陳予燕

2014年2月底，瑞士金融經(jīng)濟(jì)報(bào)（Finanz und Wirtschaft）記者克里斯托夫.吉西格（Christoph Gisiger）采訪了霍華德.馬克斯（Howard Marks）。以下是部分采訪內(nèi)容。

問：馬克斯先生，下周華爾街將慶祝股票熊市結(jié)束五周年?；乜唇鹑谖C(jī)時(shí)那段黑暗的日子，您有什么想法？

答：人是決定金融市場進(jìn)程的重要因素，股價(jià)就像躁狂的抑郁癥患者一樣波動(dòng)。當(dāng)然，在2008和2009年也存在一些嚴(yán)重的基本問題，但大多數(shù)人夸張地認(rèn)為世界即將結(jié)束，與之伴隨的是資產(chǎn)價(jià)格低得離譜。因此，五年前賺錢的關(guān)鍵是去花錢和有勇氣花錢。換句話說：要和當(dāng)時(shí)大多數(shù)持錯(cuò)誤做法的人們反著來。

問：您怎么看今天的股市呢？

答：2012年初，國家已從危機(jī)中復(fù)蘇。經(jīng)濟(jì)、投資者心理和信貸投資的價(jià)格已經(jīng)恢復(fù)，風(fēng)險(xiǎn)行為已經(jīng)開始回歸市場。過去幾年橡樹資本的口號(hào)一直是“謹(jǐn)慎前行”。雖然現(xiàn)在環(huán)境已經(jīng)改變了很多，但我仍然認(rèn)為堅(jiān)持這個(gè)口號(hào)是必要的。今天，大部分資產(chǎn)的價(jià)格有些偏高，不像五年前危機(jī)中那么便宜。但我認(rèn)為當(dāng)前還不存在泡沫。

問：本周標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)再創(chuàng)歷史新高，您通過什么指標(biāo)來感受市場的脈搏？

答：最簡單的就是看標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的市盈率。戰(zhàn)后標(biāo)準(zhǔn)是約16倍，我見過的最低點(diǎn)是在上世紀(jì)70年代末，降到了7倍。在2012年初大概是11倍，這已經(jīng)是相當(dāng)便宜了。所以我在2012年3月的備忘錄《舊景重現(xiàn)》（Déjà Vu All Over Again）中寫道：股票都相當(dāng)便宜。但現(xiàn)在已不存在了。

問：那我們現(xiàn)在處在哪個(gè)階段呢？

答：想想一個(gè)鐘擺：它從非常貴的點(diǎn)擺動(dòng)到非常便宜的點(diǎn)，但它永遠(yuǎn)不會(huì)中途停止，它也不會(huì)只擺動(dòng)半程。隨著股市走牛，更多的人會(huì)入市。從1960年到90年代中后期，大家都以為持有股票是沒有風(fēng)險(xiǎn)的致富路。股票從平均每年上漲10%，到90年代每年平均上漲20%。2000年至2012年間，先后爆發(fā)互聯(lián)網(wǎng)泡沫和金融危機(jī)，人們不再迷戀股票。這樣股票又變得非常便宜?，F(xiàn)在，人們?cè)俅螇嬋霅酆?。股市每年都能贏回一些信徒，直到最后一個(gè)人跳上船，那時(shí)候就是上升階段的頂部。但我想這個(gè)熱潮還沒有到來。這是值得樂觀的一個(gè)理由，因?yàn)檫@意味著可以進(jìn)一步深入培養(yǎng)感情。

問：隨著牛市的持續(xù)，投資者應(yīng)注意什么風(fēng)險(xiǎn)？

答：如果我問你投資中的風(fēng)險(xiǎn)是什么，你可能會(huì)說是賠錢。但實(shí)際上投資有兩種風(fēng)險(xiǎn)：一是賠錢，二是錯(cuò)過機(jī)會(huì)。你可以排除其中的一個(gè)，但不能同時(shí)排除兩者。所以問題就是你如何在這兩種風(fēng)險(xiǎn)之間擺好自己的位置，是直接待到中間，或是更積極，再或者更注重防御。我覺得它就像是一部喜劇電影，一個(gè)家伙正在考慮做什么。他的右肩上坐著一位白衣天使，白衣天使說：“不，不要這樣做！這不夠謹(jǐn)慎，這不是一個(gè)好主意，這不正確，你會(huì)惹麻煩的?！绷硪粋€(gè)肩膀上是一個(gè)手持干草叉的紅衣魔鬼。他低聲說：“去做吧，你會(huì)發(fā)財(cái)?shù)?！”最后魔鬼往往獲勝。謹(jǐn)慎，成熟以及做正確的事是守舊思想。只要不是處于恐慌時(shí)刻，這種守舊思想與致富的欲望比起來，后者往往獲勝。這就是為什么會(huì)產(chǎn)生泡沫，伯納德·麥道夫（Bernie Madoff，美國歷史上最大的詐騙案制造者）為什么能騙到錢。

問：如何才能不被魔鬼所困呢？

答：我從事投資行業(yè)已經(jīng)超過45年了，積累了很多經(jīng)驗(yàn)。此外，我不是一個(gè)很感性的人。事實(shí)上，我知道的幾乎所有偉大的投資者都不是情緒化的。如果你不理智的話，你就有可能在頂部買入股票，那時(shí)大家情緒都很高漲，價(jià)格也高。你也可能在底部賣掉股票，那時(shí)大家都很沮喪，價(jià)格也低。你會(huì)像其他人一樣，在極端的情況下永遠(yuǎn)做錯(cuò)誤的事情。因此，理性，不受情緒左右是一個(gè)成功的投資者最重要的標(biāo)準(zhǔn)之一。如果你不能保持冷靜，你在這段時(shí)間就不應(yīng)該投資。最偉大的投資者大多奉行逆向投資。與多數(shù)人的做法不同，他們?cè)跇O端的情況下做正確的事。所以理性、不受情緒左右是逆向投資的基本要求之一。

問：投資者現(xiàn)在應(yīng)該注意哪些警報(bào)呢？

答：需注意估值和行為。擁有歷史估值標(biāo)準(zhǔn)對(duì)于投資來說很棒。但，你只需了解它們，而不能成為它們的奴隸。你可以將當(dāng)前的P/E（市盈率）和歷史標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行對(duì)比，來判斷目前的P/E是否合理。估值在多數(shù)領(lǐng)域都是適中到稍貴一點(diǎn)?？纯赐顿Y者的行為，在俱樂部，在火車上或在辦公室是不是每一個(gè)人都在談?wù)摴善?？是不是每一個(gè)人都很輕松的賺到了錢？是不是大家都在說“盡管市場已經(jīng)翻了一番，我打算再投更多的錢”？每次交易都售罄？每只基金都銷售一空？如果是這樣的話，那么你應(yīng)該非常謹(jǐn)慎了。就像沃倫·巴菲特說的，也是我最喜歡引用的一句話：“別人越是草率，我們?cè)揭颖吨?jǐn)慎?！?/p>

問：美聯(lián)儲(chǔ)和其他央行鼓勵(lì)追逐風(fēng)險(xiǎn)的行為，如：零利率、大規(guī)模債券購買計(jì)劃如QE3。您怎么看這種超寬松的貨幣政策？

答：很多金融市場都存在大量、過度使用廉價(jià)資金的現(xiàn)象。你看看周圍，這些地方都有共同點(diǎn)：美國的西南部、中國、愛爾蘭和西班牙。建了太多的房子！都是因?yàn)閷捤傻呢泿耪?。毫無疑問，美聯(lián)儲(chǔ)的寬松貨幣政策存在危險(xiǎn)的方面。但從另一方面講，央行在金融危機(jī)期間降低利率是絕對(duì)必要的，否則可能會(huì)陷入更大的麻煩。每一次政府行為即使政策是正確的也會(huì)有副作用，就像用藥一樣。

問：有哪些副作用呢？

答：其中一個(gè)負(fù)面后果就是貨幣貶值。如果你是一個(gè)公司，貸款利息成本已經(jīng)大幅下降。但如果你已經(jīng)退休，需要領(lǐng)取養(yǎng)老金來維持生計(jì)，那你的收入就會(huì)縮水。另外一個(gè)重要的威脅是，由于央行把利率降到如此之低，人們要獲得所需回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)也大大增加。過去，人們從美國國債中可獲得6%或7%的收益率。現(xiàn)在，他們必須要做類似“高收益?zhèn)边@樣風(fēng)險(xiǎn)較高的投資，才能獲得相同的回報(bào)。

問：您認(rèn)為債券市場的前景怎么樣？

答：上世紀(jì)80年代初的一筆貸款，我記得很清楚，當(dāng)時(shí)利率達(dá)22%以上。因此，在過去33年中，隨著利率的下降，債券投資已是非常成功。但可能不會(huì)持續(xù)很長時(shí)間，因?yàn)楝F(xiàn)在利率幾乎為零。我敢肯定利率不會(huì)低于零，不可能出現(xiàn)負(fù)利率。此外，市場的狀況隨時(shí)會(huì)改變，我們并不總能知道他們會(huì)如何改變。大多數(shù)人都認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)很有可能會(huì)繼續(xù)減少購買債券。但我們不知道結(jié)果會(huì)怎么樣。換句話說：每個(gè)人都認(rèn)為減少購買債券會(huì)導(dǎo)致利率上升。但或許利率上升已成為大家的預(yù)期，而逐漸減少債券購買本身不會(huì)導(dǎo)致利率上升。

問：即使美聯(lián)儲(chǔ)逐漸縮減QE3，美國仍會(huì)繼續(xù)非常寬松的貨幣政策。由于全球各地央行一直在印廉價(jià)的鈔票，許多投資者迷上了黃金。您有什么看法？

答：2010年底，我的備忘錄《所有閃光的東西》（All That Glitters）寫道：投資黃金沒有聰明的辦法。一個(gè)專業(yè)人士通過觀察一個(gè)公司，并搞清楚它值多少錢，再比較公司當(dāng)前的價(jià)格，他就心中有數(shù)。但你弄不清楚黃金值多少錢。它并沒有多大的實(shí)際用途，也不會(huì)產(chǎn)生收入。你可能會(huì)說，黃金是一個(gè)不錯(cuò)的選擇，因?yàn)樗梢员Ｖ担梢钥雇ㄘ浥蛎?，在恐慌的時(shí)候還可以給人安全感。所以你認(rèn)為今天可以花1300美元/盎司買黃金。但問題是，黃金的價(jià)格之前在1900美元時(shí)，這些理由同樣成立。在1900美元/盎司時(shí)買入的投資者現(xiàn)在已經(jīng)賠了三分之一。黃金的價(jià)值無法轉(zhuǎn)換成美元。如果你要從“gold”一詞中拿走一樣，那你就拿走字母“l(fā)”吧。這樣你就有了上帝（god）。分析永遠(yuǎn)都是這樣：你要么相信，要么不信。

問：那么，好的投資者是怎樣的呢？

答：沒有人能解決自己的牙科問題、醫(yī)療問題，或者法律問題。其他領(lǐng)域也一樣，做投資不容易，你應(yīng)該聘請(qǐng)專業(yè)人士。如果你想做到平均水平還是很容易的，可以買指數(shù)基金或共同基金的投資組合。但對(duì)我來說，成功的投資不是達(dá)到平均水平，而是要高于平均水平。這點(diǎn)很難做到。