王存迎

威信投資公司的創(chuàng)始人和首席投資官杰弗里·岡拉克（Jeffrey Gundlach）認(rèn)為，除非出現(xiàn)新的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，否則不要指望利率大幅下滑。如果未來(lái)真的有經(jīng)濟(jì)危機(jī)的話，岡拉克警告說(shuō)，最有可能發(fā)生危機(jī)的國(guó)家是印度。

岡拉克說(shuō)，印度過(guò)度依賴外國(guó)資本，這些外資可以幫助其維持貿(mào)易赤字，并進(jìn)口石油等產(chǎn)品，但也使得它更容易受到通脹、高利率和貨幣貶值的影響。最近，由于受到美聯(lián)儲(chǔ)的量化寬松（QE）政策變化的影響，基于美聯(lián)儲(chǔ)開始縮減量化寬松政策的預(yù)期，盧比兌美元不斷貶值。岡拉克對(duì)印度經(jīng)濟(jì)表示擔(dān)憂。

不過(guò)，岡拉克說(shuō)，除非印度真的發(fā)生危機(jī)，否則美國(guó)10年期國(guó)債的收益率不會(huì)低于2.75%。如果沒(méi)有催化性事件，市場(chǎng)情緒就不會(huì)遭到破壞。

就目前而言，債券投資者也不用害怕糟糕局面的出現(xiàn)，“債券收益率升高的勢(shì)頭已經(jīng)明顯放緩?！彼f(shuō)。

岡拉克9月18日通過(guò)電話會(huì)議對(duì)投資者發(fā)表了演講。在講話中，岡拉克表示了對(duì)印度的擔(dān)心。下面是演講的部分內(nèi)容，首先來(lái)看看他對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和證券市場(chǎng)的看法。

貨幣政策和債券市場(chǎng)

在岡拉克看來(lái)，本次美國(guó)債券市場(chǎng)的收益率上升，并非由于對(duì)通脹的擔(dān)憂或基本面發(fā)生了好轉(zhuǎn)。美國(guó)國(guó)內(nèi)商品的價(jià)格已經(jīng)略有下降，并且未來(lái)有繼續(xù)下降的傾向，沒(méi)有跡象表明美國(guó)會(huì)出現(xiàn)通貨膨脹。他說(shuō)，如果基本面支撐利率上漲的話，那么美國(guó)的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的增長(zhǎng)率必須要恢復(fù)到3% ，但現(xiàn)在這種局面并沒(méi)有出現(xiàn)。

實(shí)際上，悲觀的市場(chǎng)氣氛和下跌勢(shì)頭在債券市場(chǎng)發(fā)揮了作用，他說(shuō)，“壞情緒會(huì)持續(xù)一段時(shí)間?！?/p>

像其他知名的投資者一樣，岡拉克將利率上升歸因于今年5月以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)于逐漸縮減量化寬松規(guī)模的談話。但是，他在今年早些時(shí)候并沒(méi)有預(yù)測(cè)到美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)實(shí)行當(dāng)下的政策。

2013年初的時(shí)候，岡拉克曾預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將像日本和歐洲一樣，按照盯住10年期利率的方法來(lái)調(diào)整其量化寬松政策。日本通過(guò)調(diào)控其量化寬松政策，以保持其10年期債券收益率約75個(gè)基點(diǎn)。歐洲調(diào)控其量化寬松政策，以維持其內(nèi)部落后國(guó)家的債務(wù)收益率在“可接受的水平”。

但美聯(lián)儲(chǔ)主席關(guān)于逐漸縮減并結(jié)束量化寬松的講話，表明了美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)選擇了不斷收緊褲腰帶的方式來(lái)管理其量化寬松政策。岡拉克表示，美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)量化寬松政策來(lái)為國(guó)內(nèi)的預(yù)算赤字融資。在這種情況下，逐漸縮減的量化寬松政策應(yīng)是可預(yù)見的，因?yàn)槊绹?guó)的預(yù)算赤字已經(jīng)下降。

岡拉克說(shuō)，他現(xiàn)在不知道美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)有何動(dòng)作。美聯(lián)儲(chǔ)官員自從發(fā)表上述言論后，就一直保持沉默狀態(tài)，沉默時(shí)間是自1996年以來(lái)最長(zhǎng)的。

岡拉克將目前美國(guó)債券市場(chǎng)的情形，與1994年5月做比較，當(dāng)時(shí)的國(guó)債收益率也出現(xiàn)了大幅上升。在1994年，后來(lái)的利率高峰出現(xiàn)在11月份，距離開始上漲6個(gè)月時(shí)間。他說(shuō)，現(xiàn)在美國(guó)30年期國(guó)債的下跌幅度與1993-1994年期間的下跌幅度幾乎相同。

自從20世紀(jì)70年代開始，幾十年來(lái)債券市場(chǎng)的回報(bào)與股市的回報(bào)呈現(xiàn)正相關(guān)。這是投資者對(duì)通貨膨脹的擔(dān)憂帶來(lái)的周期性特征。但自2001年以來(lái)，對(duì)通縮的擔(dān)心已經(jīng)更占優(yōu)勢(shì)，債券回報(bào)與股市回報(bào)相關(guān)性轉(zhuǎn)負(fù)，直到2013年5月，由于縮減規(guī)模的講話，其相關(guān)性再次由負(fù)轉(zhuǎn)正。

印度和其他新興市場(chǎng)

“由于美聯(lián)儲(chǔ)的政策變化，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)自身問(wèn)題被放大，”岡拉克說(shuō)，“印度就處于這樣的情形中?！?/p>

投資者可能會(huì)越來(lái)越關(guān)注這些國(guó)家的問(wèn)題。岡拉克說(shuō)，自從5月講話后，流入新興市場(chǎng)ETFs的資金量已經(jīng)顯著下降。

盧比走勢(shì)也顯示了麻煩出現(xiàn)的信號(hào)。岡拉克說(shuō)，盧比在2013年年初的時(shí)候還是上漲，但自2月以來(lái)已經(jīng)跌去了約20%的價(jià)值，其中大部分跌幅都是在5月講話以后產(chǎn)生的。

印度遭遇麻煩的另一個(gè)跡象，是印度盧比的短期債務(wù)撥備覆蓋率，岡拉克說(shuō)，已經(jīng)從600%下降到200%。也就是說(shuō)，有一些外國(guó)資本正在從印度外逃，導(dǎo)致印度外匯儲(chǔ)備下降。“這是正在發(fā)生的事，它可能會(huì)變得更糟，預(yù)計(jì)2014年一季度盧比兌美元將跌破70。”他補(bǔ)充道，“2014年一季度印度大選將充滿不確定性，屆時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)縮減量化寬松很可能開始生效，市場(chǎng)將重燃對(duì)資本流動(dòng)的擔(dān)憂。”

印度經(jīng)濟(jì)增速已經(jīng)降至10年低點(diǎn)、資本外流、企業(yè)盈利不佳，這一切都令印度經(jīng)濟(jì)前景一片迷茫。

岡拉克說(shuō)，他不會(huì)投資于印度股市，因?yàn)槭袌?chǎng)看起來(lái)已經(jīng)“很嚇人了”。

另一方面，岡拉克認(rèn)為中國(guó)看起來(lái)有吸引力。它并不需要外國(guó)資本的資助，也沒(méi)有在美國(guó)的量化寬松政策中引入過(guò)多外國(guó)資本，因?yàn)樗兄罅康馁Q(mào)易盈余。他說(shuō)，中國(guó)還受益于國(guó)內(nèi)高達(dá)50%的儲(chǔ)蓄率。

“如果你投資的新興市場(chǎng)遇到了問(wèn)題，你很難有機(jī)會(huì)在對(duì)該國(guó)的投資中獲得收益。”他說(shuō)，“但如果你投資于中國(guó)，就能回避印度盧比貨幣下跌的風(fēng)險(xiǎn)，畢竟人民幣下跌的風(fēng)險(xiǎn)很低?！彼ㄗh投資者做多中國(guó)，做空印度。

俄羅斯也不受外國(guó)資本變化的影響，岡拉克說(shuō)。但投資者必須要考慮其國(guó)內(nèi)的問(wèn)題，如腐敗和流動(dòng)性不足，這些同時(shí)使得俄羅斯股市現(xiàn)在看起來(lái)相對(duì)比較便宜。

他建議投資者投資于不受量化寬松政策變化影響的國(guó)家，并擺脫那些“風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)”，如印度，它們?cè)诹炕瘜捤烧叩淖儎?dòng)下顯得很脆弱。

何處安全

投資者在擔(dān)心危機(jī)的同時(shí)，需要評(píng)估哪些資產(chǎn)是最好的避險(xiǎn)類資產(chǎn)。

黃金價(jià)格在2007年3月至2011年11月之間，從600美元每盎司瘋狂上漲到1800美元每盎司，期間正值美國(guó)住房?jī)r(jià)格急劇下降。

這并不是一個(gè)巧合。當(dāng)人們對(duì)房地產(chǎn)的信心削弱時(shí)，他們選擇用黃金來(lái)保護(hù)他們的財(cái)富。

“房地產(chǎn)市場(chǎng)在2011年下半年走出了一個(gè)底部，并開始回升，”他說(shuō)，“那時(shí)正是黃金見頂?shù)臅r(shí)候?！币虼怂A(yù)計(jì)黃金和房地產(chǎn)是負(fù)相關(guān)的。

黃金目前的價(jià)格在1300美元上下，岡拉克說(shuō)，黃金現(xiàn)在是一個(gè)安全的避風(fēng)港資產(chǎn)。

岡拉克過(guò)去一直看跌房地產(chǎn)投資信托基金（REITs），但他說(shuō)，從廣義上講作為封閉式債券基金，它們現(xiàn)在“看起來(lái)很便宜”。他說(shuō)，房地產(chǎn)投資信托基金的交易價(jià)格正在以其賬面價(jià)值9折的價(jià)格交易。

“我認(rèn)為它們具有價(jià)值，但我不認(rèn)為它們會(huì)在短期內(nèi)漲得更高。”他說(shuō)。岡拉克建議投資者重點(diǎn)關(guān)注機(jī)構(gòu)的房地產(chǎn)投資信托基金，像Annaly，以及其他近期價(jià)格下跌的房地產(chǎn)信托基金。

經(jīng)濟(jì)評(píng)估

現(xiàn)在大眾的問(wèn)題是，美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否能忍受年內(nèi)已經(jīng)持續(xù)上漲的利率。

岡拉克說(shuō)，較高的利率已經(jīng)造成了一些問(wèn)題?！袄噬仙拇_非常有影響力，我們將開始看到其對(duì)人們消費(fèi)行為的影響?！彼f(shuō)。

房屋銷售量在下降，他說(shuō)，過(guò)去三個(gè)月的就業(yè)增長(zhǎng)速度慢于過(guò)去12個(gè)月的平均水平。強(qiáng)勁的汽車銷售量是人們不惜犧牲其他消費(fèi)活動(dòng)支撐起來(lái)的。

他說(shuō)，利率上升會(huì)對(duì)中上階層的消費(fèi)支出帶來(lái)負(fù)面影響。岡拉克警告說(shuō)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)將在未來(lái)幾個(gè)月惡化。

“我不認(rèn)為美國(guó)利率水平會(huì)繼續(xù)走高，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基本情況并不支持利率高企。”他說(shuō)。

“利率進(jìn)一步上升，可能會(huì)導(dǎo)致危機(jī)，也許危機(jī)會(huì)發(fā)生在印度。”他說(shuō)。