陳支農(nóng)

美國(guó)的大型、復(fù)雜金融集團(tuán)享受了多年的放松管制、全球化及從事多種經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，并將其自有資本投資于大量非銀行業(yè)務(wù)的自由。它們脫離資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行更大的非中介化投資，進(jìn)入效率不斷提高的資本市場(chǎng)，最終成了此次金融危機(jī)的震源中心。

為應(yīng)對(duì)大型、復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)帶來(lái)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，前美聯(lián)儲(chǔ)主席保羅·沃爾克提出了一系列監(jiān)管金融機(jī)構(gòu)的措施，經(jīng)多年?duì)幷摵蛥f(xié)商，美國(guó)五大金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)于2013年12月10日批準(zhǔn)了最終版本的“沃爾克規(guī)則”。該規(guī)則的核心內(nèi)容是對(duì)銀行機(jī)構(gòu)自營(yíng)交易作出嚴(yán)格限制，即不許拿國(guó)家擔(dān)保的錢玩高風(fēng)險(xiǎn)游戲。這標(biāo)志著在華爾街巨頭、監(jiān)管部門之間博弈的關(guān)鍵戰(zhàn)場(chǎng)上，監(jiān)管部門取得了壓倒性勝利，以避免廣大納稅人為金融機(jī)構(gòu)的“賭博”買單，避免“大而不倒”的金融機(jī)構(gòu)引發(fā)金融危機(jī)，威脅美國(guó)金融體系。美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬就此發(fā)表聲明說(shuō)，“沃爾克規(guī)則”將禁止銀行機(jī)構(gòu)利用政府擔(dān)保的存款進(jìn)行投機(jī)交易，促進(jìn)美國(guó)金融體系穩(wěn)定；美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)雅各布·盧也表示，完成這項(xiàng)規(guī)定的制定是美國(guó)金融監(jiān)管改革的一個(gè)重要里程碑，將改變?nèi)A爾街的交易行為。

然而，在人們?yōu)槊辣O(jiān)管層頂住來(lái)自華爾街的層層壓力堅(jiān)守規(guī)則核心條款的同時(shí)，也為規(guī)則后續(xù)實(shí)施面臨的技術(shù)難題感到擔(dān)憂。此外，規(guī)則可能給美銀行業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力帶來(lái)的負(fù)面沖擊是否會(huì)影響其實(shí)施的持續(xù)性，也是值得觀察的問(wèn)題。

大型、復(fù)雜的混業(yè)金融機(jī)構(gòu)及其風(fēng)險(xiǎn)

作為對(duì)金融危機(jī)的反應(yīng)，美國(guó)20世紀(jì)30年代《格拉斯—斯蒂格爾法案》將商業(yè)銀行業(yè)務(wù)與投資銀行業(yè)務(wù)相分離，開啟了美國(guó)金融業(yè)分業(yè)經(jīng)營(yíng)的時(shí)代。然而，自20世紀(jì)70年代以來(lái)，隨著金融產(chǎn)品與金融工具創(chuàng)新越來(lái)越普遍和資本市場(chǎng)的快速發(fā)展，金融“脫媒”現(xiàn)象越來(lái)越嚴(yán)重，這使得商業(yè)銀行的表內(nèi)業(yè)務(wù)增速減緩甚至出現(xiàn)萎縮；另外，國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，分業(yè)經(jīng)營(yíng)的規(guī)定在很大程度上限制了美國(guó)銀行的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，美國(guó)銀行業(yè)要求修改與廢除該法的呼聲日益高漲。

為了提高美國(guó)銀行在資本市場(chǎng)服務(wù)中的競(jìng)爭(zhēng)力，1999年，美國(guó)通過(guò)了《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》，廢除了1933年的《格拉斯—斯蒂格爾法案》，使得銀行的證券業(yè)務(wù)得到了擴(kuò)張，也使得銀行能夠進(jìn)入金融保險(xiǎn)行業(yè)和其它的金融業(yè)務(wù)領(lǐng)域，而這些金融業(yè)務(wù)領(lǐng)域的金融機(jī)構(gòu)也能夠進(jìn)入到銀行業(yè)務(wù)領(lǐng)域中來(lái)。一些最大的美國(guó)銀行大舉進(jìn)入證券承銷和并購(gòu)顧問(wèn)等投資銀行業(yè)務(wù)領(lǐng)域；一些保險(xiǎn)公司也并購(gòu)了一些投資銀行機(jī)構(gòu)，以開展資本市場(chǎng)活動(dòng)；還有一些保險(xiǎn)公司，如AIG還經(jīng)營(yíng)信用衍生工具和其它衍生工具。美國(guó)大型銀行在承銷債券、股票等業(yè)務(wù)方面獲取了很大的市場(chǎng)份額的同時(shí)也日益增加了銀行過(guò)去不愿意承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。此外，像其它投資銀行一樣，由于中間業(yè)務(wù)利潤(rùn)空間有限，這些銀行也開始大量進(jìn)行自營(yíng)業(yè)務(wù)以增加收入。也有一些銀行，大量從事表外的互換和其它衍生工具業(yè)務(wù)以及使用特殊目的表外工具，以規(guī)避監(jiān)管資本要求和杠桿限制，獲取更大的收益。

為了追求更高的利潤(rùn)，美國(guó)的這些大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)還脫離資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行更多的非中介業(yè)務(wù)投資。它們利用監(jiān)管資本要求中的漏洞來(lái)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)中的其他領(lǐng)域，特別是住宅房地產(chǎn)進(jìn)行高杠桿投機(jī)；它們的投機(jī)行為大部分是來(lái)自債券持有者提供的融資，由于這些金融機(jī)構(gòu)的規(guī)模龐大而且相互之間聯(lián)系緊密，債權(quán)人知道這些金融機(jī)構(gòu)能夠獲得政府的擔(dān)保，還有，這些金融機(jī)構(gòu)自身也知道，無(wú)論怎樣它們都將獲得政府救助，因而對(duì)于可能發(fā)生什么樣負(fù)面結(jié)果并不在乎。此外，這些大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)還通過(guò)兼并其他公司，極大地增加它們的規(guī)模、復(fù)雜性與影響力。正是這些行為，最終使得它們成為了此次全球金融危機(jī)的風(fēng)暴中心。

美國(guó)“沃爾克規(guī)則”產(chǎn)生的背景

大型、復(fù)雜的混業(yè)金融機(jī)構(gòu)可以被定義為同時(shí)經(jīng)營(yíng)商業(yè)銀行、投資銀行、資產(chǎn)管理和保險(xiǎn)等業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)。這些金融機(jī)構(gòu)一旦倒閉，將會(huì)引發(fā)一國(guó)甚至是全球的金融體系系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，這些大型金融機(jī)構(gòu)，被人們認(rèn)為它們大到了不能讓它們倒閉的重要地位。在此次金融危機(jī)中，處于危機(jī)中心的美國(guó)大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)對(duì)此次危機(jī)起到了重要的推波作用，各國(guó)政府都對(duì)大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)的所做所為非常不滿。

2008年的全球金融危機(jī)表明，大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)的自律監(jiān)管被這一行業(yè)的激烈競(jìng)爭(zhēng)、內(nèi)在的代理沖突與一直存在的道德風(fēng)險(xiǎn)扭曲了。世界各地的中央銀行花了20年的時(shí)間，對(duì)銀行實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整最低資本充足標(biāo)準(zhǔn)，但依然無(wú)法避免系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，如果不是因?yàn)樗鼈兡菚r(shí)在系統(tǒng)機(jī)構(gòu)中因“大而不能倒”而獲得政府的救助，其中的大多數(shù)會(huì)于2008年倒閉，從而將它們承擔(dān)的巨大風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給公眾。因此，政府應(yīng)加強(qiáng)對(duì)大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。防止大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)因追逐高額利潤(rùn)從事高風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)，從而威脅到整個(gè)金融體系的穩(wěn)定，2010年1月，奧巴馬政府的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇顧問(wèn)委員會(huì)主席沃爾克提出了一系列旨在加強(qiáng)金融業(yè)監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的措施，如禁止銀行從事自營(yíng)交易、擁有與支持對(duì)沖基金及私募股權(quán)基金；對(duì)大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)管的最優(yōu)策略就是由監(jiān)管者收費(fèi)，迫使大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)將它們受擔(dān)保的債務(wù)的成本與它們產(chǎn)生的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)部化等，即所謂的“沃爾克規(guī)則”。

作為前美聯(lián)儲(chǔ)主席的沃爾克，長(zhǎng)期以來(lái)一直主張任何隱性的聯(lián)邦擔(dān)保的范圍僅限于數(shù)量相對(duì)較少的重要銀行業(yè)機(jī)構(gòu)并且限于核心銀行職能，而不應(yīng)延伸到所有金融中介機(jī)構(gòu)與風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)。沃爾克認(rèn)為，銀行可以從事作為金融中介機(jī)構(gòu)的所有商業(yè)銀行與投資銀行業(yè)務(wù)，但不允許從事非銀行業(yè)務(wù)如自營(yíng)交易或作為主要投資方投資、商品投機(jī)、對(duì)沖基金與私募股權(quán)基金管理。這些業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)分散到非銀行資產(chǎn)管理公司中去并受到相應(yīng)監(jiān)管。

全球金融危機(jī)及其所帶來(lái)的慘痛教訓(xùn)，使美國(guó)重新拉開了金融監(jiān)管制度變革的大幕。2010年7月21日，奧巴馬簽署了金融監(jiān)管改革法案即《多德—弗蘭克法案》。這一法案被認(rèn)為是20世紀(jì)30年代以來(lái)最雄心勃勃而影響深遠(yuǎn)的金融監(jiān)管改革。但是，《多德—弗蘭克法案》沒有采取沃爾克以上的這種方式，而且由于大型復(fù)雜金融機(jī)構(gòu)的游說(shuō)以及考慮到美國(guó)金融機(jī)構(gòu)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，這一法案大大軟化了最初的沃爾克規(guī)則，因而也大大限制了沃爾克規(guī)則的約束力。endprint

美國(guó)金融監(jiān)管完勝華爾街大鱷

2013年12月10日，對(duì)于美國(guó)金融監(jiān)管來(lái)說(shuō)是歷史性的一天。當(dāng)天，美聯(lián)儲(chǔ)、貨幣監(jiān)理署、證券交易委員會(huì)、聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司、商品期貨交易委員會(huì)等五大金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)先后表決通過(guò)了一項(xiàng)更為嚴(yán)格的金融監(jiān)管法案版本——“沃爾克規(guī)則”。

沃爾克規(guī)則主要包括三方面內(nèi)容：一是“禁止自營(yíng)交易”——禁止銀行機(jī)構(gòu)從事大多數(shù)自營(yíng)交易，但代理客戶買賣證券的做市交易、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖交易可得到豁免。所謂自營(yíng)交易是指，銀行機(jī)構(gòu)利用自有資金買賣股票、債券、商品期貨期權(quán)、其他衍生品的業(yè)務(wù)，這些既是華爾街各大金融機(jī)構(gòu)的重要利潤(rùn)來(lái)源，也被認(rèn)為是歷次金融危機(jī)的重要來(lái)源。二是“限制銀行混業(yè)”——限制銀行機(jī)構(gòu)向?qū)_基金、私募股權(quán)基金的投資、贊助等各種關(guān)系。三是“CEO負(fù)責(zé)合規(guī)”——要求銀行機(jī)構(gòu)設(shè)立確保遵守“沃爾克規(guī)則”的內(nèi)部合規(guī)計(jì)劃，并向監(jiān)管機(jī)構(gòu)提交相關(guān)計(jì)劃及報(bào)告重大交易活動(dòng)情況，CEO必須負(fù)全責(zé)。

沃爾克規(guī)則的初衷，是要降低因銀行不加節(jié)制地自營(yíng)交易而引發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)幾率。銀行的傳統(tǒng)角色是進(jìn)行間接投資，即接受儲(chǔ)戶存款，再以貸款的形式投放到企業(yè)，在這個(gè)過(guò)程中，銀行和企業(yè)的關(guān)系是債權(quán)關(guān)系，其盈利途徑是賺取利差，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。而在銀行開展大量自營(yíng)交易之后，其角色則與投行相當(dāng)，從事的是大量直接投資業(yè)務(wù)，即將私有資金直接投給企業(yè)或者購(gòu)買上市公司股票等，這時(shí)其與企業(yè)的關(guān)系就是股權(quán)關(guān)系，風(fēng)險(xiǎn)要較債權(quán)關(guān)系大得多。這種風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于作為國(guó)家金融命脈的銀行來(lái)說(shuō)是不能接受的，因?yàn)槠湮罩蘖繃?guó)民存款，是一國(guó)經(jīng)濟(jì)的核心所在，一旦銀行直接投資失敗或者出現(xiàn)問(wèn)題，會(huì)把大批金融機(jī)構(gòu)乃至實(shí)體機(jī)構(gòu)拉下水，進(jìn)而形成極具破壞力的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)在沃爾克規(guī)則提出兩個(gè)3%的限制，就可以確保即使銀行直接投資部分虧損，但因其在銀行資產(chǎn)中占比有限，不至于將銀行拖垮，也就可以避免其觸發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

沃爾克規(guī)則歷經(jīng)華爾街大銀行的重重反彈，最終獲批細(xì)則得以保全幾乎全部硬性條款，說(shuō)明2008年金融危機(jī)后，美國(guó)確實(shí)在反思其金融監(jiān)管并采取了具有歷史性意義的實(shí)質(zhì)行動(dòng)。短期看，限制大銀行自營(yíng)交易可能會(huì)對(duì)美國(guó)金融機(jī)構(gòu)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力構(gòu)成打壓；但從長(zhǎng)期看，其有助于大幅降低發(fā)生系統(tǒng)性危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。而金融穩(wěn)定，無(wú)論對(duì)于金融發(fā)展還是實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展都是重要保障。

從獲批的細(xì)則來(lái)看，雖然規(guī)定了諸多豁免，但較之《多德-弗蘭克法案》敲定后的版本所作妥協(xié)有限：一是將規(guī)則實(shí)施期限延長(zhǎng)，由2014年7月推遲至2015年7月；二是允許銀行實(shí)體在更多限制的環(huán)境下，進(jìn)行外國(guó)主權(quán)負(fù)債或其政治細(xì)分區(qū)域負(fù)債的自營(yíng)交易；三是只對(duì)資產(chǎn)規(guī)模大于10億美元的銀行實(shí)施合規(guī)監(jiān)管，資產(chǎn)規(guī)模較小的社區(qū)銀行可以豁免遵守該規(guī)則。上述讓步?jīng)]有觸及原有硬性條款，主要妥協(xié)發(fā)生在《多德-弗蘭克法案》立法之前。沃爾克原本主張完全禁止銀行從事自營(yíng)交易及持有私募基金，后來(lái)轉(zhuǎn)變?yōu)樵试S出于風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖需求進(jìn)行部分證券和衍生品交易，私募基金也由禁止改為兩個(gè)3%的限制，即銀行對(duì)對(duì)沖基金的投資不超過(guò)后者資本金的3%；銀行對(duì)對(duì)沖基金的投資不超過(guò)銀行一級(jí)核心資本的3%。

“規(guī)則”實(shí)施持續(xù)性面臨考驗(yàn)

近幾年，美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的量化寬松，給金融機(jī)構(gòu)留下了大量的資金剩余，他們拿著大筆的錢，投往衍生品、對(duì)沖基金等高風(fēng)險(xiǎn)渠道，也累積了巨大風(fēng)險(xiǎn)。彭博統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，截至2013年第三季度，逐利交易收入占總收入比重：高盛高達(dá)44%，摩根士丹利達(dá)32%，花旗集團(tuán)、摩根大通達(dá)到20%。對(duì)于私募股權(quán)基金、對(duì)沖基金、金融衍生品等投資熱點(diǎn)，沃爾克規(guī)則也切斷了他們的大部分財(cái)路，因?yàn)樵摲ò竾?yán)格限制給他們的資金供給，斷了眾多巨頭的財(cái)路，也導(dǎo)致該法案“四面樹敵”，金融機(jī)構(gòu)的反對(duì)、嘲笑不斷。

“沃爾克規(guī)則”的通過(guò)雖說(shuō)可喜可賀，但在具體實(shí)施過(guò)程中仍有些遺漏問(wèn)題有待解決。目前主要有三方面挑戰(zhàn)，一是能否清晰區(qū)分銀行自營(yíng)交易和代客交易以及如何判斷相關(guān)交易是否出于對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的需求，即監(jiān)管機(jī)構(gòu)如何將對(duì)沖業(yè)務(wù)、做市商業(yè)務(wù)和自營(yíng)交易區(qū)分開來(lái)，如何界定放貸和投資等。二是銀行業(yè)務(wù)的復(fù)雜性也給監(jiān)管機(jī)構(gòu)的有效執(zhí)行帶來(lái)了難題，即如何確保交易數(shù)據(jù)的可得性和真實(shí)性。三是監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管水平能否達(dá)到要求，細(xì)則實(shí)施在技術(shù)層面還存在很多疑問(wèn)?？偟膩?lái)說(shuō)，關(guān)注核心都是銀行有多大的空間和能力以做市及對(duì)沖為幌子來(lái)做自營(yíng)交易。

當(dāng)然，如果“沃爾克規(guī)則”能夠得到持久實(shí)施，則可能會(huì)帶來(lái)華爾街文化的改變，即從風(fēng)險(xiǎn)偏好型文化轉(zhuǎn)變?yōu)轱L(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型文化。但目前看來(lái)這還是一個(gè)很大的問(wèn)號(hào)。畢竟眼下是一個(gè)全球化時(shí)代，金融業(yè)是最代表一國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力的行業(yè)。目前，只有英國(guó)推出了與沃爾克規(guī)則類似的威克斯規(guī)則（即要求銀行內(nèi)部隔離投行與零售銀行業(yè)務(wù)），而其他國(guó)家金融機(jī)構(gòu)均不受此限制。美國(guó)能否長(zhǎng)期容忍沃爾克規(guī)則帶來(lái)的美國(guó)金融業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力下降，這是一個(gè)非常值得懷疑的問(wèn)題。當(dāng)年《多德-弗蘭克法案》之所以能夠推出也是因?yàn)?008年金融危機(jī)傷害太大。但時(shí)隔多年，伴隨著危機(jī)烙印漸行退去，加之華爾街整裝重來(lái)，束縛銀行競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)而為美國(guó)整體經(jīng)濟(jì)拉分的嚴(yán)苛監(jiān)管還能否堅(jiān)持下去，也是一個(gè)非常大的考驗(yàn)。然而從長(zhǎng)期發(fā)展看，降低爆發(fā)嚴(yán)重金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)肯定是有利于美國(guó)金融穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的。因此，根據(jù)《多德-弗蘭克法案》的規(guī)定，美聯(lián)儲(chǔ)、貨幣監(jiān)理署、證券交易委員會(huì)、聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司、商品期貨交易委員會(huì)都將負(fù)責(zé)執(zhí)行相關(guān)監(jiān)管細(xì)則，財(cái)政部也需參與協(xié)調(diào)。

總之，從四年前動(dòng)議的提出到三年半前被寫入《多德-弗蘭克法案》，再到細(xì)則最終獲美五大監(jiān)管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)，以限制銀行自營(yíng)交易及投資對(duì)沖基金和私募基金為核心內(nèi)容的“沃爾克規(guī)則”終于由虛到實(shí)，在美國(guó)金融監(jiān)管史上留下了不可磨滅的烙印。盡管對(duì)于其后續(xù)實(shí)施人們還存在這樣和那樣的疑問(wèn)，但不容質(zhì)疑的是，這是一場(chǎng)美監(jiān)管層完勝華爾街的戰(zhàn)役，其開啟的或?qū)⑹且粋€(gè)全新的美國(guó)銀行業(yè)監(jiān)管時(shí)代?！鴈ndprint