王春麗 郭建勇

[摘 要] 針對(duì)證券市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)，分析了投資者與證券市場(chǎng)之間的行為特征和反饋機(jī)理，以投資者行為與證券市場(chǎng)行為相互作用的視角探討了資產(chǎn)價(jià)格的不確定性波動(dòng)，得出結(jié)論：證券市場(chǎng)波動(dòng)是由其自身的發(fā)展與外部條件變化交互影響所致；在證券市場(chǎng)中，不確定性的作用被嚴(yán)重低估了；灰色神經(jīng)非線性組合比線性組合更能反映證券市場(chǎng)的復(fù)雜性。并提出不確定性在證券市場(chǎng)中具有強(qiáng)化市場(chǎng)適應(yīng)能力，穩(wěn)定市場(chǎng)融資能力，以及平衡各方利益的作用。

[關(guān)鍵詞] 異質(zhì)行為； 反饋； 不確定性

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2014 . 06. 042

[中圖分類號(hào)] F830.91 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A [文章編號(hào)] 1673 - 0194（2014）06- 0066- 04

1 引 言

傳統(tǒng)有效市場(chǎng)假說(shuō)（EMH）基于這樣的假設(shè)：投資者的期望收益在一定風(fēng)險(xiǎn)水平上最大化；所有投資者獲得的信息都相同，處理信息的方式也相同。[1]但現(xiàn)實(shí)中的投資者往往面對(duì)的是不同的信息，出于不同目的做出的決策常常帶有主觀性因素。面對(duì)復(fù)雜的不確定性市場(chǎng)，有效市場(chǎng)假說(shuō)在大多數(shù)情況下難以成立，而由此衍生出來(lái)的經(jīng)典主流金融學(xué)理論也會(huì)受到嚴(yán)重的挑戰(zhàn)。

本文基于以下3個(gè)假設(shè)： ① 投資者并不總是理性的； ② 信息往往是不完全的，主觀性判斷對(duì)投資者在不確定性情況下所做出的決策具有很大影響； ③ 市場(chǎng)是復(fù)雜的系統(tǒng)，并不能以簡(jiǎn)單的線性系統(tǒng)來(lái)描述和解釋。第一點(diǎn)假設(shè)說(shuō)明了兩種情況的非理性，① 從橫向上來(lái)看，每一個(gè)投資者是不同的，即投資者是異質(zhì)性的； ② 從縱向上來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在與過(guò)去相比由于存在學(xué)習(xí)與反饋，每個(gè)投資者在不同階段也是不同的。第二點(diǎn)假設(shè)說(shuō)明面對(duì)不確定性時(shí)投資者所做的決策會(huì)受到異質(zhì)性的影響，不同的投資者面對(duì)同樣的信息會(huì)做出不同的決策。第三點(diǎn)假設(shè)說(shuō)明市場(chǎng)的復(fù)雜性會(huì)自發(fā)地形成各種形式的波動(dòng)，其中有些波動(dòng)會(huì)受到外界干擾形成巨大波動(dòng)，而有些則是達(dá)到某一臨界點(diǎn)在沒(méi)有外界干擾的情況下形成巨大波動(dòng)。

以上3個(gè)假設(shè)并不是孤立存在的，本文主要從三者的關(guān)聯(lián)角度來(lái)對(duì)證券市場(chǎng)的波動(dòng)進(jìn)行解讀。作為有限理性的投資者，行為決策會(huì)出現(xiàn)很大的差異，反映到市場(chǎng)上就是價(jià)格波動(dòng)形態(tài)，這種波動(dòng)形態(tài)是由市場(chǎng)不確定性信息反饋給投資者，投資者進(jìn)而又根據(jù)不同的行為模式做出進(jìn)一步的決策，如此循環(huán)往復(fù)而形成的。同時(shí)，僅僅依靠投資者反饋并不足以說(shuō)明問(wèn)題，因?yàn)檫€存在一種學(xué)習(xí)進(jìn)步的過(guò)程。投資者不斷地學(xué)習(xí)以適應(yīng)復(fù)雜的未來(lái)，而形成下一輪新價(jià)格形態(tài)的產(chǎn)生。一直以來(lái)人們都在試圖降低不確定性，好像只有這樣我們才能感到安全，而事實(shí)上，不確定性在很多時(shí)候往往是證券市場(chǎng)穩(wěn)定所必不可少的一個(gè)組成部分，如果未來(lái)是按既定的行為方向發(fā)展，那么證券市場(chǎng)便會(huì)缺乏創(chuàng)造力而失去活力。

本文針對(duì)證券市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)，分析了投資者與證券市場(chǎng)之間的行為特征和反饋機(jī)理，以投資者行為與證券市場(chǎng)行為相互作用的視角探討了資產(chǎn)價(jià)格的不確定性波動(dòng)，顯然，這比當(dāng)前大多數(shù)單以其中一方面所做的研究更具有全面性和深入性。

2 投資者的行為與證券市場(chǎng)行為

2.1 投資者的復(fù)雜行為

（1） 投資者的行為多樣化。每個(gè)投資者由于其特定的背景、文化、年齡、教育程度的不同而表現(xiàn)出不同的行為特征，尤其是面對(duì)不確定性現(xiàn)象時(shí)，認(rèn)識(shí)上會(huì)存在很大偏差，表現(xiàn)出不同的行為模式。投資者行為可分為風(fēng)險(xiǎn)偏好型、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型和風(fēng)險(xiǎn)中立型。

（2） 從整體層面上看，投資者在接受信息以及對(duì)信息做出反饋時(shí)亦有差異。① 認(rèn)知偏差。首先，投資者所接受到的信息往往存在著很大差異。其次，對(duì)于信息的處理往往也表現(xiàn)出不同的特征，例如一個(gè)短線操作者認(rèn)為當(dāng)前價(jià)格是一個(gè)高價(jià)位可以進(jìn)行拋售，而對(duì)于長(zhǎng)線持有者來(lái)說(shuō)，同樣的價(jià)格可能被看成是一個(gè)低價(jià)位，相同價(jià)格尺度上表現(xiàn)出不同的反應(yīng)。② 情緒波動(dòng)。情緒往往可以影響一個(gè)投資者的決策，投資者有時(shí)會(huì)一時(shí)興起去買入或賣出股票，不去權(quán)衡風(fēng)險(xiǎn)和收益。在有的情況下，情緒往往使投資者產(chǎn)生過(guò)度反應(yīng)或者反應(yīng)不足，本來(lái)價(jià)格已經(jīng)到了頂部形態(tài)可投資者還繼續(xù)持有觀望是反應(yīng)不足，反之在沒(méi)有到達(dá)頂部時(shí)出手是反應(yīng)過(guò)度。③ 群體行為。投資者的決策往往不是根據(jù)個(gè)人的認(rèn)識(shí)，而是會(huì)去跟隨模仿別人，在農(nóng)村存在一個(gè)普遍的現(xiàn)象，就是看到別人種玉米自己也種玉米，結(jié)果所有人都種玉米，玉米大豐收，供給大于需求，所有人都賠錢，“谷賤傷農(nóng)”說(shuō)的就是這種“合成謬誤”。[2]同樣的道理，在股票市場(chǎng)上有很多莊家就是利用投資者的群體瞄準(zhǔn)意識(shí)即羊群行為而賺取收益。

2.2 證券市場(chǎng)：一個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)

在資本市場(chǎng)中隱含著一個(gè)假定：如果不受到外界干擾，系統(tǒng)會(huì)自動(dòng)趨向于均衡狀態(tài)。這是直接采納于物理學(xué)上靜止和運(yùn)動(dòng)的范疇，一個(gè)靜止物體在沒(méi)有受到外力干擾的情況下是不會(huì)運(yùn)動(dòng)起來(lái)的。但是統(tǒng)觀自然系統(tǒng)或者生態(tài)系統(tǒng)，均衡狀態(tài)并不是代表靜止，而是此消彼長(zhǎng)的過(guò)程，也就是必然性與偶然性共存的秩序，是一種新的非線性動(dòng)力系統(tǒng)，在此系統(tǒng)中，隨機(jī)性與秩序合為一體，而不是一個(gè)周期性現(xiàn)象疊加上噪聲。[3]

這就導(dǎo)出一個(gè)更加廣義的概念，市場(chǎng)自身可以衍生出不確定性，而不需要外界噪聲的干擾。我們勿需證明本身的波動(dòng)來(lái)自哪里，而是市場(chǎng)自身的一種形態(tài)。就好比一個(gè)人有缺點(diǎn)，同時(shí)也有優(yōu)點(diǎn)，都是自己的內(nèi)在屬性。同樣的，不確定性也是市場(chǎng)的一個(gè)內(nèi)在屬性?；煦缑枋龅氖且环N無(wú)序中有序的行為，將混沌理論應(yīng)用到股票市場(chǎng)，可以用一個(gè)簡(jiǎn)單的事例作以說(shuō)明，一個(gè)處于碗底的小木球和一個(gè)處于鉛筆尖上的小球，前者處于一種穩(wěn)定均衡態(tài)，而后者處于一種亞均衡態(tài)，后者只要受到極小的擾動(dòng)就會(huì)偏離原來(lái)的穩(wěn)定狀態(tài)。前者則是需要受到很大的外界干擾才能夠脫離原來(lái)的系統(tǒng)穩(wěn)定狀態(tài)。將這一思想移植到股票市場(chǎng)，就是在時(shí)間軸上，時(shí)時(shí)都存在著這樣的亞均衡態(tài)，系統(tǒng)本身過(guò)去的一個(gè)小的擾動(dòng)就會(huì)使股票價(jià)格發(fā)生較大波動(dòng)，這是一種秩序，只不過(guò)其表現(xiàn)形式卻是一種無(wú)序的復(fù)雜行為。這種對(duì)其初始條件具有巨大敏感性的情形，稱之為“蝴蝶效應(yīng)”。說(shuō)明市場(chǎng)過(guò)去的波動(dòng)本身可以解釋現(xiàn)在的波動(dòng)，總體上來(lái)說(shuō)有秩序，但是局部上來(lái)講卻又帶有很大的隨機(jī)性，這不但是市場(chǎng)自身發(fā)展的內(nèi)在形式，也是市場(chǎng)發(fā)展的必要條件。

現(xiàn)實(shí)中存在著各種各樣的擾動(dòng)，這里并不是對(duì)于噪聲的一種無(wú)視，只是從另外一個(gè)角度來(lái)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)加以審視，外在噪聲的引入更加劇了這一復(fù)雜系統(tǒng)的不可預(yù)測(cè)性，這種整體的秩序與局部的不確定性共同造就了更加穩(wěn)健的市場(chǎng)，非線性范式給予投資者一種更加有效的競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)。如果都如同線性范式那樣存在著因果關(guān)系，那么系統(tǒng)本身就不會(huì)長(zhǎng)遠(yuǎn)存活。

從分形的角度來(lái)看，局部與整體相似是分形的一個(gè)主要特征，分形就是揭示一種在不同標(biāo)尺下有沒(méi)有一個(gè)共同指標(biāo)可以用來(lái)描述某一事物，這主要是相關(guān)維的應(yīng)用。股票市場(chǎng)具有分形維度，整體相似，局部不同。

3 投資者的行為與證券市場(chǎng)行為的反饋機(jī)理

3.1 正反饋系統(tǒng)

反饋是一種對(duì)于傳播信號(hào)的反應(yīng)，是一種新聞傳播用語(yǔ)，后來(lái)廣泛應(yīng)用到許多其他社會(huì)科學(xué)領(lǐng)域。反饋分為正反饋與負(fù)反饋，正反饋系統(tǒng)是一種加劇系統(tǒng)偏離均衡狀態(tài)的情形，其傳播者的給定信息與真實(shí)信息的差異加劇了系統(tǒng)偏離目標(biāo)，這種偏離活動(dòng)的發(fā)生與加劇，會(huì)使傳播目的與社會(huì)系統(tǒng)產(chǎn)生越來(lái)越大的距離，從而從一個(gè)舊的體系向一個(gè)新的體系轉(zhuǎn)變。

投資者的有限理性決定了在投資決策中或者投資組合決策中的偏差，這種偏差將會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格偏離其內(nèi)在價(jià)值，而這種價(jià)格偏離所表現(xiàn)出來(lái)的形式，是以有限的信息傳播給異質(zhì)性的投資者。進(jìn)一步導(dǎo)致認(rèn)知的偏差，形成一種正反饋機(jī)制，各種信息的疊加又可以將正反饋分為正向偏離型和負(fù)向偏離型，這兩種趨勢(shì)的共同存在造就了證券市場(chǎng)中的漲落起伏。

大多數(shù)研究者對(duì)股票市場(chǎng)中的正反饋情形是從“追漲殺跌”這樣一種普遍存在的情形去加以推導(dǎo)實(shí)證。實(shí)際上除了有“追漲殺跌”外還有部分投資者是在做反向操作，即“追跌殺漲”?？梢苑Q這部分投資者為傳統(tǒng)的理性人。這兩部分投資者共同存在于市場(chǎng)，除非有某些特殊因素干擾，兩者共同作用使得股票市場(chǎng)并不會(huì)出現(xiàn)大起大落的過(guò)度反應(yīng)，這與前面的異質(zhì)性投資者分析相吻合。除去政策性因素的影響外，有限理性投資者組成的群體共同創(chuàng)造了基于有限信息的反饋性市場(chǎng)。

3.2 負(fù)反饋系統(tǒng)

有正的反饋必然存在著一個(gè)負(fù)的反饋來(lái)制約這種不理性行為的發(fā)展，除了投資者的行為與市場(chǎng)之間的反饋外，市場(chǎng)本身、政府監(jiān)管、宏觀經(jīng)濟(jì)等因素對(duì)市場(chǎng)都有較大的影響。[4]

除了市場(chǎng)自發(fā)行為以外，我們更多看到的是政府在市場(chǎng)中所起的作用，法律法規(guī)也從另外一個(gè)側(cè)面對(duì)市場(chǎng)的不理智行為給予限制。這是對(duì)原來(lái)的正反饋系統(tǒng)的一種制約，使之回歸到相對(duì)合理的范圍。例如中國(guó)證券市場(chǎng)上的漲跌停板制度。

另外，更大的制約因素就是宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)于虛擬經(jīng)濟(jì)的影響往往是通過(guò)一種反饋糾正的形式傳播給證券市場(chǎng)。如果實(shí)體經(jīng)濟(jì)本身的價(jià)值沒(méi)有那么高，但是被投資者的貪婪本性推高到一種與實(shí)際價(jià)格嚴(yán)重背離的程度，這對(duì)于其正向反饋的破滅起到一定的標(biāo)桿性制約，同樣又為下一輪正反饋提供了一個(gè)新標(biāo)桿。同時(shí)一項(xiàng)資產(chǎn)被嚴(yán)重低估了，市場(chǎng)價(jià)格與其內(nèi)在價(jià)值背離，但現(xiàn)實(shí)價(jià)值卻是實(shí)際存在的，這只會(huì)暫時(shí)影響一個(gè)公司的金融融資能力，而不會(huì)影響到公司內(nèi)在的發(fā)展方向。所以，實(shí)體經(jīng)濟(jì)是公司發(fā)展的真正力量，對(duì)虛擬經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的反饋信號(hào)，往往會(huì)導(dǎo)致舊系統(tǒng)的破滅，新一輪漲跌的開(kāi)始。

綜上所述，市場(chǎng)價(jià)格運(yùn)行表象的背后，由微觀的市場(chǎng)反饋，宏觀實(shí)體經(jīng)濟(jì)的反饋，以及行政監(jiān)管等諸多影響因素構(gòu)成，這些制約因素同時(shí)起作用形成了一種負(fù)向反饋的合力，使得市場(chǎng)不會(huì)走向大的極端，如果未能矯正非理性的繁榮，那么實(shí)體經(jīng)濟(jì)將會(huì)在一個(gè)特定的時(shí)點(diǎn)給與其破滅的可能，我們稱之為泡沫的破滅。

3.3 投資者與市場(chǎng)共筑了不確定

圖2總結(jié)了本節(jié)中所介紹的內(nèi)容，投資者與市場(chǎng)共同造就了證券市場(chǎng)的波動(dòng)。有限理性投資者基于對(duì)市場(chǎng)信息的反饋?zhàn)龀霾煌耐顿Y決策，與此同時(shí)，市場(chǎng)本身所具有的不確定性以及新生沖擊帶來(lái)更為復(fù)雜的信號(hào)，通過(guò)有限信息傳播給投資者，進(jìn)一步加劇了對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的影響，不管是持悲觀還是樂(lè)觀態(tài)度都有兩個(gè)相反方向的投資群體在博弈，形成了價(jià)格的漲跌波動(dòng)。

投資者往往在股票上漲的時(shí)候傾向于買入，但是忽略了另外一種看空的力量所起的作用，這使得其形成短期上漲趨勢(shì)中小幅度下跌，同樣在下跌過(guò)程中也總是會(huì)出現(xiàn)小幅上揚(yáng)，這都是樂(lè)觀情緒與悲觀情緒博弈所造成的結(jié)果。

實(shí)體經(jīng)濟(jì)和行政管制方面可以針對(duì)當(dāng)時(shí)的情形分別采取相應(yīng)的措施來(lái)減緩無(wú)理性的向上或者無(wú)限向下偏離的趨勢(shì)。通過(guò)這樣一種市場(chǎng)自發(fā)與政府管制相結(jié)合的制度安排使得股票市場(chǎng)能夠比較穩(wěn)定地向前發(fā)展。我國(guó)自實(shí)行改革開(kāi)放以來(lái)所實(shí)行的一系列漸進(jìn)性的措施，通過(guò)實(shí)踐的檢驗(yàn)可以看出是最為穩(wěn)妥的，與之相比是俄羅斯的休克療法，在長(zhǎng)達(dá)10年的困境中而難以脫身，但是同樣的方針對(duì)于玻利維亞卻是行之有效的，可見(jiàn)對(duì)于國(guó)家與國(guó)家之間也存在著異質(zhì)性。

4 不確定性對(duì)投資者與證券市場(chǎng)的作用

4.1 不確定性對(duì)于投資者的作用

縱觀整個(gè)人類歷史，人們一直在尋找某種手段使得社會(huì)系統(tǒng)秩序化，包括建立的司法系統(tǒng)，行政管理體系，組織結(jié)構(gòu)體系。不管我們?cè)鯓优κ蛊渥兊镁挥行颍鞘澜绮⒉皇侵刃蚓坏?，我們所?chuàng)建的機(jī)構(gòu)也不是秩序井然的，而對(duì)于資本市場(chǎng)就更加是缺乏秩序。

但是，這種沒(méi)有秩序，我們稱之為不確定性的東西，真的是一無(wú)所用嗎？顯然存在就一定有其內(nèi)在價(jià)值。不確定性是一種自組織過(guò)程的結(jié)果，即使背后沒(méi)有操縱者，各個(gè)相互獨(dú)立的個(gè)體應(yīng)能夠作為一個(gè)實(shí)體自發(fā)進(jìn)行相互合作和作用，在股票市場(chǎng)中，被表現(xiàn)為牛市或者熊市。這些形式是自發(fā)形成的，而不是人為造就的，說(shuō)明市場(chǎng)有一個(gè)內(nèi)在的演變過(guò)程，與達(dá)爾文自然進(jìn)化學(xué)說(shuō)有著相似的機(jī)理。

現(xiàn)實(shí)生活中投資者往往將不確定性與風(fēng)險(xiǎn)混為一談，實(shí)則不然。我們認(rèn)為不確定性是不能確定的事物，令人可疑的事物，不穩(wěn)定的事物。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)我們可以說(shuō)是一種潛在損失的概率，有些事物我們連各種可能的后果都不能很好地列舉出來(lái)，根本就無(wú)法得到不確定后果的概率，比如大學(xué)生找工作問(wèn)題，能夠找到什么樣的工作，這是一種不確定性狀態(tài)，學(xué)生不知道工作單位需要什么樣的人，具體有多少崗位，更不知道進(jìn)入崗位的概率有多大，這種連答案都沒(méi)有的問(wèn)題，何來(lái)潛在損失呢。

4.2 市場(chǎng)需要不確定性

不確定性具有強(qiáng)化市場(chǎng)適應(yīng)能力的作用。資本市場(chǎng)是一個(gè)復(fù)雜的非線性系統(tǒng)，這種系統(tǒng)的一個(gè)特點(diǎn)就是局部不確定性與整體秩序相結(jié)合，這一特征給予其更加強(qiáng)健的環(huán)境適應(yīng)能力，這就使市場(chǎng)對(duì)于變化的條件具有很強(qiáng)的適應(yīng)能力。市場(chǎng)往往以一種看上去不可預(yù)測(cè)的方式對(duì)于條件作出反應(yīng)，市場(chǎng)所表現(xiàn)出來(lái)的形態(tài)不能被其他系統(tǒng)所預(yù)測(cè)，因而可以與其他系統(tǒng)進(jìn)行更加有效的競(jìng)爭(zhēng)。反之，一個(gè)靜態(tài)的系統(tǒng)往往以可預(yù)測(cè)的線性方式做出反應(yīng)，并注定會(huì)滅絕，它的資源會(huì)被更具適應(yīng)性的相關(guān)系統(tǒng)所掠奪。

不確定性具有穩(wěn)定市場(chǎng)融資能力的作用。從融資交易的層面上講，資本市場(chǎng)的根本目的就是為了能夠使得相關(guān)主體獲得融資渠道。不確定性市場(chǎng)對(duì)于穩(wěn)定這一市場(chǎng)產(chǎn)生了巨大作用。在有效市場(chǎng)上，如果沒(méi)有了不確定性，那么就會(huì)形成兩個(gè)極端型的市場(chǎng)，要么是可預(yù)測(cè)的盈利，要么是可預(yù)測(cè)的虧損，這樣終將導(dǎo)致贏者輸者效應(yīng)的產(chǎn)生，即贏的人更加贏得多，輸?shù)娜藢?huì)在最后籌措不到資金，這會(huì)嚴(yán)重歪曲證券市場(chǎng)存在的價(jià)值。

不確定性具有平衡各方利益的作用。確定性可以使得投資者變得兩級(jí)分化，就是通過(guò)正反饋系統(tǒng)逐步形成良性循環(huán)與惡性循環(huán)，最后富者更富，窮者更窮，這不利于市場(chǎng)發(fā)展，這與第一個(gè)層面的自適應(yīng)是遙相呼應(yīng)的，因?yàn)橹挥衅胶饬烁鞣嚼娌拍苁沟檬袌?chǎng)得以穩(wěn)步前進(jìn)。所以不確定性在這一方面的主要作用是加進(jìn)了一個(gè)負(fù)反饋循環(huán)，使得強(qiáng)者自強(qiáng)的正反饋循環(huán)能夠減緩或者弱化。

5 證券市場(chǎng)實(shí)證分析

本文采用1991年1月到2011年12月的上證綜指月度數(shù)據(jù)，對(duì)2011年1月到12月進(jìn)行模擬。數(shù)據(jù)全部來(lái)源于Wind資訊金融終端。

在模型選擇方面，主要是考慮到對(duì)不完全信息反饋的投資者與市場(chǎng)之間的互動(dòng)的一個(gè)驗(yàn)證，采用灰色理論[5]和神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)兩個(gè)理論。灰色理論用來(lái)研究既具有確定性又具有不確定性的系統(tǒng)，而股票市場(chǎng)就是這樣的一個(gè)系統(tǒng)[6]；神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)理論是一種學(xué)習(xí)反饋的過(guò)程，從而調(diào)整實(shí)際與現(xiàn)實(shí)的差距。[7]將這兩種模型結(jié)合在一起能很好地描述投資者與股票市場(chǎng)的一種互動(dòng)反饋過(guò)程，故采取灰色神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型即灰色模型與BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型的組合來(lái)進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)果如表1。

從圖3可以看出，非線性灰色神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)理論模型能夠很好地模擬實(shí)際的情形，相比較而言灰色模型與BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型的效果要差一些。另外線性組合與非線性組合的模擬效果差別并不是很大，只是從總體的標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)看，前者為2.56%，后者為2.32%。這比灰色理論模型與線性組合模擬值之間的差別要大。因此，非線性模擬的效果要好于其他各種模擬或者組合。

6 結(jié) 論

（1） 證券市場(chǎng)波動(dòng)并非直接是由外界干擾所驅(qū)動(dòng)，而是由市場(chǎng)自組織和外界條件交互影響所致。傳統(tǒng)理論認(rèn)為市場(chǎng)現(xiàn)行價(jià)格可以反映所有公開(kāi)信息，實(shí)際上，除了市場(chǎng)上各種公開(kāi)的顯性信息之外，還有其他一些隱性信息，也可能會(huì)對(duì)市場(chǎng)造成較大影響，導(dǎo)致未來(lái)市場(chǎng)的大波動(dòng)。而我們分析時(shí)這些隱性或者不顯著信息往往不在考慮范圍之內(nèi)。因此，分析證券市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)應(yīng)考慮影響因素的多樣性和復(fù)雜性。

（2） 不確定性的作用被嚴(yán)重低估了。投資者一直都在試圖控制風(fēng)險(xiǎn)，但是從來(lái)都沒(méi)有很好地降低過(guò)不確定性。此外，信息增加并不會(huì)降低不確定性，反而會(huì)增加不確定性，至少在有的情形下是這樣。所以一定要正視不確定性所帶來(lái)的好處。

（3） 投資者與證券市場(chǎng)是一個(gè)統(tǒng)合體，灰色神經(jīng)非線性組合要比線性組合更加符合實(shí)際，證明市場(chǎng)是個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)。

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