李培軍

(東北財(cái)經(jīng)大學(xué) 統(tǒng)計(jì)學(xué)院，遼寧 大連 116025)

一、問題的提出

外匯儲(chǔ)備是一個(gè)重要的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，它反映了一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)、金融實(shí)力的大小，保持一個(gè)適度的外匯儲(chǔ)備規(guī)模是促進(jìn)一國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、金融市場(chǎng)發(fā)展的必要前提。2008年金融危機(jī)席卷全球，中國當(dāng)時(shí)面臨兩個(gè)最為棘手的問題:一是經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度放緩引發(fā)的失業(yè)問題，另一個(gè)就是巨額的外匯儲(chǔ)備隨時(shí)面臨縮水的危機(jī)。時(shí)隔3年多之后，中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展仍然面臨著這兩個(gè)難題。

據(jù)中國海關(guān)統(tǒng)計(jì)，2011年前6個(gè)月，中國貿(mào)易順差為1 642.5億美元。另據(jù)中國央行發(fā)布，截止2011年6月末，中國外匯儲(chǔ)備余額達(dá)3.2萬億美元，同比增長30.3%，創(chuàng)歷史新高。這一增幅出乎了許多經(jīng)濟(jì)分析專家的預(yù)料，中國已經(jīng)成為了名符其實(shí)的全球外匯儲(chǔ)備第一大國。由于中國的外匯儲(chǔ)備規(guī)模巨大，其中美元又占了大多數(shù)，美元作為國際儲(chǔ)備貨幣一旦貶值，中國將蒙受巨大的經(jīng)濟(jì)損失。

2011年8月5日，遠(yuǎn)在太平洋那端的美國傳出信用評(píng)級(jí)被標(biāo)普調(diào)低后，全球金融市場(chǎng)迎來了一場(chǎng)黑色風(fēng)暴，可以預(yù)計(jì)，在未來一段時(shí)間內(nèi)，美元難逃貶值厄運(yùn)，美債投資的前景不妙。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主、美國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家克魯格曼明確指出:“不管發(fā)生哪種情況，美元貶值或美債評(píng)級(jí)下降，中國購買的美國國債將受20%—30%的損失”。國內(nèi)一些學(xué)者認(rèn)為美債危機(jī)造成的賬面減值大致估算在20%。根據(jù)中國外管局的統(tǒng)計(jì)，在持有的3.2萬億美元的外匯儲(chǔ)備中，70%是美元資產(chǎn)，其中持有美國國債達(dá)到11 598億美元。如果按照116 000萬億美元持有量計(jì)算，最低下跌20%，將會(huì)損失2 300億美元，折合人民幣1.5億元。這就意味著，每位中國人手中約有1 100元人民幣由此而蒸發(fā)。毫無疑問，美國信用降級(jí)，使得中國對(duì)外金融資產(chǎn)中70%的美元資產(chǎn)嚴(yán)重貶值，中國勞動(dòng)人民未能享受自己的勞動(dòng)成果，政府也沒保管好這些勞動(dòng)果實(shí)，這對(duì)百姓和國家來說，都是慘痛的損失。

近些年來，我國學(xué)術(shù)界對(duì)我國外匯儲(chǔ)備水平和結(jié)構(gòu)的研討和爭(zhēng)論一直沒有停止過，歸納起來，爭(zhēng)論的焦點(diǎn)大致有以下兩個(gè)方面。

一種觀點(diǎn)認(rèn)為［1-2］，我國應(yīng)該保持較高的外匯儲(chǔ)備水平，主要理由是:第一，我國出口商品在國際上的競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)，國際收支比較脆弱，需要巨額外匯儲(chǔ)備做后盾。隨著我國加入WTO，貿(mào)易可能出現(xiàn)逆差，需要保持足夠的外匯儲(chǔ)備用于進(jìn)口支付。第二，能夠增加境外投資者的信心。充足的外匯儲(chǔ)備說明了我國經(jīng)濟(jì)實(shí)力的強(qiáng)大，激發(fā)了境外投資者投資的意愿和動(dòng)力。隨著我國利用外資的增多，需要外匯儲(chǔ)備發(fā)揮外債擔(dān)保的作用，這樣才能使外商直接投資并保持穩(wěn)定可持續(xù)發(fā)展。第三，中國銀行外匯結(jié)存并非全部可用來執(zhí)行國際儲(chǔ)備的職能。加速提高外匯儲(chǔ)備可以使我國在國際市場(chǎng)上采購急需的能源和技術(shù)，這些能源和技術(shù)經(jīng)本國消化后可轉(zhuǎn)化為新的生產(chǎn)力，以此促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。第四，足夠的外匯儲(chǔ)備可以保證本國的貨幣不貶值，盡而保證本國貨幣幣值穩(wěn)定。從現(xiàn)階段來看，凡是實(shí)行固定匯率制度的國家來說，一般本幣貶值的壓力比本幣升值的壓力要大的多，我國雖然是浮動(dòng)匯率制度，但浮動(dòng)空間很小，人民幣要實(shí)現(xiàn)自由對(duì)換，還需要外匯儲(chǔ)備擔(dān)當(dāng)起穩(wěn)定匯率的職能。

另一種觀點(diǎn)認(rèn)為［3-5］，我國的外匯儲(chǔ)備水平應(yīng)該低一些，而且外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)也存在許多問題，主要觀點(diǎn)是:第一，我國在國際金融市場(chǎng)上有足夠的資信。早在1997年亞洲金融危機(jī)中我國的表現(xiàn)使中國在國際金融市場(chǎng)上擁有了很高的資信，從而使中國對(duì)外融資的能力進(jìn)一步增強(qiáng)。所以我們并不擔(dān)心在金融市場(chǎng)上的融資難的問題，也就沒有必要擁有龐大的外匯儲(chǔ)備。第二，外匯儲(chǔ)備的成本。外匯儲(chǔ)備實(shí)質(zhì)上是對(duì)外國資源的占有，外匯儲(chǔ)備的成本來源于國內(nèi)生產(chǎn)性投資獲得的收益與外匯儲(chǔ)備本身利息收益之間的差額。儲(chǔ)備的外匯越多，所需的外匯儲(chǔ)備成本就越大。目前我國外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的收益主要是在美國的存款和持有美國國債所取得的利息，而近些年來美國國內(nèi)存款利息和國債利息一直很低，我國持有外匯儲(chǔ)備的年收益率大致在1%—2%左右，再加上通貨膨脹因素和美元貶值等因素，外匯儲(chǔ)備的收益率可能持平或許還是個(gè)負(fù)值。因此，通過外匯儲(chǔ)備獲利的可能性是不大的。中國作為新興的發(fā)展中國家，國內(nèi)市場(chǎng)平均投資回報(bào)率要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)的西方資本主義國家，而且，目前國內(nèi)貧富兩極分化嚴(yán)重，解決社會(huì)公正和經(jīng)濟(jì)發(fā)展失衡需要大量政府支出。外匯儲(chǔ)備作為一種資本并沒能有效地轉(zhuǎn)化成為國內(nèi)經(jīng)濟(jì)建設(shè)急需的技術(shù)、設(shè)備和生產(chǎn)資料等生產(chǎn)要素，沒有形成新的生產(chǎn)能力，不能用于擴(kuò)大再生產(chǎn)，推動(dòng)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，也不能創(chuàng)造出新的財(cái)富。這意味著中國喪失了獲取更高收益的機(jī)會(huì)，與我國利用外資的基本國策相悖。第三，大量外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)形成的人民幣占款會(huì)帶來通貨膨脹的壓力，對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定產(chǎn)生不利的影響。我國雖然實(shí)行的是有管制的浮動(dòng)匯率制，但是由于浮動(dòng)的范圍小，因而一直被認(rèn)為是固定匯率制。在實(shí)行固定匯率制度下，外匯儲(chǔ)備的增長必然導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量的增加，強(qiáng)制的結(jié)售匯制度使我國央行被迫吸納國內(nèi)個(gè)人和企業(yè)的外匯，并同時(shí)要向個(gè)人和企業(yè)支付等額的人民幣，這就增大了我國貨幣的發(fā)行量。此外，由于人民幣承擔(dān)著不斷的升值壓力，中央銀行不得不在金融市場(chǎng)上適時(shí)買進(jìn)外匯，賣出人民幣，又進(jìn)一步增加了我國貨幣供應(yīng)量的供給。貨幣供應(yīng)量的快速增長極易引發(fā)通貨膨脹，抬高了國內(nèi)的利率水平和物價(jià)水平，從而使國內(nèi)投資水平下降，影響到國民經(jīng)濟(jì)的增長。第四，我國的儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)很不合理。首先是外匯儲(chǔ)備幣種構(gòu)成很不合理，中國選擇外匯儲(chǔ)備的幣種盡管也采用國際上通用的“一籃子貨幣”法，但在具體操用中，選擇貨種時(shí)考慮的因素過于單一，我國外匯儲(chǔ)備幣種中，美元占的比重過大，美元一旦貶值，我國將面臨巨大的虧損［6］。其次是國際儲(chǔ)備資產(chǎn)的營運(yùn)缺乏流動(dòng)性和增值性，資產(chǎn)的投向單一，主要是美國的國債，其中90%以上為長期證券。隨著美國金融形勢(shì)的持續(xù)惡化，中國在美國購買的機(jī)構(gòu)債和股市上的投資出現(xiàn)了巨額浮虧。本文借鑒前人研究的成果，運(yùn)用外匯儲(chǔ)備需求函數(shù)的面板數(shù)據(jù)分析方法，從需求方面探討了我國外匯儲(chǔ)備形成的機(jī)制和原因，分析了影響外匯儲(chǔ)備規(guī)模大小的因素及其各種因素之間的聯(lián)系程度。在此基礎(chǔ)上，提出了改進(jìn)和優(yōu)化我國外匯儲(chǔ)備的幾點(diǎn)建議。

中國巨額外匯儲(chǔ)備帶來的負(fù)面影響不容忽視，如何優(yōu)化我國的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)，中、外學(xué)者們的爭(zhēng)論和研討仍在繼續(xù)。

二、我國外匯儲(chǔ)備的需求分析

1.外匯儲(chǔ)備需求分析的面板數(shù)據(jù)模型

面板數(shù)據(jù)是含有橫截面、縱向時(shí)間和指標(biāo)數(shù)值的三維信息的數(shù)據(jù)，是對(duì)時(shí)間序列與截面數(shù)據(jù)的集合，是現(xiàn)代計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)中常用的分析方法。從20世紀(jì)60年代開始，一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家開始償試應(yīng)用這種模型，對(duì)一國外匯儲(chǔ)備需求的各種影響因素進(jìn)行分析。通過建立面板數(shù)據(jù)模型，來測(cè)算一國外匯儲(chǔ)備的需求量［3］。目前常見的外匯儲(chǔ)備需求函數(shù)模型有以下幾種。

(1)弗蘭德斯外匯儲(chǔ)備面板數(shù)據(jù)需求函數(shù)模型

弗蘭德斯對(duì)外匯儲(chǔ)備需求函數(shù)的研究方法具有一定的代表性，該模型在構(gòu)造外匯儲(chǔ)備需求函數(shù)時(shí)，對(duì)影響的各種因素設(shè)計(jì)的比較周全。弗蘭德斯提出的需求函數(shù)模型包括了下列10個(gè)變量，這10個(gè)變量分別是:出口收益的不穩(wěn)定性、私人外匯和國際信貸市場(chǎng)的存在、持有儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本、儲(chǔ)備收益率、儲(chǔ)備的變動(dòng)率、政府改變匯率的意愿、調(diào)解政策所需的成本、貿(mào)易商品庫存的水平及變化、借款成本和收入水平。其儲(chǔ)備需求函數(shù)模型是:

式中:L/M表示國際清償力與進(jìn)口額的平均比率，F(xiàn)/L為一定時(shí)期官方外匯儲(chǔ)備與清償力的年平均比率，δL為儲(chǔ)備的變動(dòng)率，V為出口變動(dòng)率，GR為以生活水平指數(shù)扣除通脹后的GNP的百分比，D為本幣貶值率，T為時(shí)期數(shù)，Y為本國人均GNP占美國人均GNP的百分比。

(2)弗倫克爾外匯儲(chǔ)備面板數(shù)據(jù)需求函數(shù)模型

繼弗蘭德斯設(shè)計(jì)的模型之后，另一經(jīng)濟(jì)學(xué)家，弗倫克爾也設(shè)計(jì)出了相應(yīng)的外匯需求模型:

式中:R為儲(chǔ)備需求量，M為國際交易規(guī)模，以進(jìn)口水平表示，m為平均進(jìn)口傾向和對(duì)外貿(mào)易部門的相對(duì)規(guī)模 (以m=M/Y表示，其中Y為GDP)，σ為國際收支的變動(dòng)率。弗倫克爾設(shè)計(jì)的模型中，α1、α2及α3表示R對(duì)變量m、σ和M的彈性。

(3)埃尤哈外匯儲(chǔ)備面板數(shù)據(jù)需求函數(shù)模型

經(jīng)濟(jì)學(xué)家埃尤哈設(shè)計(jì)的外匯儲(chǔ)備需求模型兼顧到了發(fā)展中國家經(jīng)濟(jì)不平衡的實(shí)際狀況，他認(rèn)為發(fā)展中國家的外匯儲(chǔ)備需求主要取決于其出口收入Xe、進(jìn)口支出的變動(dòng)比率σ2、持有的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的利率r以及一國經(jīng)濟(jì)的開放程度P。并且外匯儲(chǔ)備R與四個(gè)因素呈正向相關(guān)。所設(shè)計(jì)外匯儲(chǔ)備需求函數(shù)模型為:

式中:ε為隨機(jī)誤差項(xiàng)，R-1、R-2分別為前一期和前兩期的外匯儲(chǔ)備持有額。埃尤哈外匯儲(chǔ)備需求函數(shù)模型被作為研究發(fā)展中國家外匯儲(chǔ)備需求的常用分析方法之一。

2.影響我國外匯儲(chǔ)備需求因素的實(shí)證分析

(1)影響我國外匯儲(chǔ)備的有關(guān)因素

依據(jù)現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論和貨幣理論，影響外匯儲(chǔ)備需求的因素主要有以下幾個(gè):經(jīng)濟(jì)總量、進(jìn)口規(guī)模、外債規(guī)模和外國直接投資規(guī)模等［3-4］。

①經(jīng)濟(jì)總量。也即一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)總量規(guī)模的大小。經(jīng)濟(jì)規(guī)模越大，這個(gè)國家對(duì)外經(jīng)濟(jì)往來的規(guī)模也就越大，遇到突發(fā)經(jīng)濟(jì)事件時(shí)，需要用的外匯也就越多，所以就要求有更大的外匯儲(chǔ)備規(guī)模。

②進(jìn)口總量。進(jìn)口總量不同的國家所需要保持外匯的儲(chǔ)備水平也是不同的，通常進(jìn)口總量與所需要的外匯儲(chǔ)備的水平成正比。

③外債。當(dāng)一國的對(duì)外債務(wù)到期需要償還時(shí)，一般要用外匯儲(chǔ)備支付，外債的多少與外匯儲(chǔ)備水平也呈正比關(guān)系。

④外商直接投資。外商直接投資與外匯儲(chǔ)備規(guī)模表現(xiàn)為正相關(guān)關(guān)系，即外商直接投資越多，所要求的外匯儲(chǔ)備規(guī)模也就越大。

⑤國內(nèi)貨幣供給。經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為，國際收支的不平衡，實(shí)質(zhì)上就是貨幣供給的不平衡，當(dāng)一國貨幣的國內(nèi)供給量超過國內(nèi)需求量時(shí)，其多出的貨幣就會(huì)流向境外，導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備量的減少;反之，外匯儲(chǔ)備量就增加，二者呈反比關(guān)系變化。

⑥機(jī)會(huì)成本。外匯儲(chǔ)備作為一種資產(chǎn)，它可以進(jìn)口產(chǎn)品或?qū)ν膺M(jìn)行投資，進(jìn)口國內(nèi)必需的產(chǎn)品將會(huì)促進(jìn)該國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，對(duì)外進(jìn)行投資將為該國獲得投資回報(bào)。而保持外匯儲(chǔ)備不流動(dòng)則可能放棄了這部分利益。因而持有外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本與外匯儲(chǔ)備需求呈反比關(guān)系。

⑦央行的干預(yù)。各國央行的基本職能是保護(hù)該國匯率的穩(wěn)定。對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)是央行保護(hù)匯率的主要措施。當(dāng)央行進(jìn)行外匯交易時(shí)，就會(huì)發(fā)生外匯的流入或流出。通常情況下，中央銀行干預(yù)外匯市場(chǎng)的資金大多來自于央行本身持有的外匯儲(chǔ)備。

⑧匯率體制。目前世界大多數(shù)國家普遍采用浮動(dòng)匯率管理制度，外匯儲(chǔ)備的需求受一國匯率政策影響很大。一般情況下，匯率制度的靈活性與外匯儲(chǔ)備的需求是負(fù)相關(guān)關(guān)系。

⑨國際收支項(xiàng)目逆差的調(diào)整速度。當(dāng)一國的國際收支頂目產(chǎn)生逆差時(shí)，通常要利用外匯儲(chǔ)備、收入和貨幣等調(diào)節(jié)工具進(jìn)行調(diào)整。如果調(diào)整的速度快，所需要的外匯儲(chǔ)備就比較少;反之，如果調(diào)整速度過慢，則所需要的外匯儲(chǔ)備就比較多。

除此之外，一個(gè)國家調(diào)整國際收支的能力、國際貨幣組織之間的合作程度、該國金融市場(chǎng)的發(fā)展情況及國際資金的流向等一些因素，也對(duì)外匯儲(chǔ)備的需求產(chǎn)生一些間接影響。

(2)我國外匯儲(chǔ)備需求的回歸分析

本文以下選取并設(shè):GDP為國內(nèi)生產(chǎn)總值、IM為進(jìn)口、FDI為外商直接投資、DEB為外債余額、M1為狹義貨幣、F為人民幣與美元的中間匯率，共計(jì)6個(gè)自變量與我國的外匯儲(chǔ)備R進(jìn)行回歸分析。分析中所運(yùn)用數(shù)據(jù)的時(shí)間:1985年至2009年。數(shù)據(jù)來源: 《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》2010年版、中國新聞網(wǎng)站。在分析過程中，為使數(shù)據(jù)平穩(wěn)而消除異方差的影響，應(yīng)用統(tǒng)計(jì)分析軟件Eviews 6.0，取對(duì)數(shù)建立回歸估計(jì)方程。估計(jì)結(jié)果如表1所示。

表1 回歸估計(jì)結(jié)果

R2=0.990，調(diào)整后 R2=0.987;D-W=1.312。從表1中可以看出系數(shù)沒有顯著不等于零，剔除lnM1和lnDEB兩個(gè)變量再次進(jìn)行回歸分析結(jié)果如表2所示。

表2 回歸估計(jì)結(jié)果

從表3中可以得出，在10%的顯著性水平下，可以拒絕自變量系數(shù)顯著性為零的原假設(shè)，我們可以認(rèn)定各自變量系數(shù)顯著性不為零，R2=0.990，接近于1，表明回歸模型的配合程度非常有效。

表3 檢驗(yàn)回歸模型中的統(tǒng)計(jì)量

我國外匯儲(chǔ)備R與GDP、IM、FDI、F之間存在顯著的線性相關(guān)關(guān)系。AIC和SC的值很小，表明變量的選擇是恰當(dāng)?shù)摹-W=1.324，還不能說明自變量序列是否存在自相關(guān)，因而要對(duì)各殘差序列進(jìn)行LM的檢驗(yàn)，結(jié)果如表4。

表4 LM檢驗(yàn)

檢驗(yàn)結(jié)果仍然不能拒絕原假設(shè)，就是說回歸模型的各變量殘差序列不存在自相關(guān)性。由此根據(jù)上述的估計(jì)結(jié)果，所建立的回歸估計(jì)模型為:

3.我國外匯儲(chǔ)備需求分析的基本結(jié)論

(1)經(jīng)濟(jì)規(guī)模對(duì)外匯儲(chǔ)備的影響

經(jīng)濟(jì)規(guī)模的增大是中國外匯儲(chǔ)備增長的決定因素。依據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論，經(jīng)濟(jì)規(guī)模大的國家必然要持有多的外匯儲(chǔ)備。這是因?yàn)橐粋€(gè)國家的經(jīng)濟(jì)規(guī)模如果越大，則該國對(duì)外經(jīng)濟(jì)往來的資金量也就隨之增大，需要用外匯儲(chǔ)備處理突發(fā)經(jīng)濟(jì)事件的機(jī)率就大，外匯支付的項(xiàng)目和數(shù)量也就越多，因而就要求儲(chǔ)備更多的外匯。根據(jù)式 (4)的分析得知，我國GDP對(duì)外匯儲(chǔ)備的回歸系數(shù)為1.283，這表明GDP每增長1個(gè)單位，外匯儲(chǔ)備就需要增加1.283個(gè)單位。

(2)進(jìn)口規(guī)模對(duì)外匯儲(chǔ)備的影響

對(duì)一國來說，進(jìn)口規(guī)模的大小是影響外匯儲(chǔ)備需求的另一個(gè)重要因素。進(jìn)口的規(guī)模越大，所需要的外匯儲(chǔ)備水平就越高，反之同樣。這是因?yàn)檫M(jìn)口規(guī)模大，所要對(duì)外支付的商品、服務(wù)、投資利潤和購買國外證券的額度就越多，外匯儲(chǔ)備的交易性需求也就越大;同時(shí)，進(jìn)口規(guī)模越大，說明該國的對(duì)外貿(mào)易依存程度就越高，當(dāng)進(jìn)口規(guī)模發(fā)生變化時(shí)，會(huì)導(dǎo)致該國的國際收支隨之發(fā)生變動(dòng)，該國就需要用更多的外匯儲(chǔ)備來保持國際收支項(xiàng)目的平衡。從式 (4)的分析結(jié)果可以看出，我國進(jìn)口每增加1個(gè)單位，外匯儲(chǔ)備就增加0.690個(gè)單位。

(3)匯率制度對(duì)外匯儲(chǔ)備的影響

對(duì)一國來說，匯率制度的變化與外匯儲(chǔ)備水平的關(guān)系是密不可分的。從目前的世界范圍看，各國的匯率制度可分為浮動(dòng)匯率和固定匯率兩種形式。我國現(xiàn)行的是有管制的浮動(dòng)匯率制度，按照貨幣學(xué)的原理，在完全浮動(dòng)匯率制度條件下，國際收支項(xiàng)目能夠自動(dòng)實(shí)現(xiàn)平衡，外匯的出付可以隨時(shí)從外匯市場(chǎng)中得到補(bǔ)充，實(shí)行這樣制度的國家不需要有外匯儲(chǔ)備。但由于我國實(shí)行的是有管制的浮動(dòng)匯率制度，匯率的變化幅度和浮動(dòng)范圍都很有限，基本上屬于固定的匯率制，所以我國不能通過匯率的及時(shí)變動(dòng)來自行調(diào)節(jié)國際收支，這就需要持有一定的外匯儲(chǔ)備。根據(jù)式(4)，我國匯率每變動(dòng)1個(gè)單位，外匯儲(chǔ)備就增加2.732個(gè)單位。

(4)外商直接投資對(duì)外匯儲(chǔ)備的影響

通常情況下，外商直接投資與外匯儲(chǔ)備規(guī)模表現(xiàn)為正相關(guān)關(guān)系。外商直接投資越多，所要求的外匯儲(chǔ)備水平就越高。這種相關(guān)關(guān)系可以從兩個(gè)方面來解釋:一個(gè)原因是，外商直接投資進(jìn)入一國，其目的是為了在該國取得比本國更高的投資回報(bào)，這些外資在該國獲得的資本回報(bào)，最終要以外匯的形式回歸本國，而這些回歸投資國的外匯是要以外資進(jìn)入國的外匯儲(chǔ)備來支付，因此，外商直接投資規(guī)模越大，回歸本國利潤越多，所需要的外匯儲(chǔ)備也就增多;另一原因是，對(duì)于發(fā)展中國家來說，足夠的外匯儲(chǔ)備是引進(jìn)外資的重要保證，為吸引外資的進(jìn)入，就要有充足的外匯儲(chǔ)備作為前提條件。但模型的計(jì)算卻得出了與上述常識(shí)不一致的結(jié)論，即得出了外商直接投資每增加1個(gè)單位，使外匯儲(chǔ)備減少0.298個(gè)單位的結(jié)論。本文認(rèn)為，產(chǎn)生這一結(jié)論的原因可能是出自外商直接投資對(duì)外匯儲(chǔ)備的間接影響造成的。由于外商直接投資按產(chǎn)品的市場(chǎng)定位可分為出口導(dǎo)向型和進(jìn)口替代兩種情況，它們對(duì)資本進(jìn)入國收支的影響，通常是通過國內(nèi)生產(chǎn)部門的產(chǎn)品反映出來的，即出口導(dǎo)向型產(chǎn)品投資有利于增強(qiáng)資本進(jìn)入國的出口創(chuàng)匯能力，增加外匯收入，有利于改善國際收支平衡;而進(jìn)口替代型產(chǎn)品投資則有利于降低進(jìn)入國國內(nèi)需求，使該國減少進(jìn)口，節(jié)省外匯，從而使外匯儲(chǔ)備減少。

三、完善我國外匯儲(chǔ)備的建議

面對(duì)當(dāng)前的美國債務(wù)危機(jī)和我國外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)嚴(yán)重縮水的局面，如何進(jìn)一步完善和改進(jìn)我國外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的管理，本文提出以下建議。

1.認(rèn)清美國債務(wù)危機(jī)的變化趨勢(shì)，提高防范風(fēng)險(xiǎn)的意識(shí)

美國政府負(fù)債經(jīng)營由來已久，從1837年至今從未還清過國債，美國現(xiàn)在的國債已經(jīng)成為了天文數(shù)字。根據(jù)美國財(cái)政部的報(bào)告:2011財(cái)政年度美國國債凈額為154 760億美元，是同年GDP的103%，本年所要支付的國債利息就達(dá)2 510億美元。另據(jù)有關(guān)部門測(cè)算:預(yù)計(jì)到2020年美國國債凈利息將達(dá)8 400億美元，別說讓美國償還債務(wù)，就是支付國債利息也使美國納稅人無力承擔(dān)，僅2011年平均每個(gè)美國人要承擔(dān)800美元的國債利息。如果加上美國州政府和地方政府以及企業(yè)、家庭的債務(wù)，2011年美國全國債務(wù)總額為55萬億美元，即平均每個(gè)家庭要分?jǐn)?7萬美元債務(wù)，而2011年美國平均每個(gè)家庭的存款只有6 873美元。內(nèi)債外債加在一起，讓美國在短期內(nèi)還清債務(wù)幾乎是不可能的。在一個(gè)相當(dāng)長的時(shí)期內(nèi)，美國只能靠借新債還舊債來過“日子”。

2.控制外匯儲(chǔ)備規(guī)模的過快增長，警惕熱錢的流出

從管理角度看，控制外匯儲(chǔ)備的過快增長仍是外匯管理的第一要?jiǎng)?wù)，這需要繼續(xù)加強(qiáng)貿(mào)易收匯結(jié)匯的監(jiān)管和核查，要逐步放寬結(jié)售匯制度，允許商業(yè)銀行、企業(yè)和社會(huì)公眾持有合理的外匯，這不僅可減少國家央行的外匯占款額度，使高度集中的外匯風(fēng)險(xiǎn)加以分散，同時(shí)又增加了企業(yè)和公眾的投資渠道。在著力控制規(guī)模增長的同時(shí)，也要密切關(guān)注外匯流出的動(dòng)向，避免因外匯儲(chǔ)備的異常波動(dòng)給國內(nèi)經(jīng)濟(jì)帶來的負(fù)面影響。國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所所長、央行貨幣政策委員會(huì)委員夏斌建言:“中國目前亟待評(píng)估自己作為美債投資者所面臨的風(fēng)險(xiǎn)，并加快外儲(chǔ)多元化的步伐。從短期看，中國可通過調(diào)整外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)降低風(fēng)險(xiǎn)，就中長期看，關(guān)鍵是將外匯儲(chǔ)備規(guī)模維持在一個(gè)合理水平上”。

3.調(diào)整外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的投資結(jié)構(gòu)

目前我國外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)構(gòu)成比例大約是:美元70%，歐元20%，日元10%，從當(dāng)前來看，逐步減少美元的持有量增加歐元和黃金儲(chǔ)備，是出于外匯儲(chǔ)備保值和優(yōu)化幣種，使之結(jié)構(gòu)更趨合理的需要，但是要實(shí)現(xiàn)這種轉(zhuǎn)換并非易事，還要從長計(jì)議。國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長巴曙松指出: “如果投資結(jié)構(gòu)不進(jìn)行重大調(diào)整，作為一個(gè)具體的外匯儲(chǔ)備投資決策，大概只能在比較差的美元債、還有更差的歐元債或日元債之間做選擇，加大戰(zhàn)略性資源的配置并推進(jìn)結(jié)構(gòu)調(diào)整，肯定是一個(gè)大方向”。

4.逐步建立國家發(fā)展能源儲(chǔ)備，實(shí)現(xiàn)債券儲(chǔ)備與實(shí)物儲(chǔ)備的有機(jī)結(jié)合

長期以來，我國的能源投資和進(jìn)口都受制于國外堡壘和國際資金的價(jià)格操控，能源供給瓶頸一直制約著我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。2008年金融危機(jī)后，使許多能源國家受到影響，不得不放開自己的石油資源，以換取投資。同時(shí)，全球能源價(jià)格在經(jīng)歷了次貸危機(jī)初期的動(dòng)蕩調(diào)整后，價(jià)格已經(jīng)處于低位運(yùn)行。我國有如此規(guī)模的外匯儲(chǔ)備，可借此機(jī)會(huì)增加國家的石油、天然氣等能源的儲(chǔ)備，為未來經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供足夠的能源保障。

5.可借鑒挪威對(duì)外匯儲(chǔ)備的多層次管理方法，要對(duì)我國外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的管理方式進(jìn)行改革

歐洲的挪威對(duì)外匯儲(chǔ)備采取了全球配置的組合式管理方法，在挪威，央行下設(shè)兩個(gè)獨(dú)立機(jī)構(gòu):貨幣政策部和投資管理部，分別作為貨幣市場(chǎng)組合、投資組合和緩沖組合的管理主體，其職能是對(duì)全球配置的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)進(jìn)行投資組合管理，使得外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)管理和在投資運(yùn)行中可能遇到的風(fēng)險(xiǎn)降到最低。

6.建立現(xiàn)代企業(yè)制度，大力發(fā)展服務(wù)業(yè)，完成經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型

國內(nèi)企業(yè)對(duì)外直接投資是使用外匯的一個(gè)重要途徑，但是中國絕大多數(shù)企業(yè)還遠(yuǎn)不具備進(jìn)行全球運(yùn)作的經(jīng)驗(yàn)和能力。這就必須建立現(xiàn)代企業(yè)制度，讓企業(yè)自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧，有效地防御各種風(fēng)險(xiǎn)，提高自身的盈利能力和競(jìng)爭(zhēng)能力。我國長期以來，注重發(fā)展工業(yè)化的導(dǎo)向而忽視了服務(wù)業(yè)的發(fā)展，使得服務(wù)業(yè)發(fā)展速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的平均水平。特別是近些年來，雖然我國對(duì)外貿(mào)易的經(jīng)常項(xiàng)目連續(xù)多年都表現(xiàn)為順差，但在經(jīng)常項(xiàng)目中的服務(wù)一項(xiàng)一直是負(fù)值并且有下降的趨勢(shì)。同時(shí)，由于我國對(duì)服務(wù)業(yè)的門檻限制，使得非公有制經(jīng)濟(jì)很難進(jìn)入其中，導(dǎo)致服務(wù)行業(yè)長期缺乏競(jìng)爭(zhēng)，經(jīng)營機(jī)制老化，嚴(yán)重阻礙了現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的發(fā)展。大力發(fā)展信息服務(wù)業(yè)、現(xiàn)代物流業(yè)、技術(shù)咨詢業(yè)、廣告營銷業(yè)、金融中介業(yè)等相關(guān)新興服務(wù)業(yè)，并同時(shí)加速制造業(yè)與服務(wù)業(yè)的專業(yè)分工合作，這對(duì)于提高我國產(chǎn)業(yè)國際競(jìng)爭(zhēng)力有著重要的現(xiàn)實(shí)意義。

我們有理由相信，在不會(huì)遙遠(yuǎn)的未來，我國將實(shí)現(xiàn)工業(yè)化。工業(yè)化意味著我國的國民普遍富裕，公眾的生活水平普遍提高，穩(wěn)定和強(qiáng)大的消費(fèi)一定能支持中國經(jīng)濟(jì)的良性循環(huán)。屆時(shí)，中國與世界其他國家貿(mào)易不平衡和貿(mào)易摩擦將不復(fù)存在，人民幣實(shí)現(xiàn)了自由兌換，將成為新的國際儲(chǔ)備幣種，我國也將不再需要持有龐大的外匯儲(chǔ)備，外匯儲(chǔ)備也就會(huì)自然消失。

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