摘要：在我國逐步實現(xiàn)利率市場化的今天，定量研究利率變動對股市影響具有重要的現(xiàn)實意義。以中國上海和深圳的證券市場為研究對象，采用計量經(jīng)濟學時間序列分析方法，對我國利率政策對股價的影響展開了實證分析。

關鍵詞：貨幣政策；存款利率；股價指數(shù)

1 引言

從2006年8月19日到日至2007年12月21日，央行7次上調(diào)利率，沒有阻止股價上升的步伐。從2008年10月9日到2008年12月23日，4次下調(diào)利率，股價下跌的局面也沒有起色。央行利率政策的頻頻失效，使利率變動與股市波動的關系問題日益突顯出來。

2 數(shù)據(jù)分析及方法

2.1 樣本選擇

本文從CCER中獲得1990年12月到2007年5月的上證綜合指數(shù)的月度數(shù)據(jù)和一年期定期存款利率，以及1991年4月到2007年5月的深證成分指數(shù)。

2.2 變量設計

(1)短期效應分析：上證綜指。

(2)長期效應分析：①利率變動的指標：一年期定期存款利率月度數(shù)據(jù)，記作：rate。②股市變動的指標：上證綜指月度數(shù)據(jù)(上證綜指每月各交易日收盤價算術平均數(shù))，記作：indexl}深證成指月度數(shù)據(jù)(深證成指每月個交易日收盤價算術平均數(shù))。

數(shù)據(jù)分析采用計量經(jīng)濟學軟件包EViews3.0完成。

2.3 分析方法

(1)短期效應分析。本文短期效應分析以股票指數(shù)成正態(tài)分布的假設為基礎，檢驗每次利率調(diào)整前后各n個交易日上證綜合指數(shù)的均值、方差是否有顯著性變化。

(2)長期效應分析——Granger因果檢驗。如果兩變量之間不具有因果關系，那么兩個變量可能相互獨立或存在相關關系，那么用這兩個變量所擬和的回歸分析也就失去了經(jīng)濟解釋的意義。所以對利率變動和股指變動進行建模分析時，首先要考慮二者是否具有因果關系。本文使用Granger因果檢驗進行驗證。

3 實證結果分析

(1)中國股市對利率調(diào)整具有一定的敏感性。大部分情況下的方差、均值的F、t檢驗均已通過顯著性檢驗，即利率調(diào)整后，股票指數(shù)的方差和均值發(fā)生顯著的改變。一般而言，如果利率調(diào)整前后方差沒有顯著的變化，則股票指數(shù)的均值變化較??；反之，則股指的均值發(fā)生顯著變化。

(2)利率調(diào)整對股市影響的理論效應并未充分體現(xiàn)。例如降息有時不一定引起股指攀升，1998年7月1日和1998年12月7日兩次降息的情況便是如此，當降息使股市的波動性發(fā)生顯著性的變化時，股指并未上升，反而一直下跌，檢驗統(tǒng)計量T值均為負，并從降息5天起股指均值在5％顯著性水平下顯著下降，表明股票平均收益率減少。

4 結論和政策建議

4.1 結論

當我國市場利率進入下一個上調(diào)周期時，就比較容易預測到股票市場對加息的反應。

短期里，一般說來，央行公布加息的當日或隨后幾日股票將下跌；當然不排除加息前股市下跌提前消化利空，加息當日或隨后幾日股票上漲的情況。

長期里，則視國家經(jīng)濟增長速度和公司業(yè)績的變動情況而定。當加息幅度超過國家經(jīng)濟增長速度，特別是公司業(yè)績增長速度，或加息引起公司業(yè)績下降時，股價都將下跌；反之，當公司業(yè)績增長速度超過加息幅度時，股價不僅不會下跌，而且還會上漲。

4.2 政策建議

(1)健全央行宏觀金融政策調(diào)控機制，靈活多樣地調(diào)控貨幣和證券市場，使二者協(xié)調(diào)地發(fā)展。中國人民銀行肩負著制定和執(zhí)行貨幣政策、綜合研究制定金融業(yè)改革發(fā)展規(guī)劃、維護金融穩(wěn)定和提供金融服務的重要使命。應該根據(jù)經(jīng)濟金融運行形勢以及證券市場走勢來準確分析判斷其運行趨勢，及時采取預調(diào)和微調(diào)措施，不斷改進中央銀行金融調(diào)控水平，使貨幣市場和證券市場協(xié)調(diào)地發(fā)展。

(2)建立健全金融市場體系，完善貨幣政策傳導機制。進一步發(fā)展以同業(yè)拆借市場、銀行間債券市場和票據(jù)市場為主體的貨幣市場，鼓勵金融機構開發(fā)新的金融工具，大力發(fā)展直接融資，改善社會融資結構，促進貨幣市場、資本市場與保險市場有機結合、協(xié)調(diào)發(fā)展。

(3)提高貨幣政策調(diào)控效力。在金融分業(yè)監(jiān)管體制下，中央銀行的金融調(diào)控有賴于各監(jiān)管當局的密切配合。人民銀行應該努力建立健全與財政部及銀行、證券、保險等監(jiān)管部門間的信息交流和政策協(xié)調(diào)機制。

在這種情況下，貨幣政策工具將被賦予新的調(diào)控職能。通過利率水平的市場調(diào)節(jié)，保持間接融資和直接融資的適當比例，促使資金流動的均衡分布，避免兩者之間的此消彼長而引發(fā)市場貨幣供應量的急劇變化，從而對物價水平產(chǎn)生較大影響。