顧列銘

根據(jù)美林證券的美國國債指數(shù),今年以來,美國國債投資者虧損4.4%,其半年虧損幅度是該指數(shù)從1978年編制以來最高,而該指數(shù)去年的累計漲幅為14%。

其中,6月10日美國國債大幅下跌,導(dǎo)致基準(zhǔn)的10年期國債收益率達(dá)到3.99%,為去年10月以來的新高。國際荷蘭集團(tuán)駐紐約首席新興市場策略師大衛(wèi)·斯皮爾格表示,當(dāng)日美國國債下滑部分原因在于俄羅斯和巴西宣布將減持美國國債,這是個“突然打擊”。

事實上,美國國債而今已不再是香餑餑,尤其是對金磚四國而言。

美國國債今不如昔

2009年6月10日,俄羅斯中央銀行第一副行長烏柳卡耶夫在莫斯科表示,目前俄占30%多相當(dāng)于1400億美元的外匯和黃金儲備是美國國債,未來這個比重可能會降低。俄計劃將持有的美國和其他國家的主權(quán)債券逐漸替換成其他金融工具。如果今年第四季度國際貨幣基金組織(IMF)發(fā)放債券,俄計劃動用黃金和外匯儲備參與購買,出資總額不會超過100億美元。

同日,巴西財政部長曼特加也稱將動用部分外匯儲備以購買100億美元IMF債券。

俄羅斯、巴西此舉主要是基于美元持續(xù)貶值的走勢和美元資產(chǎn)安全的考慮,同時要爭取更多的國際話語權(quán),建立更為均衡的外匯儲備結(jié)構(gòu)。

除了俄羅斯和巴西之外,金磚四國中的印度也曾表示,其有購入IMF債券的打算。

相比美元而言,IMF債券更為保值,外匯儲備中美元比重過大,往往在很多事情上受制于美國,而IMF債券構(gòu)成多元化,將有利于新興市場國家擺脫這種制約。目前,金磚四國外匯儲備總額為2.8萬億美元,并且持有美國國債最多。

高盛經(jīng)濟(jì)學(xué)家愛波它·柔牟斯表示,包括巴西、俄羅斯在內(nèi)的新興市場國家計劃把外匯儲備中的美元資產(chǎn)轉(zhuǎn)為IMF債券,使其外匯儲備多樣化,這更多是發(fā)出信號,希望增強國際話語權(quán),而并非意味著它們不需要美元資產(chǎn)。

6月11日,IMF新聞發(fā)言人表示,IMF可能會在今年7月考慮出售債券的提議,這將是IMF的首要議題。這個計劃將會決定其他一些方面,包括關(guān)于如何使用債券、IMF債券是否可像美國國債一樣在各個成員國中交易等。

此外,有必要指出的是,多個國家在4月份紛紛減持美國國債。這些國家包括日本、俄羅斯、巴西等,在持有美國國債最多的前5個國家和地區(qū)中,只有英國在4月份增持了246億美元美國國債。

大幅拋債尚不現(xiàn)實

在現(xiàn)階段,不管從官方意愿還是民間分析來看,主要經(jīng)濟(jì)體都不大可能大規(guī)模拋售美元資產(chǎn),因為這也會影響到持有國的利益。

相反,更多人認(rèn)為,類似購買IMF債券的舉動,是為了幫助進(jìn)一步全球擺脫經(jīng)濟(jì)衰退和金融危機,發(fā)揮新興經(jīng)濟(jì)體更大的國際影響力。

俄央行官員已表示,俄羅斯不會立即出售美國國債,而是會等到債券到期,再逐漸替換成其他資產(chǎn)。巴西財長則強調(diào),雖然巴西向IMF提供貸款將以購買IMF債券的形式進(jìn)行,但巴西并沒有在存心打壓美元。

高盛的分析師表示,金磚四國近期先后宣布將拿出部分外儲購買IMF債券,未必說明這些國家對美元資產(chǎn)需求大幅下降,而更多的應(yīng)該被視為一種信號,目的可能在于展現(xiàn)這些經(jīng)濟(jì)體在國際金融體系中日益增大的話語權(quán)和影響力。

的確,金磚四國或許會逐步減少美國國債的持有量。但卻不可能立刻減持美國國債。原因主要有以下三點:

一、在金磚四國中,中國是全球外匯儲備規(guī)模最大的國家,俄羅斯、印度和巴西分列第三、第四和第七。他們持有大量以美元計價的外匯儲備,如果他們出售美國國債,那么由誰來接?

金磚四國宣布減持或出售美國國債,其他的持有者有可能跟風(fēng)將拋售,想購買者也會停止購買。持有較少的國家可以短時間拋出,但金磚四國很難找到合適的購買者。此種拋售必然會引起美國國債大幅貶值,那么他們的美元資產(chǎn)也會大幅貶值,導(dǎo)致其外匯儲備急劇縮水,將得不償失。

二、如果減少持有美元債券,對美國而言,將使債券價格下降,而利率上升,利率水平上升,導(dǎo)致資本成本上升,將推遲美國的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,而美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇推遲會導(dǎo)致對外國產(chǎn)品需求減少,這不是金磚四國希望見到的結(jié)果。因為這對金磚四國出口增長的恢復(fù)不利,對其實體經(jīng)濟(jì)走出低谷不利。

三、大量減持美國國債,動搖美元國際儲備貨幣地位的美國核心利益,會遭到美國的報復(fù)和經(jīng)濟(jì)制裁,其結(jié)果只能是雙輸。這不僅會損害和美國的關(guān)系,也會損害金磚四國的自身利益。因此,為了穩(wěn)定世界經(jīng)濟(jì),金磚四國還需要繼續(xù)持有美國國債。

那么,金磚四國什么時候可以大量減持美國國債?筆者認(rèn)為,至少得等到美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

同時應(yīng)該看到,這個問題背后的實質(zhì)就是金磚四國應(yīng)該從根本上轉(zhuǎn)變發(fā)展方式,靠擴(kuò)大國內(nèi)需求來發(fā)展經(jīng)濟(jì),如此才不會產(chǎn)生那么多的美元,也不會帶來那么多的投資難題。

美國國債風(fēng)險何在

美國國債的收益率低,但流動性高,如果把美國國債作為一級儲備來持有,并且規(guī)模適當(dāng)?shù)脑?金磚四國就不用討論是否該減持的問題。

當(dāng)前的問題是他們所持有的美國國債規(guī)模龐大,在收益率較低的條件下,應(yīng)該重點考量其風(fēng)險。

持有美國國債的風(fēng)險大致有三類:償付風(fēng)險、美元通貨膨脹和美元對本幣貶值。對于償付風(fēng)險,可以認(rèn)為其發(fā)生的幾率微乎其微,作為支付債務(wù)的工具,美元的發(fā)行權(quán)在美聯(lián)儲,在國債還本付息額與財政收入的比例超出政府預(yù)期水平,或是國債余額與居民儲蓄存款余額的比例超過微觀主體財富積累的對應(yīng)承受極限時,其最后的清償手段是發(fā)行美元,在此情形下,沒有理由認(rèn)為美聯(lián)儲會拒絕發(fā)鈔用以還款。

而對于美元的通貨膨脹風(fēng)險,美國財政部發(fā)行了一種根據(jù)通貨膨脹指數(shù)調(diào)整收益率的債券,這種債券能有效排除通貨膨脹的風(fēng)險,金磚四國可以選擇購買此種債券,同時也可以和美國談判,所以通貨膨脹的風(fēng)險可以控制或曰通脹的真正的風(fēng)險在于美元的貶值。美國為了走出金融危機,采取了弱勢美元政策,2009年3月美國向經(jīng)濟(jì)體中注入流動性1.2萬億美元,這就決定至少在短期內(nèi),美元不可能再走強。

事實上,自去年全球金融危機不斷加劇以來,金磚四國一直擔(dān)憂美元的儲備貨幣主導(dǎo)地位。美國通過大舉借債應(yīng)對衰退,可能降低美元地位,損害金磚四國外匯儲備的價值。美元波動性是金磚四國目前最擔(dān)心的問題。

與此同時,2009年6月16日,俄羅斯總統(tǒng)助理阿爾卡季·德沃爾科維奇表示,在得到回應(yīng)的情況下,俄羅斯可能利用本國儲備購買金磚四國和其他國家發(fā)行的有價證券。

他還說,這完全是理智的,如果俄羅斯的合作伙伴同意用他們的儲備來購買俄羅斯金融工具的話。

為了擺脫20世紀(jì)30年代以來最嚴(yán)峻的經(jīng)濟(jì)衰退,以及應(yīng)對有史以來的財政赤字高位,美國政府大開“印鈔機”,美元匯率呈現(xiàn)大幅下滑的勢頭。在過去3個月內(nèi),巴西貨幣對美元匯率實際升值了20%,俄羅斯盧布上揚13%,而印度盧比上揚10%。

但即使如此,金磚四國目前還無法脫離美國國債,因為此外并無更多選擇,畢竟擁有AAA評級的資產(chǎn)并不多。對于外匯儲備來說,最重要的一點就是保值,而不是增值。這就要求各國央行在進(jìn)行外儲結(jié)構(gòu)調(diào)整時非常謹(jǐn)慎。FIC