王　爍

沒有掌聲的會議

5月25日下午3時許，香港會展中心旁的君悅大酒店里，西服筆挺的銀行家們從“NO PRESS（記者免入）”的門后陸續(xù)出來。他們一律神情嚴峻，腳步匆匆。被隔在一米之外的數(shù)十名記者追逐著每一個出現(xiàn)的目標，卻不能使他們中的任何一個人放慢分毫。在數(shù)十次努力終于沒有任何成果后，記者們感覺到，剛剛結(jié)束的粵海企業(yè)集團（粵企）債權人會議，恐怕又是一次沒有掌聲的會議。

一個小時后，在會展中心召開了新聞發(fā)布會。廣東省政府向粵企提出的總規(guī)模達55.9億美元的債務重組建議在此披露。以去年12月廣東省政府聘請美國高盛公司擔任財務顧問為標志的粵海企業(yè)集團全面重組計劃，終于正式浮出水面（關于粵海企業(yè)重組的背景，請參見本刊1999年3月號文章“粵企重組啟幕”）。

這是一份相當復雜的重組方案。重組規(guī)模之龐大固然是中國企業(yè)前所未見，而涉及的粵企及兩家上市子公司粵投和廣南三家公司總體而言已經(jīng)“資不抵債，處于破產(chǎn)的邊緣”。據(jù)一份內(nèi)部報告稱，三家公司總體資不抵債額已達82億港元。高盛公司在債權人會議之前發(fā)布報告說，據(jù)畢馬威會師事務所估算，如果粵企清盤，債權人將只能收回26％的資產(chǎn)。粵企、粵投、廣南的負債分別是39億美元（包括廣東省在澳門的窗口公司南粵的3.5億美元債務）、12億美元、4.9億美元。

根據(jù)重組方案，廣東省政府將在香港注冊成立一家名為“新粵?！钡钠髽I(yè)，并將舊粵海（粵企）的股份轉(zhuǎn)至其名下。廣東省將價值22.5億美元的東深供水項目——香港80％的用水來自東深供水項目，每年為此支付的費用在20億港元以上——注入新粵海。新粵海再將此項目注入粵投，換取粵投向新粵海發(fā)行18億美元債券、15億股普通股及支付若干其他資產(chǎn)。新粵海以獲得的18億美元粵投債券，換取舊粵海新發(fā)行的18億股優(yōu)先股（年息1％，有實際的監(jiān)管權力），舊粵海再以此18億美元粵投債券換取債權人的18億美元債權；與此同時，舊粵海還將發(fā)行18億美元面額的優(yōu)先股，以換取債權人另外價值18億美元的債權。此外，舊粵海將出售旗下資產(chǎn)，以籌集3億美元現(xiàn)金還債。作為重組的結(jié)果，舊粵海（粵企）債權銀行們將獲得18億美元粵投債券、18億美元面額的粵企優(yōu)先股以及3億美元的現(xiàn)金，以抵充39億美元的債權，而粵企將實現(xiàn)零負債。

粵投以18億美元新債、15億股普通股和其他一些資產(chǎn)換取東深供水項目?；浲秾l(fā)行為期10年、年息7％（向新粵海發(fā)行的18億美元條件與此相同）的債券和票據(jù)，以換取債權人對粵投的12億美元債權。粵投總計將有為期10年、總額30億美元的債務，承擔重組后主要的還債任務。

廣南總計4.88億美元的重組相對獨立。廣南將以1：9的比例發(fā)行新股，由廣東省政府一家全資附屬公司包銷，籌集1億美元；另外以旗下數(shù)個核心企業(yè)名義發(fā)行1.5億美元新債；剝離非核心業(yè)務，成立由債權人享有股權和控制權的資產(chǎn)管理公司，并發(fā)行2.88億美元的新債。

分擔痛苦的方案

“這是一份共同分擔重組痛苦的方案?！敝鞴芑浧笾亟M的廣東省常務副省長王岐山說。按照這份方案，粵企的主要債權人實際上將把主要為短期的債權延至10年以后——在此期間，他們通過持有粵企優(yōu)先股權的50％而享有“實際的監(jiān)管權力”。雖然在賬面的安排上，債權數(shù)量并沒有削減， 但通過對優(yōu)先股息和資產(chǎn)價值的計算， 畢馬威會計師事務所認為， 實際削債的比例在27％至41％之間。

債權銀行很快作出冷淡反應——他們曾經(jīng)期待能夠通過粵企重組收回全部本息——債權人會議結(jié)束的當天晚間，債權銀行監(jiān)察委員會發(fā)表聲明，指出“初步方案未如理想”，希望廣東省政府“繼續(xù)擔保償債”。

次日，廣南股價暴跌42％，名列當日香港股市跌幅第一，粵投股價跌幅達到13％。

5月27日，債權銀行態(tài)度更趨明確：粵企債權銀行監(jiān)察委員會在當日開會后表示，無法接受重組方案對于削債的建議，并將考慮提出關于重組的反建議。據(jù)知情人士說，由于從根本上對“共擔痛苦”原則的不認同，債權銀行根本未花時間對重組方案的細節(jié)進行討論。而粵投債權銀行監(jiān)察委員會在另行開會后則表示，能否接受重組方案，尚有待于獲得進一步的財務資料。

談判從一開始就舉步艱難。

按預定時間表，債權銀行委員會將在6月15日以前就方案作出正式回應。此后，雙方將用兩個月時間就重組方案交換意見，并最終在8月作出最后決定。

讓粵企重組樹立范式

拿出價值22.5億美元的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)東深供水項目來救粵海，“這是超國際標準的重組”。廣東省常務副省長王岐山在5月25日的新聞發(fā)布會上說?！斑@已經(jīng)是重組的極限。這里面有一個重組的基本原則——股東與債權人共同承擔損失——作為股東，這樣來救一個公司，在國際上也是很罕見的?！?/p>

王岐山強調(diào)重組方案的原則不可改變。“債權人接受不接受這個方案？根據(jù)我的理解，這個前提是必須的。不存在債權人不接受的問題。因為，后果實在太可怕?！蓖踽秸f：“粵海破產(chǎn)的噩夢如果變成現(xiàn)實，必然是雙方的、整個社會的。這么大的企業(yè)如果清盤，超出了管理者、股東、債權人的承受能力?！?/p>

王岐山所說的話的份量，債權銀行們肯定是清楚而且認同的：粵企下屬5個在港上市的企業(yè)，一旦清盤，就是一場地震。重組雖然要削債，畢竟比清盤損失要小。

只要在“粵企不能死”這一點上取得共識，雙方目前在“共同承受重組損失”上的分歧就有談判的空間。盡管差距似乎相當之大，但識者認為，未來談判的焦點恐怕最終要回到如何共同承受損失也就是細節(jié)性的問題上來，而不是要不要共同承受損失的問題。說到底，債權銀行們?nèi)珨?shù)討回本息的機會幾乎沒有。同時，一些松動的跡象也已出現(xiàn)，5月28日，粵企最大債權銀行香港中國銀行主席劉金寶表示，粵企重組方案恐難大改，債權銀行們可爭取的余地可能只在于優(yōu)先股股息與注資兩點。

6月1日，粵海第二大債權人東亞銀行表示，希望重組方案做出一定修改，把主要為優(yōu)質(zhì)股償債的方式改為個人債券償債。

要看到，粵海集團大量債務的形成，提供融資的銀行或金融機構本身也要負一定責任。多年來，外資銀行或金融機構在審批信貸時，不大關注粵海實際的經(jīng)營和財務狀況，只認它是廣東省的“窗口公司”，“廣東省不會不保底”，于是便放貸。這種對粵海的放任態(tài)度和一廂情愿的想法，起了推波助瀾的作用，粵海集團的無抵押貸款竟高達183億港元，即是明證。這也正是借貸雙方今日都要承擔惡果的原因。

另外，此番廣東省以廣信破產(chǎn)、粵海重組為契機，徹底終結(jié)政府為企業(yè)借貸承擔無限責任的“窗口公司信用模式”，并探索未來海外中資機構運營范式，這是廣東省“借危機行改革”已然下定的決心。債權銀行們在討價還價之中不低估此決心的堅定程度。

目前窗口公司們正在成批地進行重組，如廣州市國投、華閩、大連國投等?？梢韵胍姡舜位浐Ｖ亟M將樹立的范式會產(chǎn)生深遠的影響。

“這個重組方案表明，我們和債權人作出努力，是完全可以使粵海死里逃生的。香港市場可以避免一次地震，我們可以得到一次試驗改革海外中資企業(yè)的體制探索的機會。”王岐山說?！盎浐Ｊ∈瞧髽I(yè)的管理體制、監(jiān)督機制、收入分配體制包括公司的經(jīng)營決策等等一系列的原因造成的。我們有一個強烈的愿望，就是國有企業(yè)尤其是境外國企下一步如何經(jīng)營、管理、監(jiān)督，要闖出一條新路。粵海的重組，被賦予了探索中國的企業(yè)在國際市場上如何生存、如何健康發(fā)展的任務?！?/p>

我們拭目以待。