○賀群舟 宋志金

（1、三亞學(xué)院 海南 三亞 572000

2、四川文理學(xué)院 四川 達(dá)州 635000）

本文想研究和說明的是一個(gè)看似簡單的問題，就是現(xiàn)代信用貨幣制度下的貨幣的風(fēng)險(xiǎn)性質(zhì)和風(fēng)險(xiǎn)來源。傳統(tǒng)的貨幣理論是建立在金本位制時(shí)代的，它把貨幣當(dāng)成了一種真實(shí)價(jià)值的資產(chǎn)，本身是其他資產(chǎn)的價(jià)值尺度，而且尺度是不會發(fā)生改變的。但是到了信用貨幣時(shí)代，作為價(jià)值尺度的信用貨幣，其本身就不再是一把標(biāo)準(zhǔn)尺子。這把尺子自己在變化，這個(gè)變化就是貨幣自身的價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)問題。這個(gè)問題對整個(gè)貨幣理論都有比較重要的意義。

一、現(xiàn)代信用貨幣制度下貨幣是一種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)

1、傳統(tǒng)貨幣與貨幣理論

傳統(tǒng)的貨幣理論可以追溯到費(fèi)雪在1911年出版的《貨幣的購買力》一書，提出著名的交易方程式MV=PT。之后不久劍橋大學(xué)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家們提出了劍橋方程式。在這些理論里面貨幣認(rèn)為和一般商品是一樣的。本身的貨幣價(jià)值受供求關(guān)系影響。

到了20世紀(jì)30年代凱恩斯的貨幣需求理論提出了人們持有貨幣需求的三個(gè)動機(jī)，他的理論基本就忽視了貨幣本身的風(fēng)險(xiǎn)因素（當(dāng)然在那個(gè)時(shí)候金本位制下貨幣風(fēng)險(xiǎn)可能是很小的）。他提出了流動性偏好理論，其中有個(gè)凱恩斯陷阱。凱恩斯陷阱認(rèn)為當(dāng)利率極低，債券價(jià)格極高時(shí)，認(rèn)為無論有多少貨幣人們都愿意持有在手上。如果是在信用貨幣時(shí)代這個(gè)理論是否成立，可能需要重新考查貨幣本身了?，F(xiàn)代信用貨幣本身具有風(fēng)險(xiǎn)，某些時(shí)候貨幣可能比債券的風(fēng)險(xiǎn)更高，這樣的話人們在流動性陷阱里面愿意不愿意持有貨幣就很難說。后來鮑莫爾的平方根公式和惠倫的立方根公式也是發(fā)展了凱恩斯的三個(gè)動機(jī)，也并沒有考查貨幣風(fēng)險(xiǎn)本身。20世紀(jì)50年代，弗里德曼發(fā)表了《貨幣數(shù)量論——一種重新表述》數(shù)量問題。該理論把貨幣當(dāng)作一種資產(chǎn)（財(cái)富）的一種形式來分析人們對貨幣的需求。但是該理論也沒有把貨幣的風(fēng)險(xiǎn)性拿出來做為一個(gè)因素來考量。

薩繆兒森在1958年對現(xiàn)代貨幣提出其本身沒有內(nèi)在價(jià)值，但是從消費(fèi)借貸模型出發(fā)提出了自己的貨幣需求理論。華萊士等經(jīng)濟(jì)學(xué)家在后來對該理論進(jìn)一步發(fā)展并提煉出疊代模型。這里考慮到了貨幣去其他資產(chǎn)的收益的問題。但是沒有去論述貨幣本身有沒有風(fēng)險(xiǎn)。

但是現(xiàn)代信用貨幣的風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)是存在的，為什么這些理論都把該因素忽略了呢？以前可能是金本位制下，貨幣風(fēng)險(xiǎn)小。但是人類進(jìn)入信用貨幣時(shí)代已經(jīng)有半個(gè)世紀(jì)之久，我們是不是應(yīng)該重新用現(xiàn)代貨幣的性質(zhì)來重新考查我們的傳統(tǒng)的貨幣理論呢？正是這個(gè)想法，我想先論述下現(xiàn)代貨幣的風(fēng)險(xiǎn)性質(zhì)為以后的研究做準(zhǔn)備。

2、現(xiàn)代信用貨幣的資產(chǎn)性質(zhì)

從布雷頓森林體系的崩潰開始世界進(jìn)入了“不兌現(xiàn)的信用貨幣制度”時(shí)代?，F(xiàn)代信用貨幣與金屬貨幣具有不同的性質(zhì)，它們之間最主要的區(qū)別是信用貨幣已經(jīng)具有了風(fēng)險(xiǎn)性。信用貨幣不在是像金屬貨幣一樣的無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，而是一種有風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)。貨幣一開始就是一般等價(jià)物，其購買力來源于自身，是由其本身的價(jià)值所保障的，無需求助于任何外在因素。其購買力隨著其價(jià)值變動而變動，貨幣與商品的交換實(shí)質(zhì)上就是商品與商品的交換。

紙幣時(shí)代的貨幣與其購買力保障徹底分離，貨幣以符號的形式存在。以金本位為基礎(chǔ)的紙幣發(fā)行中，與金屬貨幣等值的部分是具有購買力保障的，其保障就是國庫中的金屬貨幣。所以貨幣在退出流通，執(zhí)行儲藏功能時(shí)可以轉(zhuǎn)換為金屬貨幣。國家以強(qiáng)制力一方面保證紙幣的流通，一方面保證紙幣與金屬貨幣的兌換。所以原則上建立在金本位基礎(chǔ)上的紙幣的購買力是由國庫中金屬貨幣的價(jià)值來保障的。信用貨幣是由國家法律規(guī)定的，強(qiáng)制流通不以任何貴金屬為基礎(chǔ)的獨(dú)立發(fā)揮貨幣職能的貨幣。目前世界各國發(fā)行的貨幣，基本都屬于信用貨幣。信用貨幣是由銀行提供的信用流通工具。

在不兌現(xiàn)的信用貨幣時(shí)代，貨幣的本質(zhì)仍然和以前的一致嗎？恐怕是不一致的。本文認(rèn)為貨幣從中央銀行進(jìn)入信用領(lǐng)域之后它已經(jīng)變?yōu)榱艘环N資產(chǎn)（中央銀行的債權(quán)債務(wù)憑證）。但是由于它本身不具備價(jià)值（或則說它的價(jià)值與自身的購買力不匹配）因此信用貨幣的購買能力不再由自身價(jià)值決定而有可能出現(xiàn)購買能力的大幅度的變動，從而信用貨幣作為一種資產(chǎn)已經(jīng)具有了較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)性。實(shí)質(zhì)上信用貨幣就是一種風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)，只是相對于其他資產(chǎn)來說它有國家信用做保證而風(fēng)險(xiǎn)性比較低。

二、信用貨幣的風(fēng)險(xiǎn)來源

現(xiàn)代信用貨幣作為一種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，它風(fēng)險(xiǎn)來源主要是在造成它購買能力變動的因素。本文認(rèn)為信用貨幣的風(fēng)險(xiǎn)來源主要兩個(gè)：一是來自中央銀行的貨幣政策導(dǎo)致的通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，二是來源于政治風(fēng)險(xiǎn)的退市風(fēng)險(xiǎn)。

1、通貨膨脹導(dǎo)致信用貨幣購買力水平變動是信用貨幣的主要風(fēng)險(xiǎn)

貨幣作為一種資產(chǎn)，人們最關(guān)心的是它購買力水平的變動，因?yàn)樾庞秘泿乓话阌兄鳈?quán)信用作為保障，而被人們認(rèn)為是一種無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。但是當(dāng)今世界無論是中國還是美國和歐洲，經(jīng)濟(jì)危機(jī)不斷，各國為了應(yīng)對經(jīng)濟(jì)危機(jī)保持經(jīng)濟(jì)增長而實(shí)施寬松的貨幣政策。這種世界性的貨幣寬松政策也導(dǎo)致了世界性的通貨膨脹和信用貨幣的購買力的變動。以中國為例，十年前的一元錢的在國內(nèi)購買力在現(xiàn)在可能貶值了50%以上。如果在國內(nèi)把人民幣作為一種資產(chǎn)來進(jìn)行儲備或投資的時(shí)候就已經(jīng)有明顯的風(fēng)險(xiǎn)性。

當(dāng)前有些觀點(diǎn)認(rèn)為通貨膨脹變不是什么洪水猛獸，關(guān)鍵是人們的收入是否隨著價(jià)格上漲進(jìn)行增加，也就說是在通貨膨脹過程中價(jià)格上漲是否影響到人們的實(shí)際收入購買能力才是最重要的。但是這種觀點(diǎn)忽略了當(dāng)前貨幣作為一種資產(chǎn)甚至被認(rèn)為一種無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的時(shí)候，原有貨幣存量有增值保值的要求。收入增長也許是趕上了通貨膨脹的增長水平，但是原有貨幣存量的購買力卻發(fā)生貶值。這樣貨幣作為一種資產(chǎn)就已經(jīng)貶值。

有些觀點(diǎn)會認(rèn)為在市場條件下利率水平高于通貨膨脹率的時(shí)候，貨幣可以實(shí)現(xiàn)增值保值從而沒有發(fā)生購買力的變化。但是這種觀點(diǎn)本文認(rèn)為存在這樣的問題：首先利息一般被認(rèn)為是人們讓渡貨幣使用權(quán)的時(shí)間成本，而不是對貨幣風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。其次市場化的利率水平下也不可能保證市場利率總高于通貨膨脹率。所以只要有通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)的存在，貨幣作為一種資產(chǎn)就是一種有風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)。

2、主權(quán)信用貨幣具有因主權(quán)信用變動而導(dǎo)致貨幣購買能力變動的風(fēng)險(xiǎn)

一個(gè)國家的貨幣可以認(rèn)為是中央銀行對人們的負(fù)債，這種負(fù)債是用國家信用作為擔(dān)保的。一旦國家信用產(chǎn)生問題的時(shí)候，貨幣就有貶值的風(fēng)險(xiǎn)。國家信用跟很多因素相關(guān)，一個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和經(jīng)濟(jì)實(shí)力以及一個(gè)國家的政治穩(wěn)定性等都是國家信用水平的影響因素。第一，一旦一個(gè)國家發(fā)生政治動蕩，作為主權(quán)信用的貨幣資產(chǎn)就面臨貶值甚至退市的風(fēng)險(xiǎn)。這種風(fēng)險(xiǎn)比通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率低但是一旦發(fā)生，貨幣資產(chǎn)的損失概率很大。第二，經(jīng)濟(jì)危機(jī)作為一種經(jīng)濟(jì)常態(tài)可能會持續(xù)存在，美國次貸危機(jī)還沒有結(jié)束，歐債危機(jī)又開始興風(fēng)作浪，這種經(jīng)濟(jì)上的動蕩是的世界主要評級機(jī)構(gòu)紛紛降低歐洲各國甚至美國的主權(quán)債務(wù)評級。一個(gè)國家的貨幣作為該國對人們的負(fù)債，實(shí)際上該國的貨幣資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)因?yàn)橹鳈?quán)債務(wù)評級降低而上升。意味著該國的貨幣購買力有可能不能得到國家的全額保證。從而貨幣資產(chǎn)因?yàn)橹鳈?quán)信用變動而具有風(fēng)險(xiǎn)性。

通過上面的分析，本文得出結(jié)論，現(xiàn)代的信用貨幣存在購買能變動的風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)不是貨幣本身價(jià)值變動引起的，而是貨幣的外部風(fēng)險(xiǎn)引起的。所以得出貨幣資產(chǎn)是一種風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)。

三、信用貨幣的風(fēng)險(xiǎn)度量

1、通貨膨脹率是信用貨幣風(fēng)險(xiǎn)度量的直觀指標(biāo)

從上個(gè)世紀(jì)30年代以來，頻繁的經(jīng)濟(jì)危機(jī)讓人們經(jīng)歷了頻繁的通貨膨脹和貨幣貶值。人們已經(jīng)慢慢對信用貨幣的風(fēng)險(xiǎn)與貨幣的購買力水平變化作為信用貨幣的風(fēng)險(xiǎn)度量手段。其中通貨膨脹率是最直觀的指標(biāo)?，F(xiàn)代貨幣學(xué)派認(rèn)為貨幣政策是有效的，寬松貨幣政策是能夠促進(jìn)就業(yè)和經(jīng)濟(jì)增長。但是通貨膨脹會導(dǎo)致貨幣購買力的變動，因?yàn)榘l(fā)行了過多的貨幣追逐過少的商品。同時(shí)通貨膨脹的發(fā)生改變了原有貨幣存量的價(jià)值，所以人們原有的貨幣資產(chǎn)在未來的購買水平發(fā)生變動的大小就是通貨膨脹水平。這樣人們會把通貨膨脹率作為貨幣資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)大小的直觀指標(biāo)。

2、真實(shí)利率水平是對信用貨幣風(fēng)險(xiǎn)實(shí)質(zhì)指標(biāo)

傳統(tǒng)的貨幣理論認(rèn)為利息是讓渡貨幣使用權(quán)的時(shí)間成本，這種觀點(diǎn)忽略了信用貨幣的風(fēng)險(xiǎn)性。信用貨幣時(shí)代，貨幣的利息不再完全是人們出讓貨幣使用權(quán)的時(shí)間成本，同時(shí)也是對未來不確定性的補(bǔ)償。所以利率水平也是信用貨幣風(fēng)險(xiǎn)度量的一個(gè)重要指標(biāo)。這里說的利率水平是指實(shí)際利率水平即扣除通貨膨脹率之后的真實(shí)利率。不同國家和地區(qū)信用貨幣因?yàn)楸旧砭哂械娘L(fēng)險(xiǎn)性大小不一樣，所以各國的實(shí)際利率水平的差距不一樣。這和有些觀點(diǎn)認(rèn)為的各國生產(chǎn)力水平?jīng)Q定各國利率水平的觀點(diǎn)不同。生產(chǎn)力水平只是影響信用貨幣風(fēng)險(xiǎn)大小的因素之一。還有其他因素如上面分析的會影響到信用貨幣的風(fēng)險(xiǎn)大小。利率可以當(dāng)作貨幣資產(chǎn)的投資回報(bào)率，跟他的風(fēng)險(xiǎn)大小是相匹配的，這也符合現(xiàn)代投資學(xué)的觀點(diǎn)。所以真實(shí)利率水平是信用貨幣風(fēng)險(xiǎn)度量實(shí)質(zhì)指標(biāo)

通過上面分析，本文得出這樣的結(jié)論，通貨膨脹率是信用貨幣度量的直觀指標(biāo)，而不能從根源上反應(yīng)貨幣資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。而真實(shí)利率水平是對貨幣風(fēng)險(xiǎn)綜合性度量，這才是貨幣資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)性的實(shí)質(zhì)指標(biāo)。這也能過解釋各國真實(shí)利率水平的差異性。

四、結(jié)論與后續(xù)研究

本文通過分析得出了兩個(gè)主要的結(jié)論，一、貨幣資產(chǎn)不是無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)而是一種有風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)。二、利率是對貨幣資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。

這樣貨幣作為一種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的存在將改變原有傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的觀點(diǎn)。傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論建立的時(shí)候，特別是現(xiàn)代信用貨幣制度建立起來之前，貨幣本身是有價(jià)值的，本身是一般等價(jià)物存在。現(xiàn)代信用貨幣本身已經(jīng)沒有了價(jià)值，而是一種主權(quán)信用保障下風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)把貨幣一直作為一種無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)來考查，其經(jīng)濟(jì)理論會有很多不能解釋信用貨幣時(shí)代下的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。

后續(xù)研究希望在信用貨幣作為一種風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)的條件下重新去考查傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論。比如凱恩斯的貨幣理論以及貨幣學(xué)派的貨幣理論。進(jìn)而去研究現(xiàn)代信用貨幣下的財(cái)政政策和貨幣政策的有效性，希望為頻繁發(fā)生的經(jīng)濟(jì)危機(jī)找到制度上的根源。

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