John Leslie Glascock

（美國康涅狄格大學(xué)房地產(chǎn)研究中心，Storrs CT 06269, USA）

1 引言

房地產(chǎn)業(yè)是美國現(xiàn)代社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要組成部分。在消費方面，房地產(chǎn)的購買是普通家庭較大支出之一，大約占普通家庭收入的28%—35%；在就業(yè)方面，大概7個工作崗位就有一個為房地產(chǎn)業(yè)及其相關(guān)產(chǎn)業(yè)（如建筑、管理、銷售等）服務(wù)；在經(jīng)濟(jì)方面，歷史上房地產(chǎn)業(yè)曾拉動經(jīng)濟(jì)走出低谷。美國已有研究重點在土地分配和使用對房價的影響等方面，例如政府住房政策是否有效？政府住房政策應(yīng)該從何種層面上既提高普通家庭的住房質(zhì)量又控制其住房成本？中國可以借鑒美國相關(guān)研究成果，但是其成果在中國的應(yīng)用也是一個挑戰(zhàn)。

2 政府直接干預(yù)及后果

美國的經(jīng)驗表明，政府很容易直接干預(yù)房地產(chǎn)業(yè)，但結(jié)果常常事與愿違。

第一，美國政府直接干預(yù)房地產(chǎn)業(yè)而造成的經(jīng)濟(jì)混亂，第一次發(fā)生在20世紀(jì)20年代末期。雖然大蕭條始于1929年，但是政府之前對房地產(chǎn)貸款的干預(yù)已經(jīng)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)開始惡化。在大蕭條之前，大部分房地產(chǎn)貸款為5年期大額尾付貸款，即購房者首期支付大筆款項并且同意在5年內(nèi)還款，其在5年內(nèi)通常只支付利息，在第5年結(jié)束時，支付部分本金并且重新簽訂新的5年貸款合同。當(dāng)時個人住房貸款基本上不存在分期支付貸款以及20年期或者30年期貸款。在1929—1932年期間，當(dāng)政府鼓勵銀行不再續(xù)簽5年期貸款合同時，即使人們可以支付利息，銀行也會對于那些不能完全償還貸款的住房取消抵押贖回權(quán)。這激化了經(jīng)濟(jì)危機(jī)并導(dǎo)致大蕭條。當(dāng)然該政策在程度上沒有比美聯(lián)儲直接抽走資金（像2008年大衰退一樣沒有對市場進(jìn)行注資）嚴(yán)重，但是二者都是導(dǎo)致大蕭條發(fā)生的重要原因。

第二，美國政府試圖制定一系列計劃旨在鼓勵通過儲蓄及貸款機(jī)構(gòu)提供長期房屋貸款，結(jié)果導(dǎo)致第二次危機(jī)的發(fā)生。如根據(jù)Regulation Q來制定較低的儲蓄及貸款機(jī)構(gòu)的存款利率[1]，儲蓄及貸款機(jī)構(gòu)就能夠獲得較充足的資金，通過30年期固定利率貸款幫助購房者。但是，人們普遍認(rèn)為通貨膨脹以及利率應(yīng)由市場決定，二者之間的矛盾造成儲蓄及貸款機(jī)構(gòu)的危機(jī)。危機(jī)發(fā)生引起利率增長，儲蓄及貸款機(jī)構(gòu)若仍維持固定利率在低水平將導(dǎo)致流動性危機(jī)甚至破產(chǎn)。雖然危機(jī)正式發(fā)生在1980年底，但是早在國會（以及其監(jiān)管機(jī)構(gòu)）試圖通過非市場手段調(diào)節(jié)房地產(chǎn)市場時，即通過Regulation Q人為地控制利率并且通過低成本的資金支持購房時，問題已顯現(xiàn)，直到國會試圖通過儲蓄及貸款機(jī)構(gòu)對非住宅房地產(chǎn)貸款來緩解問題的時候，危機(jī)才真正發(fā)生。當(dāng)然，由于儲蓄及貸款機(jī)構(gòu)的管理階層大部分來自其他領(lǐng)域，經(jīng)驗的缺乏也是造成極大損失的原因之一。危機(jī)發(fā)生后不久，政府亟需拯救那些儲蓄及貸款機(jī)構(gòu)，重組信托公司因此產(chǎn)生，美國進(jìn)入了債券化時代。有人認(rèn)為是因為Volcker試圖抑制通貨膨脹而造成危機(jī)，但真正原因是國會試圖通過加印鈔票的方式而得到免費的實施政策[2]。

第三，第三次美國（全球）經(jīng)濟(jì)衰退—大蕭條發(fā)生在2008年，也是因為國會試圖解決社會的住房問題但缺少周全的計劃造成的。國會試圖通過刺激住房貸款從而幫助那些以前未得到政府及足夠關(guān)心且無力購買房屋的人群，很多人甚至在沒有提供經(jīng)濟(jì)收入證明或者根本沒有購房能力的情況下買房，這最終導(dǎo)致了悲劇的發(fā)生。當(dāng)房價的增長無法抵消成本的時候，很多人被沒收了房產(chǎn)。筆者認(rèn)為由于政府未能及時對市場注資從而導(dǎo)致更多人失去住房或遭受負(fù)資產(chǎn)，而負(fù)資產(chǎn)的影響遠(yuǎn)比失去住房更為嚴(yán)重?；蛟S有人認(rèn)為房地產(chǎn)金融系統(tǒng)自身能夠抵御負(fù)面的沖擊，但Paul Mason和Mark Zandi 的研究證明這種觀點是錯誤的[3-4]。Patterson 對該時期銀行以及二級市場的活動進(jìn)行了討論[5]。在筆者看來，這場危機(jī)的廣度不是由次貸造成的虧損所致，而是由于對證券市場，特別是對回購及借貸市場缺乏監(jiān)管造成的，這也導(dǎo)致了隨之而來的雷曼兄弟破產(chǎn)。例如貝爾斯登并非被次貸，而是被難以與借貸資金相符的利率期限結(jié)構(gòu)拖垮的，貝爾斯登在隔夜拆借市場中借貸為次級抵押貸款證券資產(chǎn)池融資（大約70%來自其房地產(chǎn)資產(chǎn)組合），他們持有的大約為7—10年期的次級抵押證券資產(chǎn)池都是通過隔夜拆借市場融資取得的。當(dāng)然，在美林提前收回貸款時，貝爾斯登找不到任何解決辦法。但是，假如貝爾斯登通過與其債務(wù)期限結(jié)構(gòu)相符的融資渠道籌措資金，即使持有次貸資產(chǎn)池，依舊能繼續(xù)經(jīng)營。因此，實際是發(fā)生在回購市場的危機(jī)導(dǎo)致了本次蕭條。人們在隔夜拆借市場上缺乏股權(quán)融資的長期項目投放資金，當(dāng)貝爾斯登因次貸陷入困境時，市場陷入恐慌。Gorton指出，回購市場的資金總量比全美銀行系統(tǒng)總資產(chǎn)多出12萬億美元，這個數(shù)目幾乎足以摧毀整個金融系統(tǒng)（所以事實上次貸并非觸發(fā)危機(jī)的導(dǎo)火索）[6]。此外，Gorton亦提出流動性危機(jī)是由于缺乏關(guān)于風(fēng)險來源及大小的信息。筆者不完全認(rèn)可此觀點，認(rèn)為市場的參與者知情，只是習(xí)慣做出投資決策時忽略這些信息。此外，如果期限結(jié)構(gòu)合理，即使缺乏信息也不至于導(dǎo)致危機(jī)。因此筆者認(rèn)為對回購市場缺乏監(jiān)管和投資者的賭博心態(tài)是本次危機(jī)的主要成因。Andrew Lo對已有文獻(xiàn)作了全面總結(jié)[7]。Glascock等也認(rèn)為次貸是本次危機(jī)部分而非全部成因[8]。

在各種宏觀經(jīng)濟(jì)困局中，政府往往都把事情搞得更混亂。有人或許會反駁，當(dāng)市場缺乏流動性的時候，政府理應(yīng)迅速反應(yīng)。很多人認(rèn)為大蕭條的原因是政府未能提供資金，但是1907年的恐慌并不是因為流動性，而是因為當(dāng)時美國處于金本位時期，關(guān)于1907年的恐慌以及相關(guān)事件，可以參考Bruner and Carr[9]。里根政府的失敗案例也說明了政府會在經(jīng)濟(jì)困局中的干預(yù)把經(jīng)濟(jì)搞的更混亂：為了振興房地產(chǎn)業(yè)，里根政府給予建筑行業(yè)大量稅收優(yōu)惠，后來發(fā)現(xiàn)這一政策導(dǎo)致過度的地產(chǎn)開發(fā)，進(jìn)而采取逆向措施并限制折舊提成，這一失誤導(dǎo)致了美國20世紀(jì)80年代的房地產(chǎn)業(yè)不景氣，如果政府不加干預(yù)由市場自行調(diào)節(jié)則可避免市場崩潰。

3 當(dāng)政府僅采取間接手段時，經(jīng)濟(jì)崩潰將愈演愈烈

在次貸危機(jī)中，政府無意通過征稅（或舉債）在住房金融市場中援助其定義的低保人群的家庭（目前尚不清楚單純指低收入群體或是指無法像其他人那樣購買房屋汽車的群體），而是通過強(qiáng)制“兩房”（即“房利美”和“房地美”）持有次級抵押證券，把事情搞得更糟（在Meltdown的著作里有詳細(xì)闡述）[3]，使自己深陷困境。政府間接手段的干預(yù)，也扭曲了住房市場并造成中低收入群體無力在合適的區(qū)域購買居所。

政策的運作機(jī)制如下：政府往往希望限制高端或低密度房地產(chǎn)開發(fā)并維持已建成的低密度社區(qū)（例如舊金山、北京或英國劍橋）。高端住宅過于昂貴，低收入群體只能尋求政策性住房，中產(chǎn)階級亦因住房和教育等原因向城郊流動。由于政府限制新開工工程數(shù)量（土地利用管制制約了開發(fā)行為，而非土地存量），因此開發(fā)商只會開發(fā)昂貴的住宅。Glaeser等的研究進(jìn)一步驗證了限制房地產(chǎn)開發(fā)使得房價不斷攀升，并使中低收入群體愈發(fā)處于“買房難”的窘境，即房價攀升是由于限制建筑行為（歸根結(jié)底是限制土地使用）而非建設(shè)成本上升[10]。

4 限制房地產(chǎn)會導(dǎo)致高房價以及中產(chǎn)階級外流

在紐約和華盛頓，盡管政府試圖通過建造和維持公共住房實現(xiàn)低收入者“居者有其屋”，但是頗受青睞的公共住房供應(yīng)仍存在短缺。建設(shè)公共住房本無必要，只是市政府限制住房供應(yīng)導(dǎo)致房價居高不下而采取的措施，在某種程度上，這種現(xiàn)象在窮人無法獲得產(chǎn)權(quán)的發(fā)展中國家更加嚴(yán)重[11]。而在休斯敦、亞特蘭大，市政府僅需提供少量的公共住房就能滿足需求。無力在紐約市購房的中產(chǎn)階級紛紛流向郊區(qū)或新澤西、紐約州以及康涅狄格州。這使得紐約市僅剩下昂貴的住宅以及低檔或者保障性住房。如果市政府沒有過度限制住房供應(yīng)，那么中低收入群體能夠買得起房，這樣政府就可以減少公共住房的供應(yīng)。然而，富人并不希望他們的住房貶值，所以政府很難放松調(diào)控政策。在加州洛杉磯部分地區(qū)，上層的中產(chǎn)階級也支持限制房地產(chǎn)開發(fā)的政策，他們不希望政府完全開放市場，因為這樣會使其房屋貶值。這一現(xiàn)象亦困擾英國許多地區(qū)，例如劍橋。劍橋修建的房屋數(shù)量遠(yuǎn)低于政府分配的指標(biāo)。一方面，許多本地業(yè)主希望房價上漲；另一方面，滿心希望的購房者亦希望未來房價繼續(xù)上漲（盡管他們希望當(dāng)前房價被低估），兩者間的默契促成了一個有趣的均衡。

5 主要結(jié)論及政策啟示

次貸存時政府對住房市場的補(bǔ)貼會帶來額外的需求。人們從價格上漲中期望牟利，因此購買可能超出其購買力的住宅。同時，在互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂前的價格上漲也促使人們把升值看作長期趨勢而非短期趨勢。Haring等指出：在房屋價格上升越快的地區(qū)，其次貸發(fā)行量也越大[12]。人們想進(jìn)入市場賺取利潤，這一現(xiàn)象導(dǎo)致了錯位：許多人買了多套房，并過度轉(zhuǎn)讓房屋所有權(quán)用于消費和其他目的；此外，許多工人被臨時雇用參與到房屋建設(shè)環(huán)節(jié)中，此時房屋所有率達(dá)到了驚人的70%，遠(yuǎn)高于實體經(jīng)濟(jì)的正常比率（有些人需要租房，因為他們相對年輕還處于積蓄財富階段，有些則因為經(jīng)濟(jì)條件限制需要租房）。在泡沫破裂之后，許多無法繼續(xù)從事住房產(chǎn)業(yè)的年輕人（多為男性）發(fā)現(xiàn)自己難以融入其他勞工市場。除了次貸危機(jī)之外，美國存在的問題是主要城市限制住房供應(yīng)，這一限制措施促使房價居高不下，人為造成低收入群體對公共住房的需求以及中產(chǎn)階級外流。

因此，政府當(dāng)前的首要任務(wù)應(yīng)當(dāng)是允許市場自行調(diào)節(jié)住房供需并向有需要的目標(biāo)人群所在地提供直接援助。同時，任何援助都不應(yīng)以限制供給為目的，限制供給只會讓情況更加惡化。此外，在沒有資金支持的情況下，政府不應(yīng)授予金融機(jī)構(gòu)權(quán)力。在政府和社會不能直接衡量其成本的情況下，政府不應(yīng)縱容任何可能扭曲市場的動機(jī)，很明顯，政府在強(qiáng)制兩房購買次貸時就沒有正確地做出判斷。如何有效地幫助中低收入群體？方案之一是允許城市不同區(qū)域擁有不同的住宅系統(tǒng)和密度要求。休斯敦就是一個成功案例：休斯敦打破了傳統(tǒng)的行政區(qū)劃限制，該市政府發(fā)現(xiàn)窮人傾向于在高密度、低綠化率的社區(qū)購置居所，主要是因為窮人在多種情形中無法承擔(dān)大院子的開支但其需要住宅[13]；他們同時發(fā)現(xiàn)富人傾向于在低密度、高綠化率的社區(qū)購置居所。然而，大多數(shù)城市的限制條件使得富人擁有較少的綠地卻使窮人擁有大量的綠地。如果政府能在一市范圍內(nèi)對不同社區(qū)差別對待，將減少為窮人建設(shè)公共住宅的開支，讓富人擁有更多他們喜歡的輔助設(shè)施，并且也許能吸引中產(chǎn)階級重新回到城市。

（References）：

［1］ Barth J., G.Caprio Jr., R.Levine.Guardians of Finance: Making Regulators Work for Us［M］.MIT Press, 2012.

［2］ Das S.Extreme Money: Masters of the Universe and the Cult of Risk［M］.Wiley Press, 2011.

［3］ Mason P.Meltdown: The End of the Age of Greed［M］.Verso Books, 2010.

［4］ Zandi M.Financial Shock［M］.Financial Times Press, 2008.

［5］ Patterson S.The QUANTS［M］.Crown Business Press, 2010.

［6］ Gorton G.Information, Liquidity and the （Ongoing） Panic of 2007［J］.American Economic Review: Papers & Proceedings, 2009, 99（2）:567-572.

［7］ Lo A.Reading About the Financial Crisis: A 21 Book Review, Journal of Economic Literature［J］.2012, 50（1）:151-178.

［8］ Glascock J., Y.Chen, F.Wang, et al.The Liquidity Panic of 2007: Five Key Issues, Urban Studies （refereed journal of the Chinese Urban Studies Association［J］.2009, 8: 106-111.

［9］ Bruner R., S.Carr.The Panic of 1907［M］.John Wiley and Sons, 2007.

［10］ Glaeser E., J.Gyourko , R.Saks.Why Have Housing Prices Gone Up? ［J］.American Economic Review, 2005，95（5）：329-333.

［11］ De Soto H.The Mystery of Capital: Why Capitalism Triumphs in the West and Fails Everywhere Else［M］.Basic Books Press，2003.

［12］ Haring N., O.Storbeck.Economics 2.0：What the Best Minds in Economics Can Teach you About Business and Life［M］.Palgrave Macmillan, 2009.

［13］ O’Sullivan A.Urban Economics［M］.McGraw-Hill/Irwin Press, 2011.