王玉

[摘 要] 美國總統(tǒng)奧巴馬正式提名美聯(lián)儲副主席耶倫為新一任美聯(lián)儲主席人選，對此引起了市場廣泛關(guān)注。本文結(jié)合美國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)與金融市場形勢，分析了影響QE退出的主要因素，并據(jù)此展望了美聯(lián)儲未來政策取向及其對相關(guān)經(jīng)濟(jì)與金融市場的影響。

[關(guān)鍵詞] 貨幣政策；影響因素；走勢展望

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2014 . 12. 046

[中圖分類號] F821.6 [文獻(xiàn)標(biāo)識碼] A [文章編號] 1673 - 0194（2014）12- 0074- 02

1 當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)與市場形勢

1.1 當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)與市場情況

（1）美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動能持續(xù)增強(qiáng)，但基礎(chǔ)尚不牢固：一方面，美聯(lián)儲近期發(fā)布褐皮書宣稱美國經(jīng)濟(jì)9月份“溫和復(fù)蘇”。另一方面，復(fù)蘇基礎(chǔ)尚不牢靠，非農(nóng)就業(yè)、新建住宅銷售、就業(yè)市場、房地產(chǎn)及市場信心等復(fù)蘇基礎(chǔ)仍不牢固，經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)依舊脆弱。

（2）失業(yè)率數(shù)據(jù)持續(xù)下降，但就業(yè)形勢仍不容過分樂觀：2013年以來美國失業(yè)率持續(xù)下降，失業(yè)率已經(jīng)從危機(jī)時最高10%的水平下降至9月份的7.2%，創(chuàng)下年內(nèi)新低。由于對未來就業(yè)市場改善的悲觀預(yù)期增強(qiáng)而干脆放棄找工作的人口不被列入失業(yè)人口統(tǒng)計口徑，拉低了失業(yè)率數(shù)字。

（3）美國政府深陷財政困境，阻礙經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程：金融危機(jī)后推出的財政刺激計劃造成公共債務(wù)急劇膨脹，2013年 10月18日美國政府總負(fù)債累計已達(dá)17萬億美元。

1.2 美聯(lián)儲面臨QE政策退出的艱難抉擇

美國經(jīng)濟(jì)在金融危機(jī)中遭受重創(chuàng)，為了向市場提供流動性、刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇， 2008年11月起推出了大規(guī)模購買美國國債、MBS等金融資產(chǎn)的一系列量化寬松政策（QE）。通過連續(xù)4輪QE政策的相繼實施，極大地緩解了市場流動性不足的情況，壓低了市場中長期利率水平，促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與就業(yè)改善，同時也造成了市場美元資金泛濫、風(fēng)險資產(chǎn)泡沫逐步累積等不利影響。美聯(lián)儲面臨何時、如何穩(wěn)步有序地退出QE以有效實現(xiàn)維持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭不減和防止相關(guān)市場動蕩的艱難抉擇。

2 QE 退出進(jìn)程的影響因素分析

美聯(lián)儲縮減購債規(guī)模的行動取決于其對經(jīng)濟(jì)形勢的預(yù)期，具體政策調(diào)整取決于多方面因素，需綜合考慮判斷。

2.1 美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇形勢是影響QE退出的主要因素

經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程是決定就業(yè)市場和通脹水平的基礎(chǔ)。目前美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動能持續(xù)增強(qiáng)，但基礎(chǔ)尚不牢靠。這意味著量化寬松貨幣政策的退出必須非常謹(jǐn)慎。在美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)尚不牢靠、財政僵局打擊市場信心的背景下，目前QE退出存在重蹈覆轍的風(fēng)險。

2.2 美國穩(wěn)定的低通脹水平為QE延緩?fù)顺鰟?chuàng)造了靈活的抉擇空間

根據(jù)美聯(lián)儲一貫的立場，QE的實施要以通脹控制在2.5% 以內(nèi)為前提，2013年以來美國個人消費支出指數(shù)穩(wěn)定處1.5%的較低水平以下，在美聯(lián)儲“雙重使命”中，通脹方面暫時無虞，給予了美聯(lián)儲寬松靈活的QE退出空間。

2.3 美國財政困境構(gòu)成QE退出的制約因素

為應(yīng)對“大蕭條”以來最嚴(yán)重的金融危機(jī)，美國政府推出了規(guī)模空前的金融救援和財政刺激計劃，隨著美國經(jīng)濟(jì)增長動能不斷增強(qiáng)，財政和貨幣方面的經(jīng)濟(jì)刺激政策均面臨逐步退出的抉擇，在退出進(jìn)程中財政政策與貨幣政策需高度配 合，防止對經(jīng)濟(jì)造成打擊、二次衰退。10月1日美國兩黨達(dá)成的協(xié)議只是將問題推遲、并沒有解決實質(zhì)問題，一觸即發(fā)的美國財政亂象打亂了QE退出節(jié)奏、威脅了美聯(lián)儲的獨立性。

3 美聯(lián)儲未來貨幣政策與相關(guān)經(jīng)濟(jì)、金融市場走勢展望

3.1 美聯(lián)儲貨幣政策展望

（1）美聯(lián)儲未來貨幣政策整體仍將維持寬松基調(diào)。目前美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動能持續(xù)增強(qiáng)，但基礎(chǔ)尚不牢固，同時由于兩黨反復(fù)利用債務(wù)上限作為政治斗爭籌碼增加了市場不確定性，危害了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程。為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭，預(yù)計美聯(lián)儲未來貨幣政策取向仍將保持寬松基調(diào)，在整體維持低利率水平的前提下，將逐步有序退出超常規(guī)的量化寬松貨幣政策。

（2）逐步有序退出QE。整體看，基于美國經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇、持續(xù)QE可能加大資產(chǎn)泡沫等因素，未來QE退出的方向明確、 并將采取逐步縮減購債規(guī)模的漸進(jìn)式過程。

3.2 對我國經(jīng)濟(jì)和金融市場走勢的影響

3.2.1 美聯(lián)儲維持寬松貨幣政策一定程度上利好我國經(jīng)濟(jì)。①如果美聯(lián)儲短期內(nèi)暫緩削減購債，將給美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇更寬松的政策空間，降低美國經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)重回衰退的可能，對我國外需的恢復(fù)形成利好。②緩解跨境資金回流美國引發(fā)金融動蕩的可能。面臨資本外流的新興市場國家藉此迎來調(diào)整之機(jī)，對我國與這些國家的貿(mào)易形勢構(gòu)成利好。③降低我國資本外流的壓力。

3.2.2 加大了我國貨幣政策調(diào)控難度。在歐日央行持續(xù)推進(jìn)量化寬松背景下，美聯(lián)儲開始考慮削減量化寬松規(guī)模，但QE退出時點尚未明朗，對跨境資金流動的影響時有反復(fù)，加大了我國貨幣政策調(diào)控難度，同時對國內(nèi)利率和匯率市場化改革、資本項目開放等形成干擾。

3.2.3 短期內(nèi)加劇了人民幣匯率升值壓力。短期內(nèi)QE退出放緩、美國主權(quán)評級面臨降級風(fēng)險將增加非美貨幣升值潛力，我國經(jīng)濟(jì)增長態(tài)勢良好、利率水平高于日歐等主要經(jīng)濟(jì)體，在國際市場跨境資金流向轉(zhuǎn)變的背景下，短期內(nèi)人民幣匯率升值壓力加大。

2013 年 10 月 9 日美國總統(tǒng)奧巴馬宣布，提名耶倫為下一任美聯(lián)儲主席人選，接替于 2014 年 1 月 31 日任期結(jié)束的美聯(lián)儲主席伯南克。結(jié)合耶倫學(xué)術(shù)背景和職業(yè)經(jīng)歷分析，其未來貨幣政策主張延續(xù)寬松貨幣政策、重視就業(yè)市場、奉行嚴(yán)格金融監(jiān)管、崇尚政策透明等。

未來，預(yù)計美聯(lián)儲整體仍將維持寬松貨幣政策基調(diào)，逐步審慎有序退出QE，配合采取定期存款工具、逆回購操作工具等手段防止QE退出引發(fā)金融動蕩，并在中期內(nèi)維持超低基準(zhǔn)利率水平。

主要參考文獻(xiàn)

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