成一蟲

近期A股市場上接連出現(xiàn)保險公司持股超過5%而舉牌的事件，生命人壽、安邦財險及和諧健康等保險公司因此名聲大振。被采訪時，有保險公司稱這是長期財務(wù)投資，看好相關(guān)個股的價值。

市場人士普遍認(rèn)為事情沒有這么簡單。有一種觀點認(rèn)為，險資舉牌是為了粉飾當(dāng)期報表。當(dāng)重倉持有某只個股卻深套其中之后，不斷逢低補倉，力求穩(wěn)定股價。尤其是在12月底等重要時點，若能成功護(hù)盤或者拉升，便能將年報的損益表做得好看一些，有助于提高公司投資收益率，讓股東、投保者、監(jiān)管層更為滿意。當(dāng)市場不好時，這個策略容易導(dǎo)致險資買入很多籌碼，觸及5%的公告舉牌線。換言之，險資舉牌是不得已而為之，否則賬面浮虧會更大。公告舉牌之后，市場會將之理解成正面利好消息，有助于支撐股價，甚至能幫助險資高位減持。

另外，從會計處理的角度來說，短期股票投資通常屬于“交易性金融資產(chǎn)”，賬面盈虧計入當(dāng)期損益。若能換成“可供出售金融資產(chǎn)”，盈虧只計入當(dāng)期資產(chǎn)負(fù)債表，不影響當(dāng)期損益。倘若能夠?qū)λ顿Y的上市公司經(jīng)營管理產(chǎn)生重大影響，比如說成為大股東之一、進(jìn)入董事會、持股20%之類的，還可以尋求將該股票看作是長期股權(quán)投資。屆時，可忽視二級市場股價漲跌的影響，股票年度分紅計入保險公司當(dāng)期的投資收益。

還有一種觀點認(rèn)為，險資舉牌并非單純的二級市場投資行為。比如重倉舉牌銀行股，爭取獲得進(jìn)入銀行董事會的機會，或許可以拉近與該行的關(guān)系。銀行管理層一般會有市值管理的工作目標(biāo)。同時，銀行也是保險產(chǎn)品的主要銷售渠道，對保險公司的發(fā)展影響很大。雙方各有所求，可以就此展開深度合作。再比方說，金融街（000402.SZ）是國內(nèi)優(yōu)質(zhì)寫字樓物業(yè)的持有者，眼下其估值便宜，旗下不少大廈的賬面值低于市值。保險公司都很喜歡購買寫字樓，可是，購買金融街的股票，價格比買樓、新建都還劃算。成為它的股東之后，雙方可以在寫字樓租售、開發(fā)等領(lǐng)域進(jìn)行合作，彌補險資在地產(chǎn)專業(yè)方面的短板。

更有人認(rèn)為，保險公司舉牌目的是逼迫大股東、管理層做出改變，在二級市場上增持股票，改進(jìn)經(jīng)營管理、釋放業(yè)績。即險資也可能成為收購上市公司控股權(quán)的“野蠻人”。以金地集團(tuán)（600383.SH）為例，其大股東、實際控制人持股約8%，與險資持股接近，控股權(quán)易手并非沒有可能。而金融街的國有股東已被迫增持。

對于股權(quán)集中、控股權(quán)難于爭奪的個股，險資也可以成為美國股市中最近幾年非常流行的“積極參與型投資者”。它成為上市公司股東后，經(jīng)常在不同渠道建言獻(xiàn)策，給大股東、管理層挑刺，甚至是征集其他股東投票權(quán)、發(fā)起訴訟。這讓大股東、管理層頗為頭疼。當(dāng)然，不論此等“積極參與”能否成功，相關(guān)個股的公司治理水平可以提升，股價總會有所表現(xiàn)。

筆者認(rèn)為，不論是出于何種目的而舉牌，只要沒有內(nèi)幕交易、黑箱操作，就是不折不扣的好事。保險公司的資金額巨大，而且保費收入通常每年都在增長，“負(fù)債”端周期不短，要求資產(chǎn)端也得有較長的周期，能容納大額資金進(jìn)入。所以，它不適合于頻繁短炒，適合中長期資產(chǎn)配置。既然如此，挑選出優(yōu)秀且估值便宜的股票進(jìn)行集中的、長期的投資，是很正常的選擇。

美國保險業(yè)大亨、投資家巴菲特的成功模式就是使用險資購買優(yōu)質(zhì)企業(yè)股票，參股、控股，與之共同成長。

成熟保險公司的資金成本不高，全部算下來之后，國內(nèi)水平大約是在4%左右，小公司、新公司會高一些。國內(nèi)險資2013年的投資收益率在5%左右。倘若能按市凈率為0.9-1.3倍的水平買入A股的銀行股、地產(chǎn)股，就像最近幾次舉牌那樣，縱使這兩個行業(yè)的平均凈資產(chǎn)收益率會從目前的15-25%逐年回落到8%-12%的水平，若不考慮股價，只按合并報表來模擬測算，險資投資收益率可以達(dá)到年均6%-13%以上。倘若股市走牛，這些股票的市凈率提高，險資賬面收益率還可以達(dá)到更高。

當(dāng)然，這樣操作的前提是保險公司擁有源源不斷的現(xiàn)金凈流入，需要進(jìn)行長期資產(chǎn)配置。巴菲特一直在強調(diào)價值投資也是因為他背后是險資，長年擁有巨額現(xiàn)金。它們早晚需要投出去，現(xiàn)金放在手里收益率較低。

投資者如果想跟著險資一塊投資股票，或者想提前埋伏所謂的“舉牌”概念股，可以參考以下一些指標(biāo)。首先，險資似乎比較偏愛傳統(tǒng)行業(yè)，商業(yè)模式比較清楚，未來不會有非常大的技術(shù)變革，也比較容易估算它們名下資產(chǎn)的市場價值。其次，被舉牌的個股通常業(yè)績不差，估值不高，擁有可持續(xù)的穩(wěn)定分紅能力。第三，最好是股權(quán)相對分散，大股東控股比例較低，同時流通市值又不能太小。目前被舉牌的行業(yè)主要集中在商業(yè)零售、地產(chǎn)、銀行等。

聲明：本文僅代表作者個人觀點endprint