最近全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)經(jīng)歷了艱難的時(shí)期。

上周五（8月2日）是“黑色星期五”。當(dāng)日，不僅日經(jīng)指數(shù)罕見大跌5.8%，亞太股市、美股等都出現(xiàn)2%以上的跌幅。美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)發(fā)布后，VIX“恐慌指數(shù)”更是飆升至18個(gè)月高點(diǎn)。

沒料到“黑色星期一”在8月5日繼續(xù)，日經(jīng)225指數(shù)當(dāng)日暴跌13%，美股全面下挫。市場從周二起回歸平靜。周三，日本央行徹底“認(rèn)慫”，日央行副行長內(nèi)田伸一表示：“我們不會在市場不穩(wěn)定時(shí)加息?！?/p>

如今，投資者擔(dān)心美聯(lián)儲在政策轉(zhuǎn)向上等待太久，一系列疲弱的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)指向即將到來的衰退。盡管衰退仍停留于猜測，但科技巨頭財(cái)報(bào)不及預(yù)期疊加史無前例的集中度才是市場的隱患。在四季度到來之前，必須系緊安全帶。

日元的套息交易逆轉(zhuǎn)

上周三（7月31日）是政策分歧的一天。日本央行（BoJ）加息幅度超出預(yù)期，而美聯(lián)儲則發(fā)出降息信號。日本央行意外加息15BP（預(yù)期為10BP），使美元兌日元自3月以來首次跌破149，這是三個(gè)月來最看跌的一天。

隨著美國股市暴跌，美元對日元在兩周內(nèi)下跌了10%，加劇了套息交易的平倉，使得VIX指數(shù)飆升至20以上。

套息交易是什么？交易者以低利率融資，并投資于收益較高的資產(chǎn)。這在外匯交易中是一種流行的策略，投資者利用一個(gè)國家的低利率和弱勢貨幣，將資金再投資于另一個(gè)收益較高的國家。由于日本央行多年來實(shí)行的超寬松政策，加上日元疲軟，日本一直是套息交易的熱門選擇。這使得日元成為全球投資者希望通過套息交易最大化回報(bào)的一個(gè)有吸引力的選項(xiàng)。

隨著美股的暴跌和日元暴漲，這種交易的逆轉(zhuǎn)由于日元的回升而加劇，除了日本央行加息超出預(yù)期，縮表的計(jì)劃更是過于詳細(xì)，導(dǎo)致市場恐慌。日本央行預(yù)計(jì)到2026年第一季度將購債規(guī)模減少一半至3萬億日元。截至周一晚間，隨著日元兌美元上漲超過10%，日經(jīng)225指數(shù)在自金融危機(jī)以來最糟糕的一天跌幅達(dá)13%，盡管該指數(shù)在周二已經(jīng)恢復(fù)了10%。

日本央行火速讓步

日本央行的貨幣政策對未來走勢至關(guān)重要。日本央行副行長內(nèi)田真一周三表示，市場不穩(wěn)定時(shí)銀行不會加息，向交易者發(fā)出明確信號，防止再次發(fā)生制造波動。

這是一種令人震驚的讓步，無疑是為了恢復(fù)金融市場的平靜。就在一周前，日本央行加息幅度超出預(yù)期，并對貨幣政策前景持強(qiáng)硬立場。

這表明日本央行可以并且將被市場逼迫以避免做對日本經(jīng)濟(jì)有利的事情，給交易者綠燈重新建立套息交易，直到日本央行再次發(fā)出加息的聲音，或我們看到全球經(jīng)濟(jì)大幅下滑。

日元正在對美元下跌，這在情理之中。日本央行表示，目前必須保持貨幣寬松，并暗示如果不快速加息，日本央行不會落后于曲線。

8月8日，美元/日元已重新突破146.5的阻力位，這意味著可能會再次測試2023年1月的上升趨勢。如果價(jià)格能夠保持在146.5以上，更多美元多頭將繼續(xù)買入，下一個(gè)阻力水平則在148.8附近。如果突破該水平，接下來的上行目標(biāo)分別是149.7、150.9和151.95。

事實(shí)上，此前受到套息交易清盤沖擊的貨幣都開始對日元大幅反彈，澳元是最典型的高息貨幣。本周，澳洲聯(lián)儲表示維持利率不變，不實(shí)行降息。隨著日元持續(xù)走弱，澳元對日元自上周低點(diǎn)累計(jì)升值幅度高達(dá)7.5%。

日經(jīng)指數(shù)再次受益于日元疲軟

轉(zhuǎn)向日經(jīng)225指數(shù)。周一暴跌之后，日經(jīng)225指數(shù)一度逼近30000點(diǎn)大關(guān)，相較于7月的歷史高點(diǎn)跌去近10000點(diǎn)。不過，周二，日本股市大幅反彈12%，回升至前支撐位。

這些支撐位現(xiàn)在可能成為35280、35700和2023年初以來的前上行趨勢的阻力。日經(jīng)指數(shù)可能需要日元近期進(jìn)一步走弱才能突破這一區(qū)域。

就技術(shù)面來看，在最近的反彈中突破33750后，如果回調(diào)，這一水平可能會作為支撐，因?yàn)樗谌ツ甏蟛糠謺r(shí)間里都起到強(qiáng)勁的阻力作用。動量指標(biāo)尚未提供看漲信號，盡管RSI正在測試自7月初以來的下行趨勢，并且不再超賣。

不過，從基本面角度來看，需要注意的是，當(dāng)對美國經(jīng)濟(jì)“硬著陸”的擔(dān)憂在2022年-2023年增加時(shí)，日元走弱并支持了企業(yè)盈利，部分原因是美聯(lián)儲處于加息周期。但現(xiàn)在，美聯(lián)儲準(zhǔn)備進(jìn)入降息周期，如果對經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂增加，東證指數(shù)的每股收益（EPS）可能不僅會受到經(jīng)濟(jì)疲軟的負(fù)面影響，還會因日元進(jìn)一步走強(qiáng)而受到影響。此外，有華爾街投行預(yù)計(jì)，如果衰退擔(dān)憂增加，標(biāo)普500指數(shù)可能跌至4800點(diǎn)，日本股票可能會在已經(jīng)下跌的基礎(chǔ)上進(jìn)一步下跌。

盡管我們對短期前景持謹(jǐn)慎態(tài)度，但我們在戰(zhàn)略上仍然持建設(shè)性態(tài)度。日本的股價(jià)和估值已經(jīng)重估，當(dāng)前接近12倍的估值仍在合理范圍，這意味著當(dāng)頭寸平倉達(dá)到峰值、日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時(shí)，日本股票有反彈的空間。

在各個(gè)板塊中，金融類股票因利率下降（日本央行難以繼續(xù)激進(jìn)加息）和市場逆轉(zhuǎn)而大幅下跌，而因?yàn)槿赵磸?，運(yùn)輸設(shè)備、機(jī)械和電氣機(jī)械等周期性出口板塊是跌幅最大的板塊之一。我們繼續(xù)建議傾向于美國股票和高質(zhì)量成長股，以及國防和中小盤等主題。

避免恐慌 減少噪音

如今市場劇烈波動，如何在市場噪音和恐慌中監(jiān)控市場？經(jīng)驗(yàn)告訴我們，退后一步，關(guān)注重要的事情，以判斷恐慌是否合理。

關(guān)鍵在于信任可靠的市場指標(biāo)。對我來說，這就是2年期美國國債，這是一種最可靠的指標(biāo)，可以觀察其他資產(chǎn)市場可能的表現(xiàn)。它是流動性高的避風(fēng)港，過去一周的許多走勢都是由它引領(lǐng)的。

如果風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)再次顯得不穩(wěn)定，短期收益率會在大多數(shù)情況下告訴你是否要作出反應(yīng)。如果收益率大幅下降，這是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)可能很快跟隨（下跌）的信號，反之亦然。

美元兌日元受相對利率差異的影響很大。在風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和美元/日元開始下跌之前，自5月以來美、日兩年期收益率差就一直在收窄，這與美元/日元繼續(xù)走高的走勢相反，暗示反轉(zhuǎn)可能將至。

因此，如果這種關(guān)系成立，美日之間的相對利率差異可能會提供關(guān)于美元/日元和日經(jīng)225指數(shù)何時(shí)見底的線索。

短期收益率在過去一個(gè)月對美元兌日元和日經(jīng)225指數(shù)的影響尤其大，在日線時(shí)間框架上的相關(guān)性分別高達(dá)0.95和0.93。例如，周二，兩年期美國國債收益率從周一的低點(diǎn)上升了近35BP，恰逢日經(jīng)225指數(shù)周二反彈和日元轉(zhuǎn)弱。

（作者系嘉盛集團(tuán)資深策略師。文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表本刊立場。文中個(gè)股僅為舉例分析，不做買賣建議。）