【摘要】 文章按照聯(lián)立方程模式、動(dòng)態(tài)調(diào)整模式和數(shù)據(jù)挖掘模式總結(jié)了資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整最新的經(jīng)驗(yàn)研究方法，梳理了經(jīng)驗(yàn)研究成果，并對(duì)資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整研究面臨的挑戰(zhàn)和未來趨勢(shì)進(jìn)行了總結(jié)。
　　【關(guān)鍵詞】 資本結(jié)構(gòu)； 動(dòng)態(tài)調(diào)整； 經(jīng)驗(yàn)研究
　　
　　大多數(shù)研究在考察企業(yè)實(shí)際資本結(jié)構(gòu)對(duì)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的偏離和回歸時(shí)，利用動(dòng)態(tài)模擬技術(shù)和數(shù)據(jù)挖掘等方法來揭示資本結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)調(diào)整本質(zhì)。本文按照聯(lián)立方程模式、動(dòng)態(tài)調(diào)整模式和數(shù)據(jù)挖掘模式總結(jié)了資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整最新的經(jīng)驗(yàn)研究方法，梳理了經(jīng)驗(yàn)研究成果，目的是對(duì)這些紛繁的研究進(jìn)行梳理和評(píng)述，總結(jié)極富建設(shè)性的經(jīng)驗(yàn)和結(jié)論，并為未來的研究提供建議。
　　
　　一、經(jīng)驗(yàn)研究方法
　　
　　基于企業(yè)向最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)回歸的長(zhǎng)期趨勢(shì)，早期的經(jīng)驗(yàn)研究用平均資本結(jié)構(gòu)替代最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。這種研究方法忽略了最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)受調(diào)整成本和隨機(jī)因素的影響處在持續(xù)變動(dòng)之中的事實(shí)。為了修正測(cè)量最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)誤差造成的偏誤，后期代表性的研究大致采用了聯(lián)立方程模式、動(dòng)態(tài)調(diào)整模式和數(shù)據(jù)挖掘模式三種方法。
　?。ㄒ唬┞?lián)立方程模式
　　Jalilvand和Harris（1984）運(yùn)用似無關(guān)方法估計(jì)一組調(diào)整方程，證實(shí)企業(yè)的融資行為受到調(diào)整成本的影響，遵循一種部分調(diào)整的模式。由于技術(shù)限制，他們假設(shè)投資決策是外生變量，而最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)保持不變。因此他們定義的變量是為了反映調(diào)整速度的變化，而不是最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)本身的變化，在估計(jì)調(diào)整系數(shù)時(shí)可能包含對(duì)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的測(cè)量誤差。Ozkan（2001）認(rèn)為前期的資本結(jié)構(gòu)會(huì)對(duì)當(dāng)前的調(diào)整產(chǎn)生影響，因而采用了廣義矩估計(jì)和滯后兩期變量作為工具變量的方法。廣義矩法雖然有效地控制了變量的內(nèi)生性，但卻因此無法觀察到變量的內(nèi)生性對(duì)調(diào)整決策的影響。
　　Hovakimian等（2001）采用二階段聯(lián)立方程來內(nèi)生化最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)隨時(shí)變化的特性，用第一個(gè)階段（Tobit回歸）預(yù)測(cè)值和實(shí)際值的差額作為第二個(gè)階段（Logit回歸）的自變量。他們發(fā)現(xiàn)，差異反映了融資決策的某種趨勢(shì)，當(dāng)實(shí)際值低于預(yù)測(cè)值時(shí)，企業(yè)增加負(fù)債；相反時(shí)則減少負(fù)債，此時(shí)調(diào)整強(qiáng)度明顯高于前者。這種方法的缺陷是將第一個(gè)階段的誤差帶入了第二階段的估計(jì)。
　　Fama和French（2002）認(rèn)為最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)和股利支付率都具有內(nèi)生性，彼此相互影響，應(yīng)該用結(jié)構(gòu)方程和二階段最小二乘法進(jìn)行估計(jì)。他們首先在資本結(jié)構(gòu)模型中擬合出下期的杠桿負(fù)債率，并將擬合值代入到動(dòng)態(tài)調(diào)整（兩期杠桿負(fù)債率差異）模型中，在模擬股利支付率時(shí)也采用了相似的方法，先在不包含股利支付率的方程中估算出杠桿率，再將結(jié)果代入到模擬支付率和其變化的方程中。他們也未采用同時(shí)估計(jì)技術(shù)，因此統(tǒng)計(jì)結(jié)果中發(fā)現(xiàn)了共線性。由于在估算過程中采用了均值替代法對(duì)杠桿率和股利支付率進(jìn)行擬合，因此最優(yōu)結(jié)構(gòu)并不會(huì)隨時(shí)間發(fā)生變化。
　?。ǘ﹦?dòng)態(tài)調(diào)整模式
　　Banerjee等（2004）認(rèn)為目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)和調(diào)整都受到企業(yè)自身因素和時(shí)間因素的影響，因而是同時(shí)變化的。他們建立了動(dòng)態(tài)調(diào)整模型：Lit=（1－δit）Lit－1＋δitLit*
　　最優(yōu)結(jié)構(gòu)模型：Lit*=a0＋∑ajYjit＋∑asDs＋∑atDt
　　調(diào)整速度模型：δit=β0＋∑βkZkit＋∑βsDs＋∑βtDt
　　Lit和Lit－1分別代表當(dāng)前和滯后一期的杠桿負(fù)債率，Lit*代表最優(yōu)杠桿負(fù)債率。Yj代表一系列決定資本結(jié)構(gòu)的因素，Zk代表一系列決定調(diào)整速度的變量，Ds代表行業(yè)啞變量，Dt代表時(shí)間啞變量。Banerjee等將后兩個(gè)模型中關(guān)于調(diào)整速度和最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的表達(dá)式代入動(dòng)態(tài)調(diào)整模型中得到一個(gè)非線性方程，用高斯牛頓迭代法估計(jì)，得到企業(yè)適時(shí)的調(diào)整速度和最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。他們發(fā)現(xiàn)，動(dòng)態(tài)調(diào)整模型的擬合優(yōu)度達(dá)到80.14%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于靜態(tài)模型的27.68%。Flannery和Rangan（2006）認(rèn)為最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)可能受到企業(yè)自身一些相對(duì)穩(wěn)定但是不可觀察因素的影響，他們因此建立了一個(gè)與Banerjee等（2004）相似、但是包含了固定效應(yīng)的部分調(diào)整模型，擬合效果更符合實(shí)際。
　　Leary和Roberts（2005）指出調(diào)整是連續(xù)發(fā)生的，不應(yīng)該使用離散的方法，以往以年為單位的研究方法存在缺陷。他們采用了持續(xù)期限分析方法，連續(xù)估計(jì)不同結(jié)構(gòu)的調(diào)整成本對(duì)調(diào)整過程的影響，用步進(jìn)函數(shù)h（t）=lim[Pr（t≤T≤t＋m?襔T≥t）/m]來估計(jì)當(dāng)前未調(diào)整的企業(yè)在下一個(gè)時(shí)刻m進(jìn)行調(diào)整的概率；用危險(xiǎn)函數(shù)hij（t?襔ωi）=ωih0（t）exp{xij（t）'β}來描述企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)調(diào)整。其中，xij（t）代表一系列協(xié)變量，反映了一系列阻礙調(diào)整的成本；ωi是隨機(jī)誤差項(xiàng)。他們發(fā)現(xiàn)由于調(diào)整成本的影響，在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)沒有發(fā)生調(diào)整的企業(yè)中，大約有75%在下一個(gè)時(shí)點(diǎn)進(jìn)行調(diào)整的概率明顯增加，它們平均用一年的時(shí)間完成調(diào)整。
　?。ㄈ?shù)據(jù)挖掘模式
　　無論是聯(lián)立方程的二階段估計(jì)方法，還是動(dòng)態(tài)調(diào)整模型的非線性模擬技術(shù)，都無法處理調(diào)整行為的兩種不可觀測(cè)性，一種是不可觀測(cè)的決定因素，另一種是不可觀察的決定方式。以Hennessy和Whited（2007），Pao（2008）為代表的研究者采用了數(shù)據(jù)挖掘方法來解決這一難題。
　　Hennessy和Whited（2007）認(rèn)為企業(yè)可觀察的融資決策受制于不可觀測(cè)的決定因素。他們建立了一個(gè)將投資、分紅、杠桿水平和違約等相關(guān)決策內(nèi)生化的結(jié)HE6hEIX6A4+oAbcVOlTDdynlliiKdqNa//k/OlOsNLE=構(gòu)模型，模擬企業(yè)面對(duì)一系列融資摩擦?xí)r的調(diào)整行為。這些摩擦包括企業(yè)所得稅和個(gè)人所得稅、破產(chǎn)成本、權(quán)益融資浮選成本以及次優(yōu)化債權(quán)融資的代理成本等。結(jié)構(gòu)模型用未知參數(shù)來代表這些不可觀測(cè)的摩擦，通過模擬矩估計(jì)（SMM）最小化預(yù)測(cè)值和真實(shí)值的矩來擬合這些參數(shù)。結(jié)果發(fā)現(xiàn)融資摩擦能夠很好地解釋企業(yè)的投、融資行為。
　　Pao（2008）發(fā)現(xiàn)過去的研究大多數(shù)局限于模擬而不是預(yù)測(cè)，而且各種可觀測(cè)的影響因素可能通過不可觀察的方式作用于融資決策，因此他建立了一個(gè)資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整的神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型（ANN），由包含了可觀測(cè)因素的輸入層、不可觀察作用形式的隱藏層以及可觀測(cè)資本結(jié)構(gòu)的輸出層組成，每一層都包含了大量與鄰近層相聯(lián)結(jié)的神經(jīng)元（節(jié)點(diǎn)），處于不同層的神經(jīng)元可以通過非線性聯(lián)結(jié)相互作用。神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型的優(yōu)勢(shì)是不必預(yù)知可觀測(cè)因素的作用方式，因?yàn)槟M本身就是一個(gè)學(xué)習(xí)過程，而且對(duì)數(shù)據(jù)本身的分布、相關(guān)、缺失等性質(zhì)沒有限制。通過最小化資本結(jié)構(gòu)觀察值和預(yù)測(cè)值的誤差平方和（SSE），可以得到輸入層可觀測(cè)因素的作用因子（估計(jì)參數(shù)）。Pao發(fā)現(xiàn)由于神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型能夠抓住因素間的復(fù)雜聯(lián)系，因此它比其他模型具有更好的模擬和預(yù)測(cè)性。
　　
　　二、經(jīng)驗(yàn)研究成果
　　
　?。ㄒ唬┱{(diào)整成本的形式對(duì)企業(yè)調(diào)整決策的影響
　　Fischer等（1989）發(fā)現(xiàn)外部融資的規(guī)模和頻率將在很大程度上取決于調(diào)整成本的結(jié)構(gòu)，企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)存在一個(gè)最優(yōu)區(qū)間。他們指出并由Leary和Roberts（2005）證實(shí)，如果調(diào)整成本始終保持不變，只要調(diào)整收益超過調(diào)整成本，企業(yè)就會(huì)按照期望完全調(diào)整；如果調(diào)整成本與調(diào)整規(guī)模成比例，成本最小化的企業(yè)只有當(dāng)負(fù)債超出最優(yōu)范圍時(shí)才做細(xì)微調(diào)整，調(diào)整只要使得負(fù)債回到邊界點(diǎn)即可；如果調(diào)整成本由一個(gè)固定成本和一個(gè)遞減的變動(dòng)成本組成，固定成本的存在使得每一次調(diào)整都向最優(yōu)回歸，遞減的變動(dòng)成本則使得每一次調(diào)整都盡可能小，最后的結(jié)果是負(fù)債回到最優(yōu)點(diǎn)和邊界點(diǎn)之間。Fama和French（2002）、Leary和Roberts（2005）還發(fā)現(xiàn)反向選擇的成本可能對(duì)融資決策有重要影響。企業(yè)會(huì)發(fā)行股票或回購債券來降低破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，但是由于調(diào)整成本的影響，它并不會(huì)立即這樣做；反過來，低負(fù)債的企業(yè)本應(yīng)該發(fā)行債券來融資，但是同樣受調(diào)整成本的影響，它會(huì)改為內(nèi)部融資。Faulkender等（2008）發(fā)現(xiàn)具有負(fù)向現(xiàn)金流的企業(yè)有補(bǔ)足現(xiàn)金流缺口的需求，其調(diào)整成本是沉沒成本，對(duì)企業(yè)融資決策的影響??；具有正向現(xiàn)金流的企業(yè)有分紅的需求，外部融資主要補(bǔ)償了分紅的現(xiàn)金支出，調(diào)整成本是邊際成本，調(diào)整速度較慢；現(xiàn)金流接近于0的企業(yè)，其調(diào)整成本即融資的邊際成本非常高，因此調(diào)整速度非常慢；受到財(cái)務(wù)約束的企業(yè)調(diào)整得也比較慢。
　　
　?。ǘ┪⒂^經(jīng)濟(jì)條件對(duì)企業(yè)調(diào)整決策的影響
　　規(guī)模是制約調(diào)整的重要因素。Jalilvand和Harris（1984）發(fā)現(xiàn)規(guī)模越大的企業(yè)執(zhí)行成本越低，市場(chǎng)開拓力和壟斷程度也越強(qiáng)，相對(duì)更容易實(shí)現(xiàn)調(diào)整。Banerjee等（2004）也證實(shí)相同調(diào)整成本對(duì)大企業(yè)的影響要小于小企業(yè)，因而大企業(yè)的調(diào)整速度更快。但是Nivorozhkin（2001）發(fā)現(xiàn)，在不同的制度背景下，規(guī)模大小對(duì)于調(diào)整速度有完全相反的影響。行業(yè)特征也是形成差異調(diào)整的關(guān)鍵原因。Bradley等（1984）、Miao（2005）發(fā)現(xiàn)由于融資和生產(chǎn)決策的相互作用形成了企業(yè)的個(gè)體差異，因此行業(yè)因素會(huì)影響最終的調(diào)整，比如高增長(zhǎng)行業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)和調(diào)整速度更低。Pao（2008）發(fā)現(xiàn)不同行業(yè)調(diào)整決策的關(guān)鍵影響因素不同，比如高科技行業(yè)的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)因子與增長(zhǎng)機(jī)會(huì)因子都與調(diào)整正向相關(guān)，但前者與傳統(tǒng)行業(yè)相反，后者則相同。
　　除此之外，不同的研究還發(fā)現(xiàn)，增長(zhǎng)機(jī)會(huì)、收入波動(dòng)性、流動(dòng)負(fù)債比率、投資情況、資產(chǎn)專用性和財(cái)務(wù)困境等對(duì)調(diào)整速度都有影響。Lemmon（2008）指出，盡管先前的研究揭示了很多影響因子，但是基于它們的經(jīng)驗(yàn)研究的R2只有18%-29%，在控制了固定效應(yīng)后的R2卻能達(dá)到60%，這說明實(shí)際調(diào)整還受到時(shí)間不變因素的驅(qū)使，使得企業(yè)既有向均值反轉(zhuǎn)的趨勢(shì)，也有保持本身資本結(jié)構(gòu)長(zhǎng)期不變的趨勢(shì)。
　?。ㄈ┖暧^制度背景對(duì)企業(yè)調(diào)整決策的影響
　　Choe等（1993）、Gertler等（1993）在研究中揭示宏觀經(jīng)濟(jì)條件是企業(yè)融資決策的重要影響因素。相關(guān)研究也發(fā)現(xiàn)了宏觀經(jīng)濟(jì)影響調(diào)整行為的新證據(jù)。Hackbarth等（2006）指出，既然最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)取決于稅盾利益與破產(chǎn)成本的均衡，而稅盾收益受制于由經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張或收縮決定的現(xiàn)金流水平，破產(chǎn)成本也依賴于由當(dāng)前經(jīng)濟(jì)狀態(tài)決定的違約可能性和違約損失，那么宏觀經(jīng)濟(jì)條件的變化必定導(dǎo)致最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的變化。這一推斷得到了Levy和Hennessy（2007）的證實(shí)。
　　不同制度背景下的偏離成本和調(diào)整成本存在較大差異，因此不同國家的企業(yè)調(diào)整速度不同，比如英國企業(yè)的調(diào)整成本大于偏離成本，因此調(diào)整速度慢，偏離程度大；美國企業(yè)則剛好相反。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型國家的逐漸調(diào)整成本要高于一次調(diào)整成本，因此調(diào)整速度明顯更快。Delcoure（2007）對(duì)中東歐國家的研究揭示，影響這些轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)國家調(diào)整速度的主要因素是銀行系統(tǒng)的差異和財(cái)務(wù)限制、企業(yè)經(jīng)營(yíng)和投資者保護(hù)的法律環(huán)境等市場(chǎng)條件。
　　Cook（2009）認(rèn)為盡管很多研究都注意到了宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)調(diào)整的影響，但是仍然缺乏對(duì)具體宏觀經(jīng)濟(jì)條件實(shí)際影響的經(jīng)驗(yàn)研究。他選用期限息差、違約息差、GDP增長(zhǎng)率和市場(chǎng)股息率作為制約調(diào)整速度的宏觀經(jīng)濟(jì)變量，將企業(yè)分成良好、中等和較差經(jīng)濟(jì)環(huán)境三個(gè)組別，發(fā)現(xiàn)處在以較高的期限息差、GDP增長(zhǎng)率和較低的違約息差、市場(chǎng)股息率為表征的、良好經(jīng)濟(jì)環(huán)境中的企業(yè)，其調(diào)整速度明顯高于其他尤其是經(jīng)濟(jì)環(huán)境較差的企業(yè)。
　　
　　三、國內(nèi)研究成果
　　
　　王皓和趙?。?004）、童勇（2004、2006）、連玉君和鐘經(jīng)樊（2007）應(yīng)用與Banerjee等（2004）、Flannery和Rangan（2006）類似的模型，揭示中國企業(yè)雖然存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，但是由于債權(quán)融資困難、證券監(jiān)管有限，加上內(nèi)部治理的缺陷，調(diào)整成本非常大，因此調(diào)整速度非常緩慢，負(fù)債普遍不足。肖作平（2004）發(fā)現(xiàn)企業(yè)的股權(quán)融資偏好可能來自信息不對(duì)稱，但是政府主導(dǎo)型的融資體制和高昂的融資成本導(dǎo)致債券融資并不足以解決信息不對(duì)稱的問題。制度力量在中國企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策中起主導(dǎo)作用。黃輝（2009）提供了宏觀經(jīng)濟(jì)制度影響調(diào)整速度的證據(jù)。他發(fā)現(xiàn)破產(chǎn)法的適用范圍、各地區(qū)的法制建設(shè)、股市發(fā)展程度等制度層面的因素顯著影響企業(yè)的調(diào)整行為；企業(yè)的微觀特征對(duì)調(diào)整行為的決定作用在不同的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境中表現(xiàn)不同；較好的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境有利于較快地調(diào)整。
　　王正位等（2007）指出，銀行貸款和股權(quán)融資的監(jiān)管政策不同，導(dǎo)致兩個(gè)市場(chǎng)上的融資摩擦不同，股票市場(chǎng)的調(diào)整成本大于銀行貸款市場(chǎng)的調(diào)整成本。潘敏和邵科（2007）發(fā)現(xiàn)管理層對(duì)于實(shí)際負(fù)債率高于最優(yōu)負(fù)債率的偏離的調(diào)整，存在強(qiáng)烈的偏好；反之則調(diào)整動(dòng)機(jī)明顯不足。黃輝（2009）也發(fā)現(xiàn)了調(diào)整的不對(duì)稱性，但是得到的證據(jù)不同：負(fù)債不足的企業(yè)有著比負(fù)債過度的企業(yè)較快的調(diào)整速度；負(fù)債過度的企業(yè)只有在其股價(jià)被高估時(shí)才會(huì)較快地調(diào)整。這說明在宏觀制度的影響下，企業(yè)在融資順序和融資時(shí)機(jī)上有優(yōu)序和擇機(jī)的動(dòng)機(jī)。
　　Qian（2009）發(fā)現(xiàn)大型國企更容易得到銀行的青睞，具有明顯的融資優(yōu)勢(shì)，調(diào)整速度要高于其它企業(yè)。債務(wù)比例減少較多的企業(yè)在1999-2004期間的調(diào)整速度低于全樣本企業(yè)；將樣本期向前擴(kuò)展到1993年后，這些企業(yè)的調(diào)整速度更加緩慢。說明經(jīng)濟(jì)改革加快了企業(yè)的調(diào)整速度。企業(yè)短期的調(diào)整行為更符合擇機(jī)理論的預(yù)期，但是長(zhǎng)期仍然表現(xiàn)出逐步回歸的趨勢(shì)。
　　
　　四、挑戰(zhàn)與趨勢(shì)
　　
　　資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整研究至少在如下方面取得了令人矚目的進(jìn)展：首先，動(dòng)態(tài)調(diào)整觀念改變了靜態(tài)研究思維，有助于更好理解實(shí)際融資決策；其次，運(yùn)用了更為成熟的統(tǒng)計(jì)方法，更好地解決了決策的內(nèi)生性問題；第三，將微觀經(jīng)濟(jì)因素和宏觀制度背景納入分析中，研究基礎(chǔ)更為客觀。不可否認(rèn)，動(dòng)態(tài)調(diào)整研究也面臨挑戰(zhàn)。
　　首先，目前大多數(shù)研究是靜態(tài)權(quán)衡理論在動(dòng)態(tài)框架上的延展，主要是為了驗(yàn)證朝向最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)回歸。由于經(jīng)驗(yàn)研究中發(fā)現(xiàn)了對(duì)優(yōu)序融資理論的支持，未來有必要對(duì)長(zhǎng)期調(diào)整趨勢(shì)和短期調(diào)整沖擊進(jìn)行綜合研究，完善理論模型并且改進(jìn)經(jīng)驗(yàn)研究方法。
　　其次，現(xiàn)有的研究已經(jīng)將宏觀經(jīng)濟(jì)因素納入到了模型中，但是方法比較單一。比如Cook（2009）以GDP增長(zhǎng)率、債券息差、違約息差和股息率的四分位數(shù)來界定經(jīng)濟(jì)情況的好和壞。我國大多數(shù)研究者用前兩個(gè)指標(biāo)來確定宏觀環(huán)境的差異，如黃輝（2009）。未來研究需要對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)更為適當(dāng)?shù)拿枋觥?br/>　　第三，受到不同制度背景的影響，即使相同模型也會(huì)得到不同結(jié)論。特別是轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)特有的政治和經(jīng)濟(jì)因素對(duì)調(diào)整決策有關(guān)鍵影響。關(guān)于資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整研究的重要問題就是揭示制度因素對(duì)企業(yè)資源配置效率的影響，對(duì)中國特殊制度背景更為細(xì)致地考慮將是未來研究的方向。
　　
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