管益君

摘 要：制約我國(guó)養(yǎng)老社會(huì)保險(xiǎn)基金投資多元化的因素有兩類:一是資金來(lái)源不足；二是投資的風(fēng)險(xiǎn)較大。為了推進(jìn)養(yǎng)老社會(huì)保險(xiǎn)基金投資的多元化，應(yīng)以穩(wěn)定收入預(yù)期、增加低收入階層的收入為基本取向；嚴(yán)格控制企業(yè)稅費(fèi)負(fù)擔(dān)的增長(zhǎng)，將財(cái)政支出優(yōu)先用于社會(huì)保障支出；穩(wěn)步推進(jìn)將國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的工作，盡快補(bǔ)償轉(zhuǎn)制成本；大力推進(jìn)證券市場(chǎng)的規(guī)范化進(jìn)程，促進(jìn)證券市場(chǎng)健康發(fā)展；盡快制定和完善有關(guān)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資多元化的法律和實(shí)施細(xì)則。

關(guān)鍵詞：養(yǎng)老社會(huì)保險(xiǎn)基金 投資多元化 對(duì)策

中圖分類號(hào)：F840.61文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2012）07-195-02

一、養(yǎng)老社會(huì)保險(xiǎn)基金投資多元化的制約因素

當(dāng)前，制約我國(guó)養(yǎng)老社會(huì)保險(xiǎn)基金投資多元化的因素，歸納起來(lái)有兩類：一是養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的累計(jì)余額規(guī)模不大，且采取分散管理方式，可用于投資的資金不多；二是資本市場(chǎng)發(fā)育不完善，養(yǎng)老金和資本市場(chǎng)關(guān)系不簡(jiǎn)單，多元化投資的風(fēng)險(xiǎn)較大。

1.投資資金來(lái)源的約束?，F(xiàn)行的養(yǎng)老社會(huì)保險(xiǎn)制度的基本框架是按國(guó)務(wù)院頒發(fā)的《關(guān)于建立統(tǒng)一的企業(yè)職工養(yǎng)老保險(xiǎn)制度的決定》確立的。其基本內(nèi)容是將原來(lái)的現(xiàn)收現(xiàn)付制改變?yōu)椤吧鐣?huì)統(tǒng)籌與個(gè)人賬戶相結(jié)合”的制度。在由現(xiàn)收現(xiàn)付制向“社會(huì)統(tǒng)籌與個(gè)人賬戶相結(jié)合”制度的轉(zhuǎn)變過(guò)程中，投資資金來(lái)源受到了以下幾方面的約束。一是體制性資金缺口。實(shí)行“社會(huì)統(tǒng)籌與個(gè)人賬戶相結(jié)合”的體制，對(duì)于新參加工作的職工來(lái)說(shuō)，他們可以通過(guò)個(gè)人賬戶的資金積累來(lái)解決退休后的養(yǎng)老問(wèn)題；對(duì)于實(shí)施個(gè)人賬戶前已經(jīng)參加工作的職工來(lái)說(shuō)，在過(guò)去的工作年限里并沒(méi)有個(gè)人賬戶的養(yǎng)老金積累。已退休的老人更是沒(méi)有個(gè)人賬戶的資金積累。這樣，企業(yè)統(tǒng)籌繳費(fèi)就要同時(shí)承擔(dān)退休職工養(yǎng)老和為在職職工積累養(yǎng)老金的雙重任務(wù)。這種體制設(shè)計(jì)本身留下了養(yǎng)老社會(huì)保險(xiǎn)的資金缺口。實(shí)際執(zhí)行中就只能挪用在職職工個(gè)人賬戶中的資金來(lái)保證已退休職工的養(yǎng)老金發(fā)放，由此造成個(gè)人賬戶的“空賬運(yùn)行”，而且當(dāng)年的收支也難以平衡。二是人口老齡化的壓力。老齡化是指一個(gè)國(guó)家或地區(qū)老年人口比重不斷上升，并達(dá)到一定水平的過(guò)程。一般以人口年齡結(jié)構(gòu)中60歲以上的人口占10%或65歲以上的人口占7%為進(jìn)入老齡社會(huì)的標(biāo)志。根據(jù)第六次人口普查數(shù)據(jù)，2010年我國(guó)60歲以上老年人口1.77億人，占總?cè)丝诘?3.26%，預(yù)計(jì)到“十二五”期末將達(dá)到15%左右。有學(xué)者測(cè)算，我國(guó)總?cè)丝趽狃B(yǎng)比在2015年前后突破50%，有利于經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的“人口機(jī)會(huì)窗口”將逐步關(guān)閉；即使嚴(yán)格控制養(yǎng)老金增長(zhǎng)水平，2030年前后養(yǎng)老金支出總額也將以10萬(wàn)億計(jì)。而在1999年10月，60歲以上的老年人達(dá)到1.26億，約占總?cè)丝诘?0%，標(biāo)志著我國(guó)開(kāi)始進(jìn)入老齡社會(huì)。人口老齡化帶來(lái)的直接影響是加重在職職工的贍養(yǎng)負(fù)擔(dān)，提高贍養(yǎng)率。.在不久的將來(lái)，社會(huì)還將出現(xiàn)一對(duì)夫婦得贍養(yǎng)四位老人，出現(xiàn)“1-2-4”的情形，即一個(gè)孩子，二位父母，四位祖（外）父母。值得指出的是，發(fā)達(dá)國(guó)家的老齡化問(wèn)題通常發(fā)生在工業(yè)化完成以后，而我們的老齡化問(wèn)題則發(fā)生在工業(yè)化的過(guò)程中。各種研究的成果雖然還需深入論證，但總的判斷方向是一致的，即人口老齡化來(lái)勢(shì)迅猛，低收入水平與高贍養(yǎng)率交織在一起，將對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)穩(wěn)定發(fā)展帶來(lái)深刻影響，加大了養(yǎng)老社會(huì)保險(xiǎn)的難度。三是就業(yè)與企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下降的壓力。社會(huì)統(tǒng)籌和個(gè)人賬戶養(yǎng)老金的積累是以職工就業(yè)為前提的。但是，在社會(huì)總需求不足的條件下，失業(yè)人口比例居高不下。隨著關(guān)稅稅率的逐漸降低和外國(guó)產(chǎn)品進(jìn)入的增加，失業(yè)率在今后一段時(shí)間內(nèi)將呈提高的趨勢(shì)，這將進(jìn)一步降低在職職工與領(lǐng)取養(yǎng)老金人員的比例。同時(shí)，由于結(jié)構(gòu)性失衡，社會(huì)總供給的相對(duì)過(guò)剩，近年來(lái)PPI指數(shù)持續(xù)下降，在PPI價(jià)格水平下降的牽引下，企業(yè)的資產(chǎn)收益率隨之下降。據(jù)有關(guān)部門的統(tǒng)計(jì)，國(guó)有企業(yè)凈資產(chǎn)利潤(rùn)僅為1.7%、國(guó)有企業(yè)虧損面為50.7%，這些虧損企業(yè)不可能及時(shí)足額上繳養(yǎng)老保險(xiǎn)費(fèi)，一大批破產(chǎn)企業(yè)職工提前退休，使退休人員加速增長(zhǎng)。四是財(cái)政負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的壓力。近年來(lái)養(yǎng)老保險(xiǎn)的資金缺口是靠財(cái)政彌補(bǔ)的，財(cái)政用于社會(huì)保障的支出高。但是，財(cái)政債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的壓力也越來(lái)越大。目前人們所使用的參照體系主要是國(guó)際經(jīng)驗(yàn)。近幾年我國(guó)實(shí)施穩(wěn)健的財(cái)政政策包括積極彌補(bǔ)養(yǎng)老保險(xiǎn)金缺口，導(dǎo)致財(cái)政赤字增加，政府債務(wù)規(guī)模擴(kuò)大。還存在大量隱性債務(wù)，隱性債務(wù)和顯性債務(wù)之和也已接近規(guī)定的60%的標(biāo)準(zhǔn)。

2.養(yǎng)老金和資本市場(chǎng)關(guān)系不簡(jiǎn)單。養(yǎng)老基金從運(yùn)營(yíng)目標(biāo)來(lái)看，首先是保值，養(yǎng)老金是“養(yǎng)命錢”，需要安全平穩(wěn)運(yùn)行。其次是增值，增值的目標(biāo)比較簡(jiǎn)單，以國(guó)際實(shí)踐來(lái)看跑贏通脹即可。因此，追求長(zhǎng)期收益目標(biāo)和控制短期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)以及保持相對(duì)流動(dòng)性，是養(yǎng)老金入市最重要的基準(zhǔn)。從投資角度來(lái)看，并不是市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)一定能獲取絕對(duì)收益，在危機(jī)發(fā)生的時(shí)候，所有資產(chǎn)相關(guān)性大幅度上升，過(guò)去不相關(guān)資產(chǎn)變得很相關(guān)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)可能反而會(huì)加大。從這個(gè)角度來(lái)講，養(yǎng)老金對(duì)于資本市場(chǎng)有一定要求，由于我國(guó)證券市場(chǎng)是在企業(yè)制度、銀行制度仍不健全，政府職能尚未徹底轉(zhuǎn)變的條件下發(fā)展起來(lái)的，迄今為止還很不規(guī)范，養(yǎng)老保險(xiǎn)基金入市的風(fēng)險(xiǎn)較大。這種風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于如下幾個(gè)方面。第一，上市企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。按照現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論，上市企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，而非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)通過(guò)合理的資產(chǎn)組合是可以基本消除的。但是，其前提條件：一是資本市場(chǎng)上既有好企業(yè)，又有差企業(yè)，上市企業(yè)總的效益為正。舍去二級(jí)市場(chǎng)上的轉(zhuǎn)讓收益，如果資產(chǎn)組合中虧損企業(yè)超過(guò)盈利企業(yè)數(shù)，虧損額超過(guò)投資收益額，整個(gè)資產(chǎn)組合也就為負(fù)。二是為了避免個(gè)別上市企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，組合資產(chǎn)的數(shù)量必須足夠大，但這可能增大組合管理的成本。在我國(guó)，上市公司基本上都脫胎于傳統(tǒng)的國(guó)有企業(yè)，大量質(zhì)量低下的企業(yè)并沒(méi)有真正轉(zhuǎn)換經(jīng)營(yíng)機(jī)制，就經(jīng)過(guò)“包裝”通過(guò)行政審批或核準(zhǔn)而上市，上市公司質(zhì)量普遍不高，此時(shí)養(yǎng)老基金入市就面臨巨大的風(fēng)險(xiǎn)。但養(yǎng)老基金入市需要辯證的看待，而對(duì)股市而言，養(yǎng)老金入市并不能扭轉(zhuǎn)目前股票市場(chǎng)當(dāng)前的行情趨勢(shì)，但隨著養(yǎng)老金等長(zhǎng)期資金的介入，投資者的投資理念及投資風(fēng)格會(huì)發(fā)生轉(zhuǎn)變，利好藍(lán)籌股，最終將對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生積極的帶動(dòng)作用。加上社?；鸪晒\(yùn)作的經(jīng)驗(yàn)，未來(lái)成為A股市場(chǎng)生力軍的發(fā)展空間依然較大。第二，證券市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。證券市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)又稱市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),是指由于某種因素的影響和變化導(dǎo)致股市上所有股票價(jià)格的下跌,從而給股票持有人帶來(lái)?yè)p失的可能性。目前股市的投資風(fēng)險(xiǎn)還比較高，而且潛在的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)還沒(méi)有充分表現(xiàn)出來(lái)。主要表現(xiàn)為四個(gè)方面。一是政策風(fēng)險(xiǎn)：政府的經(jīng)濟(jì)政策和管理措施可能會(huì)造成證券收益的損失，這在新興股市表現(xiàn)得尤為突出。經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)政策的變化、稅率的改變，可以影響到公司利潤(rùn)、債券收益的變化；證券交易政策的變化，可以直接影響到證券的價(jià)格。因此，每一項(xiàng)經(jīng)濟(jì)政策、法規(guī)出臺(tái)或調(diào)整，對(duì)證券市場(chǎng)都會(huì)有一定的影響，從而引起市場(chǎng)整體的波動(dòng)。二是利率風(fēng)險(xiǎn)：一方面，上市公司經(jīng)營(yíng)運(yùn)作的資金也有利率成本，利率變化意味著成本的變化，加息則代表著企業(yè)利潤(rùn)的削減，相關(guān)證券的價(jià)值反映內(nèi)在價(jià)值，必然會(huì)伴隨著下跌；另一方面流入證券市場(chǎng)的資金，在收益率方面往往有一定的標(biāo)準(zhǔn)和預(yù)期，一般而言，資金是有成本的，同期利率往往是參照標(biāo)的，當(dāng)利率提升時(shí)，在證券市場(chǎng)中尋求回報(bào)的資金要求獲得高過(guò)利率的收益率水平，如果難以達(dá)到，資金將會(huì)流出市場(chǎng)轉(zhuǎn)向收益率高的領(lǐng)域，這種反向變動(dòng)的趨勢(shì)在債券市場(chǎng)上尤為突出。三是購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)：在現(xiàn)實(shí)生活中，由于物價(jià)的上漲，同樣金額的資金未必能買到過(guò)去同樣的商品。這種物價(jià)的變化導(dǎo)致了資金實(shí)際購(gòu)買力的不確定性，稱為購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)，或通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)。同樣在證券市場(chǎng)上，由于投資證券的回報(bào)是以貨幣的形式來(lái)支付的，在通貨膨脹時(shí)期，貨幣的購(gòu)買力下降，也就是投資的實(shí)際收益下降，將給投資者帶來(lái)?yè)p失的可能。四是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是證券投資活動(dòng)中最普遍、最常見(jiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)整個(gè)證券市場(chǎng)連續(xù)過(guò)度的上漲，股價(jià)已遠(yuǎn)離合理價(jià)值區(qū)域之后，股價(jià)上漲主要依靠資金簡(jiǎn)單流入堆砌，即所謂的“投機(jī)搏傻”，趨勢(shì)投機(jī)代替了價(jià)值投資，但泡沫總有破滅的一天，當(dāng)后繼投資者不再認(rèn)同沒(méi)有價(jià)值支撐的股價(jià)，市場(chǎng)由高位回落便成為自然，這種轉(zhuǎn)折趨勢(shì)一旦形成，往往形成單邊沒(méi)有承接力的連續(xù)下跌，這在過(guò)去世界各國(guó)的股災(zāi)中已被證明，這也是市場(chǎng)參與者無(wú)法回避和必然接受的風(fēng)險(xiǎn)。第三，養(yǎng)老基金投資管理風(fēng)險(xiǎn)。養(yǎng)老基金實(shí)行多元化的投資營(yíng)運(yùn)，不僅需要支付相應(yīng)的管理成本，還要承擔(dān)相應(yīng)的管理風(fēng)險(xiǎn)。這種風(fēng)險(xiǎn)主要包括兩類：一是經(jīng)營(yíng)決策風(fēng)險(xiǎn)；二是委托代理關(guān)系可能導(dǎo)致的道德風(fēng)險(xiǎn)。基金管理公司大多由證券公司發(fā)起設(shè)立，主要采取封閉運(yùn)行方式，而且基金管理公司治理結(jié)構(gòu)不健全，很容易出現(xiàn)為證券公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、自營(yíng)業(yè)務(wù)服務(wù)而損害投資者利益的行為。因此，基金投資委托代理中的道德風(fēng)險(xiǎn)較高。