◎ 特約記者 徐長寧｜文

本文就銅冶煉企業(yè)既有生產(chǎn)產(chǎn)品存貨的跌價(jià)損失問題提出筆者淺顯的看法，其他類型的銅企業(yè)也可以參考借鑒。

電解銅冶煉的工序較長，總體來說有粗煉和精煉之分。工藝完整的銅冶煉企業(yè)中間產(chǎn)品種類繁多，主要包括冰銅、粗銅和陽極銅等。另外，銅冶煉企業(yè)為了正常的生產(chǎn)和銷售需要，還要保證適量的銅精礦原料和電解銅庫存。這些產(chǎn)品在正常生產(chǎn)情況下處于循環(huán)狀態(tài)，不會對外銷售，屬于財(cái)務(wù)上所說的“存貨”的重要組成部分，可稱為“必要存貨”，理論上看，沒有保值的必要。但如何預(yù)防這些存貨的跌價(jià)損失也是企業(yè)實(shí)際經(jīng)營必須考慮的范疇，通過期貨套期保值可能是實(shí)現(xiàn)這一目的的重要手段之一。但總體看來，這種操作介于保值和投機(jī)之間，企業(yè)要謹(jǐn)慎從事，且沒有經(jīng)常操作的必要。

管理存貨跌價(jià)損失的總體原則

存貨跌價(jià)問題只有在本期末價(jià)格低于上期末的時候才會發(fā)生，因此必須對會計(jì)區(qū)間的價(jià)格走勢進(jìn)行判斷，若判斷價(jià)格將上漲就不進(jìn)行賣出保值管理，若判斷價(jià)格將下跌就必須考慮進(jìn)行賣出保值管理，直到本期末時以不高于本期末的價(jià)格買進(jìn)平倉，整個管理過程才宣告結(jié)束。

由于在期貨市場進(jìn)行套期保值需要付出一定的成本，所以保值的首選是通過購買原料推遲作價(jià)期（QP）的自然保值來實(shí)現(xiàn)。例如，企業(yè)在某一具體的現(xiàn)有市場價(jià)格決定對必要存貨進(jìn)行保值，可以在日常的經(jīng)營中盡量保持超賣操作，即在不影響正常生產(chǎn)和銷售的情況下少買原料或多賣電解銅，直到該超賣量和需要保值的必要存貨量相當(dāng)為止。如果超賣量無法達(dá)到這一要求，就將其中的差額在期貨市場上賣出保值。而必要存貨真正需要保值是在企業(yè)關(guān)閉和存貨可以變現(xiàn)之前。必要存貨買進(jìn)期固定，賣出期不固定，買賣時機(jī)無法對等，價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)在于存貨跌價(jià)損失，因此只能采用波段操作的方法來降低成本。但如果用期貨工具賣出保值，有可能因?yàn)闊o法交貨而被逼倉，造成巨大的損失。理論上看，在目前的金融市場上，恐怕期權(quán)也只是相對比較合理的管理工具。當(dāng)期初銅價(jià)格大幅上漲，遠(yuǎn)高于上期末銅價(jià)，并且價(jià)差能覆蓋買進(jìn)期權(quán)的費(fèi)用時，可以對應(yīng)買進(jìn)看跌期權(quán)，這樣一來，如果期末銅價(jià)高于買進(jìn)看跌期權(quán)的敲定價(jià)，自然就不存在存貨跌價(jià)損失的問題了，但看跌期權(quán)將自動作廢，企業(yè)可以獲得銅價(jià)上漲部分的大多數(shù)收益，付出的額外成本僅僅是期權(quán)費(fèi)用而已；如果銅價(jià)下跌，看跌期權(quán)將轉(zhuǎn)化成期貨的賣出保值頭寸，盡管與賣出保值相比，因?yàn)閾p失了期權(quán)費(fèi)而使效果打了折扣，但與不保值相比，將是本質(zhì)的區(qū)別。目前國內(nèi)的期貨市場尚無銅期權(quán)品種，但相關(guān)部門正在積極研究和準(zhǔn)備推出。當(dāng)期初銅價(jià)格與上期末銅價(jià)相近時，對存貨進(jìn)行賣出套期保值可能比用期權(quán)工具更合適。

存貨管理的目的

1.銅冶煉企業(yè)銷售利潤率急劇下降導(dǎo)致存貨價(jià)值變化對利潤的影響增大

以剛剛過去的2013年為例，我國很多大型的以銅冶煉為主的有色金屬集團(tuán)公司的銷售利潤率都下降到了1%左右甚至以下，且利潤主要來源于高銅價(jià)導(dǎo)致的自產(chǎn)銅銷售利潤，自產(chǎn)銅產(chǎn)量對利潤的貢獻(xiàn)很大，國內(nèi)相關(guān)企業(yè)的銷售利潤率大致與自產(chǎn)銅產(chǎn)量呈現(xiàn)正比例的關(guān)系。而兩頭在外的加工部分基本處于盈虧平衡狀態(tài)，如果國內(nèi)外市場銅價(jià)價(jià)差很小，或者副產(chǎn)品的價(jià)格不能覆蓋生產(chǎn)成本，該部分產(chǎn)生虧損將難以避免。

2.預(yù)防實(shí)際可能發(fā)生的跌價(jià)損失

據(jù)筆者的不完全統(tǒng)計(jì)，目前國內(nèi)銅冶煉企業(yè)的存貨、銷售收入比在25%左右。假設(shè)國內(nèi)某銅冶煉企業(yè)的年銷售收入為1000億元，則該企業(yè)的存貨大約在250億元左右，而年利潤在10億元左右，如果某財(cái)務(wù)期間的存貨跌價(jià)超過4%，則存貨跌價(jià)損失將完全吞噬企業(yè)的當(dāng)期利潤。以銅價(jià)為例，盡管最近幾年的銅價(jià)波動率有逐年下降的趨勢，但年度的最高和最低價(jià)相差還是在20%以上，如果預(yù)計(jì)相關(guān)存貨的期末價(jià)格會比期初下跌4%或者更多，為了提前預(yù)防可能因?yàn)榇尕浀鴥r(jià)損失而出現(xiàn)的財(cái)務(wù)期間的虧損，則提前對存貨進(jìn)行管理顯得十分必要。

3.特殊的財(cái)務(wù)需要

2008年，浙江省某銅冶煉、加工聯(lián)合企業(yè)的上市輔導(dǎo)期是最后一年了，但當(dāng)年9月中旬開始，銅價(jià)暴跌，從當(dāng)時的8000美元/噸以上直線下跌到最低的3000美元/噸以下。該企業(yè)不僅資金鏈出現(xiàn)了嚴(yán)重的問題，而且由于存貨跌價(jià)損失巨大，導(dǎo)致年度出現(xiàn)經(jīng)營虧損，無法達(dá)到相關(guān)監(jiān)管部門規(guī)定的上市監(jiān)管目標(biāo)，上市計(jì)劃到現(xiàn)在也沒有實(shí)現(xiàn)。

4.降低存貨成本或其他需要

即使是已經(jīng)上市的公司，為了再融資的需要，或者為了給股東以穩(wěn)定的回報(bào)，也有必要對存貨進(jìn)行大周期性的管理或者臨時的不定期管理。比如在全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入高漲期之后，就必須考慮在經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退期之前對存貨進(jìn)行賣出保值，再在蕭條期適時買進(jìn)平倉，以降低存貨成本。對于全球經(jīng)濟(jì)處于周期的哪個階段，需要個人的主觀判斷，即使判斷正確，相應(yīng)品種的供求關(guān)系變化也會對價(jià)格走勢產(chǎn)生影響，因此投機(jī)的成分也很大。

存貨分類

1.中間產(chǎn)品

以某個原料為銅精礦、最終產(chǎn)品為電解銅的冶煉企業(yè)為例，中間產(chǎn)品種類繁多，主要包括冰銅、粗銅和陽極銅，還有吹煉、熔煉爐、電解槽等設(shè)備里面循環(huán)的中間產(chǎn)品。盡管不同的冶煉工藝所占用的中間產(chǎn)品數(shù)量和品質(zhì)不盡相同，但按照筆者的長期跟蹤，這些產(chǎn)品的數(shù)量平均約占整個工藝年產(chǎn)能的8%左右。

2.滿足生產(chǎn)要求的最低必要原料庫存

銅冶煉需要消耗大量的能源，頻繁的開、停工會導(dǎo)致大量的能源浪費(fèi)，所以連續(xù)生產(chǎn)對銅冶煉降低成本是至關(guān)重要的，因此企業(yè)必須常年保持滿足連續(xù)生產(chǎn)的必要原料實(shí)物庫存。正常情況下，該原料庫存約占年產(chǎn)量的4%，即兩周的需要左右，低于這一水平就可能有因?yàn)樵瞎?yīng)不足導(dǎo)致生產(chǎn)被迫中斷的可能。

3.冶煉回收率問題導(dǎo)致的存貨增減

銅冶煉回收率受到工藝條件、操作水平、原料性質(zhì)等多方面的影響，無法提前預(yù)知。但對某個特定的企業(yè)來說，符合長期的統(tǒng)計(jì)規(guī)律。但財(cái)務(wù)部門只能先按某一個固定的回收率來大致判斷存貨的增減情況，很難做到與實(shí)際情況一致，如果財(cái)務(wù)設(shè)定的回收率長期低于實(shí)際回收率，則將慢慢出現(xiàn)實(shí)際存貨大于財(cái)務(wù)部門核算的存貨的情況。相反，將慢慢出現(xiàn)實(shí)際存貨小于財(cái)務(wù)部門核算的存貨的情況。如果日常是按照產(chǎn)供銷平衡的原則進(jìn)行套期保值，就會在會計(jì)期末出現(xiàn)保值量不足或者超量保值的問題，這部分?jǐn)?shù)量實(shí)際上沒有相應(yīng)的現(xiàn)貨對應(yīng)，屬于投機(jī)頭寸，需要及時處理。

開路購買原料和開路銷售產(chǎn)品

銅冶煉工藝流程長導(dǎo)致的另外的一個問題是，一些小型的企業(yè)并不擁有完整的銅冶煉工藝流程，而只有其中的部分工藝，如果沒有最后的電解工藝，其產(chǎn)品又是擁有完整的銅冶煉工藝流程的企業(yè)的原料。這些本來應(yīng)該是閉路循環(huán)的中間產(chǎn)品就變成了開路購買的原料，主要包括冰銅、粗銅和陽極銅等。這些產(chǎn)品也受到供求關(guān)系的影響，貿(mào)易量變化很大。但目前我國的銅原料市場絕大多數(shù)時間屬于賣方市場，冶煉企業(yè)作為買方，只能被動接受，這也導(dǎo)致銅冶煉企業(yè)的存貨變化很大。尤其是價(jià)格處于震蕩上漲的階段，由于有價(jià)格上漲的額外收益，這部分量會逐步釋放，導(dǎo)致冶煉企業(yè)的中間產(chǎn)品過多。同樣，銅冶煉的每一道工藝都會產(chǎn)生下一道工藝的原料和廢棄物，而這些廢棄物基本都含銅，用單獨(dú)的工藝可以再次利用。如果銅冶煉企業(yè)沒有配套的處理工藝，這些廢棄物就會被銷售，又出現(xiàn)了開路銷售中間產(chǎn)品的問題。涉及的開路銷售產(chǎn)品主要包括：電解液含銅、地坑液含銅、硫酸銅含銅、鎂磚、電收塵煙灰、水淬渣和轉(zhuǎn)爐渣等。這些開路銷售產(chǎn)品量的變化也會對存貨變化產(chǎn)生影響。

存貨的財(cái)務(wù)處理原則

提取跌價(jià)損失準(zhǔn)備的會計(jì)原則。假設(shè)上期末某銅冶煉的存貨市場價(jià)值為100億元，如果本期末銅價(jià)相對于上期末下跌，本期末該銅冶煉的存貨市場價(jià)值為90億元，財(cái)務(wù)上就必須對其中跌價(jià)的10億元提取跌價(jià)損失準(zhǔn)備，這將直接影響該企業(yè)的當(dāng)期利潤。如果本期末銅價(jià)相對于上期末上漲，上漲的部分則不能計(jì)入當(dāng)期利潤。如果上期末該存貨已經(jīng)提取了跌價(jià)損失，無論本期末價(jià)格相對于上期末上漲多少，最多只能將之前提取的跌價(jià)損失準(zhǔn)備轉(zhuǎn)回。這是基于財(cái)務(wù)的謹(jǐn)慎原則作出的規(guī)定。

存貨跌價(jià)損失的預(yù)防

1.期初賣出保值，期末平倉

這是最簡單的預(yù)防原則，即以期初（即上期末）的價(jià)格將全部存貨在期貨市場上賣出保值，到期末時按期末價(jià)格買進(jìn)平倉，理論上就可以完全避免存貨跌價(jià)損失。但這種做法有很多弊端：如果期貨市場一直處于反向市場，就會承受巨大的價(jià)差損失。由于銅冶煉企業(yè)存貨價(jià)值高，保值成本大，再考慮價(jià)格上漲追加保證金的因素，光資金利息都是很大的支出。還有持有的空頭有可能遭遇被逼倉，甚至被斬倉，從而導(dǎo)致跌價(jià)損失預(yù)防失敗的風(fēng)險(xiǎn)。

2.將原料QP移到期末的月份之后，減少庫存量

按企業(yè)均衡生產(chǎn)來計(jì)算，月產(chǎn)量大約是年產(chǎn)量的8%左右。這樣一來，如果能做到期初的第一個月的全部原料和第二個月的一半原料不做價(jià)，并且逐月滾動，一直移到期末的月份之后，而銷售仍按計(jì)劃進(jìn)行，也可以大致將期初的存貨全部實(shí)現(xiàn)賣出保值的目的。但頻繁地向后移動原料QP，也必須付出額外的成本。如果期初的第一個月價(jià)格大幅下跌，第二個月的一半原料生產(chǎn)出來的產(chǎn)品銷售也會產(chǎn)生價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)。

3.二者結(jié)合之后的實(shí)際保值比例測算

在綜合考慮銅冶煉企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力、資金實(shí)力，甚至對銅價(jià)后市走勢等因素之后，如果要對存貨跌價(jià)損失進(jìn)行預(yù)防，將上述兩種方法結(jié)合考慮是必然的選擇。在優(yōu)先考慮向后移動原料QP的前提下，將剩余的無法通過移動的原料QP部分在期貨市場賣出保值才是比較可行的辦法，再考慮套期保值的比率問題，就可以大致計(jì)算出需要賣出保值的數(shù)量了。

4.對于回收率問題導(dǎo)致的保值數(shù)量誤差的處理

一般地說，進(jìn)口原料的買賣合同中都會對回收率作出詳細(xì)的規(guī)定，但國產(chǎn)原料的買賣合同中并不涉及回收率的問題，即按100%的回收率計(jì)價(jià)，這在實(shí)際生產(chǎn)中是不可能達(dá)到的。在保值時，首先要考慮合同回收率與歷史統(tǒng)計(jì)的實(shí)際回收率的差額問題，無論合同回收率高于還是低于實(shí)際回收率，都要先按實(shí)際回收率保值，再根據(jù)逐月、逐季、逐年的盤庫情況做相應(yīng)的調(diào)整。單純從保值的理論來看，如果銅冶煉企業(yè)是賣出保值，則在保值之時先以實(shí)際賣出數(shù)量為準(zhǔn)，保值不足或者超出的部分在發(fā)現(xiàn)后及時調(diào)整才是比較合適的做法。

既有銅冶煉企業(yè)的存貨保值方案

目前既有銅冶煉企業(yè)的必要存貨情況基本都是：由于企業(yè)運(yùn)行時間較長，原始的必要存貨量沒有準(zhǔn)確數(shù)據(jù)，實(shí)際成本在經(jīng)過多年的經(jīng)營以后已經(jīng)無據(jù)可查，企業(yè)開始生產(chǎn)之初的買進(jìn)價(jià)格也只有大概的數(shù)據(jù)。如果冶煉規(guī)模經(jīng)過多次擴(kuò)張之后，具體價(jià)格更無從考證。但從銅價(jià)的歷史走勢來看，必要存貨的價(jià)格都不會很高，因?yàn)閺呢泿排c商品價(jià)格的關(guān)系來看，貨幣的超額發(fā)行必然導(dǎo)致資源性商品價(jià)格長期上漲，不能變現(xiàn)的產(chǎn)品不保值是比較好的操作方式，因?yàn)橐坏┻M(jìn)行了保值，只有在實(shí)物賣出的時候才能對應(yīng)平倉，否則就是投機(jī)操作。也就是說，只要該企業(yè)還在正常運(yùn)作，該保值空頭還不能平倉，這既不符合資源類商品超長期上漲的規(guī)律，也在實(shí)際操作中占用了大量的資金和維護(hù)成本，根本無法達(dá)到保值的目的。即使一些冶煉企業(yè)的必要存貨是在2006年5月前后、國內(nèi)價(jià)格在85000元/噸左右的歷史最高價(jià)前后陸續(xù)買進(jìn)的，這些潛在的虧損也在之后逐年的正常經(jīng)營中逐步彌補(bǔ)了，只是從賬面上看，目前存貨的人民幣價(jià)值比2006年低而已。如果當(dāng)時是在國外市場買進(jìn)的，簡單地以美元計(jì)價(jià)的銅價(jià)來看，早在2010年年底就不虧損了。因此，從穩(wěn)健經(jīng)營的角度來看，現(xiàn)有銅冶煉企業(yè)的存貨如果沒有特殊的財(cái)務(wù)需要，就沒有保值的必要，只有等到企業(yè)準(zhǔn)備關(guān)閉前才考慮存貨的保值問題。

結(jié)束語

銅冶煉企業(yè)的存貨保值是一項(xiàng)綜合業(yè)務(wù)。單一從銅本身來說，不僅要判斷銅價(jià)當(dāng)時是處于什么樣的水平，還要通過對全球經(jīng)濟(jì)情況、銅的供需平衡狀況等基本面和銅價(jià)走勢的技術(shù)面等分析判斷未來的變化趨勢，才能采取實(shí)際行動。而且銅原料中還含有的其他計(jì)價(jià)元素如金銀也要一并考慮。與銅相比，黃金、白銀的金融屬性更強(qiáng)，長期上漲的趨勢更加明顯。2008年全球金融危機(jī)期間也只經(jīng)歷了短暫調(diào)整，因此對于必要存貨中的黃金、白銀等更沒有賣出保值的必要。其他副產(chǎn)品中，硫酸沒有相應(yīng)的工具來對存貨進(jìn)行管理，只能在現(xiàn)貨市場銷售，跌價(jià)損失只能靠降低庫存來部分實(shí)現(xiàn)，而進(jìn)口銅原料中的硫元素不計(jì)價(jià)，相應(yīng)地，硫酸的跌價(jià)損失比計(jì)價(jià)元素要低得多。對于鐵產(chǎn)品，目前鐵礦石、螺紋鋼都已經(jīng)在國內(nèi)的期貨市場上市了，盡管作價(jià)方法與銅有很大的不同，機(jī)會以現(xiàn)貨貿(mào)易為主，與期貨市場的價(jià)格相關(guān)性也沒有銅高，但本文提供的方法仍然具有參考價(jià)值。