張哲

距離江蘇熔盛16.62元的收購價，全柴動力的股價已跌去50％，這令押寶的眾多基金幻想徹底破碎。

作為一只要約收購價與股價長期倒掛的股票，在水井坊、廣汽長豐、路橋建設(shè)一樁樁并購套利交易機會兌現(xiàn)之后，幾乎是碩果僅存的套利概念股全柴動力一度被追捧，在今年一季度最高觸及16.32元，幾乎趕上16.62的要約收購價。但自此之后全柴動力的股價一路走低，到8月23日收盤價僅為8.53元，已經(jīng)相對要約收購價折價了近50%！

套利變成了套牢

曾經(jīng)，這原本是一樁不錯的交易。

2011年3月11日，全柴動力就宣布因政府將全柴集團產(chǎn)權(quán)在產(chǎn)權(quán)交易所掛牌轉(zhuǎn)讓而停牌。到4月28日，全柴動力就發(fā)布要約收購報告書。報告書中正式宣布因江蘇熔盛通過產(chǎn)權(quán)交易方式受讓全椒縣人民政府所持全柴集團100%的股權(quán)，從而成為全柴集團控股股東，并通過全柴集團間接控制全柴動力44.39%的股權(quán)而觸發(fā)。

江蘇熔盛需要以16.62元/股的價格，啟動對非全柴集團所持全柴動力股權(quán)的要約收購。江蘇熔盛是H股上市的熔盛重工控股97.55%的子公司。要約收購書中表示，江蘇熔盛是以海洋裝備制造為主營業(yè)務(wù)的企業(yè)，是經(jīng)國家發(fā)改委核準興建船塢的大型造船企業(yè)，主要從事造船業(yè)務(wù)和海洋工程業(yè)務(wù)。

2010年年底江蘇江蘇熔盛的總資產(chǎn)達到了308億元，凈資產(chǎn)接近90億元，資產(chǎn)負債率70.83%，2010年的凈利潤超過13億元。在這樣一份不錯的資產(chǎn)負債表之下，盡管當時收購最高代價將為26.19億元，但對于當時的熔盛來說收購全柴并不是很大的負擔。

根據(jù)合同的規(guī)定，產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓價款將分期支付，受讓方首付款為全部轉(zhuǎn)讓價款的30%即人民幣6.4億元，首付款在產(chǎn)權(quán)交易合同生效之日起5個工作日內(nèi)付清，剩余款項在產(chǎn)權(quán)交易合同生效后1年內(nèi)付清，并由受讓方提供經(jīng)轉(zhuǎn)讓方認可的合法有效擔保，同時按同期銀行貸款利率向轉(zhuǎn)讓方支付延期付款期間利息。

這份協(xié)議的簽訂時間為2011年4月26日，需要在“權(quán)益變動取得國務(wù)院國資委、商務(wù)部等相關(guān)有權(quán)機關(guān)批準后生效。”江蘇熔盛在2011年中報稱，已經(jīng)支付了11億預(yù)付款。

之后全柴動力先后在2011年8月9日和8月31日發(fā)布提示性公告，宣布上述交易已經(jīng)商務(wù)部反壟斷局和國資委批準，換言之，只要江蘇熔盛提交相關(guān)材料報送證監(jiān)會批復(fù)通過，那么全柴動力就可以進行要約收購。

夜長夢多

然而，夜長夢多。

全柴動力2011年6月29日的一份公告中表示，2011年5月4日，江蘇熔盛將《安徽全柴動力股份有限公司收購報告書備案》行政許可申請材料報送至中國證監(jiān)會審核。公告中表示，因為交易所涉及的事項尚需取得國務(wù)院國資委、商務(wù)部反壟斷局的相關(guān)批復(fù)文件，且該等批復(fù)文件為中國證監(jiān)會要求的補正材料之一。因此，江蘇熔盛已向中國證監(jiān)會申請延期上報有關(guān)補正材料，待取得國務(wù)院國資委、商務(wù)部反壟斷局相關(guān)批復(fù)文件后立即將補正材料上報中國證監(jiān)會。

事與愿違的是，等到江蘇熔盛在2011年8月底拿到國資委的批復(fù)文件時，全柴動力的股價已經(jīng)面目全非：全柴動力的股價在暫時沖高到17.58元至后很快回落，到9月9日就跌破了16.62元的要約收購價，10月下旬一度跌破15元，到2011年12月14日曾跌至12.61元，相對要約收購價折價24.13%。

這將江蘇熔盛推到了一個無解境地：以當時的股價，一旦江蘇熔盛在提交相關(guān)補正材料并獲中國證監(jiān)會審核通過，那么全柴動力的其他股東就會選擇按照約定的要約收購價將全柴動力的股份賣給江蘇熔盛，一方面江蘇熔盛將為此付出額外的26億元，另一方面全柴動力也將會因此退市。

這顯然不是熔盛希望看到的結(jié)果，而直至如今證監(jiān)會就一直沒有收到江蘇熔盛的那份補正資料。

熔盛的困局

如今，江蘇熔盛對于這份好不容易“搶”來的合同看上去已經(jīng)是有心無力。

江蘇熔盛的主業(yè)造船業(yè)本身就是一個周期性很強的行業(yè)，2011年開始國內(nèi)外造船及航運市場逐漸跌入歷史最低谷。

江蘇熔盛之前公布的2012年一季度財務(wù)報表顯示，2012年一季度，江蘇熔盛實現(xiàn)營業(yè)收入16.26億元，營業(yè)利潤為虧損1.42億元。然而，中國造船業(yè)正走向近10年來訂單情況最糟的一年。英國船運經(jīng)紀機構(gòu)克拉克森7月公布的數(shù)據(jù)顯示，今年頭6個月中國造船廠僅拿到182艘船的訂單，而去年為561艘，頂峰時為2007年的2036艘。受影響最嚴重的省份之一是江蘇，那里有很多大型造船廠，其中就包括熔盛。江蘇省經(jīng)濟和信息化委員會數(shù)據(jù)顯示，今年前5個月該省造船廠共收到72艘船的訂單，同比下降61.7%。江蘇熔盛也確認，今年前6個月沒能拿到1張訂單。上一張訂單是去年12月初香港的全球船運聯(lián)盟訂購的10艘同樣載重的油輪。

從江蘇熔盛的港股走勢也折射出它的困境。2010年上市之初時中國江蘇熔盛價格還在接近8港元/股，在和全柴動力簽訂協(xié)議時股價已經(jīng)處在下跌中，但仍然接近7港元。但是，到2011年8月底只剩下已經(jīng)3港元左右，再到2011年底時，江蘇熔盛的價格只剩下2.118元；2012年，其股價仍舊延續(xù)下跌態(tài)勢，截至7月24日收盤，僅為1.350港元。

顯然，江蘇熔盛已經(jīng)早已不是一年多前那個財大氣粗的熔盛，倘若貿(mào)然傾全力收購全柴動力之后，江蘇熔盛還需要投資15億元，然后設(shè)法使得全柴動力的銷售額達到100億元——在當前的經(jīng)濟形勢下，更像是一件不可能完成的任務(wù)。

全柴套牢機構(gòu)

因為現(xiàn)金選擇權(quán)的存在，全柴動力吸引了一批機構(gòu)投資者的參與。

華商策略、工銀瑞信平衡、工銀瑞信紅利和華富價值是其第3-6大流通股東，其中華富價值增長持有的全柴占基金凈值的7.66%，是最為重倉的基金，其他基金均不超過4%。

在這個季度，全柴集團宣布掛牌手中的全柴動力的股票，之后和熔盛達成協(xié)議。在達成協(xié)議之前，全柴的股價已經(jīng)被拉升到了相當高的位置，買入較早的投資者顯然獲得了一定的利潤。

一個季度之后，持有全柴的基金公司增加到10只，但是很多都是新進入的。興業(yè)全球和天治基金各有4基金持有全柴動力。其中興業(yè)全球4只基金均為新進買入的，天治則是上個季度就已經(jīng)持有。華商策略和工銀瑞信紅利繼續(xù)持有全柴，華富價值增長和工銀瑞信平衡則賣出了全柴的股票。

興業(yè)全球買入的股數(shù)較多，興全趨勢和興全視野分別以753萬股和349萬股成為全柴的第2和第4大流通股東。在全柴的中報中則出現(xiàn)了中融增強36號和融新140號資金信托合同兩只信托公司的產(chǎn)品。

到今年二季度，全柴一再拖延之下，投資者已經(jīng)逐漸的失去了耐心。股價一直走低，不過跌幅并不算大。

在投資全柴的機構(gòu)中，大多數(shù)基金公司很早就知難而退了。興業(yè)全球和天治是時間最長的，不過天治基金的持股數(shù)較少，只有不足50萬股。

在江蘇熔盛要約收購全柴動力被一拖再拖之后，機構(gòu)投資者已經(jīng)開始逐漸的失去了耐心。7月4日，作為全柴動力的投資者，興業(yè)全球基金與東方證券在一則聯(lián)名公告中要求江蘇熔盛配合全柴動力，對遲遲未能向證監(jiān)會提交相關(guān)材料的真實原因和收購后續(xù)安排情況召開情況說明會，以敦促熔盛履行收購要約，維護投資者利益。