【摘要】匯率風險是進出口企業(yè)面臨的重要風險之一。本文試圖從對一個企業(yè)所選擇的外匯債務保值案例的分析，說明如何通過遠期外匯買賣及選擇結構性產(chǎn)品來規(guī)避匯率風險。
　　
　　匯率是不同貨幣之間的比價，匯率的波動會給國際貿(mào)易商和投資者帶來巨大的風險，這種風險稱之為匯率風險。在國際貿(mào)易活動中，商品和勞務的價格一般用外匯或國際貨幣來計價（目前大約60%——70％的國家用美元計價），企業(yè)在進出口貿(mào)易和經(jīng)濟核算中，需要用一種貨幣兌換或換算成另一種貨幣。這時就會因匯率的變動使外幣資產(chǎn)和負債在不同時點有不同的價值表現(xiàn)，這種變動給企業(yè)帶來了匯率風險。如何規(guī)避匯率損失是企業(yè)財務人員的永久話題。
　　從理論上或比較成熟的市場來說，規(guī)避匯率風險的手段包括：遠期合同、借款保值、掉期保值、平衡責任、保理業(yè)務和外匯期權等。隨著金融產(chǎn)品的不斷推出，規(guī)避匯率風險的方法越來越靈活和多樣化，結構性外匯買賣是其中之一。
　　XX公司是一家以進出口為主的生產(chǎn)型企業(yè)，銷售以美元收入為主，沒有其它外幣收入。2006年1月10日，XX公司技改項目需從歐盟進口設備，從銀行對外開出了423萬歐元的信用證，付款期主要集中在5月、6月兩個月份。從債務發(fā)生到實際付款間隔有四到五個月。2006年1月10日，歐元兌美元的匯率為1：1.208，如果不對債務保值，等到實際付匯時再用美元買歐元，那么企業(yè)的這筆債務就暴露在匯率變動風險之中，一旦歐元升值，企業(yè)就會蒙受損失。假設到期時歐元兌美元匯率漲至1.28，則該筆債務的匯兌損失為30.456萬美元[423×（1.28-1.208）]，約合人民幣245萬元，會加大企業(yè)的資金壓力。當然，實際付款日也存在歐元下跌的情況，比如在1.208做了保值后到實際支付歐元時歐元跌至1.15（或其它低于1.208）的價格，而企業(yè)在1.208提前做了保值，到期按保值價格成交的歐元就會出現(xiàn)損失。
　　因此，企業(yè)在確定保值匯率之前，需要估計匯率走勢及其可能的區(qū)間，正確的估計可以節(jié)約較為可觀的現(xiàn)金支出。但任何產(chǎn)品的出現(xiàn)都同時伴隨著收益和成本，在此例中若匯率下跌則企業(yè)保值后支付金額顯然較按支付當日匯率計算支付金額大，多出部分是企業(yè)為避免匯率上漲所付的對價。從根本上來講，企業(yè)外匯債務保值的主要目的在于用最小的成本保證在實際支付外匯時的匯率不高于債務發(fā)生時的匯率即可，這樣就可規(guī)避因債務升值給企業(yè)造成的更大損失。
　　因此，企業(yè)在做任何保值安排之前都需要對匯率走勢作出合理估計。在上例中，對于歐元和美元的匯率走勢，該公司經(jīng)過分析認為，歐元從2002年1月1日起正式流通至今，可謂大起大落，但未來走勢將是在當前匯率的基礎上略有下跌，大幅上漲的可能性非常小。歐元從流通后第二個月創(chuàng)下的最低點0.8840一路上漲到2004年12月30日的最高點1.3668，總共用了4年的時間，漲幅達54.62%，其上漲的主要原因是美元的持續(xù)貶值。在此期間，美國經(jīng)濟一度疲軟數(shù)年，巨額赤字（包括貿(mào)易赤字和財政赤字，也就是通常所說的“雙赤字”）使美國政府曾一度打算放棄其推行多年的強勢美元政策，采取了包括政治手段、持續(xù)降息等經(jīng)濟手段使美元人為貶值；2003年的海灣戰(zhàn)爭也使美元極度疲軟，歐元因此獲得了相當大的上漲空間。但是，從2004年6月30日開始，隨著美國經(jīng)濟的強力發(fā)展，美聯(lián)儲及時采取了加息措施避免出現(xiàn)經(jīng)濟過熱和通貨膨脹，至今已連續(xù)14次加息，而同期歐盟的經(jīng)濟增長非常緩慢，使歐元又從最高點回落到
　　1：1.1662。2006年，歐元的走勢變得更加撲朔迷離，從利差的角度講，美元的基礎年利率已達到4.5%，歐元則一直維持在2.5%。2006年2月2日歐盟央行決定繼續(xù)維持利率不變，未來歐元是否加息仍不明朗。國際資本市場上，美元比歐元顯然更具吸引力，但利率并不是影響匯率變動的惟一因素。資本的逐利性決定了外匯市場上匯價的變動永遠不可能僅僅取決于利率這一個因素，雙赤字問題就曾使美元價格極度疲軟。這說明，在外匯市場上，由資本的逐利特性決定的貨幣價格走勢會受到諸如政治、經(jīng)濟、天災人禍以及投機等多方面非利率因素的影響。1997年的亞洲金融危機就是過度投機引發(fā)的匯價巨幅變動的極好證明。該企業(yè)綜合以上因素分析，歐元未來走勢將在當前匯率的基礎上略有下跌，大幅上漲的可能性非常小。
　　基于以上分析，該企業(yè)的保值方案選擇了一個結構性的遠期外匯買賣產(chǎn)品。結構性的外匯買賣是一種金融衍生產(chǎn)品，它將外匯交易與某種貨幣的利率或某二種貨幣之間的匯率掛鉤，客戶通過承受一定的利率或匯率風險來獲得一個較好的交易價格。選擇這種產(chǎn)品，關鍵在于對利率或匯率走勢有一個較為專業(yè)的判斷，企業(yè)財務人員可借助于金融專業(yè)分析報告或聽取外匯專業(yè)人士的建議。該企業(yè)客觀分析歐元匯率略微向下的走勢，選定執(zhí)行匯率低于交易日匯率，敲出匯率走高至1.28，該遠期外匯交易產(chǎn)品的具體條款如下：
　　
　　遠期外匯買賣委托日：2006年1月13日
　　交易日：2006年1月13日
　　到期日：2006年6月6日
　　交割日：2006年6月8日
　　本金： 420萬歐元
　　到期時刻： 到期日東京時間下午3點
　　執(zhí)行匯率： 1.1950
　　敲出匯率： 1.2800
　　在這個合約中，到期日可能的執(zhí)行匯率結果有兩種：
　　1.如果“EUR/USD即期匯率”從交易日東京時間上午9點（含）至到期時刻，曾經(jīng)碰到過“敲出匯率”，則該外匯買賣交易自動取消。
　　2.如果“EUR/USD即期匯率”從交易日東京時間上午9點（含）至到期時刻從未碰到過“敲出匯率”，則在交割日，銀行按照“執(zhí)行匯率”賣給客戶420萬歐元。
　　以上兩種方式將產(chǎn)生的結果有：一是在交易到期日前“EUR/USD即期匯率”曾經(jīng)碰到過“敲出匯率”，設為A1；二是在交易到期日前，“EUR/USD即期匯率”從未碰到過“敲出匯率”，設為A2，同時A1、A2各自的出現(xiàn)概率假定為а和1-а。交易日EUR/USD即期匯率設為Ex，則Ex有兩種可能性，Ex大于或等于1.195，Ex小于1.195，兩個事件設為B1、B2，出現(xiàn)概率分別為б和1-б。各種可能情況的預期結果如下表：

　　注：該表中的獲益和損失是將保值時用美元買歐元的即期匯價與交易到期日用美元買歐元的即期匯價相比較而言的，后者比前者多付美元為損失，少付為收益。
　　則該產(chǎn)品下企業(yè)損失的概率為：а×б+（1-а）×（1-б）；獲益的概率為（1-а）×б+а×（1-б）。
　　企業(yè)根據(jù)當前美國與歐洲各自的經(jīng)濟發(fā)展態(tài)勢及影響匯率的各種因素分析判斷，а=30%、б=80%，則：
　　1.從現(xiàn)在到交易日的期間內(nèi)Ex曾經(jīng)碰到過（達到或突破）1.28的概率為30%。根據(jù)產(chǎn)品設定的條件，出現(xiàn)這種情況時，交易會自動取消，需要重新按到期日市場匯率買進進口所需的歐元，根據(jù)到期日歐元兌美元匯率，又有種兩種可能的結果。一是在交易到期日，Ex大于或等于1.195，這時需按高于保值時（1.195）的即期匯率重新買入歐元，會產(chǎn)生損失；一是Ex小于1.195，則按低于保值的匯率重新買入歐元，從而與保值時的相比會產(chǎn)生收益。
　　2.從現(xiàn)在起到交易日的期間內(nèi)Ex未達到1.28的概率為70%。
　　在到期日，歐元兌美元匯率也有兩種可能：一是Ex高于1.195，其概率假設為70%，出現(xiàn)這種情況，則該交易交割會產(chǎn)生收益；二是Ex低于1.195，其概率假設為30%，出現(xiàn)這種情況，該交易交割會出現(xiàn)損失。
　　從以上分析可以看出，該交易出現(xiàn)虧損的概率為：
　　30%×80%+70%×20%=38%
　　出現(xiàn)收益的概率為：30%×20%+70%×80%=62%
　　可見，通過以上方案，XX企業(yè)在實現(xiàn)外匯債務保值的同時，還有較大可能實現(xiàn)匯兌收益。
　　當然，該方案同樣存在風險，其中最大的風險在于如果歐元出人意料地大幅上漲，比如說達到1.3866，這是歐元正式流通以來兌美元的最高價，出現(xiàn)在2004年的12月30日，那么該方案就有較大的風險。如何規(guī)避這一風險是我們應該進一步研究的問題。