王 震,肖 飛,鄭 炯

（1.中國(guó)石油大學(xué)工商管理學(xué)院,北京 102249;2.中國(guó)石油天然氣勘探開(kāi)發(fā)公司,北京 100032）

買(mǎi)方套期保值策略與風(fēng)險(xiǎn)控制研究
——以東方航空燃油套保浮虧事件為例

王 震1,肖 飛1,鄭 炯2

（1.中國(guó)石油大學(xué)工商管理學(xué)院,北京 102249;2.中國(guó)石油天然氣勘探開(kāi)發(fā)公司,北京 100032）

套期保值是企業(yè)規(guī)避市場(chǎng)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定現(xiàn)金流進(jìn)而創(chuàng)造穩(wěn)定收益的必要措施。以東方航空為例,分析其運(yùn)用衍生工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的策略和存在的問(wèn)題,并對(duì)國(guó)際航空套期保值的策略和風(fēng)險(xiǎn)控制進(jìn)行對(duì)比,結(jié)合政策環(huán)境,提出中國(guó)企業(yè)參與衍生品市場(chǎng)交易進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的政策建議。

套期保值;策略;風(fēng)險(xiǎn)控制;政策建議

隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)建設(shè)的不斷深入和成熟,中國(guó)已經(jīng)出現(xiàn)一批在國(guó)際市場(chǎng)上有較大影響力的企業(yè),這些企業(yè)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境正在發(fā)生巨大的變化。原料、燃料和產(chǎn)品市場(chǎng)都涉及更廣闊的市場(chǎng)范圍,也面臨更大的不確定性。同國(guó)際上一樣,中國(guó)一些大型企業(yè)也選擇利用國(guó)際金融市場(chǎng)通過(guò)套期保值交易來(lái)規(guī)避原料和產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn),以達(dá)到降低成本、穩(wěn)定現(xiàn)金流進(jìn)而創(chuàng)造穩(wěn)定收益的目的。

套期保值交易是指把期貨市場(chǎng)或有關(guān)衍生品市場(chǎng)當(dāng)作轉(zhuǎn)移價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的場(chǎng)所,利用期貨期權(quán)等合約作為將來(lái)在現(xiàn)貨市場(chǎng)上買(mǎi)賣(mài)商品的臨時(shí)替代物,對(duì)其現(xiàn)在買(mǎi)進(jìn)準(zhǔn)備以后售出商品或?qū)?lái)需要買(mǎi)進(jìn)商品的價(jià)格進(jìn)行保險(xiǎn)的交易活動(dòng)。套期保值交易的根本目的是規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn),因此在合適的套期保值策略下,企業(yè)將面臨有限的、可控的風(fēng)險(xiǎn)。[1]但一旦交易不當(dāng),或融入投機(jī)因素,套期保值將給參與企業(yè)帶來(lái)巨大浮虧或損失,中國(guó)東方航空股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)東方航空）2008年套期保值交易巨額浮虧就是這種情況。2009年 1月 9日,東方航空發(fā)布公告稱(chēng),截至 2008年 12月 31日,其航空燃油套期保值合約公允價(jià)值損失約為人民幣 62億元 （未經(jīng)審計(jì)）,其中 2008年 12月當(dāng)期發(fā)生實(shí)際現(xiàn)金交割損失約 1415萬(wàn)美元。①截至目前,東航套期保值合約交割損失約為 10.4億元人民幣。②既是套期保值交易,何以導(dǎo)致如此巨額浮虧?本文根據(jù)東方航空公開(kāi)披露的信息對(duì)其合約進(jìn)行損益分析,并研究東方航空簽下這些合約的技術(shù)原因;同時(shí)參考其他航空公司在該時(shí)期套期保值交易的損益情況,對(duì)中國(guó)企業(yè)參與套期保值交易提出一些政策建議。

一、東方航空套期保值浮虧事件分析

（一）東方航空套期保值合約的損益分析

根據(jù)東方航空 2008年半年報(bào),該公司利用期權(quán)工具簽訂的航空燃油套期保值合約包括以下幾種類(lèi)型,③到期時(shí)間各有不同,分布在 2008—2011年之間:

A:執(zhí)行價(jià)格在 62.35～150美元的看漲期權(quán)多頭約 1135萬(wàn)桶;

B:執(zhí)行價(jià)格在 62.35～150美元的看跌期權(quán)空頭約 1135萬(wàn)桶;

C:執(zhí)行價(jià)格在 72.35～200美元的看漲期權(quán)空頭約 300萬(wàn)桶。

期權(quán)（option）是在期貨的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的一種金融工具,是買(mǎi)方向賣(mài)方支付一定數(shù)量的金額 （option premium,指權(quán)利金,一般稱(chēng)期權(quán)費(fèi)）后擁有的在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi) （指美式期權(quán)）或未來(lái)某一特定日期（指歐式期權(quán)）以事先規(guī)定好的價(jià)格 （strike price,指履約價(jià)格）向賣(mài)方購(gòu)買(mǎi)或出售一定數(shù)量的特定標(biāo)的物的權(quán)利,但不負(fù)有必須買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出的義務(wù);期權(quán)合約的賣(mài)方在收到期權(quán)費(fèi)后,則是必須履行買(mǎi)方行使權(quán)利的義務(wù)人。因而,期權(quán)買(mǎi)方承擔(dān)有限的風(fēng)險(xiǎn),即不履行義務(wù)時(shí)所付出的期權(quán)費(fèi)無(wú)法收回,但賣(mài)方則需承擔(dān)無(wú)限的風(fēng)險(xiǎn),因?yàn)榈狡跁r(shí)如買(mǎi)方要求履約,無(wú)論市場(chǎng)價(jià)格如何,賣(mài)方都要按事先約定的價(jià)格滿足買(mǎi)方行權(quán)的要求。按未來(lái)的市場(chǎng)方向,可以分為看漲期權(quán)和看跌期權(quán);按合約的種類(lèi)和交易平臺(tái),可以分為場(chǎng)內(nèi)期權(quán)和場(chǎng)外期權(quán)。[2]

根據(jù)公告披露的合約情況,設(shè)東方航空三種期權(quán)合約的執(zhí)行價(jià)格分別為S1、S2、S3,對(duì)應(yīng)的期權(quán)費(fèi)分別為P1、P2、P3。

在看漲期權(quán)多頭中（合約 A）,油價(jià)上漲超過(guò)合約執(zhí)行價(jià)格時(shí),東方航空選擇執(zhí)行期權(quán),其采購(gòu)成本鎖定為執(zhí)行價(jià)格與期權(quán)費(fèi)用之和（S1+P1）。當(dāng)油價(jià)下跌至執(zhí)行價(jià)格以下時(shí),東方航空放棄期權(quán)并以市場(chǎng)價(jià)格進(jìn)行現(xiàn)貨采購(gòu),其損失固定為付出的期權(quán)費(fèi)P1。此合約的損益情況如圖 1中點(diǎn)狀虛線所示,東方航空在航油價(jià)格波動(dòng)時(shí)面臨的風(fēng)險(xiǎn)是有限的。

圖 1 東方航空三種套期保值合約各自損益情況

但根據(jù)東方航空的解釋,2008年前期國(guó)際油價(jià)單邊上揚(yáng),合約 A為價(jià)內(nèi)期權(quán),東方航空作為該期權(quán)的多方,國(guó)際航油期貨價(jià)格每上漲 10美元,需要增加期權(quán)費(fèi) 1.4美元。為減少期權(quán)費(fèi)支出,東方航空賣(mài)出了數(shù)量相等、執(zhí)行價(jià)格更低的看跌期權(quán) （合約B）以及部分價(jià)格在上方的看漲期權(quán) （合約 C）,收取期權(quán)費(fèi)（P2+P3）來(lái)充抵支付的期權(quán)費(fèi)P1。該看跌期權(quán)和看漲期權(quán)空頭的損益情況在圖 1中用點(diǎn)劃線和彎折實(shí)線所示。作為這兩種期權(quán)的空方,東方航空所面臨的收益是有限的,而風(fēng)險(xiǎn)是無(wú)限的。值得注意的是,在油價(jià)處于高位時(shí),看漲期權(quán) A為價(jià)內(nèi)期權(quán),看跌期權(quán) B和看漲期權(quán) C為價(jià)外期權(quán),由于價(jià)內(nèi)期權(quán)的期權(quán)費(fèi)要明顯高于價(jià)外期權(quán),即P2

簽訂上述三種合約之后,東方航空的合并損益情況如圖 2所示。當(dāng)國(guó)際航油價(jià)格在區(qū)間（S2～S1）波動(dòng)時(shí),東方航空可以實(shí)現(xiàn)鎖定成本的目標(biāo),其套期保值實(shí)際成本可能等于零或小于零;但當(dāng)油價(jià)下跌至S2以下時(shí),東方航空則可能承擔(dān)很大的風(fēng)險(xiǎn),油價(jià)越低風(fēng)險(xiǎn)越大。2008年年報(bào)報(bào)出時(shí),東方航空套期保值合約巨額浮虧 62億元人民幣也正是因?yàn)橛蛢r(jià)處于這一區(qū)間。需要說(shuō)明的是,相對(duì)于 2008年末的 44.60美元/桶,若未來(lái)油價(jià)進(jìn)一步下降,東方航空的公允價(jià)值損失會(huì)繼續(xù)增加;若油價(jià)上漲則其浮虧減少,甚至出現(xiàn)正的收益。隨著近期國(guó)際油價(jià)反彈,東航的部分合約已經(jīng)處于浮盈狀態(tài)。但盈或虧并不是重點(diǎn),套期保值的目標(biāo)是鎖定風(fēng)險(xiǎn),在尚未到期的時(shí)間里,油價(jià)波動(dòng)仍然會(huì)對(duì)東方航空帶來(lái)潛在風(fēng)險(xiǎn)。

圖 2 東方航空三種套期保值合約合并損益情況

（二）東方航空套期保值合約虧損的技術(shù)分析

東方航空套期保值合約的損益情況并不難把握,在 2008年年報(bào)報(bào)出時(shí)東航陷入巨額浮虧的境地,有以下幾方面的原因:

其一,套期保值允許一定額度的利潤(rùn)或虧損,而東方航空卻一味追求零成本,這違背了套期保值交易的基本原則。期權(quán)提供靈活的選擇權(quán),對(duì)購(gòu)買(mǎi)者十分有利,因此期權(quán)費(fèi)是利用期權(quán)進(jìn)行套期保值的必然成本,但其數(shù)額會(huì)在一個(gè)有限的范圍內(nèi)。導(dǎo)致東方航空巨額浮虧的是其 1 135萬(wàn)桶空頭看跌合約,其簽下這一合約則是為了收取期權(quán)費(fèi)來(lái)“對(duì)沖昂貴的買(mǎi)入看漲期權(quán)費(fèi)”①。

根據(jù)東方航空披露的合約信息可計(jì)算其可能需要付出的期權(quán)費(fèi)數(shù)額,也就是沒(méi)有做空頭合約時(shí)的潛在最高成本。假設(shè)其看漲期權(quán)執(zhí)行均價(jià)為 80美元,在 3年的合約期內(nèi)平均國(guó)際油價(jià)為 140美元,東方航空看漲期權(quán)合約多頭需要增加的期權(quán)費(fèi)約為人民幣 6.67億元（（140-80）/10×1.4×11350 000×7）,執(zhí)行期權(quán)后相應(yīng)數(shù)量航油的實(shí)際采購(gòu)費(fèi)用約為人民幣 63.56億元（11 350 000×80×7）,即期權(quán)費(fèi)約為實(shí)際采購(gòu)費(fèi)用的 10.49%,這應(yīng)該是一個(gè)可以接受的成本,而且 3年的合約期內(nèi)國(guó)際油價(jià)保持在平均 140美元的可能性并不大。東方航空為了節(jié)約航油價(jià)值最高約 10.49%的期權(quán)費(fèi)用卻導(dǎo)致這筆費(fèi)用近 10倍的潛在損失,接近此部分油料的實(shí)際采購(gòu)成本。

其二,東方航空出現(xiàn)巨額浮虧在于其盲目跟隨市場(chǎng)單邊看多國(guó)際油價(jià)。④策略損益分析表明,若國(guó)際油價(jià)保持高位運(yùn)行,東方航空可以大幅節(jié)約期權(quán)費(fèi)用,或者實(shí)現(xiàn)正的收益。但一旦國(guó)際油價(jià)低于看跌期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格,虧損就是必然的。

套期保值交易中,參與者對(duì)未來(lái)市場(chǎng)走向應(yīng)該持中性的態(tài)度,即套期保值交易策略應(yīng)該使企業(yè)在價(jià)格上下波動(dòng)時(shí)都面臨確定范圍的價(jià)格。[3]東方航空單邊看多國(guó)際油價(jià)并制定了只有在油價(jià)上漲時(shí)才能獲益的策略,其本質(zhì)并不是一個(gè)套期保值交易策略,帶有投機(jī)的色彩,與中航油新加坡公司航油投機(jī)事件性質(zhì)類(lèi)似。2003—2004年,中航油新加坡公司對(duì)國(guó)際油價(jià)單邊看低,簽下了最多 5 200萬(wàn)桶的航油看跌期權(quán)合約,執(zhí)行價(jià)格在 38美元。但合約期內(nèi)國(guó)際油價(jià)持續(xù)上行,中航油新加坡公司不能及時(shí)補(bǔ)足保證金,遭交易對(duì)手逼倉(cāng),最終不得不向新加坡高等法院申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)。[4]從圖 1、圖 3看,東方航空套期保值合約的合并損益與中航油新加坡公司看跌期權(quán)的損益條件類(lèi)似,只是方向相反。

圖 3 中航油新加坡公司的期權(quán)合約損益

其三,在國(guó)際油價(jià)持續(xù)下跌、賬面價(jià)值損失不斷擴(kuò)大時(shí),東方航空未能及時(shí)止損的原因是公司參與的是場(chǎng)外結(jié)構(gòu)性期權(quán)交易,流動(dòng)性差。

場(chǎng)內(nèi)交易是在規(guī)范的金融交易所中交易標(biāo)準(zhǔn)化合約,有成熟有效的監(jiān)管制度和專(zhuān)門(mén)的資金清算機(jī)構(gòu)。這類(lèi)交易規(guī)范透明、流動(dòng)性高,一旦出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)或超過(guò)風(fēng)險(xiǎn)承受界限,可及時(shí)轉(zhuǎn)手合約實(shí)現(xiàn)止損。相比場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng),場(chǎng)外市場(chǎng)不是建立在規(guī)范的金融交易所中,而是由市場(chǎng)上兩家公司或委托人直接交易。理論上,場(chǎng)外市場(chǎng)的每筆交易都是獨(dú)一無(wú)二的,不但價(jià)格不透明、難以監(jiān)管,還可能存在法律風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)以及操作風(fēng)險(xiǎn),因此這類(lèi)合約流動(dòng)性很低,其風(fēng)險(xiǎn)控制特別困難,可能導(dǎo)致預(yù)料不到的損失。鑒于場(chǎng)外交易的巨大風(fēng)險(xiǎn),成熟的套期保值企業(yè)在構(gòu)建套期保值策略時(shí)一般不采用場(chǎng)外市場(chǎng)的合約。

因?yàn)闆](méi)有取得場(chǎng)內(nèi)期貨交易業(yè)務(wù)執(zhí)照,東方航空參與的是場(chǎng)外交易,其在浮虧不斷增加時(shí)幾乎沒(méi)有機(jī)會(huì)將合約轉(zhuǎn)手或平倉(cāng)止損。前文中的中航油新加坡公司及下面的中國(guó)國(guó)航燃油交易虧損,中信泰富外匯交易巨額虧損,深圳南山熱電衍生品交易巨額浮虧等,中國(guó)幾宗在衍生品交易中大額虧損事件也都是于場(chǎng)外交易的。事實(shí)表明,企業(yè)應(yīng)盡量選擇場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)開(kāi)展套期保值交易。

另外,東方航空的交易對(duì)手是全球著名的投資銀行,它們都是長(zhǎng)期從事衍生品交易的金融機(jī)構(gòu),對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的管理和控制有更成熟的機(jī)制,在衍生品操作經(jīng)驗(yàn)上也要比東方航空更勝一籌,東方航空與多個(gè)這樣的對(duì)手開(kāi)展復(fù)雜的結(jié)構(gòu)式期權(quán)交易,在先天條件上是處于劣勢(shì)的。

二、國(guó)際航空企業(yè)航油套期保值交易策略

（一）航空企業(yè)開(kāi)展燃油套期保值交易的必要性

航空油料是航空器燃料和航空公司重要成本之一,其價(jià)格波動(dòng)直接影響航空企業(yè)現(xiàn)金流的穩(wěn)定性和企業(yè)的最終收益。2002—2008年國(guó)際原油價(jià)格上漲超過(guò) 200%,給國(guó)內(nèi)國(guó)際航空企業(yè)運(yùn)營(yíng)帶來(lái)了巨大壓力,盡管它們控制燃油成本的工作取得了顯著效果,燃油在航空企業(yè)成本中的比例還是從 21%上漲到 40%以上,漲幅超過(guò) 100%。東方航空在國(guó)內(nèi)三大航空公司中規(guī)模最小,僅以東方航空為例,航空企業(yè)用油具有以下幾個(gè)特點(diǎn):一是用量巨大,東方航空 2008年用油量約為 200萬(wàn)噸,國(guó)際油價(jià)變動(dòng) 1美元,其直接成本變動(dòng)就高達(dá) 1 300多萬(wàn)元人民幣;二是航空企業(yè)的運(yùn)營(yíng)涉及多個(gè)國(guó)家或地區(qū),面臨復(fù)雜多樣的油料市場(chǎng),東方航空有國(guó)際國(guó)內(nèi)客貨航線467條,通往五大洲 53個(gè)城市⑤;三是航油用量可估可測(cè),可以較好估計(jì)未來(lái)用量水平。航空企業(yè)開(kāi)展航油套期保值交易非常必要,也具有操作基礎(chǔ),是國(guó)際航空企業(yè)普遍的做法,中國(guó)大型航空企業(yè)也都有涉及燃油套期保值業(yè)務(wù)。[5]

（二）其他航空公司燃油套期保值交易策略與損益

2008年國(guó)際油價(jià)呈過(guò)山車(chē)式劇烈波動(dòng),國(guó)際航空企業(yè)在航油套期保值交易中有得有失。

德國(guó)漢莎航空公司 2006—2008年航油成本占總成本的比例分別為 16.5%,17.1%和 21%,增長(zhǎng)幅度明顯小于同期國(guó)際平均油價(jià)的增長(zhǎng)。漢莎航空對(duì)用油需求套保量達(dá)到 80%以上,其套保策略有效降低了用油成本;有效減少了實(shí)際用油的價(jià)格波動(dòng),其具體效果如圖 4和圖 5所示。2008年報(bào)報(bào)出,漢莎航空利用標(biāo)準(zhǔn)化期權(quán)合約和長(zhǎng)期合約對(duì) 2009年用油量的 63%和 2010年用油量的約 26%進(jìn)行了套期保值,并將按照公司套期保值政策和合理期限最終實(shí)現(xiàn)更大比例套期保值⑥。（以 2006年國(guó)際平均原油期貨價(jià)格和漢莎航空航油成本在運(yùn)營(yíng)成本中比例為 100,2007年和 2008年據(jù)此進(jìn)行指數(shù)化。油價(jià)數(shù)據(jù)來(lái)源于美國(guó)能源信息署）

其他航空公司中,截至 2008年 12月 31日,中國(guó)國(guó)航公允價(jià)值損失約 68億元人民幣,2008年 12月實(shí)際賠付約 5280萬(wàn)美元①;美國(guó)聯(lián)合航空公司計(jì)入燃油成本的套期保值交易賬面價(jià)值損失為 5.68億美元,占燃油總成本的 6.33%;新加坡航空公司在 2008年 4月至 12月三個(gè)季度中獲得了 1.91億新加坡元的收益⑥;英國(guó)航空公司在此期間也實(shí)現(xiàn)了 1.91億英鎊的利潤(rùn)。⑦

（三）航空燃油套期保值策略

參與套期保值交易,適當(dāng)?shù)牟呗杂葹橹匾?。航空公司為航空燃油的?shí)際使用方,可以通過(guò)期貨市場(chǎng)和期權(quán)市場(chǎng)對(duì)其航空油料開(kāi)展套期保值交易,其理論上的套期保值模式有多種:

第一種方式:在期貨市場(chǎng)上,現(xiàn)期買(mǎi)入未來(lái)用油時(shí)間到期的航油期貨合約,數(shù)量與計(jì)劃的未來(lái)實(shí)際用量相等,到期時(shí)賣(mài)出期貨合約,在現(xiàn)貨市場(chǎng)買(mǎi)入等量航油。此時(shí),現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)的收益 （虧損）與期貨市場(chǎng)價(jià)格變化的虧損 （收益）大致相抵。這種策略下用戶能夠有效減小油價(jià)的波動(dòng)幅度,將未來(lái)用油成本鎖定在現(xiàn)期的目標(biāo)價(jià)格水平,易于進(jìn)行成本控制。

第二種方式:在期權(quán)市場(chǎng)上,買(mǎi)入實(shí)際用油時(shí)間到期的航油看漲期權(quán)合約,數(shù)量一般應(yīng)等于或略小于實(shí)際總用量,執(zhí)行價(jià)格在航空公司能接受最高價(jià)格及以下。在付出一定的期權(quán)費(fèi)之后,未來(lái)用油成本得到了有效控制,這種交易策略的損益如圖 6所示。若未來(lái)油價(jià)上漲,航空公司執(zhí)行期權(quán),采購(gòu)價(jià)格固定為（S+P）;當(dāng)油價(jià)下跌時(shí),放棄期權(quán),損失期權(quán)費(fèi)P。

圖 6 利用期權(quán)合約進(jìn)行套期保值交易策略示意圖

第三種方式:若航空煤油的期貨、期權(quán)市場(chǎng)不具備參與條件,如存在準(zhǔn)入限制、流動(dòng)性不夠或期限不匹配等原因,企業(yè)可以采用交叉套期保值的方式。交叉套期保值是選用與航空煤油價(jià)格相關(guān)性很高的替代性資產(chǎn)作為套期保值的標(biāo)的資產(chǎn),例如原油或者燃料油期貨及期權(quán)合約,選取合適的套保比率來(lái)完成對(duì)航空煤油的套期保值,價(jià)格相關(guān)性越高效果越好。

在市場(chǎng)條件具備且企業(yè)管理和風(fēng)險(xiǎn)控制能力達(dá)標(biāo)時(shí),可以采用上述各種方式的組合策略,即同時(shí)利用期貨、期權(quán)合約或者交叉套期保值等手段,以實(shí)現(xiàn)最合理有效的風(fēng)險(xiǎn)控制。漢莎航空即同時(shí)采用航空煤油和布倫特原油兩種標(biāo)的資產(chǎn)、遠(yuǎn)期合約和期權(quán)兩種合約來(lái)對(duì)公司航空煤油需求開(kāi)展套期保值交易。

三、對(duì)中國(guó)企業(yè)參與套期保值市場(chǎng)的政策建議

套期保值交易是參與者規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定收益的有效工具,為有效經(jīng)營(yíng),提高績(jī)效,加強(qiáng)和改善中國(guó)企業(yè)應(yīng)對(duì)復(fù)雜多變的經(jīng)營(yíng)環(huán)境的能力,筆者對(duì)中國(guó)企業(yè)參與國(guó)際市場(chǎng)進(jìn)行套期保值交易提出以下幾點(diǎn)建議:

一是推進(jìn)并完善期貨及衍生品市場(chǎng)有關(guān)立法和規(guī)則的制定,加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管,嚴(yán)格套期保值和投資性交易的界限,確保利用衍生品市場(chǎng)促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。場(chǎng)外交易中,企業(yè)即使有合理的風(fēng)險(xiǎn)管理制度和明確的止損條件,但沒(méi)有及時(shí)平倉(cāng)的現(xiàn)實(shí)條件仍無(wú)法有效減少虧損。而場(chǎng)內(nèi)交易合約規(guī)范監(jiān)管有力,流動(dòng)性高,易于進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制,因此管理部門(mén)應(yīng)及時(shí)給予確有需求的企業(yè)參與場(chǎng)內(nèi)交易的執(zhí)照。

二是進(jìn)行套期保值交易的企業(yè)應(yīng)建立有效的風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制并嚴(yán)格執(zhí)行。科學(xué)有效的風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制是指企業(yè)在進(jìn)入市場(chǎng)之前,要確認(rèn)自身的市場(chǎng)地位、套期保值交易的權(quán)限、范圍以及所面臨的成本收益狀況,據(jù)此建立有效的風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制,具體包括明確風(fēng)險(xiǎn)管理和控制機(jī)構(gòu),專(zhuān)業(yè)的管理和操作人員,具體參與交易的授權(quán)方式和授權(quán)范圍,明確的風(fēng)險(xiǎn)控制臨界和止損手段。用嚴(yán)格有效的內(nèi)控制度,包括責(zé)任管理和追究制度,來(lái)約束套期保值交易才能實(shí)現(xiàn)參與市場(chǎng)的初衷。

三是加快行業(yè)人才培養(yǎng),加強(qiáng)企業(yè)制度和文化建設(shè),強(qiáng)化信托責(zé)任。期貨市場(chǎng)發(fā)展的不完善導(dǎo)致目前中國(guó)專(zhuān)業(yè)人才匱乏,缺少具有豐富經(jīng)驗(yàn)的參與國(guó)際交易市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)。中國(guó)應(yīng)加快專(zhuān)業(yè)人才培養(yǎng),提高參與國(guó)際市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)能力,避免重蹈覆轍,少走彎路,推進(jìn)衍生品市場(chǎng)快速發(fā)展。同時(shí)加強(qiáng)企業(yè)制度和文化建設(shè),改進(jìn)現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)制度和監(jiān)管體系,強(qiáng)化信托責(zé)任理念和環(huán)境,使企業(yè)制度有效發(fā)揮作用,使企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理服務(wù)于股東利益;在國(guó)有企業(yè)中更要有效管理,服務(wù)于全體公民的利益。

[1]褚玦海,李輝,等.石油期貨交易[M].北京:中國(guó)金融出版社,2006:147-160.

[2]詹姆斯.能源價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)[M].高峰,等譯.北京:經(jīng)濟(jì)管理出版社,2008:93-104.

[3]David W.Bullock,W illiam W.W ilson,Bruce L.Dahl.Strategic use of futures and options by commodity processors[J].International Review of Economics and Finance,2007（16）:578-591.

[4]門(mén)明.套期保值還是投機(jī)交易——中航油巨額虧損事件與巴林銀行倒閉之比較分析[J].對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)學(xué)報(bào),2005（4）:46-49.

[5]虞立戎.航空煤油套期保值交易策略研究 （二）[J].中國(guó)民用航空,2006（7）:35-38.

注釋:

①參見(jiàn) 2009年 1月 9日中國(guó)東方航空股份有限公司關(guān)于航油套期保值業(yè)務(wù)的提示性公告暨 2008年度業(yè)績(jī)預(yù)虧公告。

②參見(jiàn) 2009年 5月 12日中國(guó)東方航空股份有限公司關(guān)于與公允價(jià)值計(jì)量相關(guān)業(yè)務(wù)的公告。

③參見(jiàn) 2008年 8月 26日中國(guó)東方航空股份有限公司 2008年半年度報(bào)告。

④東方航空 2009年 1月 9日公告“在市場(chǎng)普遍看漲的情況下,采用這種結(jié)構(gòu)”顯示其跟隨市場(chǎng)看多油價(jià)。

⑤數(shù)據(jù)來(lái)自東方航空公司 2008年半年報(bào)和東方航空網(wǎng)站。

⑥參見(jiàn) 2008年 3月 12日 Lufthansa Annual Report 2007和2009年 3月 11日 Lufthansa Annual Report 2008。

⑦參見(jiàn) 2009年 2月 6日 British Air ways,inter im management statement period April 1,2008-December 31,2008（Unaudited）。

Research on Buyer Hedging Strategies and the Risk Control——The Case of Fa ir-Value Loss in China Eastern A irlines’Kerosene Hedging

WANG Zhen1,X IAOFei1,ZHENG Jiong2
（1.School of Business Adm inistration,China University of Petroleum,Beijing102249,China;
2.Strategy Department,China National Oil and Gas Exploration and Development Corporation,Beijing100032,China）

Hedging is an effectivemeasure to evade price fluctuation risks so as to create stable cash flow and earnings.Thispaper take the case of China Eastern Airlines’kerosene hedging in 2008 to analyze its hedging strategy,and compared with international airliners’hedging performances at the same period and ideal hedging strategies using futures,options and their combinations.Suggestions are provided for supervision departments and firms to make better use of hedging instruments.

hedge;strategy;risk control;suggestions for policy

F830.9

A

1673-5595（2010）01-0017-05

2009-06-25

國(guó)家軟科學(xué)研究計(jì)劃項(xiàng)目 （2008GXS1B006）

王震 （1969-）,男,甘肅會(huì)寧人,中國(guó)石油大學(xué) （北京）工商管理學(xué)院教授,博士生導(dǎo)師,研究方向?yàn)楣矩?cái)務(wù)與能源金融。

[責(zé)任編輯:張巖林 ]