岳彩周

香雪制藥（300147）日前發(fā)布了中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告，中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)增25%～45%，但這樣的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)相對(duì)于香雪制藥的股價(jià)漲幅真是小巫見(jiàn)大巫。6月19日，香雪制藥以12.18元/股收盤(pán)，相較于“腦瘤藥第一股”消息傳出前的6月8日，短短6個(gè)交易日，香雪制藥創(chuàng)下3個(gè)漲停，股價(jià)累計(jì)上漲60%。

“但現(xiàn)在已經(jīng)向下破位了，不能買(mǎi)了，再說(shuō)這個(gè)概念不靠譜，公司基本面也不好?！蹦乘侥蓟鸾?jīng)理在其股價(jià)又下跌之后向本刊記者表示。記者隨后發(fā)現(xiàn)，公司股價(jià)又起來(lái)了，而且7月13日又漲停，似乎正在筑M頭。

其實(shí)，香雪制藥的業(yè)績(jī)就像公司的股價(jià)一樣迷霧重重。

業(yè)績(jī)迷霧

香雪制藥是做代工出身，后來(lái)做中成藥，抗病毒口服液在2003年“非典”時(shí)大賣(mài)，獲得了高額利潤(rùn)，之后成為華南有影響力的中成藥企業(yè)。但上市之前，公司的資金非常緊張，流動(dòng)比率很低。

2010年12月15日，香雪制藥在創(chuàng)業(yè)板上市。但上市之后，就原形畢露。

記者發(fā)現(xiàn)，上市并沒(méi)有提升其業(yè)績(jī)，這只股票的凈資產(chǎn)收益率在上市當(dāng)年就已經(jīng)由原來(lái)的15%左右跌到了5%左右。公司的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率并不高，雖然2010年增幅同比超過(guò)30%，達(dá)到35.59%，但2011年就回落到了20.01%。扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)，同比增幅更是由2010年的45.09%回落到了2011年的10.24%。業(yè)績(jī)可謂大起大落。

與此同時(shí)，記者發(fā)現(xiàn)，公司的貨幣資金由上市前的8000多萬(wàn)元猛增至上市當(dāng)年的11.5億元，即使到了2011年年底依然達(dá)到了7.86億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別達(dá)到85.82%和74.85%，占比非常高。由于貨幣資金大增，公司的流動(dòng)比率與速動(dòng)比率大大改善，已經(jīng)由2010年之前不到1的水平迅速提高到了3以上。

據(jù)公開(kāi)信息披露，香雪制藥于2010年12月15日登陸創(chuàng)業(yè)板，首發(fā)募資10.53億元，超募6.8億元?？梢哉f(shuō)，上市后公司圈了很多錢(qián)，改善了之前資金緊張的狀況，但業(yè)績(jī)并未大大改觀。

業(yè)績(jī)下滑與公司因太有錢(qián)而快速擴(kuò)張有關(guān)。

由于錢(qián)太多，2011年4月開(kāi)始，香雪制藥連續(xù)對(duì)外收購(gòu)：以3750萬(wàn)元收購(gòu)廣東九極生物科技公司100%股權(quán)，并在其后增資6500萬(wàn)元；以7590萬(wàn)元收購(gòu)廣東化州中藥廠，并增資6000萬(wàn)元；以8697萬(wàn)元收購(gòu)清平制藥公司部分資產(chǎn)并增資2800萬(wàn)元。

其實(shí)，進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合是公司上市之前就定下的戰(zhàn)略。香雪制藥的實(shí)際控制人王永輝上市之前判斷，中國(guó)中成藥產(chǎn)業(yè)還比較分散，行業(yè)整合時(shí)代即將來(lái)臨，但香雪制藥需要資本平臺(tái)支撐。

但這些收購(gòu)并未能顯著改善香雪制藥的業(yè)績(jī)，如化州中藥廠凈利潤(rùn)僅為324萬(wàn)元，九極生物甚至只有10萬(wàn)元凈利潤(rùn)。

被忽悠？

與此同時(shí)，由于大規(guī)模的收購(gòu)，在一年多時(shí)間里，6.8億元的超募資金正快速消耗。由于資金充裕，公司開(kāi)始向多元化發(fā)展。之前公司已經(jīng)進(jìn)軍了西藥、飲料等產(chǎn)業(yè)，但多元化并未提升業(yè)績(jī)，香雪亞洲飲料2011年虧損521.78萬(wàn)元。

這次公司改變了方向，進(jìn)軍高端產(chǎn)品——抗腫瘤藥物。2012年5月6日，香雪制藥與美國(guó)藥企Kinex公司簽訂協(xié)議，共同研制抗腫瘤藥物KX02。但從二股東大幅減持來(lái)看，其并不看好這次合作。

香雪制藥是一家以中藥為主要產(chǎn)品的企業(yè)，沒(méi)有抗腫瘤藥物的研發(fā)經(jīng)驗(yàn)，在國(guó)家藥監(jiān)局的數(shù)據(jù)庫(kù)中，香雪制藥共有70個(gè)藥品生產(chǎn)批號(hào)，多為中成藥和普通西藥。香雪制藥董秘黃濱也曾表示：“這是香雪第一次涉足抗腫瘤藥物，第一次與Kinex這樣的公司合作?！?/p>

但在合作方Kinex的眼中，香雪制藥變成了“中國(guó)領(lǐng)先的制藥企業(yè)之一，在癌癥領(lǐng)域有著強(qiáng)大的研發(fā)隊(duì)伍”，Kinex同時(shí)稱(chēng)，被香雪的高標(biāo)準(zhǔn)研發(fā)團(tuán)隊(duì)所折服。

根據(jù)協(xié)議，香雪制藥在支付600萬(wàn)美元之后，將獲得KX02在大中華和新加坡地區(qū)的研發(fā)、申報(bào)資格。而在美國(guó)市場(chǎng)上，則由香雪和Kinex共享研究成果。首期支付款項(xiàng)為75萬(wàn)美元，如果未能在今年年底獲得FDA的臨床試驗(yàn)許可，75萬(wàn)美元將回到香雪的賬上。

“香雪制藥可能被忽悠了，美國(guó)公司不可能把好東西給它，香雪制藥充其量也就是充當(dāng)商業(yè)化推廣的角色?！睒I(yè)內(nèi)人士對(duì)《新財(cái)經(jīng)》記者表示，同時(shí)，Kinex并未放棄其在中國(guó)市場(chǎng)上的銷(xiāo)售權(quán)。

記者隨后在Kinex公司官網(wǎng)進(jìn)一步了解到，香雪制藥在獲得商業(yè)化發(fā)展權(quán)利的同時(shí)，還將承擔(dān)許可地域和合作過(guò)程中的一切責(zé)任和發(fā)展相關(guān)的費(fèi)用。

“這個(gè)項(xiàng)目在完成臨床前研究后，沒(méi)有被大公司(世界前十大制藥公司)看中，這從一定程度上已經(jīng)表明項(xiàng)目的價(jià)值有待商榷。如果是好的項(xiàng)目，大公司早就搶走了?！蹦硺I(yè)內(nèi)人士向記者表示。

依照相關(guān)領(lǐng)域?qū)＜业恼f(shuō)法，目前國(guó)內(nèi)治療腦部膠質(zhì)瘤的手段以放化療、手術(shù)為主，藥物方面則主要使用福莫司汀和替莫唑胺。尤其是后者，目前已被美國(guó)與歐洲醫(yī)學(xué)界評(píng)定為治療惡性腦瘤的“金標(biāo)準(zhǔn)”，該藥物的口服常釋劑型(限二線用藥)已經(jīng)納入國(guó)家醫(yī)保乙類(lèi)目錄。

在既有品類(lèi)已經(jīng)占據(jù)市場(chǎng)的情況下，KX02即便成功研發(fā)，也很難跟現(xiàn)有的福莫司汀和替莫唑胺爭(zhēng)搶市場(chǎng)，而這種市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，目前來(lái)說(shuō)還只能是預(yù)期，因?yàn)橐勒障阊┲扑幍恼f(shuō)法，即便按照最快的進(jìn)度，KX02大規(guī)模銷(xiāo)售還需要5～6年時(shí)間。

“金手銬”

香雪制藥也可能為了股權(quán)激勵(lì)而制造了“腦瘤藥第一股”這個(gè)概念。

去年年底，香雪制藥宣布，擬向包括董秘黃濱，副總經(jīng)理伍軍、張英、連林生等在內(nèi)的109名激勵(lì)對(duì)象授予542萬(wàn)股限制性股票，占《激勵(lì)計(jì)劃》首次公告時(shí)公司股本24600萬(wàn)股總額的2.20%。

此次激勵(lì)計(jì)劃有效期為自授予日起的36個(gè)月，其中，禁售期為首次授予日起12個(gè)月，解鎖期24個(gè)月，此次授予股票分為兩期解鎖，每期12個(gè)月。其中，第一期解鎖額度上限為40%，第二期解鎖額度上限為60%。對(duì)于兩期限制性股票的解鎖條件，依據(jù)草案中規(guī)定，以2010年為基期，分別為2012年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率不低于35%和2013年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率不低于57%。

但公開(kāi)資料顯示，2012年6月25日，這些高管才正式被授予股權(quán)。這個(gè)時(shí)間恰恰是股價(jià)大漲之后，時(shí)間如此巧合背后是什么？有人分析認(rèn)為，那就是利用“腦瘤藥第一股”的概念拉升公司的股價(jià)，并讓股價(jià)在此后與Kinex合作的幾年中在高位橫盤(pán)，就像之前的重慶啤酒一樣，從而放大股權(quán)激勵(lì)效果，給激勵(lì)對(duì)象戴上“金手銬”。

公司公告顯示，首次激勵(lì)計(jì)劃授予對(duì)象共103名，授予的限制性股票數(shù)量為577.32萬(wàn)股，占公司當(dāng)前總股本的1.96%；預(yù)留授予64.08萬(wàn)股，占公司當(dāng)前總股本的0.22%，授予價(jià)格為4.49元/股，價(jià)格之低，讓人驚訝。公司高管在誘人的“造富效應(yīng)”下，可能會(huì)賣(mài)力干活，以達(dá)到相對(duì)嚴(yán)苛的行權(quán)條件。