李擁軍

（作者李擁軍，博士，中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會(huì)高級分析師）

2011年三季度鋼鐵上市公司償債能力分析

李擁軍

申銀萬國所列的SW鋼鐵行業(yè)中包含了35家上市公司，其中安陽鋼鐵、鞍鋼股份、八一鋼鐵、包鋼股份、寶鋼股份、本鋼板材、廣鋼股份、杭鋼股份、河北鋼鐵、華菱鋼鐵、濟(jì)南鋼鐵、酒鋼宏興、萊鋼股份、凌鋼股份、柳鋼股份、馬鋼股份、南鋼股份、攀鋼釩鈦、三鋼閩光、沙鋼股份、韶鋼松山、首鋼股份、太鋼不銹、武鋼股份、新鋼股份、新興鑄管、重慶鋼鐵等27家鋼鐵上市公司具備煉鐵、煉鋼、軋鋼等工藝流程，且粗鋼年產(chǎn)量均在400萬噸以上，是中國鋼鐵工業(yè)的骨干企業(yè)，其經(jīng)營水平及效果可基本反映出中國鋼鐵工業(yè)企業(yè)的基本概貌。對這27家鋼鐵上市公司的償債能力進(jìn)行分析比較，不僅有助于我們了解這27家鋼鐵上市公司在經(jīng)營效益方面所存在的差異，而且有助于我們對鋼鐵工業(yè)的運(yùn)行狀況進(jìn)行深度分析。

一、償債能力指標(biāo)的選取

償債能力是企業(yè)償還各種到期債務(wù)的能力。償債能力的強(qiáng)弱是判斷企業(yè)財(cái)務(wù)狀況好與壞的重要標(biāo)準(zhǔn)之一。對企業(yè)償債能力的評價(jià)，可以使債權(quán)人了解企業(yè)的變現(xiàn)能力和債務(wù)的物質(zhì)保障程度；可以使企業(yè)經(jīng)營者及時(shí)掌握企業(yè)適度舉債的規(guī)模、籌資風(fēng)險(xiǎn)等財(cái)務(wù)信息，以便進(jìn)行正確的經(jīng)營決策。

以變現(xiàn)性為衡量標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)的償債能力分為短期償債能力和長期償債能力。短期償債能力是指企業(yè)以其流動(dòng)資產(chǎn)支付在一年內(nèi)即將到期的流動(dòng)負(fù)債的能力。如果企業(yè)短期償債能力較弱，則表明流動(dòng)資產(chǎn)對流動(dòng)負(fù)債償還的保障能力較弱，則企業(yè)的信譽(yù)會(huì)受到一定的損害，企業(yè)的短期籌資能力也會(huì)被削弱，亦可導(dǎo)致企業(yè)籌資、進(jìn)貨成本的增長，企業(yè)的投資能力和獲利能力會(huì)因此受到影響。長期償債能力是企業(yè)以其資產(chǎn)或者勞務(wù)支付長期債務(wù)的能力。企業(yè)的長期償債能力不但受其短期償債能力的影響，而且受企業(yè)獲利能力的影響。因?yàn)槠髽I(yè)增加流動(dòng)資產(chǎn)和現(xiàn)金流入量的程度，最終取決于企業(yè)的獲利規(guī)模。

⒈速動(dòng)比率

速動(dòng)比率是企業(yè)速動(dòng)資產(chǎn)（將流動(dòng)資產(chǎn)中剔除存貨、待攤費(fèi)用、預(yù)付費(fèi)用等變現(xiàn)能力相對較差的項(xiàng)目后所剩余的資產(chǎn)）與流動(dòng)負(fù)債之間的比例關(guān)系，其計(jì)算公式如下：

速動(dòng)比率是衡量企業(yè)現(xiàn)實(shí)償債能力強(qiáng)弱的重要指標(biāo)，它反映企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)每1元流動(dòng)負(fù)債能有多少速動(dòng)資產(chǎn)來作為支付保證。一般來說，速動(dòng)比率以1 為宜，如果大于 1，則表明企業(yè)有足夠的償還短期債務(wù)的能力，企業(yè)也擁有較充足的不能盈利的速動(dòng)資產(chǎn)；如果小于 1，則表明企業(yè)將依靠出售存貨或者舉借新債來償還到期的債務(wù)，這就有可能給企業(yè)帶來一定的負(fù)面影響。

⒉資產(chǎn)負(fù)債率

資產(chǎn)負(fù)債率是企業(yè)負(fù)債總額與資產(chǎn)總額之間的比率。其中：負(fù)債總額包括流動(dòng)負(fù)債和長期負(fù)債，少數(shù)股東權(quán)益不在負(fù)債中體現(xiàn)；資產(chǎn)總額包括企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、遞延資產(chǎn)、其它資產(chǎn)和長期投資。資產(chǎn)負(fù)債率計(jì)算公式如下：

資產(chǎn)負(fù)債率通過計(jì)算總資產(chǎn)中借債的比重，來反映企業(yè)長期償債能力的強(qiáng)弱，也是衡量企業(yè)總資產(chǎn)中所有者權(quán)益和債權(quán)人所投資金比例是否合理的重要指標(biāo)。對債權(quán)人來說，資產(chǎn)負(fù)債率越小，說明負(fù)債占企業(yè)資產(chǎn)總額的比重越小，債權(quán)人的保障程度越高，風(fēng)險(xiǎn)越??；對企業(yè)經(jīng)營者來講，資產(chǎn)負(fù)債率是評價(jià)經(jīng)營者理財(cái)能力和進(jìn)取心的重要指標(biāo)。若企業(yè)負(fù)債額很大，超出債權(quán)人的心理承受能力，企業(yè)就借不到錢。若企業(yè)沒有負(fù)債或比例很小，表明經(jīng)營者對企業(yè)的發(fā)展前途信心不足，利用債權(quán)人資本進(jìn)行企業(yè)經(jīng)營和發(fā)展的能力較差；從股東的角度看，企業(yè)通過舉債籌措的資金與股東提供的資金在經(jīng)營中發(fā)揮的作用相同。因此，股東關(guān)心的是全部資本利潤率是否超過借入款項(xiàng)的利率，即借入資本的代價(jià)。在企業(yè)所得的全部資本利潤率超過因借款而支付的利息率時(shí)，股東所得到的利潤就會(huì)加大。如果相反，則對股東不利，因?yàn)榻枞胭Y本的多余利息要用股東所得的利潤份額來彌補(bǔ)。一般來講，資產(chǎn)負(fù)債率以不高于 70%為最適度。若資產(chǎn)負(fù)債率大于 1，則表明企業(yè)已經(jīng)資不抵債，可能會(huì)有倒閉的危險(xiǎn)。

⒊現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率

現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率是在一定時(shí)期內(nèi)，企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額與負(fù)債總額的比率。其中：經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額是指在一定時(shí)期內(nèi)，由企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物的流入量與流出量的差額。現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率計(jì)算公式如下：

現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率是基于現(xiàn)金流入和流出的動(dòng)態(tài)視角下，對企業(yè)的實(shí)際償債能力進(jìn)行考察。一般來說，現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率越大，說明企業(yè)在日常的經(jīng)營中所產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量越多，也就越能為企業(yè)按期償還債務(wù)提供保障。這并不表明該指標(biāo)值越大越好，數(shù)值過大則說明企業(yè)流動(dòng)資金的利用率不足，獲利能力不強(qiáng)。

二、上市公司償債能力各財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

⒈上市公司速動(dòng)比率比較

27家鋼鐵上市公司2011年1至3季度速動(dòng)比率情況見表1。2011年1至3季度SW鋼鐵行業(yè)（含普鋼企業(yè)、特鋼企業(yè)）速動(dòng)比率為0.44，27家鋼鐵上市公司中有17家達(dá)到或超過這一數(shù)值，其中杭鋼股份、新興鑄管2家上市公司在這一指標(biāo)中表現(xiàn)優(yōu)異，超過行業(yè)平均值1.4倍以上，且速動(dòng)比率大于1。在10家低于行業(yè)平均水平的上市公司中， 武鋼股份速動(dòng)比率僅相當(dāng)于行業(yè)平均水平的36%。

據(jù)表1可知，有13家鋼鐵上市公司的速動(dòng)比率同比出現(xiàn)上升，上升幅度超過45%分別是柳鋼股份、凌鋼股份、八一鋼鐵、武鋼股份，其中柳鋼股份、武鋼股份均是在2010年3季度較低水平基礎(chǔ)上的增長，盡管同比增長幅度較大，但速動(dòng)比率排名依然靠后。

有14家上市公司同比出現(xiàn)下降，下降幅度超過20%的上市公司是首鋼股份、河北鋼鐵、廣鋼股份、攀鋼釩鈦、重慶鋼鐵、濟(jì)南鋼鐵等6家企業(yè)，河北鋼鐵、攀鋼釩鈦、重慶鋼鐵、濟(jì)南鋼鐵速動(dòng)比率的下降源于其流動(dòng)負(fù)債的增長，如河北鋼鐵應(yīng)付票據(jù)同比增長23.41%、其他應(yīng)付款同比增長20.56%，攀鋼釩鈦應(yīng)付票據(jù)同比增長113.14%、應(yīng)付賬款同比增長33.28%、短期借款同比增長92.01%，重慶鋼鐵應(yīng)付賬款同比增長28%、其他應(yīng)付款同比增長37.94%，濟(jì)南鋼鐵應(yīng)付賬款同比增長245.3%；首鋼股份、廣鋼股份速動(dòng)比率的下降則源于其流動(dòng)負(fù)債同比下降幅度要遠(yuǎn)低于其速動(dòng)資產(chǎn)同比下降幅度；結(jié)合盈利能力指標(biāo)數(shù)據(jù)可發(fā)現(xiàn)，這6家上市公司的盈利能力排名均屬于中等偏下的水平，說明速動(dòng)比率下降與上市公司盈利能力的偏弱具有一定的相關(guān)性。

⒉上市公司資產(chǎn)負(fù)債率比較

27家鋼鐵上市公司2011年1至3季度資產(chǎn)負(fù)債率情況見表2。2011年1至3季度SW鋼鐵行業(yè)（含普鋼企業(yè)、特鋼企業(yè)）資產(chǎn)負(fù)債率為64.24%，27家鋼鐵上市公司中有11家資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)要優(yōu)于這一數(shù)值，其中鞍鋼股份、首鋼股份、寶鋼股份、武鋼股份4家上市公司在該指標(biāo)排序中位居前列，說明這4家上市公司有著較為強(qiáng)大的舉債能力。在16家低于行業(yè)平均水平的上市公司中， 其中14家上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率在70%上下浮動(dòng)，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)尚在可控范圍之內(nèi)。但華菱鋼鐵、廣鋼股份的資產(chǎn)負(fù)債率明顯偏高，廣鋼股份存在著較高的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

表1 鋼鐵上市公司2011年1-3季度速動(dòng)比率情況 %

據(jù)表2可知，有6家鋼鐵上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率同比出現(xiàn)下降，其中沙鋼股份有下降幅度達(dá)到39.93%；有21家上市公司同比出現(xiàn)上升，上升幅度超過10%的上市公司是馬鋼股份、酒鋼宏興、凌鋼股份、新興鑄管4家企業(yè)，除馬鋼股份外，其他3家上市公司的盈利能力排名均比較靠前，說明酒鋼宏興、凌鋼股份、新興鑄管3家上市公司正處于良性擴(kuò)張階段。絕大多數(shù)鋼鐵上市公司資產(chǎn)負(fù)債率的上升，說明在2011年多數(shù)鋼鐵企業(yè)舉債規(guī)模均有不同程度的上升。

⒊上市公司現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率比較

2011年1至3季度27家鋼鐵上市公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額情況見表3。表3是按經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額的同比增長率進(jìn)行排序。據(jù)表3，有16家上市公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額同比出現(xiàn)增長。有8家上市公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負(fù)值，其中重慶鋼鐵、柳鋼股份的經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額負(fù)值均在10億元以上。

27家鋼鐵上市公司2011年1至3季度現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率見表4。2011年1至3季度SW鋼鐵行業(yè)（含普鋼企業(yè)、特鋼企業(yè)）現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率為4.96%，27家鋼鐵上市公司中有14家高于這一數(shù)值，其中太鋼不銹、濟(jì)南鋼鐵、萊鋼股份、包鋼股份、韶鋼松山、鞍鋼股份6家上市公司的現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率均在15%以上，這一方面源于這6家上市公司流動(dòng)負(fù)債規(guī)模相對偏低，另一方面源于這6家上市公司有著較好的回款能力，其中濟(jì)南鋼鐵經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流出同比下降25.82%。

在13家低于行業(yè)平均水平的上市公司中， 武鋼股份、南鋼股份、三鋼閩光、柳鋼股份、杭鋼股份、重慶鋼鐵、首鋼股份、凌鋼股份8家上市公司的現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率為負(fù)值，除武鋼股份、柳鋼股份、重慶鋼鐵外，其他5家上市公司的速動(dòng)比率排名均比較靠前，從而較好地化解了現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率為負(fù)值的風(fēng)險(xiǎn)，而武鋼股份、柳鋼股份、重慶鋼鐵等3家上市公司的速動(dòng)比率排名均比較靠后，說明這3家上市公司的短期償債能力確實(shí)需要有一個(gè)較大幅度的改善。廣鋼股份雖然在資產(chǎn)負(fù)債率、速動(dòng)比率這兩個(gè)指標(biāo)排序中居后，但其現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率指標(biāo)排序卻居于第10位，這在一定程度上化解了廣鋼股份的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)表4可知，有16家鋼鐵上市公司的現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率同比出現(xiàn)上升， 其中廣鋼股份、安陽鋼鐵、河北鋼鐵、新鋼股份、濟(jì)南鋼鐵、華菱鋼鐵、沙鋼股份、韶鋼松山、八一鋼鐵9家上市公司的現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率同比上升在100%以上，廣鋼股份上升幅度更是達(dá)到了638.52%，這說明廣鋼股份自身對其債務(wù)危機(jī)有著深刻的認(rèn)識，并努力通過提高現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率來降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；有11家上市公司同比出現(xiàn)下降，其中武鋼股份、三鋼閩光、凌鋼股份、首鋼股份、杭鋼股份、柳鋼股份的下降幅度超過100%，而且這6家上市公司的現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率均為負(fù)值，說明其在2011年1至3季度回款情況不盡人意。

三、上市公司償債能力綜合評價(jià)

表2 鋼鐵上市公司2011年1-3季度資產(chǎn)負(fù)債率情況 %

表3 上市公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 萬元，%

表4 鋼鐵上市公司2011年1-3季度資產(chǎn)負(fù)債率情況 %

主成分分析法是由霍特林于1933年首先提出，主要是利用降維的思想，把多指標(biāo)轉(zhuǎn)化為少數(shù)幾個(gè)綜合指標(biāo)的多元統(tǒng)計(jì)分析方法?；咀龇ㄊ峭ㄟ^求解原始指標(biāo)的樣本方差矩陣及其特征根和相應(yīng)的特征向量，然后根據(jù)累積貢獻(xiàn)率確定一個(gè)或幾個(gè)主成分，根據(jù)各指標(biāo)的主成分得分和主成分的方差貢獻(xiàn)率確定代表性指標(biāo)的合理權(quán)重，從而得到綜合評價(jià)值，對被評價(jià)對象進(jìn)行排序。本研究主要運(yùn)用主成分分析法解決如下問題：一是可以通過數(shù)學(xué)的方法科學(xué)地確定償債能力各財(cái)務(wù)指標(biāo)之間的相關(guān)性（正相關(guān)或負(fù)相關(guān)）；二是可以科學(xué)地確定各財(cái)務(wù)指標(biāo)的權(quán)重大小，避免了人為因素的干擾；三是依據(jù)該模型可以計(jì)算出各鋼鐵上市公司償債能力分值，并依據(jù)分值進(jìn)行償債能力排序。

表5 鋼鐵上市公司2011年1-3季度償債能力指標(biāo)值

將上市公司償債能力3項(xiàng)指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理后，代入主成分分析模型，依據(jù)模型計(jì)算結(jié)果可知：①鋼鐵上市公司償債能力的三個(gè)指標(biāo)的權(quán)重排序依次是資產(chǎn)負(fù)債率、速動(dòng)比率、現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率；②償債能力各指標(biāo)之間的相關(guān)性存在兩種現(xiàn)象，一是當(dāng)部分上市公司速動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率這兩個(gè)指標(biāo)較為理想時(shí)，現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率指標(biāo)與之存在一定程度的負(fù)相關(guān)，二是當(dāng)現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率、資產(chǎn)負(fù)債率這兩個(gè)指標(biāo)較為理想時(shí)，速動(dòng)比率指標(biāo)則表現(xiàn)一般。各上市公司償債能力指標(biāo)值及排序見表5。

據(jù)表5可知，鞍鋼股份、寶鋼股份償債能力分別位于第一位、第五位，得益于其在資產(chǎn)負(fù)債率、現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率兩個(gè)指標(biāo)上的良好表現(xiàn)；新興鑄管、杭鋼股份、首鋼股份、凌鋼股份4家上市公司償債能力綜合指標(biāo)值位居前列，得益于其在資產(chǎn)負(fù)債率、速動(dòng)比率兩個(gè)指標(biāo)上的良好表現(xiàn)，但這4家上市公司在現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率的排名均比較靠后。從償債能力指標(biāo)值看，柳鋼股份、濟(jì)南鋼鐵、攀鋼釩鈦、重慶鋼鐵、華菱鋼鐵、廣鋼股份5家上市公司的綜合償債能力偏弱，特別是廣鋼股份，其償債能力與其他上市公司相比存在較大差距。

（作者李擁軍，博士，中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會(huì)高級分析師）