林然

近期，黔輪胎（000589）公布了非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案，其內(nèi)容令人感到十分吃驚。預(yù)案顯示，本次擬非公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)3億股，發(fā)行價(jià)不低于4.54元，總募資金額不超過(guò)16億元。對(duì)于一個(gè)總市值不過(guò)21.6億元（以本周二收盤(pán)價(jià)計(jì)算）的上市公司來(lái)說(shuō)，融資16億元不啻于獅子大開(kāi)口。而且，結(jié)合公司所描述的項(xiàng)目前景、以公司以往所表現(xiàn)來(lái)的盈利能力來(lái)看，如此大筆的投資恐怕會(huì)竹籃打水一場(chǎng)空。

融資規(guī)模龐大

近兩年以來(lái)，由于滬深兩市表現(xiàn)較差，融資難度越來(lái)越高。10月份以來(lái)，新股發(fā)行的速度明顯放緩，融資規(guī)模也大幅縮小。更有甚者，浙江世寶原計(jì)劃發(fā)行A股不超過(guò)6500萬(wàn)股，擬募集資金5.1億元，每股發(fā)行價(jià)不低于7.85元。但最終，該公司將實(shí)際發(fā)行1500萬(wàn)股A股，發(fā)行價(jià)格確定為2.58元/股，募資總額僅3870萬(wàn)元，募集資金較原計(jì)劃縮水92%以上。

而在非公開(kāi)發(fā)行方面，各公司為保非公開(kāi)發(fā)行成功，紛紛調(diào)低發(fā)行價(jià)或縮減發(fā)行規(guī)模。比如，近期實(shí)施了非公開(kāi)發(fā)行的中利科技，將擬發(fā)行底價(jià)由9.40元不降反升至9.54元，但發(fā)行數(shù)量由不超過(guò)17000萬(wàn)股調(diào)整為不超過(guò)11000萬(wàn)股，募集資金總額由不超過(guò)164141萬(wàn)元調(diào)整為不超過(guò)105861萬(wàn)元，占市值的五分之一左右。報(bào)喜鳥(niǎo)則縮減力度更大，發(fā)行規(guī)模由原定的1億股縮減至500萬(wàn)股，總募資額占市值的比例不到10%。

黔輪胎則反其道而行之，推出了募資金額不超過(guò)16億元的融資計(jì)劃，相較公司21.6億元的市值，幾乎再造三分二個(gè)黔輪胎，胃口之大令人震驚。如果該非公開(kāi)發(fā)行得以成行，股本規(guī)模將會(huì)劇增三分之二，則原有股東的權(quán)益將會(huì)被大幅稀釋。很顯然，這是公司管理層為巨額圈錢(qián)，置投資者利益于不顧的典型表現(xiàn)。

下游需求疲軟

根據(jù)公司披露的非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案，所募集的資金將全部用于錢(qián)鋼工程子午胎異地技術(shù)改造項(xiàng)目。而工程輪胎主要應(yīng)用于工程機(jī)械行業(yè)，因此，其需求增長(zhǎng)將取決于工程機(jī)械行業(yè)的發(fā)展速度。

公司認(rèn)為，隨著我國(guó)城市化率的不斷提高，必然帶動(dòng)工程機(jī)械市場(chǎng)的發(fā)展，預(yù)計(jì)未來(lái)5-10年我國(guó)工程機(jī)械和工程輪胎市場(chǎng)將會(huì)保持高速發(fā)展態(tài)勢(shì)。而記者從一位機(jī)械行業(yè)資深人士了解到的則是完全不同的答案。該資深人士表示，由于全球經(jīng)濟(jì)增速放緩及我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，以前靠投資基建與房地產(chǎn)拉動(dòng)GDP的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去，工程機(jī)械行業(yè)將進(jìn)入衰退周期，而積壓的巨量存貨會(huì)使調(diào)整周期非常漫長(zhǎng)。

記者發(fā)現(xiàn)，從三一重工、徐工機(jī)械、柳工等上市公司的2012年半年報(bào)、三季報(bào)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，基本可印證這個(gè)觀點(diǎn)（參見(jiàn)表1）。

照此來(lái)看，公司對(duì)下游產(chǎn)業(yè)的發(fā)展前景判斷明顯過(guò)于樂(lè)觀，甚至有南轅北轍的意味。那么，在這種情況再推巨額增發(fā)算不算是對(duì)投資者不負(fù)責(zé)任的表現(xiàn)呢？

經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)愀?/p>

巴菲特投資股票有一個(gè)很重要的原則，即看公司以往多年的業(yè)績(jī)是否持續(xù)表現(xiàn)優(yōu)異。理由很簡(jiǎn)單，持續(xù)優(yōu)異的業(yè)績(jī)表明公司具有核心競(jìng)爭(zhēng)力，并不是靠一兩年的運(yùn)氣取得的。而在黔輪胎的身上似乎看不到任何優(yōu)秀的基因，無(wú)論是盈利性還是成長(zhǎng)性均非常糟糕，難以令投資者滿(mǎn)意（參見(jiàn)表2）。

在盈利性方面，以?xún)糍Y產(chǎn)收益率為例，十年間，只有2009年達(dá)到了兩位數(shù)，大部分時(shí)間在3、4%左右徘徊，大致與CPI漲幅持平，尚低于五年期定期存款利率。換句話(huà)說(shuō)，若不考慮其每年微薄的分紅，長(zhǎng)期投資于黔輪胎的股票還不如放在銀行做三年期的定期存款。而從短期來(lái)看，黔輪胎的股價(jià)也會(huì)讓投資陷入巨額虧損。Wind數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去兩年，黔輪胎的年均跌幅超過(guò)了30%，這在某種程度上也反應(yīng)了投資者對(duì)公司成長(zhǎng)性、價(jià)值性的預(yù)期判斷。

在成長(zhǎng)性方面，公司過(guò)去10年中有3年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率為負(fù)數(shù)，有1年不足1%；而10年來(lái)的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率長(zhǎng)期低于30%，且近年來(lái)有進(jìn)一步放緩的跡象，今年前三季度的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率開(kāi)始呈負(fù)數(shù)，由于其下游客戶(hù)工程機(jī)械、汽車(chē)等正處于衰退調(diào)整周期，或許這只是一個(gè)開(kāi)始。

慣開(kāi)空頭票

記者發(fā)現(xiàn)，黔輪胎在2011年1月份進(jìn)行了一次配股。配股說(shuō)明書(shū)顯示，公司以2009年年末總股本254327065股為基數(shù)，按照每10股配3股的比例向全體股東配售，配股總數(shù)為7629.81萬(wàn)股，募集資金凈額預(yù)計(jì)不超過(guò)6.7億元。配股募資投向項(xiàng)目建設(shè)期為2010年至2011年，生產(chǎn)期第一年達(dá)到設(shè)計(jì)能力的50%，第二年達(dá)到設(shè)計(jì)能力的100%。項(xiàng)目建成后，平均每年非含稅銷(xiāo)售收入18.1億元，正常年份非含稅銷(xiāo)售收入18.69億元、利潤(rùn)達(dá)到2.02億元，投資利潤(rùn)率為30.2%。兩年時(shí)間過(guò)去了，黔輪胎去年的利凈潤(rùn)總額是9538.4萬(wàn)元，尚不及當(dāng)初配股項(xiàng)目所承諾的目標(biāo)利潤(rùn)額的一半。很明顯，公司當(dāng)時(shí)為了募集到資金，開(kāi)了張空頭支票，請(qǐng)投資者“入甕”。

現(xiàn)在，黔輪胎似乎又想故伎重施。非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案顯示，項(xiàng)目建成投產(chǎn)后，預(yù)計(jì)年均銷(xiāo)售收入為20.02億，年均利潤(rùn)總額為2.8億，項(xiàng)目投資利潤(rùn)率為15.43%，稅后財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率為14.10%。也就是說(shuō)，僅這個(gè)項(xiàng)目產(chǎn)生的利潤(rùn)就相當(dāng)于現(xiàn)在的兩個(gè)黔輪胎還有余。以黔輪胎過(guò)往的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)表現(xiàn)及不誠(chéng)實(shí)的歷史紀(jì)錄來(lái)看，能否實(shí)現(xiàn)要打一個(gè)大大的問(wèn)號(hào)。

從以上幾個(gè)方面來(lái)看，過(guò)去十年時(shí)間內(nèi)，黔輪胎并沒(méi)有證明自己是優(yōu)秀的公司。相反，糟糕的業(yè)績(jī)、在過(guò)往融資中所表現(xiàn)出的不誠(chéng)信行為讓人懷疑其能否為投資者創(chuàng)造回報(bào)。而且，投資者也面臨由于股本規(guī)模大幅度擴(kuò)張帶來(lái)的損失。