 但是依然維持著高比例的金融資產(chǎn)投資， 這與養(yǎng)老金投資高度相關(guān)。日本居民資產(chǎn)配置中房地產(chǎn)占比較低， 金融資產(chǎn)配置超過六成。這與中國居民將資金主要配置在住房等實(shí)物資產(chǎn)上的現(xiàn)實(shí)情況恰好相反。同時， 日本居民在金融資產(chǎn)的選擇上與中國居民類似， 即將大量資金配置在銀行的儲蓄存款上。根據(jù)日本統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)， 2022年3月， 日本家庭的金融資產(chǎn)總額達(dá)到2005萬億日元。在家庭金融資產(chǎn)的構(gòu)成比例中， 現(xiàn)金及存款所占比重最大， 達(dá)到54.3%。養(yǎng)老金投資排名第二， 占比為26.9%。股票等資產(chǎn)占10.2%， 投資信托占4.5%， 債務(wù)證券占1.3%。

從日本經(jīng)驗(yàn)來看， 養(yǎng)老金進(jìn)入資本市場是應(yīng)對人口老齡化的一項(xiàng)重要舉措。完善養(yǎng)老金體系、 推動養(yǎng)老金入市， 既是對社會整體養(yǎng)老金的維系， 又與資本市場資金來源密切相關(guān)。經(jīng)過自1985年起的不斷改革， 日本最終形成由政府運(yùn)營且有強(qiáng)制色彩的公共養(yǎng)老金以及自愿性質(zhì)的企業(yè)、 私人養(yǎng)老金， 可以國家、 企業(yè)和個人為主體拆為常用的三支柱體系。在日本第三支柱中個人養(yǎng)老金的稅收優(yōu)惠， 對于居民閑置資金進(jìn)入資本市場并保持長期投資具有推動作用。以個人型定額供款養(yǎng)老金計(jì)劃為例， 其采用的是EET的稅收優(yōu)惠模式， 即繳費(fèi)階段和投資階段不征稅、 領(lǐng)取階段征稅。繳費(fèi)階段和投資階段不征稅， 鼓勵日本居民將資金投入養(yǎng)老金賬戶進(jìn)行投資； 領(lǐng)取階段中， 以年金方式逐年領(lǐng)取和一次性領(lǐng)取中越晚領(lǐng)取享受越大的稅收優(yōu)惠， 鼓勵居民長期投資。

（4） 保護(hù)投資者是長期繁榮的基石。財(cái)富管理的長期繁榮依賴于健康生態(tài)的形成。從歷史情況來看， 只有保護(hù)投資者， 才能形成財(cái)富管理健康的投資生態(tài)， 從而促進(jìn)一定歷史時期內(nèi)財(cái)富管理的長期繁榮。瑞士之所以成為最早的財(cái)富管理中心， 核心原因是其擁有以法律為依托的瑞士銀行保密制度。1713年， 瑞士頒布了全球第一部銀行保密法， 最早在法律層面將堅(jiān)守客戶一切秘密的要求予以確立。1934年， 瑞士頒布了《聯(lián)邦銀行和儲蓄銀行法案》， 進(jìn)一步將銀行泄露客戶信息給第三方的行為上升至刑法的范疇。雖然2014年瑞士簽署《稅務(wù)事項(xiàng)信息自動交換宣言》標(biāo)志著銀行保密制度的結(jié)束， 但其私人銀行業(yè)仍然在全球范圍內(nèi)具有高度的吸引力。

在美國， 證券行業(yè)的投資者保護(hù)制度為其資本市場和財(cái)富管理的長期發(fā)展保駕護(hù)航。類似存款保險機(jī)構(gòu)的設(shè)立， 在證券投資者保護(hù)制度方面， 美國較早地通過立法開展相應(yīng)的監(jiān)管。例如， 在早期美國資本市場上也曾一度出現(xiàn)諸如龐氏騙局等欺詐行為， 出于對這些行為的事后補(bǔ)救和經(jīng)驗(yàn)總結(jié)， 美國國會于1970年出臺《證券投資者保護(hù)法案》并創(chuàng)建美國證券投資者保護(hù)公司。證券投資者保護(hù)制度的建立目的是避免證券公司破產(chǎn)導(dǎo)致投資者對證券市場的信心受到嚴(yán)重沖擊， 提供資金以支持賠償客戶投資與保護(hù)中小投資者（Dombalagian等，2022）。信息披露是金融監(jiān)管保護(hù)投資者的重要方式。美國的監(jiān)管當(dāng)局較重視信息披露， 對財(cái)務(wù)造假等行為懲罰嚴(yán)厲。在著名的安然公司丑聞事件中， 美國證券交易委員會（SEC）對安然公司處以5億美元的罰款， 直接導(dǎo)致其破產(chǎn)。企業(yè)的造假行為不僅是利用不當(dāng)手段牟利， 更破壞了資本市場的秩序， 對財(cái)富管理的生態(tài)環(huán)境造成巨大的負(fù)面影響。

三、 我國財(cái)富管理存在的問題

1. 金融機(jī)構(gòu)財(cái)富管理的經(jīng)營理念落后。長期以來， 我國財(cái)富管理屬于產(chǎn)品導(dǎo)向模式， 而非客戶導(dǎo)向模式（于鳳芹和葉冰潔，2022）。在財(cái)富管理的初級階段， 金融機(jī)構(gòu)以推銷產(chǎn)品為主， 以產(chǎn)品銷售規(guī)模為業(yè)績考核標(biāo)準(zhǔn)， 以產(chǎn)品銷售的傭金提成為主要收入。以銷售為導(dǎo)向的財(cái)富管理導(dǎo)致市場的粗放發(fā)展和資源的低效配置。例如， 在共同基金方面， 機(jī)構(gòu)對客戶需求的忽略導(dǎo)致“基金賺錢， 基民不賺錢”。雖然許多專業(yè)的基金經(jīng)理和投資專家能夠取得長期相對穩(wěn)定的投資回報， 但普通投資者卻未能獲得相近的收益。使用萬德偏股混合型基金指數(shù)計(jì)算， 2003 ～ 2023年的20年間， 投資偏股基金的平均年化收益率為11.65%。然而， 根據(jù)中國證券投資基金業(yè)協(xié)會發(fā)布的《基金個人投資者投資情況調(diào)查問卷分析報告（2018年度）》， 截至2018年， 自投資基金以來盈利的客戶僅占41.2%， 近60%的基民自投資以來處于虧損狀態(tài)。產(chǎn)品導(dǎo)向模式下， 金融機(jī)構(gòu)的投顧以賣方為導(dǎo)向， 而非以買方為導(dǎo)向， 專業(yè)化水平不足。賣方投顧， 多呈現(xiàn)為賣方代銷模式， 收入模式一般基于產(chǎn)品的交易額、 銷售服務(wù)和管理費(fèi)等。正因如此， 賣方投顧的激勵模式容易導(dǎo)致其與客戶利益不一致（李華林，2023）。

2. 居民資產(chǎn)配置的分散化程度較低。居民是財(cái)富管理的主體， 也是金融活動的最基本單位。我國居民資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)中， 資產(chǎn)配置集中于現(xiàn)金、 存款與房地產(chǎn)， 其他金融資產(chǎn)的配置較少， 整體呈現(xiàn)分散化程度較低的特征?！吨袊?cái)富報告2022》顯示， 我國居民資產(chǎn)配置中金融資產(chǎn)占比較低， 實(shí)物資產(chǎn)占近七成。2021年我國實(shí)物資產(chǎn)占總財(cái)富的比重高達(dá)69.3%， 主要表現(xiàn)為房地產(chǎn)， 全國住房市值達(dá)到476萬億元， 而金融資產(chǎn)占比僅為30.7%。在我國， 現(xiàn)金和存款占居民可投資金融資產(chǎn)的比例一直高于40%， 相較歐美發(fā)達(dá)國家偏高。相較中國居民， 美國居民將大量資金配置于共同基金等金融資產(chǎn)， 個人存款所占份額極低， 約為4% ～ 5%。而我國居民大量配置無風(fēng)險資產(chǎn)， 可能與我國的社會保障體系和保險市場不夠發(fā)達(dá)有關(guān)。由于我國居民對未來生活保障缺乏穩(wěn)定預(yù)期， 而將資金投資于資本市場的穩(wěn)定性較差， 出于預(yù)防性儲蓄動機(jī)， 資產(chǎn)主要以現(xiàn)金和存款形式進(jìn)行配置（王聰和張海云，2010）。

3. 投資者教育不足。投資者教育是財(cái)富管理生態(tài)的重要組成部分。在我國， 個人投資者普遍存在信息不足和專業(yè)金融知識匱乏等情況。金融從業(yè)者在銷售金融產(chǎn)品時具有特殊的責(zé)任和義務(wù)， 即幫助金融消費(fèi)者充分了解金融產(chǎn)品。這包括向投資者提供清晰、 透明的信息， 解釋產(chǎn)品的特性和潛在風(fēng)險， 以及確保投資者對其財(cái)務(wù)選擇的后果有明確的認(rèn)識。我國金融文化在很大程度上尚未成熟， 投資者不成熟的特征也比較明顯（王郅雅，2020）。投資者通常缺乏金融投資領(lǐng)域的專業(yè)素養(yǎng)， 對金融市場不信任且具有“剛性兌付”的錯誤信念。投資者對于金融市場的不信任往往源于對市場不透明和風(fēng)險的擔(dān)憂， 同時又缺乏足夠的專業(yè)建議和指導(dǎo)。這更表明金融機(jī)構(gòu)在財(cái)富管理市場中應(yīng)發(fā)揮買方投顧的引導(dǎo)作用。

4. 資本市場上中長期資金缺乏。資本市場的穩(wěn)定性依賴長期資金， 然而我國資本市場投融資體系中資金的短期特征比較明顯。首先， 我國共同基金起步較晚， 發(fā)展水平較低， 大量散戶投資者直接參與資本市場投資。截至2023年底， 社?；稹?公募基金等各類專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者合計(jì)持有A股流通市值15.9萬億元， 持股占比達(dá)到23%。這一比例相較國際上更為發(fā)達(dá)的金融市場則偏低。散戶投資具有高度的非理性特征及短期投機(jī)特征。其次， 在我國缺少全權(quán)委托的綜合理財(cái)賬戶的前提下， 一部分基金投資者的持有期限依然較短。根據(jù)中國證券投資基金業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)， 2020年44.1%的投資者持有基金的平均時間不超過1年。這些投資者可能承擔(dān)了短期的投資虧損， 卻未能分享到投資的長期收益。最后， 我國資本市場的融資性特征明顯， 依然缺乏中長期的專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者。資本市場的融資功能和投資功能并不匹配， 這是資本市場發(fā)展至目前表現(xiàn)出的突出問題。社?；?、 養(yǎng)老金等中長期資金進(jìn)入資本市場的進(jìn)程緩慢。從2016年初基本養(yǎng)老保險基金投資運(yùn)營正式啟動開始， 截至2023年1月， 養(yǎng)老金入市資金占總資金的比例依然不及20%。對比美國借助個人養(yǎng)老金賬戶進(jìn)行投資的模式， 中國市場缺乏大量的中長期資金， 而這些中長期資金一向被視為穩(wěn)定資本市場的關(guān)鍵力量。

5. 金融風(fēng)險持續(xù)積累。在微觀層面， 以財(cái)富管理行業(yè)作為研究對象， 我國在當(dāng)前的財(cái)富管理發(fā)展中積累了大量風(fēng)險。例如， 2023年“中植系”旗下的財(cái)富管理產(chǎn)品頻頻爆雷， 出現(xiàn)嚴(yán)重的兌付危機(jī)。一部分第三方財(cái)富管理機(jī)構(gòu)成為產(chǎn)融集團(tuán)自融和變相利益輸送的平臺與工具， 積累高風(fēng)險并最終爆雷。截至2023年12月， 在2020年由媒體排名評選前二十名的第三方財(cái)富管理機(jī)構(gòu)中， 排名前五的恒天明澤、 大唐財(cái)富、 新湖財(cái)富、 海銀財(cái)富均屬“中植系”并已經(jīng)爆雷。這背后反映出的不僅是法律和監(jiān)管的不完善， 更折射出財(cái)富管理的理念落后和發(fā)展受限。在宏觀層面， 財(cái)富管理的發(fā)展現(xiàn)狀容易引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險。在居民集中投資于房地產(chǎn)和銀行存款的情況下， 大量資金進(jìn)入銀行體系， 進(jìn)而導(dǎo)致銀行存款較多、 貨幣供給量較大， 流動性過剩。過剩的流動性囤積于銀行體系， 容易誘發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險。

四、 對我國財(cái)富管理的思考

1. 從產(chǎn)品導(dǎo)向型向客戶導(dǎo)向型轉(zhuǎn)型。我國的財(cái)富管理仍然處于初級發(fā)展階段， 主要以產(chǎn)品銷售為導(dǎo)向， 而非更加專業(yè)化和個性化的客戶導(dǎo)向型財(cái)富管理。這種情況反映了財(cái)富管理機(jī)構(gòu)對財(cái)富管理理念的認(rèn)知有待提高， 投資者對于專業(yè)化財(cái)富管理服務(wù)的需求也在逐漸增加。在產(chǎn)品導(dǎo)向型財(cái)富管理模式中， 財(cái)富管理以銷售理財(cái)產(chǎn)品并進(jìn)行資產(chǎn)管理為重點(diǎn)； 在客戶導(dǎo)向型財(cái)富管理模式中， 財(cái)富管理則需要以客戶生命周期為中心， 不斷提升服務(wù)水平， 滿足投資者多樣化的需求。

投顧行業(yè)轉(zhuǎn)型是財(cái)富管理生態(tài)轉(zhuǎn)型的重要內(nèi)容。我國投顧行業(yè)仍處于起步階段， 經(jīng)驗(yàn)匱乏。完備的法律體系和金融監(jiān)管是推動買方投顧規(guī)范化發(fā)展的必要前提。在1940年之前， 以投顧名義欺詐投資者致使投資者資金遭受損失的情況頻繁發(fā)生。大蕭條后為強(qiáng)化證券市場管理， 《投資顧問法》頒布， 這標(biāo)志著美國投顧業(yè)務(wù)開始被納入監(jiān)管。二戰(zhàn)之后， 美國開始實(shí)施利率市場化改革， 取消固定傭金、 混業(yè)經(jīng)營、 鼓勵養(yǎng)老金入市等多種因素推動了投顧行業(yè)發(fā)展。1975年《證券交易修訂法案》開啟傭金自由化， 依靠交易來實(shí)現(xiàn)財(cái)富管理機(jī)構(gòu)收入的賣方商業(yè)邏輯被漸漸修正。2008年國際金融危機(jī)之后， 《多德-弗蘭克法案》進(jìn)一步完善投顧注冊要求。相較而言， 中國投顧監(jiān)管起步較晚， 正在加速發(fā)展。2019年中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于做好公開募集證券投資基金投資顧問業(yè)務(wù)試點(diǎn)工作的通知》， 標(biāo)志著公募基金投顧業(yè)務(wù)試點(diǎn)正式落地。2023年6月發(fā)布的《公開募集證券投資基金投資顧問業(yè)務(wù)管理規(guī)定（征求意見稿）》則進(jìn)一步完善公募基金投顧行業(yè)監(jiān)管， 為行業(yè)高速發(fā)展掃清障礙。目前， 我國投顧市場準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)尚未明確、 信義義務(wù)理念仍不牢固。未來賣方投顧向買方投顧的轉(zhuǎn)型有可能對金融機(jī)構(gòu)的牌照和資質(zhì)資源進(jìn)行一輪重新分配。在更具優(yōu)勢的買方投顧沖擊下， 賣方投顧的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)將受到?jīng)_擊而收縮。哪些機(jī)構(gòu)能優(yōu)先布局買方投顧， 很大程度上取決于機(jī)構(gòu)能否成功獲得買方投顧的試點(diǎn)資格或相應(yīng)牌照。

歷史經(jīng)驗(yàn)表明， 共同基金能夠?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)進(jìn)行客戶導(dǎo)向型的財(cái)富管理夯實(shí)良好的基礎(chǔ)。然而， 從金融市場發(fā)展現(xiàn)狀來看， 我國共同基金的發(fā)展空間仍然巨大。如圖1所示， 根據(jù)世界銀行的統(tǒng)計(jì)結(jié)果， 以共同基金持有資產(chǎn)的規(guī)模與GDP的比值作為衡量共同基金發(fā)展的指標(biāo)， 將中、 美、 日三國共同基金的發(fā)展情況進(jìn)行對比。美國的共同基金/GDP在2000年已經(jīng)達(dá)到68%并持續(xù)增長， 2020年為140%， 這說明美國的共同基金高度發(fā)達(dá)。日本的共同基金/GDP在2000年為8.7%， 在21世紀(jì)快速增長， 2020年已達(dá)48%， 共同基金持有資產(chǎn)占全年GDP的近一半。中國2000年的數(shù)據(jù)缺失， 2012年的共同基金/GDP為5%， 近十年共同基金行業(yè)得到發(fā)展， 2020年共同基金/GDP為18%。對比而言， 中國的共同基金/GDP遠(yuǎn)低于美國， 僅約為美國的九分之一。中國共同基金行業(yè)的發(fā)展速度并不低。計(jì)算2012～2020年的復(fù)合增長率， 日本為15%， 中國則為20%。這說明， 中國當(dāng)前的共同基金規(guī)模較小主要是因?yàn)樾袠I(yè)發(fā)展起步較晚， 共同基金的發(fā)展?jié)摿薮蟆?/p>

2. 引導(dǎo)投資者更多地配置風(fēng)險金融資產(chǎn)。以美國為典型的發(fā)達(dá)國家居民更傾向于配置風(fēng)險金融資產(chǎn)。在我國居民的資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)中， 現(xiàn)金、 存款、 住房等資產(chǎn)配置比例較高， 而風(fēng)險金融資產(chǎn)配置比例較低。此處的風(fēng)險金融資產(chǎn)主要包括股票、 債券（非國債）、 基金、 保險、 外匯及其他金融衍生品， 定義方式參照西南財(cái)經(jīng)大學(xué)中國家庭金融調(diào)查與研究中心的相關(guān)研究。形成我國特殊資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵動因是居民對房地產(chǎn)的持續(xù)投資， 導(dǎo)致實(shí)物資產(chǎn)投資比例占比過高。圖2展示了1995 ～ 2022年美、 日、 英三國居民金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例， 反映了居民投資金融化的程度。

從較長的歷史周期來看， 美國居民的金融投資始終維持在較高比例， 占總資產(chǎn)的比例始終高于60%。日本居民的金融投資占比在20世紀(jì)末并不高， 僅有46%。隨著21世紀(jì)以來日本經(jīng)濟(jì)逐漸走出陰霾， 日本居民的金融投資穩(wěn)定增長， 2022年達(dá)到與美國接近的63%。英國居民的金融投資占比在1995年為65%， 隨后逐漸降低， 在2022年已經(jīng)降至48%。從上述發(fā)達(dá)國家的歷史經(jīng)驗(yàn)來看， 在不同宏觀經(jīng)濟(jì)周期下居民的投資習(xí)慣和金融結(jié)構(gòu)有所不同。我國當(dāng)前處于財(cái)富管理的發(fā)展與轉(zhuǎn)型期， 居民的金融資產(chǎn)投資占總資產(chǎn)的比例僅在三成左右， 后續(xù)仍有較大提升空間。

當(dāng)前房地產(chǎn)投資邏輯的改變是財(cái)富管理發(fā)展的利好因素。在市場上行周期， 房地產(chǎn)通常被認(rèn)為是一種相對低風(fēng)險但潛含高收益的資產(chǎn)類型。在市場下行階段， 房地產(chǎn)價格下跌、 市場供應(yīng)過剩、 空置率高。這些因素都會增加房地產(chǎn)投資的風(fēng)險， 同時可能導(dǎo)致投資回報率下降。投資者可能會遇到較難出售房產(chǎn)、 資本損失或租金減少等情況。由于我國房地產(chǎn)價格長期上行， 居民在房產(chǎn)投資中往往忽視周期因素， 風(fēng)險沒有被充分納入居民購房的決策過程。從全球房地產(chǎn)資產(chǎn)的總體收益來看， 房地產(chǎn)的確具有較高的投資價值， 但仍處于收益與風(fēng)險對稱的合理區(qū)間之內(nèi)（Jordà等，2019）。房地產(chǎn)調(diào)控的長效機(jī)制重新使房地產(chǎn)收益與風(fēng)險收斂至合理水平。在房地產(chǎn)周期性調(diào)整中， 居民在資產(chǎn)配置中將有更充裕的資金進(jìn)行金融資產(chǎn)投資。

參考國際經(jīng)驗(yàn)， 財(cái)富管理市場將是居民投資的主要渠道。拉長歷史周期， 引導(dǎo)投資者配置風(fēng)險金融資產(chǎn)的前提是金融市場的不斷發(fā)展。因此， 現(xiàn)階段我國資本市場的健康發(fā)展直接關(guān)系到投資者是否具有較高意愿進(jìn)行證券投資。在這一層面上， 資本市場改革與發(fā)展是財(cái)富管理繼續(xù)發(fā)展的重要條件。完善社會保障制度也能有力地促進(jìn)居民投資風(fēng)險金融資產(chǎn)。在不完善的社會保障制度下， 居民對無風(fēng)險資產(chǎn)的配置需求一部分源于其預(yù)防動機(jī)。由于居民基于對未來收入水平和支出水平的不確定性考慮， 需要保留預(yù)防性儲蓄進(jìn)行應(yīng)對。在社會保障制度完善時， 居民會縮小預(yù)防性儲蓄的規(guī)模， 并將這部分資金配置于風(fēng)險金融資產(chǎn)。已有研究指出， 我國風(fēng)險資產(chǎn)配置比例不高的重要原因是社會保障制度的欠缺（陳選娟和林宏妹，2021）。在這一層面上， 促進(jìn)我國社會保障事業(yè)高質(zhì)量發(fā)展、 深化社會保障制度改革， 也是引導(dǎo)居民將更多資金配置于風(fēng)險金融資產(chǎn)的重要舉措。

3. 提升金融機(jī)構(gòu)和金融產(chǎn)品的多樣化。在財(cái)富管理向客戶導(dǎo)向型轉(zhuǎn)型的過程中， 牌照資源的差異有助于聚合各類金融機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢， 提供個性化的產(chǎn)品和服務(wù)， 進(jìn)而提升居民資產(chǎn)配置的分散化水平。我國財(cái)富管理行業(yè)需要更加積極地拓展投資領(lǐng)域， 包括但不限于債券、 海外資產(chǎn)、 私募股權(quán)和其他另類投資。這需要財(cái)富管理機(jī)構(gòu)和投資者更加開放地接受新的投資理念和工具， 同時提高對風(fēng)險管理和資產(chǎn)配置的認(rèn)識水平。

我國不同類型的金融機(jī)構(gòu)應(yīng)促進(jìn)各自比較優(yōu)勢的發(fā)揮。銀行應(yīng)發(fā)揮先發(fā)優(yōu)勢， 其客戶群體廣泛且龐大， 在市場上具有最高的信用， 競爭力最強(qiáng)。券商應(yīng)深耕其廣大的企業(yè)客戶群及風(fēng)險偏好較高的散戶投資者， 充分發(fā)揮自身的投研能力。保險公司應(yīng)圍繞其專業(yè)化、 特殊化的保險服務(wù)發(fā)展財(cái)富管理業(yè)務(wù)?；鸸緫?yīng)發(fā)揮投研優(yōu)勢， 為產(chǎn)品銷售機(jī)構(gòu)提供更豐富的投資產(chǎn)品。信托應(yīng)發(fā)揮靈活優(yōu)勢， 對家族信托等領(lǐng)域進(jìn)行布局， 成為功能更全面的財(cái)富管理綜合服務(wù)平臺?？傊?， 第三方財(cái)富管理機(jī)構(gòu)需更加規(guī)范地開展業(yè)務(wù)， 為高凈值客戶提供定制化、 個性化的理財(cái)方案。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面， 不同金融機(jī)構(gòu)的差別化業(yè)務(wù)和差異化服務(wù)應(yīng)能更全面、 更有效地滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)不同主體的差異化需求， 從而更好地服務(wù)各類經(jīng)濟(jì)主體。

目前， 我國投顧業(yè)務(wù)仍處于試點(diǎn)階段， 未來投顧牌照的資源獲取情況仍未可知。在明確監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)之后， 買方投顧牌照可能成為財(cái)富管理市場業(yè)務(wù)開展的重要門檻。牌照資質(zhì)的獲取有利于持牌機(jī)構(gòu)開展以客戶為中心的財(cái)富管理業(yè)務(wù)， 打造自身差異化的競爭優(yōu)勢。同時， 買方投顧牌照的獲取資格也將成為財(cái)富管理機(jī)構(gòu)之間競爭性經(jīng)營的正向激勵。

4. 引導(dǎo)中長期資金參與資本市場。我國財(cái)富管理的主要癥結(jié)之一在于難以獲得長期可持續(xù)的投資回報。2024年初， 我國股市震蕩下行， 上證指數(shù)跌至2800點(diǎn)以下， 引發(fā)投資者一定程度上的恐慌情緒。這一情況凸顯了我國財(cái)富管理面臨的挑戰(zhàn)之一： 投資者難以獲得長期可持續(xù)的投資回報。這種狀況部分源于我國財(cái)富管理行業(yè)過度依賴傳統(tǒng)的股票和房地產(chǎn)等傳統(tǒng)資產(chǎn)， 而缺乏對于更加多元化、 穩(wěn)健的投資策略的探索和實(shí)踐。

市場穩(wěn)定性是財(cái)富管理長期可持續(xù)發(fā)展的基石。加快中長期資金進(jìn)入資本市場， 促進(jìn)市場穩(wěn)定性的提升， 已經(jīng)成為我國資本市場改革的重要任務(wù)。2023年8月， 中國證監(jiān)會召開全國社保基金理事會和部分大型銀行保險機(jī)構(gòu)主要負(fù)責(zé)人座談會， 會上指出， 養(yǎng)老金、 保險資金、 銀行理財(cái)?shù)雀黝愔虚L期資金參與資本市場改革發(fā)展面臨著難得的機(jī)遇， 正當(dāng)其時。對比發(fā)達(dá)國家， 我國長期資金沉淀在資本市場的比例非常低， 仍有較大的空間進(jìn)行改革與提升。

5. 完善投資者保護(hù)和投資者教育。由于金融市場上普遍存在委托代理問題， 上市公司和金融機(jī)構(gòu)均有動機(jī)和能力侵害投資者的利益。面對市場上的欺詐行為、 市場操縱行為等， 監(jiān)管當(dāng)局必須加大懲處力度， 維護(hù)公平、 公正的市場環(huán)境。應(yīng)對金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)、 保護(hù)投資者同樣是重要的事后工作。投資者保護(hù)是法律層面上監(jiān)管當(dāng)局或金融機(jī)構(gòu)為投資者提供的保障制度與相應(yīng)舉措。推進(jìn)投資者保護(hù)依賴更為完善的立法。2020年修訂的《證券法》， 專門增設(shè)了“投資者保護(hù)”章節(jié)， 其中首次對投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)的法律地位予以明確， 創(chuàng)設(shè)投資者適當(dāng)性管理等。2021年， 中共中央辦公廳、 國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于依法從嚴(yán)打擊證券違法活動的意見》， 其中明確提出對證券違法犯罪案件零容忍， 加強(qiáng)誠信約束懲戒， 強(qiáng)化震懾效應(yīng)。在注冊制下， 對財(cái)務(wù)造假、 虛假陳述等違法行為已經(jīng)形成行政處罰、 民事賠償和刑事處罰的立體追責(zé)。目前， 我國在投資者保護(hù)的立法方面仍有許多欠缺之處， 仍需法治監(jiān)管的強(qiáng)化和補(bǔ)足。

投資者不成熟是我國財(cái)富管理市場面臨的一大現(xiàn)實(shí)問題。人口老齡化背景下， 我國龐大的中老年群體普遍缺乏金融文化， 對金融投資的基礎(chǔ)知識了解不足。在“賣方盡責(zé)、 買方自負(fù)”的良性投資生態(tài)中， 投資者教育的職責(zé)需要由財(cái)富管理機(jī)構(gòu)主動承擔(dān)。目前， 我國投資者參加投資者教育活動的情況仍然較少。以興業(yè)證券開展的問卷調(diào)查結(jié)果為例， 只有47.78%的受訪者表示經(jīng)常參加投資者教育活動， 仍有7.83%的投資者表示從未參加過任何投資者教育活動。參考發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)， 做好投資者教育工作既需要注重基礎(chǔ)教育階段對金融知識的教學(xué)， 更需要依靠包括智能投顧在內(nèi)的投顧通過提供各種咨詢服務(wù)向金融消費(fèi)者普及基礎(chǔ)的投資知識。與此同時， 投資者教育應(yīng)被納入反電信網(wǎng)絡(luò)詐騙的教育方案中， 從根源上阻斷非法金融的風(fēng)險傳導(dǎo)。

五、 結(jié)論與政策建議

隨著我國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長和人民收入水平的不斷提高， 我國的財(cái)富管理行業(yè)將會迎來更加廣闊的發(fā)展空間。全球財(cái)富管理從古代的萌芽開始已經(jīng)經(jīng)歷一千余年， 理論與實(shí)踐的積淀都是開展研究的寶貴財(cái)富。從全球財(cái)富管理的經(jīng)驗(yàn)來看， 財(cái)富管理發(fā)展曲折向前， 市場演化和法律監(jiān)管是并行不悖的兩條主線。市場演化遵循經(jīng)濟(jì)發(fā)展與金融發(fā)展的宏觀邏輯， 法律監(jiān)管推動財(cái)富管理規(guī)范化地長期可持續(xù)發(fā)展并不斷實(shí)現(xiàn)迭代和轉(zhuǎn)型。結(jié)合全球財(cái)富管理的歷史經(jīng)驗(yàn)， 針對我國財(cái)富管理現(xiàn)存的若干問題， 可得到以下結(jié)論與建議：

首先， 我國財(cái)富管理的經(jīng)營理念亟需從產(chǎn)品導(dǎo)向型轉(zhuǎn)向客戶導(dǎo)向型。無論是歷史上的發(fā)達(dá)國家還是當(dāng)前我國的財(cái)富管理， 在產(chǎn)品導(dǎo)向型的財(cái)富管理模式下， 金融機(jī)構(gòu)局限于關(guān)注做大規(guī)模， 難以實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展， 同時滋生了許多風(fēng)險點(diǎn)， 影響了金融市場的正常運(yùn)行和信用體系的正常維系?？蛻魧?dǎo)向型的財(cái)富管理才能驅(qū)動金融機(jī)構(gòu)真正做到金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展， 實(shí)現(xiàn)金融讓利， 驅(qū)動財(cái)富管理實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

其次， 我國居民的財(cái)富管理意識較差且資產(chǎn)配置高度集中。對比處于不同經(jīng)濟(jì)周期的西方發(fā)達(dá)國家， 我國金融資產(chǎn)的投資占比明顯偏低， 對以住房為主的實(shí)物資產(chǎn)投資過剩。長期來看， 我國居民對金融資產(chǎn)的投資習(xí)慣尚未形成， 金融市場的發(fā)育并不成熟， 以金融資產(chǎn)為主要投資對象的財(cái)富管理仍存在巨大的發(fā)展空間。

再者， 我國資本市場的吸引力有待提升， 缺乏中長期資金的參與， 市場的穩(wěn)定性依然不足。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看， 財(cái)富管理的繁榮以金融市場的發(fā)展為前提， 財(cái)富管理引導(dǎo)居民向金融市場投資， 前提是資本市場能夠?yàn)橥顿Y者提供長期穩(wěn)定的可觀回報。當(dāng)前我國資本市場中， 掌握中長期資金的機(jī)構(gòu)投資者占比較低。要提升這部分資金的規(guī)模和比例， 使其成為資本市場的“壓艙石”， 從而進(jìn)一步提升市場穩(wěn)定性和投資者信心。

最后， 投資者保護(hù)和投資者教育是財(cái)富管理關(guān)注投資者的兩個方面， 我國財(cái)富管理長期以來對投資者的重視不足， 對投資者保護(hù)和投資者教育的落實(shí)仍不到位。投資者教育是市場機(jī)制的產(chǎn)物， 完善的法治監(jiān)管是推動投資者保護(hù)的最佳工具。在投資者利益可能受損時， 必須以切實(shí)保護(hù)投資者利益的理念貫徹投資者保護(hù)實(shí)踐。只有真正維護(hù)好投資者的利益， 我國的財(cái)富管理才能真正乘風(fēng)破浪。

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【作者單位】1.中國人民大學(xué)國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院， 北京 100872；2.中央財(cái)經(jīng)大學(xué)統(tǒng)計(jì)與數(shù)學(xué)學(xué)院， 北京 102206