路云峰

一、引言

資料顯示，1991—2003年物流成本占GDP的比重，中國從24%下降到21.4%，期間平均值為21.62%，2004年繼續(xù)保持在21.3%的水平。美國同期則從10.6%降到8.52%，期間平均值為9.79%，我國的期間平均值比美國多十幾個百分點。因此，如何降低企業(yè)巨額物流成本，挖掘第三利潤源泉對我國企業(yè)有著重要的意義。著名的管理學權威P.E·德魯克曾經(jīng)說過：“流通是經(jīng)濟領域里的黑暗大陸”，對物流企業(yè)的相關研究也許能夠從一定程度上揭示物流領域的相關問題。本文的實證研究對于揭示物流上市公司的業(yè)績影響因素提供了進一步的證據(jù)，為提高物流上市公司的績效提供了有益的啟示。

二、文獻回顧與假設的提出

1.資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)結構對經(jīng)營績效的影響

葉偉媛（2009）選取20家港口物流企業(yè)，對其資產(chǎn)經(jīng)營績效進行回歸分析，分析結果表明港口物流企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)結構與企業(yè)經(jīng)營績效（凈資產(chǎn)收益率）之間不存在顯著的相關關系，企業(yè)資產(chǎn)運營效率整體較低。文章認為港口物流企業(yè)沒有實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，存在資產(chǎn)結構不合理的狀況。

物流上市公司由于行業(yè)的特點，要求有較大的固定資產(chǎn)投入。一般來說，資產(chǎn)規(guī)模越大，表明企業(yè)可能存在規(guī)模經(jīng)濟，從而產(chǎn)生更高的效率。本文認為，資產(chǎn)規(guī)模固然會產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟，但是由于規(guī)模過大產(chǎn)生的規(guī)模不經(jīng)濟現(xiàn)象，抵消了規(guī)模經(jīng)濟帶來的好處。所以公司規(guī)模與經(jīng)營績效可能存在非線性關系：在一定范圍內，資產(chǎn)規(guī)模與經(jīng)營績效正相關；隨著規(guī)模的增加，這種正相關關系逐步減弱。這種關系類似于一種自然對數(shù)的關系，所以采用資產(chǎn)的自然對數(shù)作為自變量進行檢驗。

假設1.資產(chǎn)規(guī)模的自然對數(shù)與經(jīng)營績效成正比。

2.業(yè)務集中度對經(jīng)營績效的影響

Lang和Stulz（1994）發(fā)現(xiàn)專業(yè)化公司的平均托賓Q值要高出樣本平均值的40%。Berger和Ofek（1995）通過比較美國企業(yè)應有總價值與公司的實際價值，表明在1986—1991年間，多元化經(jīng)營使公司平均遭受13%～15%的價值損失，其原因是多元化企業(yè)存在過度投資和交叉補貼問題。Comment和Jarrell（1995）對1978—1989年間NYSE和ASE上市公司的實證研究結論表明：經(jīng)營方向的集中會有效提高公司股票的收益。Markides（1995）通過理論分析指出任何企業(yè)都存在最優(yōu)的多元化經(jīng)營水平，超過最優(yōu)多元化水平的企業(yè)應實施歸核化經(jīng)營戰(zhàn)略，以改善經(jīng)營績效。

張寶友等（2008）以我國21家上市物流公司的實證研究表明，上市物流公司的核心業(yè)務每變化（增加或減少）1%，企業(yè)經(jīng)營績效就相應的變化（增加或減少）3.41%（或1.44%）物流業(yè)的核心業(yè)務每變化（增長或減少）1%，企業(yè)經(jīng)營績效就相應的變化（增長或減少）3.41%（或1.44%）。文章建議應重視我國上市物流公司核心業(yè)務的健康發(fā)展，從而改善我國上市物流公司的經(jīng)營績效，提升其核心競爭力。

本文認為，業(yè)務集中度在不同的經(jīng)營環(huán)境中可能存在著不同的作用，當物流行業(yè)利潤率較高時，多元化經(jīng)營分散了企業(yè)的主要經(jīng)營能力，降低了經(jīng)營效率；但是，當物流行業(yè)經(jīng)歷金融危機時候，相關細分市場的物流營運業(yè)務下降較多時，多元化經(jīng)營也許會一定程度上增加經(jīng)營績效。

假設2.業(yè)務集中度影響經(jīng)營績效。在不同的年度，尤其是金融危機年份，與其他年份有著顯著的不同。

本文采用2008年作為金融危機年度，將2007年作為對照年度。

三、變量設置和描述性統(tǒng)計

ROE：凈資產(chǎn)收益率，本文用于代表公司的經(jīng)營績效。該變量在模型中作為因變量。

REVRATIO：主營業(yè)務收入占總資產(chǎn)的比例，該指標表明了上市公司創(chuàng)造收入的能力，表明了公司的銷售能力。作為輔助績效指標，考察資產(chǎn)規(guī)模和行業(yè)集中度對上市公司創(chuàng)造收入能力的關系。

COSTRATIO：營業(yè)成本占總收入的比率，該比率表明上市公司控制成本的能力。

ASSET：資產(chǎn)規(guī)模，采用LNASSET表示資產(chǎn)規(guī)模的自然對數(shù)。

CON1：公司從事行業(yè)的數(shù)目，數(shù)字越大，從事的行業(yè)越多，行業(yè)集中度越低。

CON2：公司最大行業(yè)業(yè)務收入在營業(yè)收入中的占比，比例越大，表明該行業(yè)的集中度越高。

LEV：期末總負債與期末總資產(chǎn)的比率

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YEAR2008：虛擬變量，如果數(shù)據(jù)年份是2008年，則該變量取值為1，否則為0。

由上表可以看到，物流行業(yè)的凈資產(chǎn)收益率平均為10%。該結果與非物流行業(yè)的凈資產(chǎn)收益率沒有顯著差別（結果未報出）。從表中還可以看到，物流上市公司從事的行業(yè)數(shù)目最多是10個，最少1個，平均從事2.7個行業(yè)。

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由上表可以看出，2008年的凈資產(chǎn)收益率稍微低于2007年，但是統(tǒng)計上不顯著；通過對2008年和2007年的對比，2008年行業(yè)數(shù)目有所減少，行業(yè)集中度有所提高，但是不顯著。整體來說，自變量2008年度和2007年度沒有大的區(qū)別，均值檢驗差異性不顯著。方差齊性檢驗沒有顯示兩個年度的方差有什么不同。

四、實證檢驗

本部分分別采用凈資產(chǎn)收益率ROE，主營業(yè)務收入對總資產(chǎn)的比率REVRATIO，營業(yè)成本對總資產(chǎn)的比率三個指標作為自變量構造模型，自變量采用資產(chǎn)規(guī)模，業(yè)務集中度指標，是否屬于2008年?？疾熨Y產(chǎn)規(guī)模、業(yè)務集中度對經(jīng)營績效的影響，同時觀察2008年的經(jīng)營績效相對于2007年的變化趨勢，分析2008年金融危機的影響。

由于上市公司的盈利能力受到資產(chǎn)負債比率的影響，所以將資產(chǎn)負債比率作為控制變量。

采用下面模型進行回歸：

模型1的回歸結果。

該模型解釋力度不很好，調整Rsq只有0.0047，再加上F值、整體模型的顯著性較差，本模型中自變量對績效的解釋能力并不很明顯。為了降低可能的內生性的影響，采用加權最小二乘法進行回歸，結果如下表所示。

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上表中DurbinWatson得到了改善，整體模型解釋力得到顯著提高，方差膨脹因子VIF值不大于8，在可接受水平上。在該回歸中中，資產(chǎn)規(guī)模的自然對數(shù)與經(jīng)營績效正相關；CON1與經(jīng)營績效負相關，說明行業(yè)數(shù)目越大，績效越差，行業(yè)集中度越高，經(jīng)營績效越好?？刂谱兞空f明了負債比率越高，績效越好。假設1、2得到支持。

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從上表可以看出，與收入比率的相關關系中，業(yè)務集中度、年度變量、資產(chǎn)負債比率幾個指標顯著相關，均為正相關關系。說明，業(yè)務集中度越高，收入也相應較高；2008年的業(yè)務收入較高；負債比率越高，企業(yè)的收入越高。證實了假設1、2。

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從上表可以看到，資產(chǎn)規(guī)模的自然對數(shù)與費用比率負相關，行業(yè)集中度越高，費用率越低，證實了假設1、假設2。表6的回歸結果表明，物流行業(yè)上市公司業(yè)務范圍涉及到的行業(yè)越多，成本越高，證實了行業(yè)多所帶來的成本較高。

五、穩(wěn)健性檢驗

上面的檢驗是把2007年和2008年的數(shù)據(jù)放在一起進行檢驗的，為了避免來年各個年度的不同回歸特征對總體回歸結果的影響，作者對兩個年度分別進行了檢驗，檢驗結果同上述報告結果類似，增強了上述檢驗結果的穩(wěn)健性。

六、結論

通過對2007年72家和2008年75家深滬股市物流公司數(shù)據(jù)進行的統(tǒng)計分析表明，在控制了資產(chǎn)負債結構和年份的情況下：

1.物流上市公司的經(jīng)營績效（ROE）與資產(chǎn)規(guī)模顯著正相關（表3、表4），說明物流上市公司存在規(guī)模經(jīng)濟，資產(chǎn)規(guī)模越大，凈資產(chǎn)回報率越高。

2.行業(yè)集中度的提高（最大行業(yè)業(yè)務收入在營業(yè)收入中的占比）與主營業(yè)務收入正相關，說明行業(yè)集中度有利于提高公司的收入（表5）。

3.資產(chǎn)規(guī)模越大，成本（成本占總資產(chǎn)比例）越低；行業(yè)集中度（最大行業(yè)業(yè)務收入在營業(yè)收入中的占比）越高，成本（成本占總資產(chǎn)比例）越低。

通過上述檢驗結果可以綜合得出下面的結論：物流行業(yè)上市公司存在規(guī)模經(jīng)濟；對物流上市公司來說，行業(yè)集中度有助于提高績效，降低成本。