田宇　李洋　李陽(yáng)菲菲　孫敬尊

摘要：在中國(guó)M2破100萬(wàn)億時(shí)，中國(guó)卻發(fā)生了資金流動(dòng)性緊張。面對(duì)GDP增長(zhǎng)速度持續(xù)下滑、投資結(jié)構(gòu)不斷惡化、投資回報(bào)率不斷下降、缺乏新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重脫鉤的情況，中國(guó)應(yīng)該積極進(jìn)行金融體制改革，努力提高我國(guó)資金的流動(dòng)性。但是，中國(guó)金融體制改革并非短時(shí)間能夠完成的，中國(guó)應(yīng)該采取一些必要的措施來(lái)盡量減少金融體制改革過(guò)程中的阻力。

關(guān)鍵詞：流動(dòng)性；金融改革；中小企業(yè)；電子化

這有一個(gè)因通貨膨脹而導(dǎo)致的荒誕案例：2008年年初，津巴布韋新政府發(fā)行了500億的國(guó)債，當(dāng)時(shí)間僅僅過(guò)去1年時(shí)，這些債券的購(gòu)買(mǎi)者卻只能用500億的國(guó)債去買(mǎi)兩個(gè)面包。

通貨膨脹所帶來(lái)的嚴(yán)重教訓(xùn)比比皆是，如1991年日本發(fā)生的房地產(chǎn)崩盤(pán)導(dǎo)致了日本經(jīng)濟(jì)20年的停滯；1923年德國(guó)通貨膨脹，早上一棟樓房的價(jià)格等于晚上一個(gè)面包的價(jià)格。而深究導(dǎo)致通貨膨脹的原因不過(guò)是紙幣發(fā)行量超過(guò)商品流通中的實(shí)際需要量而引起的貨幣貶值，主要有三類：需求拉動(dòng)型、成本推動(dòng)型、結(jié)構(gòu)型。其理論內(nèi)容，以往經(jīng)典教材都有涉及，筆者便不再敖述。而常見(jiàn)的導(dǎo)致通貨膨脹的事項(xiàng)主要以下幾種。

一是匯率的降低導(dǎo)致本幣的貶值所帶來(lái)的通貨膨脹。導(dǎo)致匯率下降的原因是多樣的。例如，津巴布韋在20世紀(jì)90年代開(kāi)始由黑人統(tǒng)治政府并溫和地收購(gòu)白人的土地，進(jìn)程緩慢，沒(méi)有引起社會(huì)強(qiáng)烈的矛盾。后來(lái)政府制定在五年內(nèi)強(qiáng)制征收白人土地的政策引起了人們的恐慌，資產(chǎn)紛紛外逃導(dǎo)致本幣貶值進(jìn)而引發(fā)了超級(jí)通貨膨脹。2008年，全球爆發(fā)了金融危機(jī)，國(guó)際金融機(jī)構(gòu)或企業(yè)紛紛撤資，將資產(chǎn)兌換成美元導(dǎo)致美元的持續(xù)走高，我國(guó)再次實(shí)行盯緊美元制度。2009年3月下旬，美國(guó)推出了量化寬松政策，導(dǎo)致美國(guó)通脹預(yù)期上升、國(guó)債融資風(fēng)險(xiǎn)增加和美元融資套利交易活躍，加上全球經(jīng)濟(jì)反彈，使得美元作為避險(xiǎn)工具的需求大大減弱，以美元資產(chǎn)保值的資金重新追逐高收益資產(chǎn)，美元呈貶值趨勢(shì)，進(jìn)而也引發(fā)了中國(guó)貨幣的貶值。

二是政府通過(guò)金融工具調(diào)節(jié)市場(chǎng)貨幣存量使市場(chǎng)貨幣增加導(dǎo)致的通貨膨脹。央行進(jìn)行逆回購(gòu)，調(diào)低法定存款準(zhǔn)備金率，降低存貸款基準(zhǔn)利率，降低再貼現(xiàn)費(fèi)用，專業(yè)貸款或利息補(bǔ)貼等一系列的政策。日本2013年4月推出量化寬松政策，大量發(fā)行國(guó)債，降低存貸款利率，導(dǎo)致日元大幅走低。

雖然通貨膨脹所帶來(lái)的教訓(xùn)是慘痛的，但其推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、擴(kuò)大就業(yè)的作用誘使各國(guó)政府不斷增發(fā)貨幣。尋找一種既可避免貨幣增發(fā)所帶來(lái)的通貨膨脹問(wèn)題，又可帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、擴(kuò)大就業(yè)的方案便成了當(dāng)務(wù)之急。而盤(pán)活貨幣存量、提高貨幣流動(dòng)性就是這樣的一種方案。

我國(guó)貨幣流動(dòng)性不容樂(lè)觀。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在2013年5月份，中國(guó)M2已達(dá)1042100億元，但6月20日上海銀行間利率今中隔夜利率大幅飆升超過(guò)500個(gè)基點(diǎn)，利率首次超過(guò)10%，到達(dá)13.4440%，該數(shù)值創(chuàng)下歷史新高；此外，一周利率亦首次突破10%，到達(dá)11.0040%，亦創(chuàng)下歷史新高。

在M2/GDP如此之高的情況下，筆者認(rèn)為，造成市場(chǎng)資金流動(dòng)性緊張的主要原因有以下方面。

第一，李克強(qiáng)總理上臺(tái)后，為抑制通貨膨脹、減少經(jīng)濟(jì)泡沫，一直實(shí)行穩(wěn)健偏緊縮的貨幣政策，其主要目的是防止中國(guó)經(jīng)濟(jì)的硬著陸。筆者認(rèn)為，為了防止經(jīng)濟(jì)泡沫快速激增后泡沫破裂引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度暫時(shí)性放緩是值得的，也是十分劃算的。因?yàn)橐坏┙?jīng)濟(jì)泡沫控制不好引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)，由于中國(guó)政府的低外債和較少的國(guó)外在華經(jīng)濟(jì)，其危害會(huì)達(dá)到或超過(guò)日本1990年發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)后經(jīng)濟(jì)停滯20年的影響，而這個(gè)結(jié)局是任何個(gè)人、企業(yè)甚至是政府都無(wú)法承擔(dān)的。

第二，由于人們?nèi)狈硐氲耐顿Y方向，大量投資理財(cái)產(chǎn)品，金融理財(cái)產(chǎn)品激增。銀行為保證金融理財(cái)產(chǎn)品的收益性導(dǎo)致了“錢(qián)追錢(qián)”的現(xiàn)象。舉例說(shuō)明，假設(shè)銀行保證金融理財(cái)產(chǎn)品5%的回報(bào)率，在取得資金后銀行會(huì)將資金以6%的利息貸出，貸入者再將資金以7%的利息貸出，最后貸款利率不斷攀升，形成“錢(qián)追錢(qián)”的現(xiàn)象。

第三，6月新政策的實(shí)施與銀行考察亦對(duì)資金的流動(dòng)性造成了不小的影響。國(guó)家外匯管理局2013年5月5日發(fā)布的《關(guān)于加強(qiáng)外匯資金流入管理有關(guān)問(wèn)題的通知》在6月底實(shí)施，迫于外幣納入貸存比考核的壓力，一些銀行可能已經(jīng)提前開(kāi)始買(mǎi)入美元補(bǔ)充外匯頭寸，以求達(dá)到監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。2013年以來(lái)，隨著杠桿率的不斷放大，二季度超儲(chǔ)率繼續(xù)下降，業(yè)內(nèi)人士估計(jì)已經(jīng)降到1.5%左右，銀行體系流動(dòng)性的邊際承受力也因此大為下降。6月底之前，銀監(jiān)會(huì)針對(duì)8號(hào)文的落實(shí)情況展開(kāi)檢查，迫使銀行將表外非標(biāo)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移至表內(nèi)同業(yè)資產(chǎn)，直接擠壓同業(yè)拆借額度。

第四，美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，國(guó)內(nèi)大量資金流出。道瓊斯指數(shù)打破歷史記錄，沖上16000點(diǎn)，而標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)也突破紀(jì)錄達(dá)到了1600點(diǎn)。人們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將退出量化寬松政策，美元將走強(qiáng)。

資金流動(dòng)性緊張的情況對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)造成了一定的影響，其中受其影響最嚴(yán)重的便是新興發(fā)展的中小企業(yè)。在資金短缺卻無(wú)法貸出的情況下，市場(chǎng)資金主要有兩個(gè)流入方向。

銀行體系大量的資產(chǎn)涌向房地產(chǎn)市場(chǎng)。資金的大量涌入導(dǎo)致了房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)價(jià)格的飆升，其升值價(jià)格最明顯的便是土地價(jià)格，它成了地方政府的主要收入之一，并且地方政府樂(lè)此不疲地通過(guò)地方融資平臺(tái)融資，然后投資于回報(bào)率豐富的與土地相關(guān)的基礎(chǔ)設(shè)施。但與此同時(shí)，由于過(guò)去30年政府不斷投資于基礎(chǔ)設(shè)施，房地產(chǎn)等方面導(dǎo)致資本的回報(bào)率已經(jīng)持續(xù)下降，不僅導(dǎo)致了風(fēng)險(xiǎn)的增加，也是資金利用的浪費(fèi)，投資路徑的固化極大地影響了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，對(duì)GDP的增速產(chǎn)生了不可忽視的影響。

在如此低收益的情況下，最令人擔(dān)憂的是大部分地方政府的實(shí)際財(cái)政支持不斷增加，已經(jīng)達(dá)到了50%左右，地方政府無(wú)法持續(xù)進(jìn)行如此巨大的財(cái)政支持，最終導(dǎo)致無(wú)法償還高昂的負(fù)債。

地方政府對(duì)土地出售的依賴逐漸增加，導(dǎo)致土地價(jià)格不斷攀升，進(jìn)而房地產(chǎn)價(jià)格上升，激發(fā)房地產(chǎn)泡沫。一旦房地產(chǎn)泡沫大范圍破裂會(huì)導(dǎo)致銀行壞賬的大量產(chǎn)生，引發(fā)信貸危機(jī)，最終對(duì)經(jīng)濟(jì)造成無(wú)法估量的打擊。

由以上可知，中國(guó)金融體制改革已經(jīng)迫在眉睫，而中國(guó)金融體制的改革必須是多方位、立體式的改革，從匯率改革到利率改革，從過(guò)去投資基建行業(yè)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)到一方面促進(jìn)城鄉(xiāng)化改革、另一方面保證和刺激中小企業(yè)發(fā)展，由過(guò)去擴(kuò)張性的貨幣政策到如今依靠穩(wěn)健的貨幣政策增加市場(chǎng)自身應(yīng)對(duì)危機(jī)的能力等。

在金融改革中如何提高資金流動(dòng)性，保證我國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，響應(yīng)李克強(qiáng)總理的號(hào)召，“控制增量，盤(pán)活存量”便成了重中之重。筆者認(rèn)為，可以從以下幾個(gè)方面努力。

第一，大力發(fā)展小微企業(yè)，調(diào)動(dòng)社會(huì)零散資金。中小企業(yè)的快速健康發(fā)展，會(huì)以較高的回報(bào)率和較好發(fā)展前景合理引導(dǎo)資金的流向，吸引資金從虛擬產(chǎn)業(yè)撤出，尤其是從已經(jīng)積累大量風(fēng)險(xiǎn)的眾多理財(cái)產(chǎn)品回流進(jìn)實(shí)體產(chǎn)業(yè)。同時(shí)，抑制當(dāng)?shù)卣鼻忻つ康耐顿Y沖動(dòng)（因?yàn)楫?dāng)?shù)卣顿Y是為了使當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)快速發(fā)展，當(dāng)中小企業(yè)快速發(fā)展后必然會(huì)使當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)快速發(fā)展，既然政府已達(dá)到發(fā)展當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的目的就會(huì)減少盲目的投資），減少對(duì)低回報(bào)、高付出并且急迫需求的基建產(chǎn)業(yè)的投資，減輕地方財(cái)政收入的壓力，逐步減少地方融資平臺(tái)的規(guī)模，減少由信貸危機(jī)引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)的可能性。由此可見(jiàn)，中小企業(yè)可以做到在減少不易控制風(fēng)險(xiǎn)的巨大理財(cái)產(chǎn)品的同時(shí)為投資者開(kāi)辟一條風(fēng)險(xiǎn)低、前景好、回報(bào)高的投資方向，在抑制地方政府盲目投資、減少財(cái)政支出、合理財(cái)政收支占GDP規(guī)模的同時(shí)帶動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)快速健康發(fā)展。而深刻剖析中小企業(yè)的發(fā)展問(wèn)題之后我們就會(huì)發(fā)現(xiàn)，阻礙中小企業(yè)發(fā)展的最大障礙在于發(fā)展資金的短缺，融資渠道匱乏，融資難。政府應(yīng)當(dāng)建立相關(guān)的信用體系，創(chuàng)造好適合小微企業(yè)發(fā)展的環(huán)境，充分利用市場(chǎng)的力量解決小微企業(yè)的借貸難題。

第二，規(guī)范我國(guó)股票市場(chǎng)體系，大力發(fā)展股票市場(chǎng)。規(guī)范我國(guó)股票市場(chǎng)的最主要任務(wù)便是豐富與完善股票發(fā)行保薦制度。我國(guó)的上市保薦制度存在著很多的缺陷。保薦人與保薦機(jī)構(gòu)在保薦擬發(fā)行企業(yè)的股票之前需要進(jìn)行全面的調(diào)查，了解企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)與問(wèn)題，防止低質(zhì)量的企業(yè)發(fā)行股票。但是，保薦人與保薦機(jī)構(gòu)并沒(méi)有盡職調(diào)查，導(dǎo)致低質(zhì)量公司發(fā)行新股給投資人帶來(lái)更大的風(fēng)險(xiǎn)，并且保薦人與保薦機(jī)構(gòu)并沒(méi)有做到持續(xù)的監(jiān)督，大量的企業(yè)在上市不到一年企業(yè)的業(yè)績(jī)就大幅度下降，許多企業(yè)在第一年融資后企業(yè)利潤(rùn)達(dá)到了負(fù)增長(zhǎng)；還有保薦人與保薦機(jī)構(gòu)之間的責(zé)任劃分不清晰，保薦人受制于保薦機(jī)構(gòu)，在很多情況下保薦人認(rèn)為所保薦的公司存在問(wèn)題而拒絕簽字，但在保薦機(jī)構(gòu)利潤(rùn)的驅(qū)動(dòng)下可以通過(guò)撤回保薦函來(lái)取消保薦人資格使保薦人只能同意保薦機(jī)構(gòu)的意見(jiàn)。因此，應(yīng)加強(qiáng)對(duì)保薦人與保薦機(jī)構(gòu)的培訓(xùn)以提高其素質(zhì)與道德，根據(jù)保薦人與保薦機(jī)構(gòu)所擔(dān)負(fù)的責(zé)任賦予其權(quán)利，使其權(quán)責(zé)匹配。針對(duì)保薦人與保薦機(jī)構(gòu)的不持續(xù)監(jiān)督出臺(tái)相關(guān)法律法規(guī)，并且對(duì)保薦人與保薦機(jī)構(gòu)進(jìn)行不定期的審查。進(jìn)一步完善保薦制度的激勵(lì)與約束機(jī)制，使保薦人和保薦機(jī)構(gòu)的薪酬與所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)相匹配，防止對(duì)不合格擬發(fā)行新股企業(yè)的保薦。

第三，大力發(fā)展網(wǎng)上電子支付平臺(tái)和網(wǎng)上信貸平臺(tái)。相對(duì)于傳統(tǒng)的銀行支付，電子支付平臺(tái)有著諸多的優(yōu)點(diǎn)。電子支付平臺(tái)覆蓋面較廣，不用建立網(wǎng)店店面，省去了大量的店面費(fèi)和人員成本；支付方便，支付人員不用去銀行排隊(duì)支付，只需在家輕輕一點(diǎn)就可以完成支付，提高了支付效率，節(jié)省了支付時(shí)間；簡(jiǎn)單易操作，相對(duì)于傳統(tǒng)的繁瑣填單支付，電子支付平臺(tái)只需填少量信息便可；電子支付平臺(tái)還可以時(shí)時(shí)快速查詢交易紀(jì)錄、防止交易雙方抵賴并提供便捷的支付和退款服務(wù)。電子支付平臺(tái)的便利性大大推動(dòng)了人們的交易和消費(fèi)，如在2013年的雙11活動(dòng)中僅淘寶一家網(wǎng)店就銷(xiāo)售了價(jià)值350億的商品。網(wǎng)上購(gòu)物以平均每年44.56%的速度增加，其中電子支付平臺(tái)所起到的作用不容忽視。但是，由于電子支付缺乏相關(guān)的法律依據(jù)，電子支付仍存在監(jiān)管上的問(wèn)題。政府應(yīng)當(dāng)積極完善相關(guān)的法律法規(guī)，建立全國(guó)監(jiān)管體系，同時(shí)配套建立第四方的支付平臺(tái)，大力發(fā)展網(wǎng)絡(luò)、提高網(wǎng)絡(luò)的安全性。

筆者認(rèn)為，建立相關(guān)網(wǎng)上借貸平臺(tái)的環(huán)境已經(jīng)成熟，在相關(guān)的網(wǎng)上支付與網(wǎng)上購(gòu)物系統(tǒng)已經(jīng)成立并不斷完善的同時(shí)，我國(guó)應(yīng)當(dāng)建立全國(guó)信用評(píng)價(jià)管理體系，不斷引導(dǎo)建立完善的網(wǎng)上信貸平臺(tái)。網(wǎng)上信貸平臺(tái)將資金作為商品，用信用額度購(gòu)買(mǎi)商品，根據(jù)用戶的信用評(píng)級(jí)進(jìn)行限制借貸額度，限制償還時(shí)間。網(wǎng)上借貸相對(duì)于銀行借貸和發(fā)行傳統(tǒng)債券具有很多的優(yōu)勢(shì)。網(wǎng)上借貸更適合小額借貸，借貸程序簡(jiǎn)單并大幅度降低了借貸成本，而且其與信用系統(tǒng)的建立相輔相成，互相補(bǔ)充。

（作者單位：河北大學(xué)）