□文/王博生 朱沉霄 王?？?/p>

從1985年開(kāi)始的城市經(jīng)濟(jì)體制改革，促生了中國(guó)真正意義上的房地產(chǎn)業(yè)。隨著我國(guó)土地使用制度改革和城鎮(zhèn)住房分配制度改革，國(guó)有土地使用權(quán)從行政劃撥、無(wú)償無(wú)期限使用轉(zhuǎn)變?yōu)橛袃斢衅谙薜某鲎屴D(zhuǎn)讓?zhuān)》拷ㄔO(shè)由過(guò)去國(guó)家單一投資轉(zhuǎn)變?yōu)槎嘣顿Y，住房分配從實(shí)物福利分配逐步轉(zhuǎn)變?yōu)樨泿欧峙渲贫?，我?guó)住房商品化程度得到了極大提高，房地產(chǎn)業(yè)投資飛速增長(zhǎng)。1993～2003年我國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資從1，937.5億元增長(zhǎng)至 10，106.1億元，10年間增長(zhǎng)了4.2倍，平均每年增長(zhǎng)17.96%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了同期GDP的增長(zhǎng)速度。房地產(chǎn)市場(chǎng)是否健康穩(wěn)定不僅關(guān)系到一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展，金融安全，而且關(guān)系到人們生活水平是否能夠穩(wěn)步地提高。我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)前后總共不過(guò)20多年的時(shí)間，總的來(lái)說(shuō)，中國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)還是一個(gè)新興的行業(yè)，抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力比較弱。如果房地產(chǎn)泡沫一旦破裂，首當(dāng)其沖蒙受損失的是個(gè)人房產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)者，其次是房地產(chǎn)企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)，危害嚴(yán)重者甚至引發(fā)金融危機(jī)與經(jīng)濟(jì)危機(jī)。20世紀(jì)八十年代起日本發(fā)生的長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)衰退，很大程度上是由于房地產(chǎn)泡沫引致的；1997年發(fā)生在東南亞的金融危機(jī)與房地產(chǎn)市場(chǎng)也有著密切的關(guān)系，這次危機(jī)使得東南亞國(guó)家蒙受了巨大的損失，積累了數(shù)十年的財(cái)富化為烏有。我國(guó)1992～1993年在全國(guó)出現(xiàn)了房地產(chǎn)熱，海南、北海等地出現(xiàn)了嚴(yán)重的房地產(chǎn)投機(jī)現(xiàn)象，使得房?jī)r(jià)急劇飆升，房地產(chǎn)泡沫不斷聚集，最后泡沫破裂，對(duì)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)產(chǎn)生了長(zhǎng)期的、嚴(yán)重的影響。

2009年全年，投資穩(wěn)步增長(zhǎng)，房地產(chǎn)和住宅開(kāi)發(fā)投資分別達(dá)到3.8萬(wàn)億元和2.6萬(wàn)億元，分別同比增長(zhǎng)23.8%和19.7%，低于2000～2007年的平均水平。2009年1～10月，房地產(chǎn)和住宅開(kāi)發(fā)投資分別同比增長(zhǎng)18.9%和14.1%，增速分別較上月加快1.2個(gè)百分點(diǎn)和0.7個(gè)百分點(diǎn)，延續(xù)2009年以來(lái)的逐月回升勢(shì)頭，但與2000～2007年的平均水平25.6%和27.2%仍有較大差距，亦低于2008年全年水平。需求持續(xù)上升，銷(xiāo)售面積和銷(xiāo)售額的規(guī)模與增速均創(chuàng)歷史新高。2009年全年，全國(guó)商品房銷(xiāo)售面積和銷(xiāo)售額達(dá)到9～9.5億平方米和4～4.5萬(wàn)億元，其中住宅銷(xiāo)售面積8.5～9億平方米，銷(xiāo)售套數(shù)達(dá)到850～900萬(wàn)套（2006年、2007年、2008年分別為 504、625、556萬(wàn)套），銷(xiāo)售額為3.5～4萬(wàn)億元。2009年1～10月，全國(guó)商品房銷(xiāo)售面積和銷(xiāo)售額分別達(dá)到6.6億平方米和3.15萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)48.4%和79.2%，住宅銷(xiāo)售面積和銷(xiāo)售額分別為6億平方米和2.8萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)50.1%和84.3%，規(guī)模與增速均創(chuàng)歷史新高，其中銷(xiāo)售額已超過(guò)2007年全年。政府連續(xù)出臺(tái)多項(xiàng)措施抑制房地產(chǎn)的過(guò)快過(guò)熱增長(zhǎng)。

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)中的泡沫現(xiàn)象，主要是指土地和房屋價(jià)格極高，與其使用價(jià)值（市場(chǎng)基礎(chǔ)價(jià)值）不符，雖然賬面上價(jià)值增長(zhǎng)很高，但實(shí)際上很難得到實(shí)現(xiàn)，形成一種表面上的虛假繁榮。由于房地產(chǎn)是由土地及其附著建筑物所構(gòu)成，而建筑物是人類(lèi)勞動(dòng)產(chǎn)品，其價(jià)格是由成本、利潤(rùn)、稅金來(lái)確定，這相對(duì)比較穩(wěn)定，較易判別，因此我們平常所說(shuō)的房地產(chǎn)泡沫實(shí)際上是土地泡沫（地價(jià)泡沫），而土地的市場(chǎng)基礎(chǔ)價(jià)值即合理價(jià)格是土地利用效益的資本化。當(dāng)泡沫發(fā)生的時(shí)候，市場(chǎng)機(jī)制失靈，人們的行為是買(mǎi)漲不買(mǎi)跌，不遵循市場(chǎng)運(yùn)行的一般規(guī)律。當(dāng)價(jià)格上漲、供給增大時(shí)，投資者預(yù)期價(jià)格進(jìn)一步上漲。1991～1993年我國(guó)海南房地產(chǎn)價(jià)格正是這樣飆升的。1991年每平方米價(jià)格還是1，000多元的公寓樓，到1992年就可以賣(mài)到3，000多元。有的商品房?jī)r(jià)格甚至突破10，000元。土地使用權(quán)的出讓價(jià)格也大幅度提高，有的地方僅過(guò)一年價(jià)格竟由十幾萬(wàn)元一畝漲到600多萬(wàn)元一畝。投機(jī)者卻還在不斷地囤積房地產(chǎn)以待價(jià)格再一步上漲時(shí)拋出。以至于在房地產(chǎn)交易中有70%是投機(jī)者囤積起來(lái)的。但很少有人會(huì)意識(shí)到房地產(chǎn)熱驟然降溫，房地產(chǎn)熱在造就了一批富翁之后，相當(dāng)一批公司被套牢在海南的土地上，上億資金在有限的土地上沉淀。泡沫并沒(méi)有帶來(lái)財(cái)富的增減，只有轉(zhuǎn)移的功能。

房地產(chǎn)泡沫的成因是多種多樣的，既有內(nèi)部原因，也有外部的推動(dòng)力。從內(nèi)部簡(jiǎn)單來(lái)看：（1）房地產(chǎn)商品的特殊性。在一定時(shí)期房地產(chǎn)商品供求不易均衡而且合同期攤銷(xiāo)交易成本低，這是泡沫載體所具有的一個(gè)條件。所以，房地產(chǎn)易產(chǎn)生泡沫，是泡沫的主要載體之一；（2）土地的稀缺性。我國(guó)的土地資源相對(duì)匱乏，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、人口的增加，城市化進(jìn)程的不斷推進(jìn)，人們對(duì)土地的需求有無(wú)限擴(kuò)大的趨勢(shì)。因此，土地的稀缺性為泡沫的形成提供了基礎(chǔ)條件。

從外部詳細(xì)來(lái)說(shuō)：（1）金融的過(guò)度支持。房地產(chǎn)業(yè)是一個(gè)資金密集型產(chǎn)業(yè)，一方面房地產(chǎn)泡沫的形成離不開(kāi)銀行系統(tǒng)的支持，在巨額利潤(rùn)的吸引下，人們會(huì)通過(guò)向銀行貸款籌集資金參與投資或投機(jī)；另一方面泡沫經(jīng)濟(jì)往往給銀行傳遞錯(cuò)誤信息：在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，房地產(chǎn)價(jià)值上揚(yáng)，銀行往往過(guò)于樂(lè)觀，為爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額而放松了貸款條件。然而，隨著預(yù)期的逆轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)價(jià)格急劇下跌，銀行擁有的抵押房地產(chǎn)價(jià)值急劇下降，巨額不良債權(quán)隨之產(chǎn)生，最終導(dǎo)致房地產(chǎn)泡沫的破滅。（2）信息不對(duì)稱(chēng)。在健全市場(chǎng)環(huán)境下，房地產(chǎn)的價(jià)格應(yīng)等于其重置價(jià)格，并受供求關(guān)系的影響。但是，在信息不對(duì)稱(chēng)的情況下，過(guò)度炒作常常會(huì)導(dǎo)致投資者高估或低估未來(lái)收益的現(xiàn)象。當(dāng)投資者過(guò)度看好經(jīng)濟(jì)形勢(shì)及預(yù)期收益時(shí)，許多投資者會(huì)借債從事房地產(chǎn)投資，然后再以房地產(chǎn)為抵押借更多的錢(qián)進(jìn)一步擴(kuò)大投資規(guī)模，財(cái)富的誘惑會(huì)吸引更多的投資者加盟。然而，與任何市場(chǎng)一樣，房地產(chǎn)節(jié)場(chǎng)的變化是永匿的，各種動(dòng)態(tài)因素的變化，包括自然因素（地段、基礎(chǔ)設(shè)施、周邊環(huán)境、污染程度等）、經(jīng)濟(jì)因素（GDP的增長(zhǎng)、收入的增長(zhǎng)、消費(fèi)水平、房屋價(jià)格）、社會(huì)因素（人的居住模式：?jiǎn)为?dú)居住、與父母合住、人口趨勢(shì)、消費(fèi)觀念、文化水平、消費(fèi)品位）、政策因素（利率政策、稅收政策、土地政策），都會(huì)引起房地產(chǎn)市場(chǎng)的變化。當(dāng)市場(chǎng)發(fā)生變化時(shí)，投資者“博弈的規(guī)則”也要變，但在信息不完全的情況下，投資者很難對(duì)變化的市場(chǎng)做出準(zhǔn)確的判斷。加之，房地產(chǎn)的建設(shè)周期長(zhǎng)，使得開(kāi)發(fā)商的有效供給常常滯后于變化的市場(chǎng)需求，從而加快泡沫的生成。（3）投機(jī)行為。房地產(chǎn)泡沫的形成往往與土地投機(jī)緊密聯(lián)系在一起，房地產(chǎn)投機(jī)又是與預(yù)期、非理性等因素相互影響而發(fā)生作用的。當(dāng)各經(jīng)濟(jì)主體對(duì)未來(lái)房地產(chǎn)價(jià)格走向的預(yù)期過(guò)度樂(lè)觀，并且出現(xiàn)非理性的“集體無(wú)意識(shí)”行為時(shí)，土地投機(jī)者開(kāi)始增加土地的購(gòu)買(mǎi)和囤積，投機(jī)需求的增加造成市場(chǎng)的“繁榮”假象，引起進(jìn)一步的漲價(jià)預(yù)期，從而形成一個(gè)自我強(qiáng)化的正反饋，最終使價(jià)格膨脹為泡沫。在這一過(guò)程中，地價(jià)逐步脫離地租的貼現(xiàn)值，地價(jià)并非主要由地租間接決定，而是由市場(chǎng)上土地資產(chǎn)的買(mǎi)賣(mài)交易，在很大程度上是由投機(jī)行為直接決定的。（4）權(quán)力尋租。在不完善的市場(chǎng)機(jī)制中，少數(shù)擁有特權(quán)的人憑借其權(quán)力進(jìn)行不平等競(jìng)爭(zhēng)，從而獲得超經(jīng)濟(jì)收入，一般伴隨著所謂的“權(quán)錢(qián)交易”現(xiàn)象。轉(zhuǎn)軌時(shí)期中國(guó)土地供應(yīng)的“雙軌制”是造成土地市場(chǎng)權(quán)力尋租的根源。政企不分的體制所引發(fā)的官辦公司與政府部門(mén)千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系則為權(quán)力尋租大開(kāi)方便之門(mén)。法制的不健全，立法的滯后以及執(zhí)法監(jiān)督的不力，也導(dǎo)致土地市場(chǎng)的權(quán)力尋租和各種房地產(chǎn)投機(jī)活動(dòng)泛濫。同時(shí)，權(quán)力尋租者為了捍衛(wèi)其既得利益，又進(jìn)一步強(qiáng)化土地供應(yīng)“雙軌制”以及政企不分的經(jīng)濟(jì)體制。權(quán)力尋租者們炒買(mǎi)炒賣(mài)國(guó)家給予的出讓土地使用權(quán)的壟斷權(quán)利，以權(quán)謀私，權(quán)錢(qián)交易，為土地投機(jī)、地產(chǎn)泡沫的形成培育了肥沃的土壤，權(quán)力尋租成為中國(guó)地產(chǎn)泡沫形成的一個(gè)推動(dòng)原因。土地市場(chǎng)中的權(quán)力尋租嚴(yán)重破壞了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的公平競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，使市場(chǎng)的資源配置功能喪失，大量的投機(jī)者卻不斷進(jìn)入并活躍異常，這種“劣幣驅(qū)逐良幣”的現(xiàn)象在1992～1993年的中國(guó)，特別是沿海的一些地區(qū)極為普遍。

房地產(chǎn)泡沫對(duì)經(jīng)濟(jì)不僅有負(fù)面的影響，正面影響同樣不可忽視。

（一）微觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)對(duì)居民的經(jīng)濟(jì)影響主要體現(xiàn)為財(cái)富效應(yīng)。第一種類(lèi)型是由房地產(chǎn)價(jià)格上升引起的財(cái)富效應(yīng)。房地產(chǎn)泡沫的財(cái)富效應(yīng)很明顯，在泡沫上升階段，房地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上升，消費(fèi)者在短期內(nèi)可能認(rèn)為這種上漲只是暫時(shí)的，但在一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)，房地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲的趨勢(shì)會(huì)成為消費(fèi)者的一種信念，即認(rèn)為自己的財(cái)富確實(shí)增加了，其邊際消費(fèi)傾向也隨之提高，消費(fèi)上升產(chǎn)生的乘數(shù)效應(yīng)又會(huì)刺激生產(chǎn)，導(dǎo)致生產(chǎn)增加；第二種類(lèi)型是由物價(jià)下降引起的財(cái)富效應(yīng)。對(duì)財(cái)富效應(yīng)的解釋還可借用另一種觀點(diǎn)，即房地產(chǎn)在具有實(shí)體性的同時(shí)也具有虛擬性，是虛擬經(jīng)濟(jì)的一部分。而虛擬經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行從整體經(jīng)濟(jì)中吸收了一部分貨幣，對(duì)于這部分貨幣來(lái)說(shuō)，它不直接參與對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)中商品的追逐，因而在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中流通的貨幣量下降了，這種下降必然有降低物價(jià)的功能。根據(jù)庇古效應(yīng)理論，物價(jià)下降會(huì)增加實(shí)際財(cái)富，從而增加消費(fèi)支出，最終帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

（二）房地產(chǎn)泡沫的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)

首先是動(dòng)態(tài)經(jīng)濟(jì)效率改進(jìn)效應(yīng)。房地產(chǎn)泡沫的存在使得經(jīng)濟(jì)由動(dòng)態(tài)無(wú)效向動(dòng)態(tài)有效轉(zhuǎn)變，從而提高整個(gè)經(jīng)濟(jì)效率。20世紀(jì)八十年代末、九十年代初日本出現(xiàn)房地產(chǎn)泡沫；1992～1993年我國(guó)出現(xiàn)海南、北海房地產(chǎn)泡沫；1997年?yáng)|南亞爆發(fā)金融危機(jī)，房地產(chǎn)泡沫破滅是其形成的主要原因之一。這些經(jīng)濟(jì)事件極大地影響了本國(guó)、本地區(qū)甚至全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

其次是強(qiáng)周期效應(yīng)。房地產(chǎn)泡沫的經(jīng)濟(jì)周期效應(yīng)分析就是分析房地產(chǎn)泡沫是否會(huì)擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)波動(dòng)幅度還是縮小波動(dòng)幅度，是強(qiáng)化經(jīng)濟(jì)周期還是削弱經(jīng)濟(jì)周期。假定隨著房地產(chǎn)價(jià)格的上升，開(kāi)發(fā)商所開(kāi)發(fā)的物業(yè)抵押價(jià)值明顯上升，他預(yù)期未來(lái)房?jī)r(jià)會(huì)更高，同時(shí)銀行也會(huì)有相同的預(yù)期，把房地產(chǎn)貸款當(dāng)作優(yōu)質(zhì)貸款，使得開(kāi)發(fā)商繼續(xù)開(kāi)發(fā)新樓盤(pán)時(shí)較容易獲得再貸款，又進(jìn)一步增強(qiáng)了開(kāi)發(fā)商再開(kāi)發(fā)新項(xiàng)目的動(dòng)機(jī)。房地產(chǎn)市場(chǎng)中項(xiàng)目、土地和資金是有限的，這種開(kāi)發(fā)動(dòng)機(jī)最終會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)房地產(chǎn)價(jià)格上升，這就從供給方面推動(dòng)房地產(chǎn)泡沫程度不斷加深。同時(shí)，消費(fèi)者預(yù)期房?jī)r(jià)會(huì)不斷上升，購(gòu)置房地產(chǎn)可以獲得較高的資本收益，導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)上存在大量的投機(jī)行為，由于房地產(chǎn)供給短期無(wú)彈性，在市場(chǎng)中存在大量需求的情況下房地產(chǎn)價(jià)格也在上升，這就從需求方面推動(dòng)了房地產(chǎn)泡沫程度進(jìn)一步加深。從供給角度來(lái)看，房地產(chǎn)市場(chǎng)存在泡沫時(shí)會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)供給增加，由于房地產(chǎn)業(yè)具有極高的產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度，房地產(chǎn)供給增加會(huì)帶動(dòng)其他相關(guān)行業(yè)的擴(kuò)張，如建筑業(yè)、材料供應(yīng)業(yè)、金融業(yè)以及其他輔助性行業(yè)。對(duì)這些行業(yè)的帶動(dòng)也促進(jìn)了宏觀經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步高漲。

再次是資源配置效應(yīng)。房地產(chǎn)泡沫扭曲了價(jià)格信號(hào)，形成了不合理的資源配置。社會(huì)大量的過(guò)剩資本、銀行貸款、甚至企業(yè)資金被吸引到房地產(chǎn)市場(chǎng)上，會(huì)使生產(chǎn)投資相對(duì)萎縮，形成“產(chǎn)業(yè)空洞化”現(xiàn)象；社會(huì)經(jīng)濟(jì)也會(huì)呈現(xiàn)出兩個(gè)特征：一方面是名義財(cái)富的急劇增長(zhǎng)；另一方面是實(shí)際生產(chǎn)部門(mén)產(chǎn)值的緩慢增長(zhǎng)。房地產(chǎn)泡沫的資源配置效應(yīng)可以從歷次泡沫現(xiàn)象中得到印證。20世紀(jì)八十年代末期，日本房地產(chǎn)泡沫時(shí)期大量的銀行貸款轉(zhuǎn)向了房地產(chǎn)業(yè)，導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)過(guò)度投機(jī)現(xiàn)象，房地產(chǎn)價(jià)格暴漲。日本在這一時(shí)期對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的貸款每年以?xún)晌粩?shù)的速度遞增，而對(duì)制造業(yè)的貸款卻增長(zhǎng)緩慢，甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。造成這種現(xiàn)象的原因是房地產(chǎn)業(yè)過(guò)多地吸納了銀行貸款，使得制造業(yè)投資增長(zhǎng)速度下降，房地產(chǎn)泡沫造成了兩部門(mén)間資源的非均衡配置。泰國(guó)的房地產(chǎn)泡沫同樣導(dǎo)致了房地產(chǎn)業(yè)和生產(chǎn)部門(mén)間資源配置的非對(duì)稱(chēng)性。

房地產(chǎn)泡沫的負(fù)面影響是巨大的，如不加以控制和監(jiān)管后果不堪設(shè)想。

首先，對(duì)消費(fèi)需求的影響。20世紀(jì)五十年代米爾頓·弗里德曼提出了持久收入理論，弗朗克·莫迪利亞尼提出了生命周期理論，這兩個(gè)理論密切相關(guān)，因此被合稱(chēng)為“面向未來(lái)的消費(fèi)理論”。其基本思想是：?jiǎn)蝹€(gè)消費(fèi)者是面向未來(lái)的決策者；消費(fèi)與財(cái)富有關(guān)，消費(fèi)的變化受到財(cái)富變化的影響；財(cái)富是一個(gè)存量變量，以一個(gè)人的資產(chǎn)總價(jià)值來(lái)衡量；資產(chǎn)價(jià)格的變化會(huì)改變一個(gè)人的財(cái)富，因此股票或房地產(chǎn)價(jià)格下降而且人們預(yù)期這一變化將長(zhǎng)期持續(xù)時(shí)，擁有這些資產(chǎn)的人將降低他們的消費(fèi)水平。這種資產(chǎn)凈值變化對(duì)消費(fèi)需求的影響被有關(guān)學(xué)者稱(chēng)之為財(cái)富效應(yīng)。

其次，對(duì)房地產(chǎn)的資本抵押機(jī)制和信貸周期的影響。為了抑制借款人的道德風(fēng)險(xiǎn)激勵(lì)，信貸市場(chǎng)中普遍對(duì)借款人實(shí)施自有資本金要求和設(shè)定抵押要求。從期權(quán)定價(jià)的角度考慮，自有資本金要求相當(dāng)于借款人為取得借款合同而支付的期權(quán)價(jià)格費(fèi)，而提供抵押品則相當(dāng)于降低了借款人持有的賣(mài)出期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格，兩者的作用都在于加大借款人的債務(wù)違約成本，抑制其道德風(fēng)險(xiǎn)激勵(lì)。因此，資本-抵押機(jī)制是信貸市場(chǎng)正常運(yùn)轉(zhuǎn)的最重要的微觀機(jī)制。Moore認(rèn)為，當(dāng)貸款已有抵押品做抵押而且企業(yè)有貸款限制時(shí)，借款數(shù)量是由其抵押品的價(jià)值決定的。生產(chǎn)性資產(chǎn)的價(jià)格下降將對(duì)企業(yè)的投資產(chǎn)生負(fù)面的影響。這種影響積累起來(lái)，將導(dǎo)致信貸周期。由于資本-抵押機(jī)制的存在，在泡沫形成初期，房地產(chǎn)價(jià)格的上漲會(huì)促使信貸市場(chǎng)進(jìn)一步擴(kuò)張，并形成一個(gè)累積的、自我增強(qiáng)的過(guò)程。隨著信貸規(guī)模的膨脹，銀行體系和經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)變得脆弱，當(dāng)出現(xiàn)一個(gè)反向的外部沖擊時(shí)（如房地產(chǎn)價(jià)格沒(méi)有達(dá)到預(yù)期的水平），就會(huì)形成反向的累積過(guò)程，資產(chǎn)價(jià)格急劇下降，銀行資產(chǎn)負(fù)債表惡化，信用流量減少，信貸規(guī)模迅速萎縮，實(shí)際產(chǎn)出大幅下降。資產(chǎn)價(jià)格下降和總需求下降之間出現(xiàn)惡性循環(huán)。即所謂的“金融加速器”。正是由于“金融加速器”的影響，一個(gè)小的外部沖擊有可能造成實(shí)際產(chǎn)出大幅波動(dòng)，而房地產(chǎn)市場(chǎng)在其中起到了關(guān)鍵作用。由于資本-抵押機(jī)制的存在，房地產(chǎn)泡沫通過(guò)作用于企業(yè)和銀行的資產(chǎn)負(fù)債表而對(duì)信貸供給和投資需求產(chǎn)生影響，從而對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。這一機(jī)制的特點(diǎn)就是：在泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰時(shí)產(chǎn)生的影響具有很強(qiáng)的非對(duì)稱(chēng)性。

第三，對(duì)房地產(chǎn)周期的影響。隨著對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的投資和消費(fèi)占國(guó)民經(jīng)濟(jì)的比重不斷提高，房地產(chǎn)波動(dòng)的周期與宏觀經(jīng)濟(jì)周期的互動(dòng)性越來(lái)越強(qiáng)。一般來(lái)說(shuō)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的周期性波動(dòng)對(duì)房地產(chǎn)這類(lèi)具有獨(dú)特性質(zhì)的消費(fèi)品和投資品的供求關(guān)系會(huì)產(chǎn)生較強(qiáng)的影響，而房地產(chǎn)泡沫作為經(jīng)濟(jì)整體系統(tǒng)以外的干擾或外部沖擊，在經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的內(nèi)部傳導(dǎo)機(jī)制作用下，其原來(lái)的運(yùn)行趨勢(shì)在運(yùn)行水平或程度上會(huì)發(fā)生變化，由房地產(chǎn)泡沫引起的這一變化就是房地產(chǎn)泡沫的強(qiáng)周期效應(yīng)。宏觀經(jīng)濟(jì)周期與房地產(chǎn)波動(dòng)呈同向發(fā)展趨勢(shì)，但在波動(dòng)時(shí)序上略有區(qū)別，房地產(chǎn)周期略早于宏觀經(jīng)濟(jì)周期。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)處于蕭條期時(shí)，政府通過(guò)擴(kuò)張性政策刺激經(jīng)濟(jì)，社會(huì)生產(chǎn)資源向帶有國(guó)民經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)性和先導(dǎo)性等產(chǎn)業(yè)特征的房地產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，由此導(dǎo)致并推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)率先開(kāi)始復(fù)蘇，并帶動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)，宏觀經(jīng)濟(jì)在乘數(shù)作用下步入擴(kuò)張期。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)入高漲期后，在政府緊縮性政策沖擊下，由投資、消費(fèi)構(gòu)成的房地產(chǎn)需求分別在宏觀緊縮政策影響下降低，同時(shí)又由于受到房地產(chǎn)投機(jī)被抑制、房地產(chǎn)泡沫破滅等房地產(chǎn)業(yè)特有的產(chǎn)業(yè)收縮機(jī)制的影響，使得社會(huì)資源率先從過(guò)熱的房地產(chǎn)領(lǐng)域退出，房地產(chǎn)市場(chǎng)先于宏觀經(jīng)濟(jì)而進(jìn)入收縮期，這種收縮通過(guò)對(duì)消費(fèi)、投資等宏觀經(jīng)濟(jì)變量的影響，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退。

房地產(chǎn)泡沫對(duì)微觀經(jīng)濟(jì)主體的影響。對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)：第一，減少企業(yè)財(cái)富，削弱其信貸能力；第二，導(dǎo)致企業(yè)過(guò)度負(fù)債，產(chǎn)生債務(wù)危機(jī)；第三，降低對(duì)企業(yè)資源的配置效率；第四，對(duì)企業(yè)投資產(chǎn)生擠出效應(yīng)；第五，引起銀行危機(jī)，抑制企業(yè)發(fā)展。正常情況下，許多企業(yè)在得到銀行貸款之后，通過(guò)將其中的大部分貸款重新存入銀行而定期地支取企業(yè)所需的資金，泡沫破裂導(dǎo)致銀行出現(xiàn)大量的壞賬，資金難以正常周轉(zhuǎn)。有些銀行甚至面臨破產(chǎn)的危險(xiǎn)，一旦銀行出現(xiàn)支付危機(jī)，馬上會(huì)導(dǎo)致許多中小企業(yè)陷入困境，缺乏流動(dòng)資金的企業(yè)難以維持正常生產(chǎn)，遭遇困難的銀行勢(shì)必緊縮信貸，不僅要追回已貸出的資金，而且不會(huì)輕易給企業(yè)延期或發(fā)放新的貸款，扼殺了許多企業(yè)的發(fā)展機(jī)會(huì)。

對(duì)居民來(lái)說(shuō)：一是減少了居民的財(cái)富凈額。房地產(chǎn)具有實(shí)物資產(chǎn)與虛擬資產(chǎn)的雙重屬性，對(duì)于多數(shù)居民而言，房地產(chǎn)不僅是一種重要的消費(fèi)品，也是一種重要的投資品。房地產(chǎn)泡沫破滅會(huì)造成居民資產(chǎn)價(jià)值的大幅縮水，直接減少居民的財(cái)富，大批住房貸款沒(méi)有還完的家庭還有可能出現(xiàn)負(fù)資產(chǎn)。二是減少了居民消費(fèi)，降低了居民效用。房地產(chǎn)價(jià)格的變化是居民消費(fèi)的來(lái)源之一，房地產(chǎn)是居民財(cái)富也是他們的收入源泉，當(dāng)居民擁有的房地產(chǎn)價(jià)值發(fā)生變動(dòng)時(shí)，特別是房地產(chǎn)泡沫破滅時(shí)，價(jià)格的大幅下降會(huì)造成消費(fèi)水平的下降和福利效用水平的損失。

第四，對(duì)國(guó)外經(jīng)濟(jì)部門(mén)的影響。一方面由于房地產(chǎn)泡沫形成過(guò)程中的資源配置效應(yīng)，即房地產(chǎn)泡沫扭曲了價(jià)格信號(hào)，形成了不合理的資源配置，國(guó)外大量的過(guò)剩資金、銀行貸款、甚至企業(yè)的資金都被吸引到房地產(chǎn)市場(chǎng)，從而使得其生產(chǎn)投資相對(duì)萎縮，形成產(chǎn)業(yè)空洞化，實(shí)際生產(chǎn)部門(mén)產(chǎn)值增長(zhǎng)緩慢，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)長(zhǎng)期低級(jí)化，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)換能力弱，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力下降，最終導(dǎo)致經(jīng)常項(xiàng)目赤字；另一方面由于房地產(chǎn)泡沫形成時(shí)房地產(chǎn)價(jià)格的上漲會(huì)對(duì)消費(fèi)、投資產(chǎn)生拉動(dòng)作用，擴(kuò)大一國(guó)總需求，從而引起其進(jìn)口增加，形成經(jīng)常賬戶(hù)赤字。

房地產(chǎn)過(guò)熱，一旦泡沫形成，房地產(chǎn)價(jià)格的過(guò)快上升很容易產(chǎn)生虛假需求信息，影響開(kāi)發(fā)者和消費(fèi)者的預(yù)期，而且虛假需求造成的過(guò)度供給，又會(huì)形成新的房產(chǎn)積壓，給整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)帶來(lái)大而長(zhǎng)期的負(fù)面影響。大量的空置商品房不啻于一柄懸在我們頭頂?shù)倪_(dá)魔克利斯劍；不規(guī)范的住房抵押貸款操作導(dǎo)致的房地產(chǎn)價(jià)格虛高，會(huì)加重消費(fèi)者的負(fù)擔(dān)，增大購(gòu)房者的違約風(fēng)險(xiǎn)，一旦出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)不景氣，大量購(gòu)房者違約，形成銀行的不良資產(chǎn)，最終導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)，1993年的中國(guó)和1996年的泰國(guó)都是這樣，國(guó)內(nèi)外由房地產(chǎn)不良貸款引起金融危機(jī)的教訓(xùn)我們必須吸取。此外，房地產(chǎn)價(jià)格過(guò)高還會(huì)影響人才的去留，嚴(yán)重削弱城市競(jìng)爭(zhēng)力，影響地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展。我們應(yīng)該采取合理措施，如建立房地產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系、加強(qiáng)銀行信貸管理、健全城市基準(zhǔn)地價(jià)制度等。

[1]黃達(dá).貨幣銀行學(xué).中國(guó)人民大學(xué)，2009.1.

[2]西方經(jīng)濟(jì)學(xué)（微觀部分）第四版.中國(guó)人民大學(xué)出版社，2007.3.

[3]西方經(jīng)濟(jì)學(xué)（宏觀部分）第四版.中國(guó)人民大學(xué)出版社，2007.3.

[4]劉雅瑞.房地產(chǎn)泡沫之我見(jiàn)[J].M arket m oderni zat i on，2008.8.

[5]汪利娜.房地產(chǎn)泡沫的生成機(jī)理與防范措施[J].財(cái)經(jīng)科學(xué)，2003.1.