宋 麗

“有融資行為的時(shí)候，也是企業(yè)成長的過程?！薄獙Y本的這種開放態(tài)度，是華誼這樣在夾縫成長起來的民營電影公司，走向高處的一個(gè)過程。

10月30日，創(chuàng)業(yè)板首批28家公司在深交所集中上市交易。對于這28家公司，每個(gè)投資者可能都有不同的判斷，但是最吸引眼球的無疑是聚集著高熱議度、高口水化、高明星效應(yīng)的華誼兄弟傳媒股份有限公司(簡稱“華誼兄弟”，代碼300027)。

從之前的推介會(huì)的情況來看，機(jī)構(gòu)就對華誼兄弟熱情高漲，與會(huì)投資者兩地總數(shù)超過了400人次，上海推介會(huì)還因人數(shù)過多而被迫延遲。而上市當(dāng)天，華誼更以147.76％的漲幅高居創(chuàng)業(yè)板漲幅榜第四位。

為什么華誼兄弟這么惹人關(guān)注?最耀眼的無非是明星股東。以當(dāng)天收盤價(jià)70.81元計(jì)算，持有288萬股的馮小剛，賬面價(jià)值高達(dá)2.04億元，張紀(jì)中、黃曉明的持股市值超過了1億元，羅海瓊、李冰冰等9位明星股東也在一日之間成為股市中的千萬富翁。一瞬間輿論一片大嘩，人們饒有興味地談?wù)撝?，這場豪華明星陣容里誰身價(jià)倍增?誰誰又沒有股份，吃了大虧……

相對冷靜的財(cái)經(jīng)媒體，則以華誼兄弟2008年公司營業(yè)收入4.09億元，同比增長了74％，但凈利潤6806萬元，同比增長僅為16％、經(jīng)營成本在大幅增加以及2009年上半年華誼兄弟的凈利潤還不及2008年的一半為由，指責(zé)華誼利用明星股東制造噱頭，掩蓋業(yè)績表現(xiàn)不佳的事實(shí)。

“利用”一說或是冤枉了華誼，讓明星成為股東，與其說是為了上市制造噱頭，不如說是在試圖回答一個(gè)難以回答的問題——作為一家影視制作公司，如何向資本市場證明自己的價(jià)值。

上市，為了“不差錢”

其實(shí)，“華誼”上市并非娛樂公司第一家。2008年，橙天娛樂就已成為國內(nèi)首家上市的娛樂公司。

上市之后的橙天，最受掣肘的軟肋無疑是與其資本對應(yīng)的內(nèi)容生產(chǎn)能力，相對其資本市場的純熟運(yùn)作，其生產(chǎn)的產(chǎn)品，與華誼、保利博納、光線相比并不矚目。2008年上市前的橙天，更出現(xiàn)幾位高層集體出走的大動(dòng)蕩。

知名藝人的流失，內(nèi)容制作的乏善可陳，使得橙天上市后只是有更多資金用于其電影、電視劇、藝人、音樂各個(gè)領(lǐng)域，但業(yè)務(wù)核心與清晰的盈利點(diǎn)在哪兒卻看不到。與之相比，是華誼以電影的扎實(shí)發(fā)展，帶動(dòng)藝人經(jīng)紀(jì)、電視、音樂共同發(fā)展的模式，是較為清晰的發(fā)展步驟和互相滲透的結(jié)構(gòu)。

數(shù)據(jù)顯示，過去三年內(nèi)地電影市場的票房榜上，華誼的排名僅次于國有企業(yè)中影集團(tuán)。但相對于大多數(shù)影視公司來講，其面臨著融資難的問題。

“2008年中國電影票房40多個(gè)億，加起來全中國從銀行得到的貸款可能才兩三個(gè)億。不像其他行業(yè)貸款規(guī)模都上千億、上萬億，我們行業(yè)一共就這么點(diǎn)錢。”一家影視公司老總對記者說。影視公司絕大多數(shù)都是小企業(yè)、微小企業(yè)，甚至是以個(gè)人工作室冠名的非法人企業(yè)。“企業(yè)幾乎沒有固定資產(chǎn)用來抵押，沒有存單用來質(zhì)押，沒有機(jī)構(gòu)敢為其擔(dān)保，因而沒有銀行為其貸款?！?/p>

去年5月，華誼兄弟與北京銀行達(dá)成一項(xiàng)戰(zhàn)略合作協(xié)議，后者以版權(quán)質(zhì)押的方式向華誼兄弟提供1億元的多個(gè)電視劇項(xiàng)目“打包貸款”，用于當(dāng)年開拍的所有電視劇，北京文化創(chuàng)意促進(jìn)中心給予貼息補(bǔ)助。這種項(xiàng)目打包：以版權(quán)質(zhì)押的融資方式，雖然在國外影視行業(yè)通行多年，但在國內(nèi)電視劇制作行業(yè)卻是首次。

“打包貸款”體現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)分散的原則，有效地平衡了單片風(fēng)險(xiǎn)，但是，商業(yè)銀行在風(fēng)險(xiǎn)控制上也有自己的要求，比如追加了“個(gè)人無限連帶責(zé)任”的附加限定。這意味著，一旦出現(xiàn)違約風(fēng)險(xiǎn)，華誼兄弟的每個(gè)合伙人均要承擔(dān)責(zé)，任，清償銀行全部債務(wù)，個(gè)人承擔(dān)責(zé)任不以出資額為限。

“中國民營娛樂公司大都是幾千萬元的規(guī)模，最多只有幾個(gè)億，規(guī)?；?jīng)營太重要了?！比A誼兄弟董事長王中軍表示，“要把‘華誼打造成中國的‘時(shí)代華納，這至少需要10億元的資本規(guī)模，才能站穩(wěn)腳跟?！?/p>

而規(guī)模化經(jīng)營的前提就是做大資本。除了以版權(quán)向銀行借貸，華誼還需要其他渠道加快電影投入，其中上市是最佳的融資渠道，為應(yīng)對日趨激烈的國際化競爭集聚自身實(shí)力。

“不是PE、VC資金對華誼不感興趣，而是現(xiàn)在我們不歡迎這種融資方式了。”華誼兄弟董事、副總經(jīng)理兼董事會(huì)秘書胡明指出，“雖然私募、風(fēng)投資金的風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)，但對投資回報(bào)的要求也高，而且有時(shí)還會(huì)干涉企業(yè)正常的經(jīng)營戰(zhàn)略。”

去年3月，華誼就曾考慮過在去年年內(nèi)登陸深交所。當(dāng)時(shí)王中軍曾表示，資金是未來娛樂公司能否壯大的關(guān)鍵條件，而對華誼而言，之前的股份制改革使得這個(gè)家族企業(yè)脫胎換骨，同樣，他也希望上市能夠給華誼帶來更大的提升。

但是，去年下半年全球的金融危機(jī)影響加劇，“破發(fā)”的情況屢有發(fā)生，很多企業(yè)都選擇推遲了自己的上市計(jì)劃。在今年的一次會(huì)議上，王中軍曾透露，華誼籌備上市從去年6月便已經(jīng)開始，但會(huì)根據(jù)創(chuàng)業(yè)板出臺(tái)的政策以及時(shí)間進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整。而按照胡明的說法，華誼兄弟此前已經(jīng)向中小板遞交了申請，后來推出創(chuàng)業(yè)板后，便撤回了之前的申請，并于今年7月26日遞交了創(chuàng)業(yè)板申請。

市場分析人士認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板也非常歡迎像“華誼”這樣的標(biāo)桿性民營文化企業(yè)。國泰君安證券公司分析師劉水龍表示，“文化產(chǎn)業(yè)的投入期與研發(fā)工程一樣，有巨大的先期投入，投資回報(bào)也有時(shí)間差，創(chuàng)業(yè)板給中小企業(yè)提供更方便的融資渠道，為風(fēng)險(xiǎn)資本營造正常的退出機(jī)制，成為娛樂企業(yè)的上市福地?！?/p>

把明星“套牢”

上市準(zhǔn)備過程里，最引人注目的是華誼兄弟一種獨(dú)特的用人機(jī)制：藝人持股。目前華誼股權(quán)結(jié)構(gòu)主要都是個(gè)人持股，沒有大機(jī)構(gòu)、財(cái)團(tuán)，也絲毫不見PE、VC的身影。除董事長王中軍、總裁王中磊作為原創(chuàng)股東持股占比約40％外，集團(tuán)吸收了馬云、江南春、譚智等企業(yè)家作為戰(zhàn)略投資人，而該公司旗下簽約的諸多導(dǎo)演、藝人也持有部分股權(quán)。

不同于傳統(tǒng)行業(yè)以廠房、設(shè)備等固定資產(chǎn)作為評估對象，華誼兄弟所處的文化行業(yè)擁有的是特殊“生產(chǎn)線”，核心資源是包括制片人、導(dǎo)演、演員在內(nèi)的“人”，影片的成功與否和影響力，也是建立在制片人、導(dǎo)演和大牌演員身上的。而影視制作公司擁有的只是“商業(yè)to商業(yè)”的品牌，其影響力主要是對下游的發(fā)行、院線和電視臺(tái)，并不直接擁有票房號(hào)召力。

況且中國娛樂市場尚不成熟，明星經(jīng)常與公司鬧合約糾紛，藝人跳槽事件頻出，不利公司發(fā)展。對于人的不可控性，華誼兄弟早在2005年就有切膚之痛。當(dāng)年金牌經(jīng)紀(jì)人王京花出走，幾乎掏空了華誼的藝人儲(chǔ)備。在她走后，華誼內(nèi)部對經(jīng)紀(jì)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行改革，王中磊更是親自操縱華誼的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，并對團(tuán)隊(duì)制度進(jìn)行了改革，其核心是分配明星、服務(wù)明星，收入所得與經(jīng)紀(jì)人無關(guān)。

半年后，華誼高層為突破重圍，一致決議，由各個(gè)工作室自負(fù)盈虧，工作室的大經(jīng)紀(jì)人必須對公司負(fù)責(zé)，對收益負(fù)責(zé)，對投入產(chǎn)出以及增效負(fù)責(zé)。這樣做無疑有兩個(gè)好處：增加透明化的管理和防止第二個(gè)王京花出現(xiàn)。

這場改革有利有弊，好的地方是人多力量大，各工作室自負(fù)盈虧以后，經(jīng)紀(jì)人的主觀能動(dòng)性加強(qiáng)，所以華誼近幾年成了“造星”機(jī)器，每年投拍的電影、電視劇，甚至接拍的廣告片，都極大推進(jìn)了華誼一次次的造星行動(dòng)。“馮小剛要捧2-個(gè)人，華誼要捧紅一個(gè)人，變得越來越容易?！?/p>

隨之而來的是，旗下藝人的流動(dòng)性也變得更大，“通常，一個(gè)演員簽了10年，公司頭幾年包裝他，紅了以后說走就走，就是打官司也能打走，變數(shù)太大?！币晃粯I(yè)內(nèi)人士告訴記者。

華誼的解決辦法是直接將自己的“核心資源”變成股東，用股權(quán)激勵(lì)管理藝人、拴住藝人，一來避免歷史的重演，二來是能更好的把自身的競爭力展現(xiàn)在投資者面前。于是，明星股東由此出爐。

相比之下，布局全產(chǎn)業(yè)鏈的中影集團(tuán)不需要通過“明星股東”來證明它的實(shí)力。因?yàn)檎撝谱骰?、發(fā)行渠道還是院線網(wǎng)絡(luò)，國有企業(yè)都顯現(xiàn)出它獨(dú)有的優(yōu)勢。而以發(fā)行能力為核心的保利博納，以及擁有多年積累的節(jié)目品牌的光線傳媒，在“人”的問題上遇到的阻礙，也都小于以影視創(chuàng)作為核心業(yè)務(wù)、以人為生產(chǎn)基礎(chǔ)的華誼兄弟。

在美國影視制作公司發(fā)展的初期，也經(jīng)歷過對導(dǎo)演、明星的依賴期，影視公司往往把與導(dǎo)演和明星的長期合同當(dāng)作自己核心競爭力的一部分，但在反行業(yè)壟斷的“派拉蒙法案”出臺(tái)之后，藝人經(jīng)紀(jì)逐步演變?yōu)楠?dú)立的產(chǎn)業(yè)，而影視公司的競爭力則主要集中在版權(quán)以及營銷影響力上。例如，時(shí)代華納上市，資本市場主要評估的是其片庫，片場以及時(shí)代華納本身的品牌價(jià)值。華誼兄弟現(xiàn)在碰到的問題，很難找到更多的可借鑒的地方：

給股市添點(diǎn)八卦

盡管遇到的難題多多，股票上市還是給參股明星帶來了喜悅與興奮。胡明稱，已有明星向公司表示，以后再有公司人股或者其他資本運(yùn)作機(jī)會(huì)，還愿意積極參與。很明顯，上市已經(jīng)對華誼兄弟增強(qiáng)旗下藝人的忠誠度帶來了積極的作用。

李冰冰就對其他媒體記者說過這樣的話：“現(xiàn)在有人稱我是‘明星股東，挺有意思的!我覺得華誼上市，作為持股人，有身份上的轉(zhuǎn)換是影視行業(yè)產(chǎn)業(yè)核裂變的結(jié)果，它不像演員轉(zhuǎn)型做制片人、導(dǎo)演等身份的轉(zhuǎn)換具有主動(dòng)性和相對可控性，這是歷史的車輪推動(dòng)我們這些人走到這樣一個(gè)節(jié)點(diǎn)上?！?/p>

馮小剛也曾公開表示，“藝人控股的多少與在公司的職位、地位無關(guān)，只是大家的投資意識(shí)、意向不同而已。其次，在華誼工作且擁有華誼的股份，這感覺是不同的，你的主人翁精神會(huì)更強(qiáng)，如此一來會(huì)放大你的收益——努力與收益掛鉤，你的能動(dòng)性會(huì)更強(qiáng)?！彼€說，“我的持有股目前還是‘紙上的富貴，我對華誼有信心，同時(shí)也來源于我對自己的信心，促使我不斷推出一部又一部高票房的電影?！?/p>

盡管旗下藝人眾多，在人才培養(yǎng)以及聚合效應(yīng)方面應(yīng)該表現(xiàn)出更大的優(yōu)勢，但是按照華誼招股書的數(shù)據(jù)顯示，76位明星去年才創(chuàng)收7000萬元，顯然其中有很大一部分是李冰冰、周迅、黃曉明等幾位核心藝人貢獻(xiàn)的。相比之下，海潤千易只有42位簽約藝人，但是僅憑蔣雯麗、孫儷、劉燁三大核心，全年收入也是在7000萬元，僅接拍廣告一項(xiàng)，創(chuàng)造的價(jià)值就大于整個(gè)華誼兄弟經(jīng)紀(jì)公司。明星由股權(quán)綁定之后，如何進(jìn)一步提高藝人的價(jià)值空間，這個(gè)問題同樣值得關(guān)注。

誰都知道，對股價(jià)影響最大的，首先是大的經(jīng)濟(jì)和社會(huì)環(huán)境，但是娛樂行業(yè)也有它的特殊性，有些情況在別的行業(yè)根本不會(huì)出現(xiàn)，到這里卻很有可能導(dǎo)致股價(jià)漲跌。

甚至有些股民笑侃，要從八卦中掌握一套“股票教程”：馮小剛執(zhí)導(dǎo)的新戲上映，股價(jià)必升，且升幅較大，藝人若有人步陳冠希阿嬌后塵，股價(jià)必降。找不靠譜的導(dǎo)演拍戲，票房多數(shù)不咋的，預(yù)計(jì)股價(jià)無漲幅甚至下跌，“要多了解華誼藝人緋聞動(dòng)向，多關(guān)心馮導(dǎo)的身體和家庭問題”……似乎隨著這支“300027”的正式掛牌，中國股市和娛樂圈都進(jìn)入了“八卦炒股時(shí)代。

對于投資者擔(dān)心最多的問題——藝人的流動(dòng)性，王中軍對此表示，“首先我要糾正一點(diǎn)，那就是明星的穩(wěn)定性。絕大多數(shù)藝人都會(huì)按合約完成合約期內(nèi)的工作，甚至可以說明星比公司員工的穩(wěn)定性還要高，所以藝人的流動(dòng)性不是一個(gè)值得擔(dān)心的問題；其次就是盈利模式，在每拍一部電影之前，我們都會(huì)嚴(yán)格參照長期總結(jié)而來的電影盈利指標(biāo)，并在全國各地票房預(yù)估以及DVD制品、海外發(fā)行方面作出詳細(xì)的估算，最終的結(jié)果基本都在預(yù)計(jì)之內(nèi)。華誼在國內(nèi)同類公司當(dāng)中，藝人經(jīng)紀(jì)這一塊是排在第一位的，其他領(lǐng)域也都在三甲之列，所以華誼具備足夠的核心競爭力?！?/p>

6.2億帶來什么?

電影的制作、發(fā)行及衍生業(yè)務(wù)，電視劇的制作、發(fā)行及衍生業(yè)務(wù)，以及旗下藝人經(jīng)紀(jì)服務(wù)及相關(guān)服務(wù)業(yè)務(wù)，是華誼兄弟的三大業(yè)務(wù)板塊。那么華誼兄弟預(yù)計(jì)募資的6.2億元，用來做什么呢?

華誼招股說明書中承諾，上市募集的資金首先用于補(bǔ)充影視劇業(yè)務(wù)營運(yùn)資金，超額部分將按照輕重緩急，依次投入影院投資項(xiàng)目和補(bǔ)充公司流動(dòng)資金。其中影院投資項(xiàng)目總投資額約1.3億元，擬在國內(nèi)建6家現(xiàn)代化電影院，按照慣例公司可分得票房收入50％左右。

作為民營企業(yè)，華誼不像中影集團(tuán)擁有進(jìn)口片資源，也沒有國有企業(yè)對市場具備的“話語權(quán)”。當(dāng)橙天、博納等其他民營影視公司都陸續(xù)擁有自己的影院甚至院線之后，希望建立完整產(chǎn)業(yè)鏈的華誼，近兩年—直都在醞釀院線產(chǎn)業(yè)。

“院線產(chǎn)業(yè)是產(chǎn)業(yè)鏈中附加值較高的環(huán)節(jié)，有著較好的穩(wěn)定投資回報(bào)，公司在電影攝制和發(fā)行以及品牌建設(shè)方面的優(yōu)勢地位能夠給公司介人影院業(yè)務(wù)提供較大的支持，而且公司也已為此做好了技術(shù)、人員、管理上的準(zhǔn)備，但該類投資回收周期相對較長，固定資產(chǎn)投入占比高的特點(diǎn)，仍將對公司以往的營收模式及資產(chǎn)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生一定的影響?！蓖踔熊娬f。

副總裁胡明則從另外一個(gè)角度闡述了上市的意義：“資金的充裕也會(huì)給企業(yè)提供更多的并購機(jī)會(huì)，而并購院線的可為空間很大?！?/p>

華誼的招股說明書中，還詳細(xì)列出了2009年至2010年的6部電影拍攝計(jì)劃。這樣的制作規(guī)模，不僅能夠幫助華誼組建更多的創(chuàng)作團(tuán)隊(duì)，還可以根據(jù)每一年不同的檔期進(jìn)行電影創(chuàng)作。

同時(shí)，華誼也希望電視劇的利潤破億元。據(jù)了解，2008年華誼投拍500多集電視劇，稅后的總盈利是6000多萬元，但電影方面僅僅《非誠勿擾》一部就盈利1億多元，顯然500集劇還不敵一部電影。王中軍表示，如果電視劇要想賺1億元，必須在15個(gè)制片人共同努力下拍足1000集電視劇，把電視劇的平均利潤提高30％的情況下才可以實(shí)現(xiàn)。

華誼兄弟2009年642集電視劇的拍攝計(jì)劃，比2008年多了近100集。由此看來，募資—旦到位，大投入、大制作的商業(yè)影視劇將成為未來的投資方向。

胡明表示，成為首家在國內(nèi)資本市場上市的影視娛樂公司，是華誼兄弟的幸事，而公司將借助資本市場的支持，加快產(chǎn)業(yè)鏈拓展和行業(yè)資源的整合，未來給股東帶來更高的投資回報(bào)?！巴瑫r(shí)，也間接地幫助其公司財(cái)務(wù)制度、資金預(yù)算、成本控制逐漸走向規(guī)范?！?/p>

對于投資者關(guān)注的資產(chǎn)負(fù)債率問題，胡明解釋說，隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的迅速擴(kuò)大，資金需求也迅速增加，近三年內(nèi)公司經(jīng)過3次增資擴(kuò)股，2008年底的資產(chǎn)負(fù)債率為30.58％。

的確可見，從2006年到2008年，華誼經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流量始終為負(fù)，直到今年上半年才由負(fù)轉(zhuǎn)正，變成1312.72萬元。易凱資本CEO王冉分析，之所以會(huì)出現(xiàn)現(xiàn)金流為負(fù)的情況，是因?yàn)殡娪暗南绕谕度肱c后期收益存在時(shí)間差，放映之后才能通過多種渠道回收投入，“現(xiàn)金流為負(fù)并不代表公司不盈利，恰恰說明了該公司需要貸款與融資保證現(xiàn)金的供給?！?/p>

而事實(shí)上，不少分析報(bào)告預(yù)期華誼兄弟未來三年收入以及凈利潤的增長率將繼續(xù)雙雙超過50％。一位大型券商的資深投資人告訴記者，華誼兄弟未來潛力十分巨大，隨著目前公司影院投資項(xiàng)目的實(shí)施，整條娛樂產(chǎn)業(yè)鏈將日益完備。

然而，也有不少人擔(dān)心“華誼”上市對國有電影公司(如中影集團(tuán))的沖擊，特別是怕他們“唯市場論”，可能會(huì)較少考慮肩負(fù)的社會(huì)導(dǎo)向重任，而是在主題策劃、檔期選擇、炒作點(diǎn)宣傳、推銷方式等方面形成潛規(guī)則，大量占有市場份額，過度迎合受眾。

對此，北京電影學(xué)院院長張會(huì)軍認(rèn)為，與其說“華誼”上市擠占國有電影公司發(fā)展空間，還不如將此作為國有公司新一輪發(fā)展的契機(jī)?！懊駹I電影公司往往在內(nèi)容生產(chǎn)、創(chuàng)作發(fā)行等方面優(yōu)勢較大，而注重社會(huì)效益(導(dǎo)向性)與經(jīng)濟(jì)效益(票房)統(tǒng)一的國有電影公司在化妝、服裝、道具、錄音、剪輯、電腦、煙火等各個(gè)環(huán)節(jié)人才儲(chǔ)備充足，而且有攝影棚、后期基地(如中影集團(tuán)懷柔基地)，從創(chuàng)作到生產(chǎn)再到終端的硬件設(shè)施都比較完整，優(yōu)勢明顯。倘若雙雙聯(lián)合，完全能達(dá)到共贏?！?/p>