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(中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)金融學(xué)院，武漢430073)

0 引言

BIS（2011）提出美國(guó)巨額經(jīng)常賬戶赤字和日本、中國(guó)、石油輸出國(guó)家等的經(jīng)常賬戶盈余是造成全球經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩的原因之一，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡問題的討論再一次被推到了風(fēng)口浪尖。出于避險(xiǎn)情緒，中國(guó)當(dāng)前的居民儲(chǔ)蓄率依然居高不下，在外需疲弱、內(nèi)需不足的情況下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)隱現(xiàn)下行風(fēng)險(xiǎn)，人民幣升值壓力開始減弱。經(jīng)濟(jì)的緩慢復(fù)蘇和勞動(dòng)力成本的上升使一部分外資企業(yè)開始從境內(nèi)撤離，對(duì)資本外流的擔(dān)憂與日俱增。人們對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡的理解不再局限于經(jīng)常賬戶，而是延伸到包括資本金融賬戶在內(nèi)的雙重失衡。這一觀念的轉(zhuǎn)變不僅為解決全球經(jīng)濟(jì)失衡問題帶來(lái)了全新視角，更引起了研究人員對(duì)金融發(fā)展水平差異問題的重視。金融發(fā)展水平通過何種渠道影響一國(guó)外部失衡、中國(guó)與美國(guó)的金融發(fā)展水平差異在多大程度上加劇了中國(guó)經(jīng)常賬戶盈余的增長(zhǎng)成為亟待解決的問題。

1 全球經(jīng)濟(jì)失衡的內(nèi)涵

盡管經(jīng)濟(jì)危機(jī)給全球經(jīng)濟(jì)失衡帶來(lái)了強(qiáng)制性調(diào)整，但這一調(diào)整只是暫時(shí)的。根據(jù)IMF（2010）給出的深度（經(jīng)常賬戶余額占GDP的比重）、分散度和持久性評(píng)價(jià)指標(biāo)計(jì)算發(fā)現(xiàn)，全球經(jīng)濟(jì)失衡的總體局勢(shì)短期甚至中期難以明顯逆轉(zhuǎn)。眾多國(guó)內(nèi)外學(xué)者和研究機(jī)構(gòu)都曾對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡做出解釋，其中較為主流的是國(guó)際貨幣基金組織前總裁拉托于2005年指出的“一國(guó)擁有大量貿(mào)易赤字，而與該國(guó)貿(mào)易赤字相對(duì)應(yīng)的貿(mào)易盈余集中在其他一些國(guó)家”。雖然這一定義看似與當(dāng)時(shí)的實(shí)際情況相符，但忽略了重要的反映國(guó)際間資本流動(dòng)和國(guó)際投資頭寸積累的金融失衡。目前人們對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡的理解已經(jīng)不再局限于此。結(jié)合危機(jī)后全球經(jīng)濟(jì)失衡的新態(tài)勢(shì)，IMF（2010）將全球經(jīng)濟(jì)失衡重新定義為具有系統(tǒng)重要性經(jīng)濟(jì)體外部局勢(shì)的扭曲，這里的外部局勢(shì)涵蓋了經(jīng)常賬戶和金融的失衡，扭曲是指外部狀況的變化是扭曲的，即偏離了完全價(jià)格彈性和完全競(jìng)爭(zhēng)。與以往不同，IMF這一定義將金融狀況納入全球經(jīng)濟(jì)失衡的考慮范圍，并認(rèn)為金融失衡是全球經(jīng)濟(jì)失衡的重要方面。

2 全球經(jīng)濟(jì)失衡的成因——金融發(fā)展水平差異

2.1 全球經(jīng)濟(jì)失衡下的金融失衡

主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家將全球經(jīng)濟(jì)失衡的研究重心放在了經(jīng)常賬戶，因此國(guó)內(nèi)外研究機(jī)構(gòu)和學(xué)者主要從經(jīng)常賬戶角度著手分析了全球經(jīng)濟(jì)失衡的成因，包括從儲(chǔ)蓄消費(fèi)失衡、國(guó)際分工、美元霸權(quán)、要素全球優(yōu)化配置和生產(chǎn)力差距角度對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡做出解釋。此外，中國(guó)投資主導(dǎo)、出口拉動(dòng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式以及它所帶來(lái)的高儲(chǔ)蓄一直是美國(guó)頻頻向中國(guó)施壓的托辭，也成為國(guó)內(nèi)外學(xué)者關(guān)注的焦點(diǎn)。從國(guó)際收支平衡表另一面分析，經(jīng)常賬戶的失衡必然伴隨著資本和金融賬戶的失衡。IMF（2010）的定義將金融失衡納入了全球經(jīng)濟(jì)失衡的考查范圍，將金融失衡表述為一國(guó)的外部金融狀況偏離了完全價(jià)格彈性和完全競(jìng)爭(zhēng)，也就是說國(guó)際資本流動(dòng)違背了完全價(jià)格彈性和完全競(jìng)爭(zhēng)條件下的方向，這一結(jié)論可以從以下幾方面得出：首先，按照新古典增長(zhǎng)模型，資本的邊際報(bào)酬是遞減的，資本勞動(dòng)比率較高的國(guó)家資本收益率遠(yuǎn)低于資本勞動(dòng)比率較低的國(guó)家，因此在資本自由流動(dòng)的情況下，資本應(yīng)當(dāng)從富國(guó)流向窮國(guó)。H·B錢納里等也曾在20世紀(jì)60年代從發(fā)展經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度建立雙缺口模型，并指出投資與儲(chǔ)蓄之差為“儲(chǔ)蓄缺口”，進(jìn)口與出口之差為“外匯缺口”。如果一國(guó)儲(chǔ)蓄偏低，就需要進(jìn)出口一個(gè)規(guī)模相當(dāng)?shù)某嘧钟枰云胶猓@時(shí)需要從國(guó)外引進(jìn)資本。也就是說，在完全價(jià)格彈性和完全競(jìng)爭(zhēng)條件下，資本應(yīng)當(dāng)從富國(guó)流向窮國(guó)，或至少?gòu)陌l(fā)達(dá)國(guó)家流向發(fā)展中國(guó)家。但是根據(jù)聯(lián)合國(guó)對(duì)資本外流規(guī)模的估計(jì)公式可知：資本外流=國(guó)際資本往來(lái)（運(yùn)用）+錯(cuò)誤與遺漏+其他（國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)+庫(kù)存現(xiàn)金）。按照這一統(tǒng)計(jì)口徑，中國(guó)近十多年來(lái)一直處于資本凈流出的狀態(tài)，相反美國(guó)卻長(zhǎng)期資本凈流入。盡管盧卡斯曾將資本從新興市場(chǎng)流向發(fā)達(dá)國(guó)家的現(xiàn)象稱為“資本回流”，并解釋稱資本回流現(xiàn)象是生產(chǎn)力差異所導(dǎo)致的。但是，當(dāng)前的國(guó)際資本流動(dòng)已經(jīng)不僅僅是新興市場(chǎng)向美國(guó)的資本凈輸入，而是包括日本、德國(guó)和中國(guó)在內(nèi)的主要經(jīng)濟(jì)體向美國(guó)的長(zhǎng)期資本凈輸入。換句話說，當(dāng)前的金融失衡是指包括日本、德國(guó)和中國(guó)在內(nèi)的主要經(jīng)濟(jì)體資本凈流出和美國(guó)資本凈流入的國(guó)際資本流動(dòng)格局。

2.2 金融失衡背后的金融發(fā)展水平差異

進(jìn)一步分析國(guó)際資本流動(dòng)格局發(fā)現(xiàn)，不同國(guó)家間的金融發(fā)展水平差異造成了金融失衡。從美國(guó)資本凈流入成分來(lái)分析，金融危機(jī)期間顯著增加的資本凈流入是包括其國(guó)庫(kù)券在內(nèi)的短期債券凈出售，其中大部分來(lái)自公共部門（即買入美元資產(chǎn)的外國(guó)公共部門）。再對(duì)資本凈流出國(guó)家的國(guó)際收支平衡表分析發(fā)現(xiàn)，作為輔助項(xiàng)目的儲(chǔ)備資產(chǎn)一直是借方余額，原因是其下的外匯項(xiàng)目長(zhǎng)期的巨額借方余額。由于一國(guó)的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)只有存放海外才能周轉(zhuǎn)，因此國(guó)家外匯儲(chǔ)備是資本凈流出項(xiàng)目。以中國(guó)數(shù)據(jù)為例，與資本凈流出趨勢(shì)基本一致的儲(chǔ)備資產(chǎn)差額也是呈現(xiàn)了危機(jī)期間急劇放大，從2000年的2847.76億美元增至2008年的4794.4億美元。危機(jī)結(jié)束后的2009年出現(xiàn)明顯調(diào)整，近兩年又呈現(xiàn)反彈跡象?？梢哉f，包括發(fā)達(dá)國(guó)家在內(nèi)的主要盈余國(guó)對(duì)美國(guó)的資本輸入主要是通過購(gòu)買國(guó)庫(kù)券為主的美元標(biāo)價(jià)資產(chǎn)的形式實(shí)現(xiàn)的。造成當(dāng)前國(guó)際資本流動(dòng)格局的關(guān)鍵問題是美國(guó)特有的從其他國(guó)家吸引資金流的能力。這一能力主要源于美元標(biāo)價(jià)資產(chǎn)在全球金融中的主導(dǎo)地位，有學(xué)者稱其為美國(guó)的“霸權(quán)”。Caballer等（2006）將一國(guó)缺乏提供無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的能力定義為金融不完善。如果全世界對(duì)“保值”的需求不斷增加，但并非世界上任何地區(qū)都能提供安全資本，資本就會(huì)流向提供這種所需資本的地區(qū)。也就是說，當(dāng)提供優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)長(zhǎng)期放緩（如西歐和20世紀(jì)90年代的日本），或者金融資產(chǎn)的質(zhì)量或認(rèn)可度下降（亞洲金融危機(jī)后新興亞洲和俄羅斯），全球金融資產(chǎn)的供應(yīng)下降從而使資本持續(xù)流入美國(guó)。Mendoza等（2006）進(jìn)一步指出，即便所有國(guó)家都有相同的偏好、資源和生產(chǎn)技術(shù)，國(guó)家之間的金融差異也會(huì)導(dǎo)致凈資本流動(dòng)。IMF（2010）指出資本市場(chǎng)的自由化/一體化能形成凈資本流動(dòng)的唯一可能的原因就是國(guó)家之間的金融發(fā)展和機(jī)構(gòu)水平不同，源自美國(guó)的危機(jī)爆發(fā)期間美國(guó)資本凈流入的突然增大雖然看似驚人，其實(shí)對(duì)此矛盾的解釋是美國(guó)能夠生產(chǎn)全球投資者都認(rèn)為是安全的金融產(chǎn)品。無(wú)論是美國(guó)的“霸權(quán)”還是其他國(guó)家的“金融不完善”，只要與美國(guó)的金融發(fā)展水平存在差異，當(dāng)前的國(guó)際資本流動(dòng)格局就不會(huì)改變，金融失衡還會(huì)持續(xù)下去。

2.3 金融發(fā)展水平差異對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡的影響

在世界經(jīng)濟(jì)一體化、自由化和金融化背景下，金融發(fā)展水平差異從兩方面影響全球經(jīng)濟(jì)失衡。一方面，金融發(fā)展水平差異放大了境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)和一國(guó)金融發(fā)展水平對(duì)總資本流動(dòng)規(guī)模和方向的影響，從而決定了金融失衡。不完善的金融業(yè)會(huì)將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較多的轉(zhuǎn)化為儲(chǔ)蓄。而國(guó)內(nèi)金融業(yè)的低效率、或是不完善的會(huì)進(jìn)一步將積聚的巨額儲(chǔ)蓄繞過本國(guó)金融體系并導(dǎo)致資本外流。相反，發(fā)達(dá)、功能健全的金融體系會(huì)促進(jìn)金融市場(chǎng)的深化，降低儲(chǔ)蓄和源自外部不確定性的影響。另一方面，金融發(fā)展水平還通過影響一國(guó)對(duì)本國(guó)儲(chǔ)蓄的依賴程度決定了經(jīng)常賬戶失衡。從國(guó)民收入恒等式來(lái)看，C+I+G+NX=C+S+T，從而NX= (T-G)+(S-I)，其中NX代表凈出口，T-G和S-I分別代表政府部門和居民儲(chǔ)蓄。如果用凈出口反映經(jīng)常賬戶盈余，那么經(jīng)常賬戶盈余可以理解為一國(guó)對(duì)儲(chǔ)蓄的過度依賴。一國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展水平越低，該國(guó)的儲(chǔ)蓄也就越高，這就構(gòu)成了經(jīng)常賬戶盈余形成的條件。相反，較高的金融發(fā)展水平會(huì)提高一國(guó)向世界提供無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的能力。通過從世界其他地方吸引資本，金融發(fā)展水平較高國(guó)家所需要的儲(chǔ)蓄被大大降低了，從而誘發(fā)經(jīng)常賬戶赤字?！度蚪鹑诜€(wěn)定報(bào)告》利用資本進(jìn)口量占經(jīng)常賬戶赤字的比重反映一國(guó)運(yùn)用資本凈流入為經(jīng)常賬戶赤字融資的能力，美國(guó)擁有全世界最為發(fā)達(dá)的金融業(yè)，其資本凈流出占經(jīng)常賬戶赤字的比重同樣也是最高的。相反，中國(guó)與美國(guó)的金融發(fā)展水平差異則使中國(guó)逐步取代日本成為世界第一大資本出口國(guó)，可以說中美的金融發(fā)展水平差異助長(zhǎng)了經(jīng)常賬戶失衡。

3 實(shí)證檢驗(yàn)

Ricardo J.Caballero、Emmanuel Farhi和Pierre-Olivier Gourinchas（2006）建立了一個(gè)全球均衡模型對(duì)當(dāng)時(shí)美國(guó)的持續(xù)經(jīng)常賬戶赤字進(jìn)行了解釋。王自鋒等（2009）在此基礎(chǔ)上考慮了匯率的影響因素，建立誤差修正模型檢驗(yàn)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、金融市場(chǎng)和實(shí)際匯率對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)外部失衡的長(zhǎng)短期影響。本文基于以上研究，在控制了其他因素的影響下，分析了中美金融發(fā)展水平差異對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)外部失衡的影響，并選取指標(biāo)建立單方程誤差修正模型（ECM）進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。經(jīng)過多次驗(yàn)證，中美金融發(fā)展水平差異影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)外部失衡的模型形式為：

其中LNNX_SA為經(jīng)常賬戶盈余的度量指標(biāo)（為避免異方差性，取自然對(duì)數(shù)）。由于自2010年起中國(guó)才開始發(fā)布國(guó)際收支平衡季度數(shù)據(jù)，無(wú)法獲取經(jīng)常項(xiàng)目的季度數(shù)據(jù)，因此本文選取了1995年第一季度至2011年第四季度中國(guó)凈出口作為代表中國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目失衡情況的被解釋變量。CF_AF衡量的是中美金融發(fā)展水平差異，此處用中國(guó)金融化減去美國(guó)的金融化水平代替，也就是與美國(guó)相比中國(guó)金融不完善的程度，其中金融化指標(biāo)為一國(guó)金融、房地產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比重。除金融發(fā)展水平差異外，凈出口還受一國(guó)的投資水平、經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度、匯率、利率以及中美居民儲(chǔ)蓄率差異的影響，因此本文將這些因素作為控制變量納入模型。CI_AI反映與美國(guó)相比，中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)投資的過度依賴程度，為中美兩國(guó)固定資產(chǎn)投資占本國(guó)GDP之差。G_SA反映中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度，為季節(jié)調(diào)整后的GDP增速。RR_D反映人民幣匯率變動(dòng)對(duì)出口影響，為直接標(biāo)價(jià)法下人民幣兌美元中間匯率期末平均值，并采用中美兩國(guó)的通貨膨脹率進(jìn)行雙側(cè)調(diào)整得到的實(shí)際匯率。R_C為經(jīng)過通貨膨脹調(diào)整后中國(guó)的實(shí)際一年期存款利率。S_C_A為中美居民儲(chǔ)蓄率差異，為通貨膨脹調(diào)整后的中國(guó)城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款占可支配收入的比重減去美國(guó)個(gè)人儲(chǔ)蓄存款占個(gè)人可支配收入比重計(jì)算得到。建立單方程誤差修正模型（ECM）分析中美金融發(fā)展水平差異對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)外部失衡的長(zhǎng)短期影響。相關(guān)季度數(shù)據(jù)采用X12季節(jié)調(diào)整消除季節(jié)趨勢(shì)的影響，對(duì)出口總額取對(duì)數(shù)，以避免異方差性。全部數(shù)據(jù)來(lái)源于BEA和中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)。

3.1 單位根檢驗(yàn)

首先對(duì)各變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，原假設(shè)是時(shí)間序列存在單位根。檢驗(yàn)結(jié)果表明各時(shí)間序列是不平穩(wěn)的，但一階差分后平穩(wěn)，因此為I（1）序列，可以對(duì)LNNX_SA、CF_AF、CI_AI、G_SA、RR_D、R_C、S_C_A這7個(gè)序列進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，并有可能建立協(xié)整關(guān)系。

表1 單位根檢驗(yàn)

3.2 協(xié)整檢驗(yàn)及協(xié)整方程的估計(jì)

協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)用于分析變量之間的長(zhǎng)期均衡關(guān)系。如果兩個(gè)或兩個(gè)以上的時(shí)間序列變量是非平穩(wěn)的，但他們的某種線性組合卻表現(xiàn)出平穩(wěn)性，則這些變量之間存在長(zhǎng)期穩(wěn)定關(guān)系。對(duì)LNNX_SA、CF_AF、CI_AI、G_SA、RR_D、R_C、S_C_A這7個(gè)序列進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，兩種結(jié)果都表明7個(gè)序列之間存在兩個(gè)協(xié)整關(guān)系。

3.3 誤差修正模型和協(xié)整關(guān)系

表2 Johansen協(xié)整檢驗(yàn)

Johansen協(xié)整檢驗(yàn)跡統(tǒng)計(jì)量和最大特征根統(tǒng)計(jì)量檢驗(yàn)結(jié)果均表明LNNX_SA、CF_AF、CI_AI、G_SA、RR_D、R_C、S_C_A這7個(gè)序列間存在協(xié)整關(guān)系，則其長(zhǎng)期和短期均衡方程如下：

表3 中美金融發(fā)展水平差異與中國(guó)外部失衡的長(zhǎng)短期均衡關(guān)系

從長(zhǎng)期來(lái)看，在控制了其他因素的影響下，中美金融發(fā)展水平差異與經(jīng)常賬戶盈余呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。與美國(guó)相比中國(guó)的金融發(fā)展水平每提高1%將使中國(guó)凈出口增長(zhǎng)速度下降2.78%，說明中國(guó)與美國(guó)的金融發(fā)展水平差異在一定程度上加快了中國(guó)經(jīng)常賬戶盈余擴(kuò)大的步伐。這可以從以下兩方面做出解釋：一方面，中美貿(mào)易順差是基于對(duì)美元無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)需求而被動(dòng)實(shí)現(xiàn)的，如果有完善的金融業(yè)能夠?yàn)楸緡?guó)居民提供無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，那么將降低對(duì)美元標(biāo)價(jià)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的依賴。另一方面，落后的金融發(fā)展水平還會(huì)將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)轉(zhuǎn)化為公共部門和居民的過度儲(chǔ)蓄。中國(guó)的資本凈流出核算中很大一部分流出表現(xiàn)為巨額的美元外匯儲(chǔ)備。相反，中國(guó)金融體系的不斷完善能夠降低經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)向儲(chǔ)蓄的轉(zhuǎn)化率，有助于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)從出口依賴向內(nèi)需拉動(dòng)模式的轉(zhuǎn)變。

ECM表示回歸方程的殘差項(xiàng)，也即誤差修正模型中的誤差修正項(xiàng)。根據(jù)Granger定理，如果若干個(gè)非平穩(wěn)變量存在協(xié)整關(guān)系，則這些變量必有誤差修正模型表達(dá)式存在。因此，在LNNX_SA與CF_AF、CI_AI、G_SA、RR_D、R_C、S_C_A的長(zhǎng)期均衡方程的基礎(chǔ)上討論變量之間的短期均衡關(guān)系，可以建立誤差修正模型。其中誤差修正項(xiàng)系數(shù)為-0.1，并通過顯著性檢驗(yàn)，表明誤差修正項(xiàng)對(duì)模型的修正速度為0.1。其經(jīng)濟(jì)含義是當(dāng)中國(guó)經(jīng)常賬戶余額受到干擾偏離均衡水平時(shí)，該經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)將以這種偏離誤差的0.1倍強(qiáng)度在下一期朝著均衡點(diǎn)調(diào)整。

4 結(jié)論

經(jīng)濟(jì)危機(jī)的爆發(fā)在給全球經(jīng)濟(jì)失衡帶來(lái)強(qiáng)制性調(diào)整的同時(shí)將人們的注意力又吸引到了對(duì)失衡問題的關(guān)注上來(lái)。隨著對(duì)資本外流的擔(dān)憂與日俱增，國(guó)內(nèi)外學(xué)者和研究機(jī)構(gòu)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡的內(nèi)涵有了更為全面的認(rèn)識(shí)。全球經(jīng)濟(jì)失衡不僅是經(jīng)常賬戶的失衡，還包括違背完全價(jià)格彈性和完全競(jìng)爭(zhēng)條件的國(guó)際資本流動(dòng)：中國(guó)、日本、德國(guó)的資本凈流出和美國(guó)的資本凈流入，即金融失衡。世界其他地區(qū)與美國(guó)的金融發(fā)展水平差異是當(dāng)前國(guó)際資本流動(dòng)格局背后的深層次原因。金融發(fā)展水平差異從兩方面對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡產(chǎn)生影響：一方面將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)更多的轉(zhuǎn)化為儲(chǔ)蓄，并繞過本國(guó)金融業(yè)流向國(guó)外，從而直接引發(fā)金融失衡，另一方面由于不能提供所需要的安全無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，落后的金融業(yè)會(huì)增加該經(jīng)濟(jì)體對(duì)凈儲(chǔ)蓄的依賴從而誘發(fā)更多的經(jīng)常賬戶盈余。相反，若金融發(fā)展在全球位于領(lǐng)先水平，那么就會(huì)降低該經(jīng)濟(jì)體對(duì)儲(chǔ)蓄的依賴程度，增強(qiáng)其從全世界吸收資本為其經(jīng)常賬戶赤字融資的動(dòng)機(jī)。可以說金融發(fā)展水平的差異是加劇全球經(jīng)濟(jì)失衡的重要因素之一。在控制了其他因素的影響下建立中美金融發(fā)展水平差異對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)外部失衡的誤差修正模型發(fā)現(xiàn)，長(zhǎng)期中中國(guó)與美國(guó)的金融發(fā)展水平差異與外部失衡呈顯著地負(fù)相關(guān)關(guān)系，即差異的縮小有助于減緩?fù)獠渴Ш獾臄U(kuò)大。短期均衡關(guān)系表明當(dāng)受到干擾偏離均衡水平時(shí)，該系統(tǒng)將以這種偏離誤差的0.1倍強(qiáng)度在下一期朝著均衡點(diǎn)調(diào)整。實(shí)證結(jié)果與理論分析一致表明：中國(guó)縮小與美國(guó)金融發(fā)展水平的差距將有助于減緩快速增長(zhǎng)的經(jīng)常賬戶盈余。在金融危機(jī)爆發(fā)后以左翼作家為代表的對(duì)金融發(fā)展的一片討伐聲中，這一結(jié)論也將對(duì)未來(lái)我國(guó)金融業(yè)改革和發(fā)展提供重要的理論支撐。

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