黃山谷捷股份有限公司（以下簡稱“黃山谷捷”）是一家主要從事率半導(dǎo)體模塊散熱基板研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)，產(chǎn)品主要應(yīng)用于新能源汽車領(lǐng)域。

受益于新能源汽車產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展，黃山谷捷近年業(yè)績增長勢頭迅猛，但與此同時，應(yīng)收賬款和存貨高企的風(fēng)險也越發(fā)顯著，2024年以來業(yè)績更是出現(xiàn)“變臉”。而作為一家科技創(chuàng)新型企業(yè)，黃山谷捷的研發(fā)“硬實力”或許同樣值得質(zhì)疑。

資金緊張仍連續(xù)分紅，業(yè)績高增或存水分

招股書顯示，2021年至2023年，黃山谷捷營業(yè)收入分別為2.55億元、5.37億元和7.59億元，凈利潤分別為3427.86萬元、9947.19萬元和1.63億元。

而黃山谷捷業(yè)績大漲的另一面，是應(yīng)收款和存貨的雙雙高企。

2021年至2023年，公司應(yīng)收賬款余額分別為6762.99萬元、1.44 億元、1.65 億元，占流動資產(chǎn)的比例分別為36.63%、55.46% 和43.86%。報告期內(nèi)存貨分別為3996.19萬元、5689.26萬元、4910.10萬元，占流動資產(chǎn)比例分別為21.65%、21.84%、13.07%。二者占比超過流動資產(chǎn)的一半，2022年更是高達70%以上。（見圖一）

正因如此，公司現(xiàn)金流一直處于較為緊張的狀況，報告期內(nèi)經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額分別為-1，348.79萬元、1，734.22萬元和9，430.46萬元，與凈利潤差距較大；而在資金緊張的情況下，尤其是2021年經(jīng)營現(xiàn)金流為凈流出的情況下，公司卻仍于2021年、2022年分別進行現(xiàn)金分紅1928.17萬元、1500.00萬元。

值得注意的是，報告期內(nèi)，公司計入當(dāng)期損益的政府補助金額分別為45.66 萬元、343.52 萬元和1，410.09 萬元，占利潤總額的比例分別為1.15%、2.90%和7.39%。公司享受的稅收優(yōu)惠合計金額分別為372.59 萬元、1，082.26 萬元和1，669.26 萬元，占利潤總額的比例分別為9.42%、9.13%和8.75%。二者合計影響利潤總額均超過10%，2023年超過15%，能夠看出公司的業(yè)績在相當(dāng)程度上也依賴于政策的優(yōu)惠補貼。（見圖二）

圖一：黃山谷捷流動資產(chǎn)情況（單位：萬元）

圖二：黃山谷捷獲得政府補助和稅收優(yōu)惠情況（單位：萬元）

尚未上市業(yè)績已“變臉”

黃山谷捷的主營產(chǎn)品較為單一，2021年至2023年，公司銅針式散熱基板銷售收入分別為1.82億元、4.02億元和5.9億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別達93.48%、96.96%和98.51%。

同時公司客戶集中度較高，對于大客戶的依賴性較強。2021年至2023年，公司向前五大客戶的銷售收入分別為1.73億元、3.33億萬元和4.21億元，占營業(yè)收入的比例分別為67.77%、62.01%和55.47%。其中對第一大客戶英飛凌的銷售收入分別為1.02億元、1.54億元和1.26億元，占公司營業(yè)收入的比例分別為40.00%、28.65%和16.57%，近年收入占比有所下降。

進入2024年之后，黃山谷捷未能延續(xù)此前業(yè)績的增長勢頭，營業(yè)收入和利潤均出現(xiàn)明顯下滑。今年一季度，黃山谷捷實現(xiàn)營業(yè)收入1.40億元，較上年同期下降9.83%，扣非凈利潤2606.43萬元，較上年同期下降8.38%。

黃山谷捷表示，預(yù)計今年上半年營業(yè)收入為2.98億元，同比下降13.07%至9.86%；凈利潤為5700 萬元至5900萬元，同比下降15.00%至12.02%；扣非凈利潤為5300萬元至5500萬元，同比下降17.65%至14.55%。

對于業(yè)績下滑的原因，公司解釋稱主要是受海外新能源汽車政策調(diào)整、產(chǎn)品單價下滑和銅價持續(xù)上漲等因素影響。還未正式上市，業(yè)績就已“變臉”，公司未來的前景難免令人擔(dān)憂。

研發(fā)“硬實力”較為欠缺

從研發(fā)投入來看，2021年至2023年，黃山谷捷的研發(fā)費用分別為494.09萬元、1，234.41萬元、1，840.03萬元，2022年起出現(xiàn)大幅增長，主要是研發(fā)人員薪酬和材料費用大幅增加。

根據(jù)公司問詢函答復(fù)中的披露，2022年，公司研發(fā)人員從16人增長至40人，2023年末研發(fā)人員共48人，占比分別為5.39%、6.98%、7.23%（見圖三）。不過，招股書中的員工結(jié)構(gòu)情況卻顯示，2023 年末公司研發(fā)及技術(shù)人員合計86人，占比12.95%（見圖四）。

圖三：黃山谷捷研發(fā)人員數(shù)量及占比情況（單位：人）

圖四：黃山谷捷2023 年末員工結(jié)構(gòu)情況

黃山谷捷解釋稱，研發(fā)部門人員與其他部門人員有明確的崗位職責(zé)分工，將專門從事新產(chǎn)品、新技術(shù)、新工藝研發(fā)的員工認定為研發(fā)人員。但是，公司并未明確對于“研發(fā)及技術(shù)人員”的認定標(biāo)準(zhǔn)。公司在信息披露中同時使用兩個不同口徑的數(shù)據(jù)，顯然會對投資者造成誤導(dǎo)。

實際上，黃山谷捷在研發(fā)投入和研發(fā)費用核算上也存在瑕疵，包括研發(fā)高管兼任管理職責(zé)但薪酬未予分攤、具體項目的研發(fā)工程師的部分薪酬未計入合同履約成本、研發(fā)項目結(jié)項后未及時轉(zhuǎn)出等，由此也受到了監(jiān)管的追問。

此外，公司研發(fā)人員中本科及以上學(xué)歷人員占比較低，各報告期末僅分別為18.75%、30.00% 和35.42%。2023年末，公司全體員工本科學(xué)歷以上者占比僅為6.02%。

黃山谷捷對此表示，公司的研發(fā)活動主要注重產(chǎn)品工藝改進等方面的研發(fā)，對學(xué)歷要求較低，相較于學(xué)歷更看重研發(fā)人員的經(jīng)驗以及工作積累。不過，這或許也從側(cè)面反映出公司研發(fā)對于創(chuàng)新性、先進性的要求并不高。作為一家科創(chuàng)企業(yè)，黃山谷捷的核心“硬實力”是否較為缺乏，未來是否能夠在日益激烈的的市場競爭中存活下來，仍然有待后續(xù)觀察。