摘要：養(yǎng)老保險基金投資管理是一項復(fù)雜的系統(tǒng)工程，我國社會統(tǒng)籌和個人賬戶相結(jié)合的養(yǎng)老保險模式，更增加了投資管理的復(fù)雜程度。文章認為，為了適應(yīng)“統(tǒng)賬結(jié)合”的養(yǎng)老保險制度，有必要引入精細管理的思想，精細構(gòu)建“統(tǒng)賬有別”的基金管理模式、投資渠道和監(jiān)管規(guī)則，以提高養(yǎng)老基金投資管理績效，確保基金安全和保值增值。

關(guān)鍵詞：養(yǎng)老保險基金；投資管理；精細管理

“十二五”規(guī)劃明確提出“積極穩(wěn)妥推進養(yǎng)老保險基金投資運營”，十八大報告也強調(diào)“建立社會保險基金投資運營制度，確?；鸢踩捅Ｖ翟鲋怠?。從應(yīng)對人口老齡化趨勢、確保基金長期安全穩(wěn)定運行來看，養(yǎng)老保險基金投資勢在必行。養(yǎng)老保險基金的投資管理，是一項復(fù)雜的系統(tǒng)工程，有必要引入精細管理思想進行研究。

一、 養(yǎng)老保險基金投資精細管理的思想內(nèi)涵

精細管理是一種與傳統(tǒng)的粗放型管理完全相悖的管理思想，它起源于20世紀50年代日本的企業(yè)，最早出現(xiàn)在規(guī)模較大的汽車、家用電器等產(chǎn)業(yè)中。精細管理的核心思想是：精、準、細、嚴?！熬本褪且凑崭邩藴?、高質(zhì)量的要求，將管理和服務(wù)做精；“細”就是要把握事物內(nèi)在聯(lián)系，注重細節(jié)、細致入微；“準”是準確、準時，體現(xiàn)在信息準、判斷準、決策準、溝通準、操作準；“嚴”是嚴格控制偏差，嚴格執(zhí)行標準和制度。簡而言之，精細管理就是精心籌劃，細微管理，追求高效完美。精細管理的目標旨在加強控制，減少風(fēng)險，降低成本，提高效率和效益。

作為一種新的管理理念和管理模式，精細管理已被我國經(jīng)營管理者運用于企業(yè)管理之中，對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的提升發(fā)揮了積極作用。近年來精細管理思想也被廣泛應(yīng)用于許多政府管理領(lǐng)域。如賀焱、崔穎（2006）提出稅收管理精細化。呂翠蘋（2009）提出了財政精細化管理思想。蔡紅衛(wèi)（2005）提出了檢察機關(guān)精細化管理理念。麻寶斌、李輝（2009）政府社會管理精細化。將精細管理思想運用于養(yǎng)老基金投資管理領(lǐng)域，還未有文獻涉及。本文認為，要積極穩(wěn)妥地推進養(yǎng)老保險基金投資運營并提高運營效率，有必要將精細管理的思想和理念貫徹到基金投資管理領(lǐng)域的各個環(huán)節(jié)，提高管理績效。具體地說，就是要精細區(qū)分養(yǎng)老保險基金的不同屬性、功能和目標要求，建立適合于各類基金健康發(fā)展的管理模式、投資體制和績效評價機制，并在基金投資運營管理中做到全面、精確、細致、深入，使基金能真正實現(xiàn)保值增值的目標，更好地維護參保人的利益。

二、 養(yǎng)老保險基金投資實施精細管理的內(nèi)在要求

1. 實現(xiàn)“統(tǒng)賬結(jié)合”養(yǎng)老保險制度目標的需要。為了應(yīng)對人口老齡化，我國創(chuàng)新性地實行“統(tǒng)賬結(jié)合”的養(yǎng)老保險制度，養(yǎng)老保險基金由社會統(tǒng)籌和個人賬戶兩部分組成，這兩塊基金在籌資機制設(shè)計和承擔(dān)的制度目標功能方面是不一樣的。統(tǒng)籌賬戶基金主要由企業(yè)按職工工資總額的20%繳費構(gòu)成，實行現(xiàn)收現(xiàn)付制，承擔(dān)代際贍養(yǎng)功能，主要用于發(fā)放當期退休人員的基礎(chǔ)養(yǎng)老金，如果職工繳費30年，則能實現(xiàn)30%的養(yǎng)老金替代率。個人賬戶基金由職工按個人工資的8%繳費構(gòu)成，實行積累制，記入個人賬戶，承擔(dān)自我養(yǎng)老功能，用于支付職工退休時個人賬戶養(yǎng)老金。按制度設(shè)計，個人賬戶養(yǎng)老金的投資收益率與工資增長率相當，若職工繳費30年，到退休時個人賬戶積累的本息和可以實現(xiàn)28%的養(yǎng)老金替代率。這樣，職工退休時領(lǐng)到的養(yǎng)老金兩部分加總起來可以達到社會平均工資的58%，基本能維持退休前的生活水平。

社會統(tǒng)籌基金和個人賬戶基金被賦予的上述不同功能和需要實現(xiàn)的制度目標要求，決定了兩種基金在管理模式、投資策略以及資產(chǎn)配置管理等方面應(yīng)該差異化。現(xiàn)行統(tǒng)賬不分的基金投資管理模式與制度設(shè)定的退休金水平目標是不匹配的。因此，為了保障養(yǎng)老保險制度目標的實現(xiàn)，需要引入精細管理的思想和方法，根據(jù)兩種基金的差異性實施精細化管理。

2. 提高養(yǎng)老保險基金投資管理績效水平的需要。根據(jù)養(yǎng)老保險風(fēng)險分擔(dān)與待遇公平的需要，基金要求集中到中央層級進行資金歸集、保值增值，形成抵御老齡化的資金池。但目前我國養(yǎng)老保險基金，不論是社會統(tǒng)籌基金還是個人賬戶基金，依然是以縣市級統(tǒng)籌為主、各地分散管理的格局，這一方面使養(yǎng)老保險基金“跑、冒、滴、漏”現(xiàn)象嚴重，另一方面，也使養(yǎng)老保險基金形不成規(guī)模效應(yīng)，結(jié)存在各級政府管理的養(yǎng)老保險基金按規(guī)定只能用于購買國債和存入銀行，存在基金貶值的風(fēng)險。因此，養(yǎng)老保險基金尤其是個人賬戶基金具有規(guī)模大、積累周期長、增值要求高的特點，需要根據(jù)統(tǒng)籌賬戶基金與個人賬戶基金的不同特點與制度目標，運用精細管理的思想和策略，采取不同的投資管理方式。

3. 適應(yīng)各類別基金差異和基金規(guī)模日益增長的需要。我國自1997年確立“統(tǒng)賬結(jié)合”的養(yǎng)老保險制度以來，養(yǎng)老保險基金的積累規(guī)模就呈逐年擴大的態(tài)勢。雖然在某些年份有些省份社會統(tǒng)籌基金出現(xiàn)收不抵支的現(xiàn)象，但從全國范圍來看，基金積累數(shù)額大、增速快。據(jù)統(tǒng)計，截至2012年底，統(tǒng)籌賬戶基金累計結(jié)余數(shù)額已達23 941億元，且以年均28%的速度增長（見表1）。另一方面，2006年開始，我國部分地區(qū)已開始做實個人賬戶。與此相應(yīng)地，個人賬戶基金積累規(guī)模也不斷擴大。截至2012年底，做實的個人賬戶基金累計結(jié)余3 396億元，年均增速達到35%。隨著改革的日益深化，基金積累規(guī)模還在逐年增加，如此數(shù)額龐大的基金資產(chǎn)如果繼續(xù)實行“統(tǒng)賬不分”的、“存銀行、買國債”的單一投資模式，不僅違背了做實個人賬戶的初衷，也會影響到養(yǎng)老保險目標的可持續(xù)性，因此，積極探求科學(xué)的管理思想和方法改革基金投資管理模式已迫在眉睫。

三、 養(yǎng)老保險基金投資精細管理亟待厘清的主要問題

1. 厘清基金性質(zhì)和投資特點。統(tǒng)籌賬戶基金個人賬戶社會統(tǒng)籌基金和個人賬戶基金有著本質(zhì)區(qū)別，其在投資資產(chǎn)的風(fēng)險偏好、投資期限及資產(chǎn)的流動性等方面有不同要求。從社會統(tǒng)籌基金來看，其性質(zhì)上屬于參保人的共同基金，用于當期養(yǎng)老金支付，基金積累期短，對安全性和流動性要求高，因此這部分基金在投資特點上要求投資的資產(chǎn)流動性高、期限短、風(fēng)險低，比較適合于投資貨幣市場金融工具，如活期存款、短期債券、短期固定收益產(chǎn)品等，投資原則應(yīng)堅持在確保安全性與流動性的前提下，實現(xiàn)一定的收益性。

對于個人賬戶基金而言，其性質(zhì)上屬于繳費人個人所有，用于繳費人退休后的養(yǎng)老金支付，基金積累期長且對投資資產(chǎn)的安全性和收益性要求高，對流動性要求較低?；趥€人賬戶基金的特征，在基金資產(chǎn)配置上可考慮選擇期限較長、風(fēng)險和收益都較高的權(quán)益類投資，包括對實業(yè)的投資和資本市場金融工具投資，通過多元化投資組合實現(xiàn)其保值增值。

2. 厘清基金投資管理模式。從世界范圍看，養(yǎng)老保險基金投資可劃分為政府集中型管理模式和分散型管理模式。（1）政府集中型。這一管理模式的特點是：政府是養(yǎng)老保險基金的投資主體，政府設(shè)立專門部門，統(tǒng)一運營養(yǎng)老保險基金，承擔(dān)養(yǎng)老基金的投資運營職責(zé)，個人賬戶持有人不參與基金投資決策，獲得相同的投資收益。這一模式的好處是管理成本較低、可以發(fā)揮受托管理機構(gòu)的專業(yè)優(yōu)勢；缺點是缺少競爭機制、難于滿足風(fēng)險偏好。（2）分散管理型。這一管理模式中，養(yǎng)老保險基金的投資主體不是政府，而是私營機構(gòu)。政府只負責(zé)審核批準成立養(yǎng)老基金管理公司，對基金管理公司行使一般監(jiān)督權(quán)，對其具體投資行為不進行過多干預(yù)和控制，實行市場競爭機制。由于基金管理公司的投資管理權(quán)限相對較大，能提供不同風(fēng)險和收益水平的基金產(chǎn)品。因此，這一模式的好處是有市場競爭機制、能滿足風(fēng)險偏好；但管理成本較高。

目前我國養(yǎng)老保險基金在基金管理方面，不管基金積累規(guī)模大小，也不區(qū)分基金性質(zhì)，都由地方政府統(tǒng)一管理。這種管理模式存在諸多問題：一是管理績效不高。由于市場化投資風(fēng)險較大且投資人才短缺，地方管理機構(gòu)為了規(guī)避風(fēng)險，在基金結(jié)余有投資的情況下，不分基金性質(zhì)與功能目標的差異，大多采取銀行存款與國債的低風(fēng)險且低收益的穩(wěn)健投資方式，最終導(dǎo)致投資效率低下。二是養(yǎng)老待遇地區(qū)差異明顯，不利于體現(xiàn)養(yǎng)老公平原則。由于各省經(jīng)濟發(fā)展水平的差異，東部發(fā)達地區(qū)與中西部欠發(fā)達地區(qū)之間在基金的繳費比例、投資管理水平和投資渠道上存在很大差距，導(dǎo)致各地養(yǎng)老保險基金規(guī)模差異較大，不便于進行投資監(jiān)管和風(fēng)險控制，最終會導(dǎo)致道德風(fēng)險難以防范，養(yǎng)老待遇差距較大，不利于體現(xiàn)養(yǎng)老公平原則。因此，在構(gòu)建養(yǎng)老基金運營機制之前，首先應(yīng)根據(jù)基金性質(zhì)類別，精細區(qū)分中央政府和地方政府對于不同類型養(yǎng)老保險基金的管理主體地位和管理權(quán)力，實施差別化的管理模式。

3. 厘清投資監(jiān)管規(guī)則。世界各國政府對養(yǎng)老基金的投資監(jiān)管分為數(shù)量限制監(jiān)管規(guī)則（Quantitative Portfolio Regulation）和謹慎人規(guī)則（Prudent Person Rule）。數(shù)量限制規(guī)則的監(jiān)管特點在于數(shù)量限制，其對養(yǎng)老基金投資的資產(chǎn)類別和投資比例等進行嚴格的數(shù)量規(guī)定。這一規(guī)則通常對養(yǎng)老基金持有低流動性、高波動性、高風(fēng)險性的資產(chǎn)都有禁止性規(guī)定或比例限制。謹慎人規(guī)則要求投資管理人應(yīng)堅持審慎原則，基金投資管理方面通常不對養(yǎng)老基金的資產(chǎn)配置作任何數(shù)量限制，但要求投資管理人的任何投資行為都必須像一個“謹慎人”對待自己的財產(chǎn)那樣考慮到各種風(fēng)險因素，為養(yǎng)老基金構(gòu)造一個最有利于分散和規(guī)避風(fēng)險的資產(chǎn)組合。

兩種原則體現(xiàn)了兩種不同的監(jiān)管思路，最為本質(zhì)的差異體現(xiàn)在：是由國家還是由養(yǎng)老基金管理機構(gòu)來決定基金投資品種、投資的比例。謹慎人規(guī)則主要適用于英美法系國家，如英國、美國、澳大利亞、加拿大等，發(fā)展中國家大多采用數(shù)量限制規(guī)則。從我國目前的有關(guān)規(guī)定看，無論是統(tǒng)籌基金還是個人賬戶基金，均實行數(shù)量限制投資監(jiān)管規(guī)則。這種監(jiān)管模式在基金管理水平有限的前提下有利于保障基金資產(chǎn)的安全性，但不利于基金資產(chǎn)的保值增值，不利于基金積累目標的實現(xiàn)。因此，作為老百姓“養(yǎng)命錢”的養(yǎng)老基金，其投資運營與監(jiān)管的關(guān)鍵，必須精細區(qū)分基金特性，實施差異化監(jiān)管模式。

四、 養(yǎng)老保險基金投資精細管理的路徑選擇

1. 建立“統(tǒng)賬有別”的政府集中管理模式。鑒于我國資本市場的不成熟以及參保人投資意識淡薄，養(yǎng)老基金應(yīng)由政府集中管理，但統(tǒng)籌賬戶和個人賬戶的投資管理主體應(yīng)體現(xiàn)精細管理要求，分別由中央政府和地方政府承擔(dān)，實行“統(tǒng)賬有別”的政府集中管理模式。具體來說，統(tǒng)籌賬戶由中央政府負責(zé)管理，這不僅有利于中央政府從全國范圍來調(diào)劑統(tǒng)籌基金的收支余缺，保證基礎(chǔ)養(yǎng)老金的按時足額發(fā)放，而且有利于全國統(tǒng)一的勞動力市場背景下養(yǎng)老保險關(guān)系的轉(zhuǎn)移和續(xù)接，也符合統(tǒng)籌賬戶體現(xiàn)養(yǎng)老制度公平的特性。為確?；鹳Y產(chǎn)的流動性，統(tǒng)籌基金的結(jié)余部分只能作短期投資，存銀行或購買國債，因此，投資管理的專業(yè)化水平要求相對較低，可以考慮在人力資源和社會保障部下設(shè)全國社會保險事業(yè)管理局來集中管理。

至于個人賬戶基金，其本質(zhì)上屬于參保人的個人財產(chǎn)，并非政府的財政資金，因此，為了防范政府機構(gòu)擠占挪用個人賬戶資金的風(fēng)險，也為了發(fā)揮地方政府的積極性和體現(xiàn)效率性原則，建議個人賬戶基金由省級政府部門實行相對集中管理模式，在明確省級社會保險經(jīng)辦機構(gòu)對個人賬戶基金投資管理主體地位的同時，建立法人治理結(jié)構(gòu)，將各省的社會保險經(jīng)辦機構(gòu)轉(zhuǎn)變?yōu)楠毩⒂诟魇∪肆Y源和社會保障行政部門的獨立法人機構(gòu)，對個人賬戶基金實行市場化運營。

2. 實行“統(tǒng)賬有別”的基金投資渠道和監(jiān)管規(guī)則。精細管理思想的運用應(yīng)體現(xiàn)在兩方面：首先，應(yīng)區(qū)分基金類別制定不同的基金投資目標與投資品種規(guī)劃。其次，在同一屬性基金的投資上，也應(yīng)精細安排投資各類資產(chǎn)的數(shù)量和期限。具體而言，鑒于統(tǒng)籌基金主要用于當期養(yǎng)老金的支付，因此基金在進行投資前應(yīng)做好收支規(guī)劃，在滿足安全性和流動性需要前提下再投資。在投資品種選擇上，應(yīng)首選期限短、易于變現(xiàn)、收益穩(wěn)定的短期金融產(chǎn)品，投資目的重在保值。銀行存款、國債、央行票據(jù)等都是較好的選擇。在監(jiān)管方面，應(yīng)實行相對的數(shù)量限制，即在購買國債和存銀行定期和活期的比例上、以及存款在不同銀行家數(shù)的比例上應(yīng)有所規(guī)定，以防止過度集中滋生道德風(fēng)險。

對于個人賬戶基金而言，由于其積累到支付有長達十幾年甚至幾十年的時間間隔，因此，更應(yīng)制定科學(xué)的投資目標與規(guī)劃。一般來說，基金積累期，注重收益性，考慮長期資產(chǎn)投資，包括長期權(quán)益類投資或?qū)崢I(yè)的投資。到了支付期，流動性和收益性并重，在投資品種選擇上，要根據(jù)基金支付的時間和數(shù)額需要合理匹配長期資產(chǎn)和短期資產(chǎn)、資本市場與貨幣市場以及股票市場和債券市場的投資。在基金的監(jiān)管方面，由于當前我國還未形成真正有效和成熟的資本市場，投資管理人自我監(jiān)管和治理結(jié)構(gòu)的不完善等，應(yīng)該考慮采取嚴格的數(shù)量限制監(jiān)管。以后隨著管理人投資經(jīng)驗的積累和治理水平的提高以及市場環(huán)境的改善，可以逐漸放松管制，如放松對養(yǎng)老保險基金準入條件限制、投資組合及方向限制等，更多地依賴市場規(guī)則實施約束，逐步過渡到審慎性監(jiān)管。

3. 建立量化的基金投資績效評估體系。量化管理是精細化管理的重要方式。建立量化的科學(xué)的養(yǎng)老基金投資績效評估體系，是實現(xiàn)養(yǎng)老基金投資管理精細化的必然要求，同時也是提高基金投資管理績效的實踐需要。由于統(tǒng)籌基金和個人賬戶基金的功能目標差異，因此，在建立基金投資績效評價體系時，也應(yīng)分塊設(shè)立，統(tǒng)籌基金設(shè)立考核目標應(yīng)以安全性目標為主、收益性目標為輔；個人賬戶基金則應(yīng)注重收益性目標的實現(xiàn)效果，特別要注重收益實現(xiàn)的穩(wěn)定性。建立了科學(xué)的系統(tǒng)的養(yǎng)老基金投資績效評價體系，養(yǎng)老基金的投資政策實施效果和投資業(yè)績評價就會有章可循，也有利于指導(dǎo)和監(jiān)督養(yǎng)老基金投資實踐，起到控制基金投資成本、降低基金投資風(fēng)險以及提高基金投資收益的效果。

4. 加快養(yǎng)老基金管理系統(tǒng)信息化建設(shè)。精細化管理需要信息化的技術(shù)支持。為了利于中央政府對統(tǒng)籌基金的全國調(diào)劑，應(yīng)建立全國統(tǒng)一的養(yǎng)老基金管理信息服務(wù)系統(tǒng)，實現(xiàn)基金征收、投資管理、給付、結(jié)存信息的運行暢通及資源共享。同時通過信息系統(tǒng)對個人賬戶基金投資運營的各個環(huán)節(jié)進行跟蹤和控制，這不僅能夠利用信息化手段提高管理效率、規(guī)范業(yè)務(wù)流程，也有利于各級政府和參保職工準確、及時地掌握基金運行動態(tài)，更好地發(fā)揮監(jiān)督作用。

5. 完善基金投資運營的相關(guān)法律制度。我國“統(tǒng)賬結(jié)合”養(yǎng)老保險制度已實施十來年了，但基金在投資運營方面還缺乏相關(guān)法律保障與規(guī)范。2009年10月出臺的《社會保險法》雖然確立了基金應(yīng)該投資運營的大方向，但對包括養(yǎng)老基金在內(nèi)的整個社會保險基金投資的具體管理辦法、投資渠道與方式均未做出明確說明。因此，應(yīng)盡快建立和完善相關(guān)法律法規(guī)，明確養(yǎng)老基金的投資管理模式和監(jiān)管規(guī)則，完善監(jiān)管體系，為基金投資精細化管理形成長效的制度保障。

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基金項目：上海市哲學(xué)社會科學(xué)規(guī)劃項目“城鎮(zhèn)養(yǎng)老保險基金可持續(xù)發(fā)展研究——以上海為實證”（項目號：2009BJB021）。

作者簡介：章萍，上海政法學(xué)院經(jīng)濟管理學(xué)院副教授，同濟大學(xué)管理學(xué)博士。

收稿日期：2014-07-18。