中國影子銀行體系正不斷擴(kuò)張。其不具透明度及監(jiān)管松散的特性是否會(huì)觸發(fā)金融動(dòng)蕩？中國影子銀行的規(guī)模及風(fēng)險(xiǎn)有多大？

根據(jù)中國銀監(jiān)會(huì)統(tǒng)計(jì)，影子銀行（指沒有達(dá)到傳統(tǒng)銀行貸款相同監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的借貸）的借貸金額從2008年的8000億元人民幣（約合1300億美元）增長(zhǎng)到2012年的7.6萬億元（約為GDP的14.6%）。我們估計(jì)，中國商業(yè)銀行在資產(chǎn)負(fù)債表外的借貸活動(dòng)總額在2012年高達(dá)17萬億元人民幣，相當(dāng)于全國GDP的1/3。其中包括房地產(chǎn)開發(fā)商貸款（占30～40%）、地方政府實(shí)體借貸（占20～30%）、以及中小企業(yè)、個(gè)人和過橋貸款。

“影子銀行”這個(gè)概念早在美國次貸危機(jī)期間已經(jīng)聲名大振，用于說明資本市場(chǎng)上的非傳統(tǒng)銀行借貸資產(chǎn)，例如貨幣市場(chǎng)基金、資產(chǎn)擔(dān)保證券、杠桿衍生產(chǎn)品。它們通常都是由投資銀行和大型機(jī)構(gòu)投資者出資運(yùn)作。2007年，美國影子銀行交易額已經(jīng)超過了傳統(tǒng)銀行資產(chǎn)的交易額。金融穩(wěn)定委員會(huì)估計(jì)2011年全球影子銀行的總資產(chǎn)達(dá)到67萬億美元，其中美國占23萬億美元，歐元區(qū)22萬億美元，英國9萬億美元。相比之下，中國的影子銀行資產(chǎn)只有2.2萬億美元。

但中國影子銀行的特色是向高風(fēng)險(xiǎn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)借款人提供信用，包括地方政府、房地產(chǎn)開發(fā)商和中小企業(yè)，并最終通過銀行的小額存款、理財(cái)產(chǎn)品和私募債券來提供資金。因此，中國真正的問題不在于影子信貸的規(guī)模，而在于其質(zhì)量，以及銀行系統(tǒng)承受潛在損失的能力。

市場(chǎng)力量和政策之間的不協(xié)調(diào)導(dǎo)致了中國影子銀行的出現(xiàn)。一方面，由于銀行存款利率太低，小額儲(chǔ)戶開始將資金轉(zhuǎn)向高利率的理財(cái)產(chǎn)品。而另一方面，在貨幣收緊的新市場(chǎng)環(huán)境下，地方政府、房地產(chǎn)開發(fā)商和中小企業(yè)紛紛通過提供高回報(bào)率來吸引資金，以維持其投資。

自2008年以來，由于價(jià)格和監(jiān)管因素，影子銀行開始爆炸性增長(zhǎng)。在央行直接進(jìn)行總量控制的環(huán)境下（例如日益嚴(yán)格的貸款額度管理），影子銀行以借貸雙方愿意支付的（相對(duì)較高）利率滿足了真實(shí)的市場(chǎng)需求，因而提供了一個(gè)有用的價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制。中國只不過是需要一個(gè)更好的市場(chǎng)及監(jiān)管系統(tǒng)來評(píng)估這些信貸的質(zhì)量，并為儲(chǔ)戶提供可以抵消通脹（即保值）的回報(bào)。

中國決策者應(yīng)該把對(duì)影子銀行的恐慌視為一個(gè)由市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)的改革機(jī)會(huì)，從而將銀行系統(tǒng)改革成一個(gè)有效率、平衡、包容并且富有成效的增長(zhǎng)引擎。他們應(yīng)該開始改革產(chǎn)權(quán)制度，使市場(chǎng)力量能夠以一種保持信貸紀(jì)律和透明度的方式來平衡儲(chǔ)蓄和投資的供需。

這就首先要求理清由哪一方來承擔(dān)高收益理財(cái)產(chǎn)品的潛在違約風(fēng)險(xiǎn)。由投資者還是銀行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)？考慮到這是一個(gè)合同定義和執(zhí)行的法律問題，它應(yīng)該在法庭或仲裁委員會(huì)上得到最終答案，而不是全部由監(jiān)管機(jī)構(gòu)來裁定。闡明信貸質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)的最終責(zé)任將會(huì)降低中介成本，因?yàn)閷⒉辉傩枰笾钦Ｇ溃ɡ缧庞脫?dān)保和信托公司）來降低交易成本。

此外，降低地方政府融資平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)中國至關(guān)重要。中國需要構(gòu)建自己的地方政府債券市場(chǎng)，以獲得更多可用于基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的可持續(xù)資金。地方政府還可以將它們?cè)诮?jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)期間積累的巨額資產(chǎn)私有化，然后用所得資金來償還債務(wù)。

改革過程需要得到相關(guān)措施的支持以改善風(fēng)險(xiǎn)管理，包括嚴(yán)格執(zhí)行資產(chǎn)負(fù)債表透明度要求。事實(shí)上，考慮到相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的GDP增長(zhǎng)和強(qiáng)勁的宏觀經(jīng)濟(jì)基本面，現(xiàn)存的中國影子銀行風(fēng)險(xiǎn)是可控的。2012年底，中國的商業(yè)銀行共持有6.4萬億元人民幣的核心資本及1.5萬億元人民幣不良貸款撥備，這意味著中國銀行系統(tǒng)共有約8萬億元可以用來緩沖潛在資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

全國商業(yè)銀行95萬億元總資產(chǎn)中，低風(fēng)險(xiǎn)的中央政府債券和央行存款準(zhǔn)備金（其中大部分都有大量的外匯儲(chǔ)備支持）占31萬億元。還有8萬億元是住房按揭，考慮到按揭成數(shù)較低，這方面的風(fēng)險(xiǎn)也很小。其它國內(nèi)類似主權(quán)債務(wù)的信貸（包括國有企業(yè)和地方政府貸款）約32萬億元，而民企的貸款則有約24萬億元。這個(gè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)說明，8萬億元的緩沖金應(yīng)該足以抵消中國商業(yè)銀行體系高風(fēng)險(xiǎn)信貸所引發(fā)的潛在損失。而且，中國銀行業(yè)的高存貸利差也對(duì)銀行應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)提供了額外的支持。

但如果影子信貸進(jìn)一步擴(kuò)大并隨之產(chǎn)生更多的風(fēng)險(xiǎn)，目前的風(fēng)險(xiǎn)緩沖金就會(huì)變得不足。因此，中國決策者必須著重遏制影子銀行體系的增長(zhǎng)，與此同時(shí)保證所有當(dāng)前及將來，來自該系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)都能夠被揭示。引入房地產(chǎn)降溫的措施及最近對(duì)影子銀行信貸的直接監(jiān)管措施，都表明中國朝正確的方向邁進(jìn)了一步。

中國面臨的最大挑戰(zhàn)是提高金融負(fù)債（即儲(chǔ)蓄和理財(cái)產(chǎn)品）的實(shí)際回報(bào)率并促進(jìn)更平衡的貸款結(jié)構(gòu)。投資實(shí)際資產(chǎn)項(xiàng)目的成本上升將有助于抑制樓價(jià)，并減少基礎(chǔ)設(shè)施和制造業(yè)的產(chǎn)能過剩。

最終，解決中國的影子銀行問題將需要建立適當(dāng)機(jī)制在各主要參與方之間清晰地定義、分配并裁定金融風(fēng)險(xiǎn)。這包括：保證借款人是負(fù)責(zé)任的且其負(fù)債透明；通過出售資產(chǎn)和更透明的融資來將地方政府負(fù)債去杠桿化；把解決產(chǎn)權(quán)糾紛的責(zé)任從監(jiān)管機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)移到仲裁機(jī)構(gòu)、并最終轉(zhuǎn)移到司法機(jī)構(gòu)。這樣的制度改革將大大有利于消除違約（或破產(chǎn)救助）風(fēng)險(xiǎn)，并有助于創(chuàng)建一個(gè)以市場(chǎng)為導(dǎo)向的、并有平衡激勵(lì)的金融系統(tǒng)來支持增長(zhǎng)和創(chuàng)新。

（作者曾任香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)主席，現(xiàn)為香港經(jīng)綸國際經(jīng)濟(jì)研究院院長(zhǎng)，清華大學(xué)客座教授）